非財務資訊傳統財務資訊或證券交易法所謂的重大事項不同，未予準確、適當
116 See Haller et al., supra note 112, at 422.
117 上市上櫃企業社會責任實務守則第 1 條第 2 項：「上市上櫃公司宜參照本守則訂定公司本身之 企業社會責任守則，以管理其對經濟、環境及社會風險與影響。」
118 「符合第二條規定之上市公司應每年參考全球永續性報告協會（Global Reporting Initiatives，GRI）
發布之 GRI 準則、行業揭露及依行業特性參採其他適用之準則編製前一年度之企業社會責任報告 書，揭露公司所鑑別之經濟、環境及社會重大主題、管理方針、揭露項目及其報導要求，且至少應 符合 GRI 準則之核心選項。」
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地揭露不一定會造成證券市場的動盪與價格波動，既然如此，為何仍然需要建構此 揭露法制？是否表示非財務資訊揭露法治除了保障投資外還有其他目的？法規建 構的起點在法規目的，確立目的將有助於確保未來法規建構邏輯的一致性，因此本 節將探討分別從公司角度說服公司「為什麼應該揭露？」以及政府或管制者角度分 析非財務資訊揭露法制建構之公共目的為何，並以學界與業界對此提出的意見與 實證研究為證據，提出揭露非財務資訊之必要性與目的為何。
第一項 公司面
第一款 保障投資
2015 年 OECD 公布的公司治理原則（Principles of Corporate Governance）第五 章有關「揭露與透明度」原則中，強調「公司治理架構應確保即時、準確地揭露公 司所有重要（material）事務，包括財務狀況、績效、所有權和公司治理。」而決定 資訊是否應該揭露的關鍵概念為「重要性（materiality）」，若遺漏或虛假陳述重要 性訊息將影響訊息使用者的決策，使得理性的投資者無法正確作出投資決策之判 斷，意即理性投資者為投資、投票判斷時認為重要的訊息公司應該揭露，而其中有 不少的非財務資訊被例示在應該揭露的重要性範圍內，例如公司有關經營倫理、環 境與社會政策、董監經理人資訊與政治捐獻等議題119；在美國，所謂重要性資訊事 實上與OECD、我國證券交易法的重大事項雷同，係指會影響一理性投資人決定是 否購買有價證券所為的風險評估之資訊120，在此概念下，似乎非財務資訊之揭露目 的與證券管制法規目的是重疊的：足以影響理性投資人正確作出投資決策之判斷 的重要性資訊即應予揭露，否則即有證券詐欺、市場失靈的可能。而美國證交所
119 OECD, G20/OECD Principles of Corporate Governance (2015), available at: https://www.oe-cd.org/corporate/ca/Corporate-Governance-Principles-ENG.pdf (last visited: May 1, 2019), at 41-44.
120 Securities and Exchange Commission, Business and Financial Disclosure Required by Regulation S-K, 81 FED. REG. 23916; Release No. 33-10064; 34-77599; File No. S7-06-16 (2016), available at:
https://www.sec.gov/rules/concept/2016/33-10064.pdf (last visited: Feb 8, 2019), at 205.
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（SEC）則認為並非所有企業社會責任相關議題皆能要求所有公開發行公司揭露，
除非未來經國會立法或是在特定事實、情況下該議題是重要性資訊。
有懷疑論者認為，將企業社會責任結合投資策略，僅僅是有心人為了讓公司去 重視與它經營策略毫不相關的社會議題，以達到借公司之手處理社會問題的手段 而已，企業社會責任與重要性資訊並無關聯121，甚至有論者認為，出具永續報告或 是企業社會責任報告書根本是浪費時間122。然而，2018 年 6 月 22 日鴻海年度股東 會上，投資鴻海8 億美元、來自英國倫敦的資產管理公司 Hermes 董事周尚頤，針 對鴻海集團的財務透明度、氣候變遷因應、勞工權益、接班問題、獨董出席率等多 面向領域，提出「超犀利十問」123，恰巧能夠作為說服懷疑論者的真實事例。
如同前文「企業社會責任的保障投資面向」所述，有越來越多的大型金融機構 將一家公司的環境、社會及公司治理表現（下稱ESG 表現）與其投資風險報酬直 接連結，而這些大型金融機構所管理的股權總數在全球佔有一半以上；再者，許多 信評機構、會計師事務所、財務分析機構皆將一家公司如何妥善地將非財務資訊融 入其營運策略、風險控制、公司治理及價值創造中視為新的投資評估策略，可見與 利害關係人相關之非財務資訊對公司的財務重要性及投資組合風險、收益有不小 的影響力124；第三，對於許多投資人而言，公司企業社會責任的表現與成功的財務 表現一樣重要，因此其投資決策中常常將兩者作為「混合資訊（total mix of
121 Business Roundtable, Principles of Corporate Governance, Harvard Law School Forum on Corporate Governance & Fin. Regulation (2016), available at: https://corpgov.law.harvard.edu/2016/09/08/principles-of-corporate-governance/ (last visited: Jan 29, 2019).
122 Jeff Leinaweaver, Is Corporate Sustainability Reporting a Great Waste of Time?, The Guardian (2015), available at: https://www.theguardian.com/sustainable-business/2015/jan/06/corporate-sustainability-re-porting-waste-time (last visited: Feb 29, 2019).
123 今週刊編輯團隊，牽動全球 80 兆美元的投資革命：龍頭企業財報再好看，沒做好 ESG 也被列 入黑名單，今周刊，2018 年 10 月 11 日。
124 See Virginia H. Ho, Comply or Explain and the Future of Nonfinancial Reporting, 21 LEWIS & CLARK L. REV. 317, 322 (2017).
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information）」一起檢視，而非完全專注於公司的財務表現上125，尤以在社會責任 投資（social responsible investment）蓬勃發展的今日，公司的社會責任表現及永續 發展（sustainable development）表現對社會責任投資人而言更是必要的揭露項目126。
或許不難想像部分非財務資訊，例如董監經理人資格或公司近期面臨的訴訟 與行政程序等將對公司未來股價或經營狀況產生重大影響的資訊，是證券監管法 規要求公司揭露的重要性資訊，但若小至公司是否使用省電燈泡、是否做好資源回 收等資訊都視為重要性資訊，可能又差強人意。平心而論，公司的社會責任實踐結 果對投資人而言可能加分或扣分，亦可能毫無影響，端視投資人對其投資標的的篩 選標準而定，而沒有特定企業社會責任議題之非財務資訊的財務重要性、投資組合 風險及收益能夠放諸四海皆準，因此，非財務資訊揭露法制在此即能扮演補充傳統 財務資訊揭露法規的角色127，成為有需要的投資人獲得公司完整非財務資訊之另 一個渠道。
第二款 促進風險管理
在「氣候變遷」成為全球金融系統的系統性風險來源以後，金融穩定委員會
（Financial Stability Board，FSB）為此欲提升與氣候變遷相關的財務報告品質與實 用性128，環境風險管理已經成為評估公司體質是否良善的指標之一，有論者更認 為，企業環境責任（environmental liabilities）之重要性已發展至足以影響投資人決
125 See David Monsma & John Buckley, Non-Financial Corporate Performance: The Material Edges of Social and Environmental Disclosure, 11 U. BALT. J. ENVTL. L. 151, 184 (2004).
126 有論者強調將環境社會表現與財務狀況連結業已成為市場現實而非單薄的學說、理論連結。See Monsma & Buckley, supra note 125, at 168-170.
127 事實上，美國證券監管法規中的資訊揭露機制即有學者認為許多重要的非財務資訊被公司所遺 漏僅因公司認為其無義務去揭露，非財務資訊揭露法制作為其補充實為必要。See David Mosma, &
Timothy Olson, Muddling through Counterfactual Materiality and Divergent Disclosure: The Necessary Search for a Duty to Disclose Material Non-Financial Information, 26 STAN. ENVTL. L.J. 137, 199 (2007).
128 Task Force on related Financial Disclosures, Phase I Report of the Task Force on Climate-related Financial Disclosures (2016), available at: https://www.fsb-tcfd.org/publications/phase-i/ (last visited: May 2, 2019), at 8-9; Id. at 184.
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策與股票價格，因此應直接將環境資訊納入證券管制法規的揭露義務中129，其立論 之基礎就在於環境風險已經大到必須成為所有公司都應該關注的議題，蓋未來國 家與國際上的環境能源政策走向皆可能使環境風險管理不合格的公司面臨危機，
舉例而言，挪威主權財富基金即曾經以公司營運有「嚴重環境破壞、嚴重或系統性 侵犯人權」等風險而將全球 8 家公司（其中 1 家為我國的長榮海運）自其投資組 合中剔除130，此種以道德標準為投資標的之採擇已成為大型機構投資人的投資趨 勢，若未即時因應此國際趨勢檢討公司的風險政策，則我國掉出投資名單的公司只 會越來越多。
另外，近年來出現了類似於股東行動主義，但更加關注於公司涉險行為的股東 監理權——風險關注行動主義（risk-related activism），是以大型機構投資人為主的 投資人所發起的公司治理改革，促使公司去監控、管理並揭露環境、社會等非財務 類風險，並進一步改善公司歷來的營運模式而關注更長期的風險與利益，有論者即 認為雖然大型機構投資人在歷史上還未能扮演監控公司風險的角色，然而繼 2008 年金融海嘯以來，股東已被賦予更大的力量去影響公司131，將有越來越多的機構投 資人意識到自己的責任，不僅是為出資之受益人（beneficiaries），也要為其投票、
參與公司治理等對公司的影響力負責，故此種以投資人需求為由推動的非財務類 風險管理，意在促使公司更加重視非財務風險可能帶給公司的損害，並藉由這些風 險的監控與揭露，共創投資人與公司雙贏的結果。事實上我國 2018 年至 2020 年 的公司治理藍圖中132，即有一項策略目標為強化機構投資人對公司治理的影響，這
129 See John W. Bagby, Paula C. Murray & Eric T. Andrews, How Green Was My Balance Sheet: Corporate Liability and Environmental Disclosure, 14 VA. ENVTL. L.J. 225, 338 (1995).
130 黃玉婷，違反道德準則 長榮海運遭挪威主權基金摒除投資，今周刊，2018 年 1 月 16 日。
131 See Virginia H. Ho, Risk-Related Activism: The Business Case for Monitoring Nonfinancial Risk, 41 J.
CORP. L. 647, 665-668 (2016).
132 公司治理藍圖五大計畫項目中，其一即為「促進股東行動主義」，參照：金管會，新版公司治理 藍圖（2018~2020），頁 5，https://www.sfb.gov.tw/ch/home.jsp?id=807&parentpath=0,648,806 （最後 瀏覽日：05/02/2019）。
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些影響的結果很有可能就是對非財務類風險的重視與揭露。
第三款 提供市場區隔
非財務資訊揭露法制於公司面的第三個目的，是幫助公司找到知音。首先，它 能夠在市場上區隔出親社會（other-regarding）公司133與一般公司，以全球最大的 挪威主權基金為例，其對投資組合的選擇有一套道德標準，若不存在適當的資訊揭 露法制協助公司提供投資人想知道的非財務資訊，公司不符合大型投資機構的篩
非財務資訊揭露法制於公司面的第三個目的，是幫助公司找到知音。首先，它 能夠在市場上區隔出親社會（other-regarding）公司133與一般公司，以全球最大的 挪威主權基金為例，其對投資組合的選擇有一套道德標準，若不存在適當的資訊揭 露法制協助公司提供投資人想知道的非財務資訊，公司不符合大型投資機構的篩