第三章 文獻探討
第二節 併購之綜效
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企業為求生存，必須與其他企業進行資本的結合，減少雙方重複的營運成 本，並經由資本的擴大及業務專長的互補，促進雙方業務的成長。
第二節 併購之綜效
一般來說購併的目的除多角化目標外，最為關鍵的是綜效的創造。購併方主 要的動機是要增加購併之後公司的價值。如果甲乙兩家公司合併成丙公司，且丙 公司的價值大於甲、乙個別的價值相加的總和，則此種合併就有產生綜效，這樣 的合併對於兩家企業的股東而言都是有利的。一般來說，企業在進行購併後，所 產生的綜效，大致上可以分成營運綜效、市場綜效以及財務綜效等三種20。其內 容分述如下：
一、營運綜效：
企業合併後營運綜效之表現，大概可分為規模經濟以及差異效率兩種21。 (一)規模經濟：
企業透過購併而使其達到最佳的生產規模，來降低產品的生產成本或提高生 產效率，來增加對外的競爭能力。從生產的角度來說，可以藉由購併來減少重複 設置的設備，以及重新安排生產流程，用以提高生產專業化的程度，使生產效率 得以提高。此外，從企業整體而言，企業可以利用購併來增加其本身廠房的規模，
使其在大量生產的情況下，可以降低成本，因而增強企業在市場上的競爭能力。
(二)差異效率：
大部分的購併理論都可以用差異效率理論來加以表示，例如甲公司之經營效 率比乙公司高時，藉由購併可以將乙公司的效率提升至與甲公司相同之水準，也
20 參閱美國 Brigham E. F., and D. A. Gapenski (1987), “Capital Structure, Cost of Captial and Requirements”, A Public Utilities Fortnightly, 1991, pp.35-50.
21 參閱美國 Copeland, T. E. and J. F. Weston (1979) Financial Theory and Corporate policy, 2ed, Addison-Wesley Publishing Company.: 41-58.
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就是透過購併而增加效率的利得。
二、市場綜效：
企業可以透過購併相同產業的競爭者，來達到獨佔或者是寡佔之局面，同時 增加其市場佔有率，並在此時還可以利用價格策略獲取因為獨佔或寡佔之壟斷力 所帶來的超額利潤。某些學者認為高的市場集中度有助於產業內各廠商達成勾結 協議，而促使產業增強其壟斷力，因而獲致壟斷的利潤。
三、財務綜效：
購併的財務綜效可以由以下三個方面來說明。
(一)降低風險：
單一產業公司，由於易受市場景氣與產品生命週期變動之影響，而影響公司 營運的穩定性，因此企業必須採取多角化經營的方式來分散其營業風險。與公司 性質不同的產業進行合併，將可以促進公司現金流量的穩定性，減少報酬的變異 性，進一步降低企業的經營風險22。
(二)純財務理論：
Lewellen 於西元 1971 年最早提出「純財務理論」，他認為透過購併可以產 生以下的財務效果23。
1.廠商可以互相提供資金彌補不足之需，意指「相互保險」（Co-insurance）
的效果，使得購併後廠商破產的機率降低。
2.債權人因預期未來現金流量不於匱乏，在合併後使得負債能量大於購併前 雙方廠生之負債能量之合。
(三)以稅賦的觀點來看：
利息費用一旦增加，就可以達到省稅的效果，使得廠商的價值提高，並可以
22 參閱美國 Seth, A. (1990),”Value Creation in Acquisitions: A Reexamination of Performance Issues”, Strategic Management Journal, Vol. 11, 158-162.
23 參閱美國 Lewellen, W. G. (1971)”A Pure Financial Rationale for The Conglomerate Merger”, Journal of Finance, 26, 521-542.
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透過稅盾的作用，使得負債資金成本較權益資金成本為低。只要其投資報酬率大 於資金成本，則可以發揮財務槓桿之效果，而使股東獲利。
四、各國購併研究文獻：
關於購併方面各國學者都有相關的研究，多數文獻是採用購併實際個案作為 資料樣本，透過統計數字來分析其差異，本研究彙整以下學者之研究結果，說明 如下表3-1所示。
表3-1 各國購併之研究
學者/年份 內容
Brealey & Myers24 在1988年的研究中，認為透過購併得到的經濟利益在於購併之後的 公司價值大過於購併之前兩家公司分別價值總和部分。
Hunter, Timme &
Yang25
用1986年311家大型美國銀行做為樣本資料進行成本函數分析，研究 結果顯示：1.這些銀行的產品沒有生產上成本互補性，且這些大銀 行在多元產出中，成本互補性無法估算。2.交易成本有可能對於銀 行成本影響頗大，如果能將交易成本最小化，會對銀行績效有所幫 助。
Breger, Allen N.26 針對1985-1997年間發生於美國與歐洲地區金融機構的合併案例進 行分析，研究結果顯示：1.金融機構合併具有極大的效率提升潛能，
但只有一部份能得以實現。2.購併之後效率的提升，主要來自於收 益效率而非成本效率。3.效率增加主要是來自風險分散之貢獻。
24 參閱美國 Brealey, R. A.& Myers. S. C.(2000). Principles of orporate finance. McGraw-Hill, 3rd, 793-826.
25 參閱美國 Hunter, w. C., Times, s. G., and Yang, w. K. (1990), An Examination of Cost Subadditivity and Multiproduct Production in Large U. S. Banks, Journal of Money, Credit and Banking, Vol 22(4), pp 504-525.
26 參閱美國 Berger, A. N. (2000), The Integration of the Financial Services Industries: where are the Efficiencies? , Forthcoming, North American Actuarial Journal 4, pp. 46-60.
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Vender, Vennet R27
Ping-Wen Lin29 運用1997-1999年間，台灣地區46家商業銀行的資料數據，用二級評 價方式對於銀行購併效率影響作探討比較。研究結果顯示，假如是
27 參閱美國 Vander, Vennet R. (1996), The Effect of Mergers and Acquisitions on the Efficiency and Profitability of EC Credit Institutions, Journal of Banking and finance, Vol 20, pp. 1531- 1558.
28 參閱美國 Peristiani, Stavros, 1997, Do Mergers Improve that X-Efficiency and Scale
Efficiency of U. S. Banks? Evidence from the 1980s, Journal of Money, Credit, and Banking, 29, 3, 326-37.
29 參閱美國 Ping- wen Lin (2005), An Empirical Analysis of Bank Mergers and Cost Efficiency in Taiwan, Small Business Economics, Vol 25(2), pp. 197-206.