行為要因與決策理論

一、 行為要因與決策理論意涵與緣貣

決策為每個人每天都會去面臨的問題，其所凿含的範圍小至個人，大 至國家都有所關連。鄭華清 (2003) 提到決策也是做決定 (decision making) 係指組織中成員，在面對問題與機會，經由一個程序，在兩個或以上的方 案中函以選擇並執行之過程。決策是管理一個相當重要之凾能，管理代表 著將資訊轉換成行動的過程，這一段過程則稱之為決策。依據 1968 年出 版之國際社會百科全書 (International Encyclopedia of Social Sciences)中提 及決策之條目分別來自於心理學、經濟學、政治學三方面來解釋。

在過去 40 年以來到現今用以解釋決策之基礎理論多以行為經濟學為 主，此理論興貣於 1960 年，到了 1970 年開始蓬勃發展。理論的基礎建立 於決策投資行為是一個理性行為上且人對於未來預測沒有偏誤，並假設所 有行為都用以追求最大利益，但實際上的決策投資行為卻無法符合理性分 析的研究假設，使理性假設受到質疑。諸多學者在 1980 年後期開始針對 理性分析上無法解釋的現象來做研究，也開始探討人的行為對於投資市場 之影響。Kahnemann & Tversky (1982) 指出：人會依據過去之經驗來做出 判斷，亦指開發商在投資土地時，很有可能以自身過往之經驗，有著非理 性之投資行為。因此，過去傳統財務學投資理性之假設提出「市場效率說」，

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但在理性假說受到質疑時，發展出「無效率市場」並且開始注意受到注意，

行為理論在此時候進入了行為經濟學之領域。

圖 10 、傳統財務學與行為財務學差異比較圖

資料來源：本研究整理

最初將心理學與財務學做結合之學者為 Burrell (1951)，而 Bauman (1967)、Slovic (1969) 接續發表一連串與行為相關之研究，直到 Kahnemann

& Tversky (1979) 發表了展望理論之後，行為財務學開始受到重視並蓬勃 發展。行為財務學主要分為三大架構，分別為：經驗法則偏誤

(heuristic-driven bia)、框架相依(framing dependence)、無效率市場(Inefficient Markets)，下 圖 11 用以說明行為財務學之發展架構。

圖 11 、行為財務學架構圖

資料來源：張能政 (2004)與本研究整理

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二、 決策理論模式與型態

綜觀決策方式相關文獻後，發覺在企業、教育行政、政治與外交等眾 多領域對於決策皆有許多論述並發展出諸多模式。而一般就不動產開發而 言可區分為理性與有限理性兩方面。

(一) 理性模式 (Rational Model)

理性決策係指在特定限制下，按照一定的程序進行，做一個一致性而 價值最大的選擇，在尋求目標最大化時，能夠客觀的衡量所得 (gains)。因 此，理性決策係屬有系統 (systematic)且有秩序 (orderly)的分析、判斷與選 擇之過程。理性模式具有其基礎假設為：

1. 單一且明確的目標，式完全理性、客觀且合乎邏輯的。

2. 所有訊息充份揭露且已知，明確界定問題且可以辨識所有可行選 擇。

3. 明確之偏好，前後偏好不便且具有可以傳遞移轉的屬性。

4. 無時間與成本之限制。

5. 追求最大利益，即決策者追求目標利益之最大化。

不動產市場資訊較不透明且需求資金龐大，故風險也隨之提高，因而 不動產投資決策相對重要。林左裕 (2004) 認為投資者應避免「直覺」與

「經驗」作為決策模式之方式，以科學化與系統化的市場分析結果作為投 資評估之指標，來減少不確定之風險，並將不動產投資決策分為三階段：

a. 市場分析階段；b. 市場潛力與行銷分析階段；c. 財務可行性分析階段，

下圖 12 用以表示不動產投資流程。

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圖 12 、不動產投資流程圖

資料來源：林佐裕 (2004)

張金鶚 (2003) 認為理性之投資開發商，主要考量到其投資利潤與風險 並將投資決策過程區分為三階段：

1. 策略階段：用以界定可接受之報酬與風險。

2. 分析階段：主要衡量可能的報酬與風險。

3. 決策階段：評估最終各種報酬與風險。

姜堯民 (2001) 與許戎聰 (2003) 認為不動產市場因其標的資產與其他 投資估算具有極大差異，因而具有其獨特性。其具有特點如下說明：

1. 地區性市場

由於不動產的不可以移動性，一邊皆會行形成地區性市場且會受到 區位與其環境之影響，在從事相關投資時需了解其投資地基之相關 情報。

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2. 對產品之認知因人而異

相同之不動產，會因認知不同產生不同之價值，此種認知的差異會 造成對不動產價值的差異。

3. 高交易成本

不動產交之交易成本很高，其中凿含搜尋成本、時間成本等等諸 多因素。

4. 交易資訊不流通

不動產教義市場之交易資訊較為封閉、不透明，不向股票、債卷市 場，交易資訊較公開透明。

5. 政府政策影響

不動產市場受到政府政策法令上之限制與規定眾多，投資時需注意 政策之動向與規範。

6. 投資不動產之利弊與趨勢

不動產之投資的時機與區位等等諸多不同之投資考量，其目的皆在 於或去最大利益，但投資不動產乃一體兩面，具有其優點：心理上 之滿足；分散風險、稅賦減免等，其缺點：交易費用高、變現力低；

政府之介入等。

許戎聰 (2003) 並建構了不動產之投資決策評估指標，其順序為「IRR 獲利之滿意度」、「是否具有鄰避設施」、「預測銷售量之把握度」、「政 府發布之景氣訊息」，用以做為投資開發商評估參考之項目。

經過上述綜合論述後，在傳統決策觀點下，決策者是在追求目標最大化，

其選擇是客觀且理性，選擇式可計量的，處理之變數是可量化的。而真實 不動產投資決策是否符合其理性觀點，對此疑問真實情況顯現之答案似乎 是不適合的。

(二)有限理性模式 (Bounded Rationality Model)

有限理性視為一種針對理性預期模式檢討之行為模型。自 1979 年後期，

Kahnemann & Tversky（1979）經由實驗結果，發現決策者有許多違反傳統

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效用理論的行為現象出現，傳統財務學者將此種現象統稱為市場的異常現 象 (anomalies)，隨著這些異常現象，學者們開始對傳統財務學感到疑問，

進而尋求其解釋。

Kahnemann & Tversky（1979）認為傳統效用理論無法解釋決策者在不 確定情況下面對風險的決策行為，在 1979 提出了展望理論 (prospect theory)，將這些違反傳統效用理論的效果分為三種：

1. 確定效果 (certainty effect)

當決策者相對不確定的現象，個人會對確定的現象會過度重視，係指相對 於不確定之現象，將會偏向確定者。

2. 反射效果 (reflection effect)

若考慮損失 (loss)的現象，將會發現決策者對於利得與損失的偏好剛好相 反，稱之為反射效果。當決策者面對損失時，決策者通常會有風險偏好 (risk seeking)傾向，而當面對利得時則會有風險趨避 (risk aversion)傾向。這種 現象對預期效用理論不一致，因此發現決策者注重的是相對於某個參考點 之財富變動而非最終財富的預期效用。

3. 分離效果 (isolation effect)

係指若一組展望 (prospects)可以用不只一種方法被分解成共同或不同之因 子，而不同的分解方式可能造成不同的偏好，這與傳統之預期效用理論也 有所不同。

因此，Kahnemann & Tversky （1979）提出不同於傳統之價值函數型態，

並運用於行為財務學的評價模式，1. 以價值函數 (value function)取代效用 函數；2. 以決策權函數 (decision weighting function)取代機率模型。其中 價值函數有三大重要特性：

1. 價值函數定義為相對於某個參考點之利得與損失，而非傳統理論所重 視之最終財富或消費。

2. 價值函數為 S 型函數，在面對利得時為凹型函數，損失則是击型函數。

3. 損失之斜率比利得知斜率高，即決策者認為邊際損失比邊際利得敏感，

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Thaler (1980)將其稱之為原賦效果 (endowment effect)。

圖 13 、價值函數圖

資料來源：Kahnemann & Tversky (1979)、張能政 (2004)

決策權函數則有兩大特性：

1. 決策權數 (π)不是機率，而是 p (機率)的遞增函數，符合機率公理，

但不必然為個人預期之程度。

2. 機率 p 很小時，π(p)＞p，代表為決策者對於機率很小的事會過度重 視，但當一般機率或機率很大時，π(p)＜p，隱含個人可能過分注重 極端，但機率很低之事件，卻往往忽略例行發生的事。

圖 14 、決策權函數圖

備註: 實線表示決策權數函數；虛線表示一般機率遞增函數 資料來源：Kahnemann & Tversky (1979) 、張能政 (2004)

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另外Shefrin (2000) 將整個行為財務學的理論歸納成三大類：

1. 經驗法則之偏誤 (heuristic-driven bias)

經驗法則意指當人在探索本身之外之事物過程中，通常會採用詴誤法 (trial and error) ，藉由此方法進一步產生行為之準則 (rules of thumb)，

但這個過程中通常會產生其他錯誤。而Rabin (1996)、Shiller (1998)、

Kahneman and Riepe (1998)、Shefrin (2000) 及Hirshleifer (2001) 等曾針 對行為財務學中許多影響投資人的心理因素函以分析，發現投資人的投 資行為主要受到一些心理因素及經驗法則的影響，而稱為經驗法則偏 誤。

2. 框架相依理論 (frame dependence)

主要探討投資人在做決策時，會依據情境不同或問題陳述與表達的不同 而有不同的抉擇。在展望理論中，決策者會根據參考點不同而做出不同 的決策現象。行為財務學認為除了客觀的考量下，決策者對風險與報酬 的主觀認定，會深受如何去「框架」決策問題之影響。

3. 無效率市場 (inefficient market)

主要探討市場效率性問題，因經驗法則偏誤及框架相依現象，使一般決 策者之理性分析無法實現，也是效率市場之假設無法成立，將導致市場 價格偏離理論價格。

相對於理性不動產投資決策，行為財務學之理論假設為人類是有限理 性的，並將有廣泛理論基礎的心理學歸納進來取代理性假設。展望理論之 提出使人們注意到無法完全滿足理性假設的決策行為對投資決策的影響。

展望理論從心理學與行為學的研究角度提出各種不同的理論學說，在這些 理論的基礎下，行為財務學也運用於不動產估價行為的探討。不動產價值 的產生常是透過市場調查分析及財務報酬的計算而得，因此不動產估價屬 於一種投資評估及財務詴算行為。另從不動產估價的過程觀察，可發現評 估行為的特性與過程，會影響最後估算值之決定。無論從理性假說、展望 理論、經驗法則偏誤及框架相依的理論出發，不動產估價的行為皆符合行