併購思潮之沿革與發展

企業併購自十九世紀末發展以來，分別以第一次及第二次世界大戰為區 分時點，隨後更因工業革命後興貣的產業背景及二十世紀以來全球經濟因網 際網路等科技變革帶來產業型態變化的影響，參閱一般文獻均對併購活動之 興盛情形前後以五次國際併購浪潮稱之，而結合當時總體經濟環境及個別產 業發展情況而各有不同的背景、成因及特點，此五種國際併購浪潮之區分意 義在於審視總體經濟活動在西方奉行資本主義國家對於併購活動發展之脈 絡，藉以全面瞭解併購活動發展的沿革，而後述之併購研究學派、理論暨併 購之動機理論等，亦係基於過去併購思潮演變的背景下所萌生之研究探討。

就本文主要研究中國大陸併購法制之面向而言，與一般西方國家過去的併購 經驗有很大的差異，因此在論述中國併購法制之發展前，實有必要對奉行資 本主義的西方國家過去踐行的併購活動經驗加以認識，俾能對照中國特殊政 治經濟背景下併購法制發展現象，故茲介紹併購浪潮之演變過程如下⁶：

第一項 第一次併購浪潮

第一款 環境背景

第一次併購浪潮發生於十九世紀末至二十世紀初，其高峰期間為 1898

6 參照干春暉，《併購經濟學》，北京清華大學出版社，企業併購叢書，頁 2-24(2004)。

年至 1903 年間。此一階段的併購浪潮被視為歷次併購浪潮中最重要的一次，

不傴是由於企業壟斷現象首度出現，並因此波併購浪潮使得西方國家的工業 發展逐漸形成現代化工業結構，對整個世界經濟的發展影響最鉅。

時值南北戰爭結束至二十世紀初，美國自由資本主義得以充分發展，並 且開始向壟斷資本主義過渡，亦即此一時期，美國發生了第一次併購浪潮。

當時主要仍以業內併購為主，企業藉此掌握了進行資本密集型的大規模生產 的新技術，產生了美國鋼鐵公司(U.S. Steel)、美國橡膠公司(U.S. Rubber)、美 國罐頭公司(American Can)、美國煙草公司(American Tobacco)、杜邦(Dupont) 等大企業體⁷。由於當時主要的併購方式為水平合併，因此形成了產業過度集 中的現象，主要集中於石油、鋼鐵、煙草等基本原料工業及礦業、化學、交 通建設等產業，同時產生了對美國經濟結構性影響深遠的壟斷組織，特別是 形成了 Cartel 後，運用美國鐵路網絡，使得物流通暢並降低運費，運輸網絡 的便利帶動了經濟的迅速發展。

此一時期之初，併購活動仍只是發生於輕工業產業之中，惟行至世紀之 交 1898 至 1903 年間的企業併購高峰時期，資本集中的現象則蔓延至美國各 產業別中。由於此時期完成了美國大部分重要的現代工業化結構，國民經濟 的集中化程度大幅提升，故被認為併購風潮中最重要的一次。

第二款 成因

十八世紀蒸氣機與各種機器的發明創造了使世界進入工業時代，到了十 九世紀的下半葉，由於電力的發明與廣泛使用而產生了第二次產業革命，並 自此跨入電器時代。由於各種機器設備和社會化生產發展的要求，集中資本 的 需 求 日 增 ， 為 了 達 成 規 模 經 濟 的 目 標 ， 獲 取 獨 占 利 益 (Merger for Monoply)，資本間相互併購自然成為形成大資本的必然產物。

同時，美國證券市場的形成亦促進了第一次併購浪潮，在併購的高峰期

7 參照吳芳銘，《購併成長—面對中國高速經濟成長的策略》，台北：時英出版社，頁 62(2006)。

間，將近 60%的併購活動都是在證券市場進行的；同時銀行業的發展不傴解 決併購所需的資金問題，並且往往由投資銀行作為併購活動中穿針引線的中 介機構。

第三款 特點

這波併購風潮主要的貢獻在於促進美國基礎工程建設和生產技術進步，

特別是在此次併購浪潮形成之前，一直沒有大規模的壟斷行為出現，自為工 業革命以降最重要的產業重組階段，造就工業現代化與集中化，但同時因為 壟斷式的結合，亦促成美國反拖拉斯(Anti-trust)的立法⁸。

其次，以形成各產業壟斷公司為併購的主要目的，併購形式以同一產業 別的橫向併購亦即水平整合(horizontal integration)為主，大量相同行業別的 企業相互併購，集中同行資本，取得規模經濟效益；相對的，併購產生壟斷 組織，降低市場競爭的程度，壟斷者便可獲得超額的壟斷利潤。

最後，聲勢日壯的企業推動了生產專業化、規格化等生產模式，企業組 織結構由傳統走向現代，亦促進了企業經營與企業所有分離的現象。

第二項 第二次併購浪潮

第一款 環境背景

美國第二次併購浪潮發生於二十世紀二０年代，時值第一次世界大戰結 束經濟復甦成長階段。此次併購浪潮無論在數量或規模上，皆遠大於第一次

8 美國涉及對併購的法律規範，最早的是 1896 年的謝爾曼法(Sherman Act)以及 1914 年的克 萊頓法(Clayton Act)，二者皆為聯邦法律對反托拉斯的規範。Sherman Act 主要規定禁止壟斷、

意圖壟斷、聯合或共謀壟斷；而 Clayton Act 則僅只可能嚴重減少競爭或產生壟斷的合併或收 購行為。參閱王文孙，〈世界主要國家併購相關法律規定之比較〉，《經濟情勢暨評論》，

1998 年 8 月，頁 68。

併購浪潮，且逐漸擴大的企業規模與壟斷的程度成正比關係，進而形成縱向 一體化的企業組織結構。

縱使此一階段由於 Clayton Act 使得大企業的併購有所減少，但由於投資 銀行的興貣及證券市場的繁榮，促進併購活動的發展。此次併購多屬縱向併 購亦即垂直整合(vertical integration)，調整了傳統生產與消費及供需型態，反 而使得美國壟斷程度加劇，同時因受 1929 年的經濟大蕭條的影響而使此波併 購風潮終結。

第二款 成因

基於戰後對於生產技術的強烈需求，且由於此一時期科學技術的突飛猛 進，產生許多新興的資本密集型行業，且朝向重工業發展。一方面重工業需 要 大 量 資 金 作 為 後 盾 ， 另 一 方 面 則 是 以 追 求 寡 占 利 益 (Merger for Oligopoly)、擴展市場為目標。

第三款 特點

此次併購風潮最大的特點即為併購方式的轉變，由橫向併購轉向縱向併 購進行，許多大型產業開始進行垂直式的併購策略，其中以通用汽車(General Motor Corporation)為例，其併購了上下游的廠商，達到零件自給自足的生產 方式；此外中小企業在這個階段的崛貣，為了與大型企業相抗衡，遂由併購 以壯大企業陣容。

其次，併購也是已經形成的壟斷公司繼續擴展規模的方式，因此此次浪 潮相較第一次而言，無論是規模與資金皆更為雄厚。再且，第二次併購浪潮 中，出現了工業資本與銀行資本相互結合滲透而產生金融資本的現象，亦即 產業資本與銀行資本相互融合，金融寡頭於是興貣，其金融資本實力將更有 力量控制其他企業，在往後的美國經濟亦扮演了關鍵角色。

第三項 第三次併購浪潮

第一款 環境背景

第三次併購浪潮發生在 1954 至 1969 年。在第二次併購浪潮結束後，受 到世界經濟衰退與第二次世界大戰影響故，併購活動沈寂了一段時間，直到 二十世紀五０年代中期開始，在資本主義國家經濟復甦之下再次活躍。

第二款 成因

二次戰後的國家多進行規模龐大的固定資本投資活動以復甦經濟，新興 工業部門因此相繼興貣，相對的引貣鉅額資金的需求；因此第三次併購浪潮 可謂是科學技術的進步、生產力發展，與戰後經濟繁榮交互影響下形成的。

第三款 特點

此次併購形式與前兩次浪潮明顯不同之處在於，主要係以集團式併購 (Conglomerate Merger)為主⁹，企業採行多角化成長策略，即併購與被併購企 業分別屬於不同產業類別，且本次併購出現了小公司併大公司的現象；又許 多企業開始進行海外併購策略，建立了跨國公司的雛形。

第四項 第四次併購浪潮

第一款 環境背景

9 由於美國在 1950 年通過 Ce ller-Kefauver Act 補足了先前資產收購的漏洞(1914 年的 Clayton Act 明文禁止以股票收購的方式達成減低產業的競爭性，惟漏未規定資產收購方式)，因此水 帄及垂直併購方式在此時期未受重視，且由於集團式併購方式，逐漸有托拉斯的形成。以上 參照陳錦堂、沈仰斌，《併購動機之理論與實證：以美國與亞洲之併購歷史為例》，available at http//www.moea.gov.tw/~ ecobook/cynex/sab12.htm (last visited 2006/11/9)。

此次併購浪潮貣源於二十世紀七０年代後期，至 1985 年後為高峰期，且 併購活動遍及所有西方已開發國家¹⁰。

第二款 成因

主要係貣因於美國企業大型化後生產力衰退的問題，企業欲藉併購方式 達到組織改造重組目的而進行經營結構的調整；又緣於 1981 年雷根政府實施 多項解除管制措施，相形給予企業更大企業重組空間。此一階段併購行為涵 蓋範圍廣泛，資金規模更為鉅大，併購手段所涉法規多樣且複雜，且由於併 購普及於各西方已開發國家，因此產生涉及第三國的交易量大增的現象，造 就跨國公司之崛貣。

第三款 特點

綜觀此次併購風潮，其特點為交易額大幅提高且合併方式創新多元，開 始出現舉債併購與重組併購等方式、槓桿收購盛行，跨國企業亦以對外投資 形式向跨國企業型態發展，同時合併收購活動主要集中於商業銀行、投資銀 行、保險、廣電等行業，充分反映金融行業之地位日益重要，造就以高度融 資進行合併的型態，另外敵意併購(Hostile Merger)亦於此時期出現。

第五項 第五次併購浪潮

第一款 環境背景

九０年代中期以後全球爆發了第五次併購浪潮，迄今仍尚未停止，且隨

九０年代中期以後全球爆發了第五次併購浪潮，迄今仍尚未停止，且隨