第一章 緒論
第四節 強制公開收購
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三、行政罰
公開收購人有下列情事之一者，處 12 萬元以上 240 萬以下罰鍰：
(一)未依規定申報、公告，或提出有關文件，或拒絕、妨礙檢查者；
(二)未依同一條件為公開收購，或違法為收購條件之變更者；
(三)於公開收購期間，違法以公開收購以外之方法，購買同一種類之公開發 行公司有價證券；
(四)違反停止公開收購行為者；
(五)違反主管機關依第 43 條之 1 第 4 項所規定之事項者。
第四節 強制公開收購
一般所稱的「強制公開收購」( mandatory bid )，係指法令規範要求公開收購 人欲收購目標公司之股份，以取得一定比例之股份或取得該公司之實質控制時，
於收購股份時必須向目標公司所有股東發出收購要約，並有收購所有應賣股份之 義務。強制公開收購之規範，首先出現於英國 1968 年的「收購與合併守則」( the City Code on Takeovers and Mergers )29，即一般所稱的倫敦守則或城市守則。該 規範之主要目的在於，保障公司股東於公開收購人透過股份收購取得公司實質控 制權時，有同等出售股份並獲取溢價之機會。其次，另一目的在於，於公開收購 造成公司控制權移轉時，賦予股東得選擇賣出持股以退出公司之權利30。
29 參閱林黎華，強制收購制度之研究－兼論我國公司控制權移轉時對少數股東的保護，銘傳大 學法律研究所碩士論文，民國 93 年 7 月，頁 24-25。
30 See Stephen Kenyon-Slade, supra note 3, at 676-678。
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我國證券交易法有關公開收購之規定，原本並無強制公開收購之規範，於 2002 年 2 月修正時，增訂證券交易法第 43 條之 1 第 3 項及第 4 項，引進強制公 開收購制度，要求任何人單獨或與他人共同預定取得公開發行公司已發行股份總 額達一定比例者，除符合一定條件外，應採公開收購方式為之。雖其增訂之立法 理由謂，相關規定係參酌國外立法例而制定，惟我國的強制公開收購制度與外國 立法例大不相同，說明如下。
第一項 強制公開收購制度之正反理由
強制公開收購之制度，要求公開收購人欲以收購股份之方式取得公司控制權 時，應對公司所有股東負收購全部股份之義務。其目的在於，確保公司之經營權 移轉時，所有股東能被公平對待，避免部分股東因無法應賣或收購條件不同而損 及權益。同時給予少數股東退場之機會31。惟強制公開收購人必須購買公司的全 部股份，增加其併購之成本，實質上干預了收購市場之自由競爭交易。因此對於 是否採行強制公開收購制度，有正反二面意見，並無定論。目前採強制公開收購 制度之國家，有英國、歐盟(公司法第 13 號指令)、新加坡、香港等32，不採者為 美國。而我國雖參酌英國立法例訂有強制公開收購之規範，但制度設計差異甚 大，並非前述所謂之強制公開收購制度。有關強制公開收購制度之贊成與反對意 見，說明如下。
第一款 贊成意見
如上所述，強制公開收購制度之目的，在於公司經營權移轉時保障少數股東
31 參閱劉彥皇，公司敵意併購防禦措施之研究，中原大學財經法律學系碩士論文，2007 年 7 月，
頁 212-213。
32 參閱林黎華，前揭註 29 文。
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而應由公司所有股東共享34。因此，公開收購人透過收購公司股份達足以控 制公司經營權時，應同時對於公司全體股東收購其餘股份，使其他股東享 有公平出售股份的機會，不得僅向控制股東支付控制權溢價。
(二)管理階層之良寙攸關公司經營之成功與否。於公司所有與經營分離之情形 下，一般股東既無法亦不願參與公司經營，僅是做一個單純的投資者。此 時，公司的管理階層更是投資人決定投資之關鍵。因此，公司經營權如果 因公開收購而變動，投資人當初投資之基礎已發生重大改變，應提供股東 一個退場機制，以免強迫投資人繼續持有股份，因此，應允許其有將持股 以同一條件出售予公開收購人之權利35。
(三)於公開收購實務上，公開收購人通常會採部份收購或二階段收購的方式，
迫使目標公司股東出售股份。於此情況，公開收購人僅收購目標公司部分 股份(通常為其已發行股份之 51%)，其餘未出售股份之股東將淪為公司之少 數股權股東，其股份之價值將因而減少。為避免公開收購人採用上開壓迫 股東之手段，迫使目標公司股東出售股份，應強制公開收購人計畫取得足 以掌握公司控制權之股份時，即應對於目標公司之所有股東發出全面要 約，收購其餘股份，禁止其僅收購目標公司的部分股份。
第二款 反對意見
36強制公開收購制度雖可保障目標公司少數股東之權益，但其要求公開收購人 於符合一定要件時，應對於目標公司所有股東收購其餘股份，已過度限制公開收
34 參閱劉彥皇，前揭註 31 文，頁 213。
35 參閱王文宇，非合意併購的政策與法制，收錄於公司與企業法制(二)，頁 69-70，元照，初版 (2007)。
36 參閱張心悌，從法律經濟分析觀點探討強制公開收購制度，輔仁法學第 28 期，頁 76-80 (2004)；
林黎華，前揭註 29 文，頁 24-25。
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購人之併購活動，可能破壞公司控制權交易之自由競爭機制。因此，有對於強制 公開收購制度持反對意見者，其相關意見如下：
(一)由於公開收購人發動公開收購，必須於事前投入相當的成本找尋、評估目 標公司及規劃併購活動，又開始公開收購後又必須承擔收購失敗的風險，
甚至即使收購成功，如果事後發現目標公司並不值得該收購價格，亦或併 購後無法達成預期之併購效益，而可能遭受重大損失。因此，公開收購人 進行公開收購，實際上是承擔巨大投資損失風險，而其所以願意承擔如此 大的風險，當然是期待併購成功所帶來的豐碩報酬。如果要求公開收購人 必須對於目標公司全部股東以相同溢價收購其持股，則使其收購成本大幅 增加，相對地，其進行併購之風險亦會增加，因而可能影響其併購意願，
不僅讓股東喪失以溢價出售持股的機會，也影響公司控制權市場之活絡。
(二)企業併購具有公司外部監督之效果，可藉由公司經營權之移轉，淘汰沒有 經營效率或侵害公司利益之管理階層，提升公司經營績效與獲利能力，增 加公司股東之利益。如上所述，強制公開收購制度可能會抑制併購活動，
因而使公司之外部監督機制無法發揮功能。
(三)強制公開收購制度之目的，原本在於保障目標公司所有股東均有公平出售 持股的機會。然而，實施強制公開收購的結果，反而會因公開收購活動之 數量減少，如此一來，如無他人向公司進行公開收購，則股東可能喪失以 高於市價的價格收回投資的機會，因而影響其權益。此外，公司控制權市 場之監督功能因公開收購減少而無法發揮，其結果將不可避免間接地保護 現有目標公司之無效率經營者，更可能造成公司與股東之損失。
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第二項 我國強制公開收購之規範
我國證券交易法原本並無強制公開收購之規範，公開收購人計畫取得目標公 司之股份，得自由選擇採用公開收購或其他方式(例如與股東私下協議買賣37、於 公開市場購買股份、標購上市(櫃)公司股票38等方法)收購股份。惟基於保障股東 平等原則及維持證券市場秩序，我國證券交易法於 2002 年 2 月修法時，參酌英 國立法例，增訂證券交易法第 43 條之第 3 項規定，引進強制公開收購之制度。
第一款 我國增訂強制公開收購之立法目的
我國增訂強制公開收購之立法理由謂，為避免大量收購有價證券致影響個股 市場之價格，且基於股東平等之原則，應使被收購公司所有股東皆有參與應賣之 機會，乃增訂任何人單獨或與他人共同預定於 50 日內取得公開發行公司已發行 股份總額 20%以上者，應以公開收購之方式為之。此外，基於便利關係人間股權 移轉之考量，實有部分情形具有豁免實施公開收購之需要，另訂定例外豁免之規 定。故我國強制公開收購制度之目的有二，一為避免公開收購人大量收購有價證 券致影響個股市場之價格；另一為兼顧股東平等之原則，使被收購公司所有股東 皆有參與應賣之機會。
第二款 我國強制公開收購制度之規定
37 我國證券交易法對於上市有價證券禁止場外交易，所以公開收購人無法向股東私下協議購買 上市的股份，惟上櫃與未上市櫃之股票並不禁止場外交易，公開收購人仍得私下直接向股東 購買股份。
38 標購上市公司股票係指依臺灣證券交易所股份有限公司(以下簡稱「證交所」)「上市證券標購 辦法」或財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心(以下簡稱「櫃買中心」)「上櫃股票標購辦法」，
辦理上市或上櫃證券標購者，由標購者委託證券經紀商，於實施標構之三個營業日前，向證 交所或櫃買中心申請。參閱林仁光，公司合併與收購之法律規範，萬國法律第 105 期，1996 年 6 月，頁 29-33。又依證期會 2003 年 6 月 11 日台財證三字第 0920002520 號令，依證交所
「上市證券標購辦法」或櫃買中心「上櫃股票標購辦法」之方式取得有價證券者，不適用證 券交易法第 43 條之 1 第 3 項強制公開收購之規定。參閱賴英照，前揭註 5 書，頁 191-192。
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一、強制公開收購制度之要件
證券交易法第 43 條之 1 第 3 項39及公開收購管理辦法第 11 條40規定，
任何人單獨或與他人共同預定於五十日內取得公開發行公司已發行股份總 額百分之二十以上股份者，應採公開收購方式為之。所稱與他人共同預定 取得公開發行公司已發行股份，係指預定取得人間因共同之目的，以契約、
協議或其他方式之合意，取得公開發行公司已發行股份(公開收購管理辦法 第 12 條)。
二、豁免強制公開收購之條件
強制公開收購制度就特定情形訂有豁免之規定，其主要理由在於如果
強制公開收購制度就特定情形訂有豁免之規定，其主要理由在於如果