DRAM公司轉型與重生之路力晶與茂德還款與轉型策略比較 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學商學院經營管理碩士學程國際金融組碩士論文. DRAM 公司轉型與重生之路政治大立力晶與茂德還款與轉型策略比較. ‧ 國. 學. A Case Study on the Competition. ‧. Strategies and Investment Values of Dram Maker Company n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 指導教授：李志宏博士. 研究生：鍾景星撰中華民國一○五年六月.

(2) 致謝辭首先感謝群益投信董事長賴政昇的鼓勵與推薦，讓我在擔任群益投信研究部主管期間順利進入政大 EMBA 學程學習，在政大學期間，承蒙華南永昌證券副董事長許元禎先生及總經理陳錦峰特別的關照，讓我在擔任自營部主管期間能無後顧之憂專心學習再造。在校期間，也要非常感謝周校長行一、丁克華教授、于卓民教授、李志宏教授、李瑞華教授、何小台教授、林建智教授、吳靜吉教授、邱志聖教授、馬秀如教授、郭. 治政大宇教授、黃台心教授、黃思明教授、黃國峰教授、湛可南教授、彭金隆教授、廖四郎立炳伸教授、陳明進教授、許崇源教授、扈企平教授、張士傑教授、張元晨教授、馮震. 教授、鄭宇庭教授、劉必榮教授、蘇瓜藤教授熱心教導及啟發，讓我重拾學習的樂趣. ‧. ‧ 國. 學. 與熱情。. 在此也要特別感謝論文指導教授李志宏老師，在論文研究方向及撰寫上給予細心. sit. y. Nat. 指導及建議，讓我能順利完成論文大綱及內容，也要感謝論文口試委員江永裕教授、. io. n. al. er. 周冠男教授及徐政義教授給予的寶貴意見，讓我的論文更加完備。. i n U. v. 回首過去三年，除了緊湊的功課、忙碌緊張的工作外，在政大教授及 EMBA 學長. Ch. engchi. 姐的帶領下，我成功挑戰自行車環島、泳渡日月潭、登玉山及合歡山等百岳、校園馬拉松、划龍舟競賽等活動，這三年真的學習到很多，也成長了很多，也認識結交許多志同道合的好朋友，讓我的人生更加充實與美麗。最後，感謝我南投家鄉父母親的辛苦栽培，也感謝我的老婆瓊嬅及女兒昀貞給予的支持與體諒，讓我過去三年能在無後顧之憂下，順利完成學業。鍾景星謹誌於國立政治大學商學院經營管理碩士學程中華民國 105 年 6 月 i.

(3) 摘要 2008 年金融海嘯重創台灣的 DRAM 產業，當年度台灣 DRAM 公司虧損金額分別是力晶科技-575 億、南亞科技-367 億、茂德科技-361 億、華亞科技-218 億，這四家 DRAM 廠總共虧損 1,521 億元，從 2008~2012 年這 5 年當中，這四家 DRAM 公司總共虧損 4,754 億元。 2008 年底力晶的負債高達 1,260 億元，流動比率僅剩 21%，茂德的負債達 850 億元，流動比率僅剩 10%，由於力晶與茂德流動資產流動性嚴重不足，隨時有可能發生債務違約情事，故這兩家公司分別在 2008 年 12 月向經濟部工業局及主要債權銀行申. 政治大. 請債務協商，2012 年，力晶與茂德因公司淨值轉為負值，因此遭到櫃檯買賣中心終止. 立. 股票買賣之處置。2012 年 2 月，力晶與茂德的 DRAM 技術合作夥伴爾必達申請破產，. ‧ 國. 學. 兩家公司頓時失去 DRAM 技術來源。. 面對 DRAM 產業長期供需失衡、PC 產業成長趨緩、公司營運資金不足、DRAM. ‧. 技術無援等變數，力晶與茂德採取不同的策略來因應，筆者分別從營運面管理策略、. y. Nat. sit. 轉型晶圓代工策略、活化資產策略等三個面向來比較兩家公司其優劣成敗關鍵因素。. n. al. er. io. 最後以 2015 年底經營成果來看，力晶已順利轉型為晶圓代工廠，償還銀行負債. i n U. v. 並解除債務協商，而茂德卻在 2012 年 10 月進入債務重整，所有廠房及設備都遭到處. Ch. 分後仍無法清償巨額銀行債務。. engchi. 力晶轉型成功的策略包含善用台灣半導體產業優勢及力晶本身優勢，挑選技術含量高、產品多元的技術合作夥伴，持續研發累積競爭能量，透過專利保護提高競爭門檻，活化資產，並保住核心資產持續生產運作，透過精選的大型晶圓代工產品及客戶，在 2009~2015 年間創造出可觀營運現金流量，最後在 2015 年 6 月清償銀行債務並解除債務協商。茂德未能轉型成功的因素包含其技術來源不穩定、公司轉型策略自相矛盾、營運失調、人才快速流失等因素，而茂德在 2012 年 10 月進入債務重整，最後主要半導體廠房及設備都遭到拍賣，但仍無法償還巨額的債務。 ii.

(4) 以力晶的營運表現來看，力晶每股營收及每股獲利是介於台積電跟世界先進之間，但其 ROE 是高於台積電及世界先進，所以若以投資界對半導體製造業最常用的股價淨值比評價模式來評價，其合理股價淨值比應該會落在 1.73 倍~3.25 倍之間 (2008~2015 世界先進平均股價淨值比~台積電平均股價淨值比)，若以 2015 年底力晶淨值 10.11 推估，其合理股價區間為 17.5~32.9 元，若以 2016 年底預估的每股淨值 13 元來推估，力晶科技合理股價區間為 22.5~42.3。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. iii. i n U. v.

(5) 目錄致謝辭……………………………………….…………………………………..……………i 摘要………………………………………….…………………………………………..…...ii 目錄…………………………………………….………………………………………….…iv 圖目錄………………………………………………………….…………………………..…v 表目錄……………………………………………………….….……………………………vi 第一章緒論…………………………………………………………………..….………..…1 第一節研究背景與動機……………………………………………………..……….…1 第二節研究目的與架構…………………………………………………..………….…1 第三節研究流程與研究限制……………………..………………………………….…2 第二章半導體產業發展趨勢………………………………………..…………….…….…3 第一節半導體產值與主要大廠………………………………………………….………3. 政治大. 第二節半導體技術演進…………………………….……………………………………9 第三節半導體廠的折舊與產品更替…………………………….…………………..…10 第四節物聯網對半導體廠的商機..…………………………………………….………11 第三章研究方法………………………………………………….………………………15 第一節個案研究法……………………………………………………………………15. 立. ‧ 國. 學. ‧. 第二節研究流程………………………………………………………………………15. al. er. io. sit. y. Nat. 第三節研究範圍………………………………………………………………………15 第四章個案分析……………………………………………………………………….…17 第一節公司背景與歷史沿革…………………………………………………………..17 第二節公司面臨的困境與難題………………………………………………………..22. n. 第三節公司還款與轉型策略比較…………………………………………………..…29 第四節個案公司 2009-2015 營運成果比較….…………………………………..……37 第五章結論與投資價值分析…………………………………………………………….44 第一節結論………………………………………………………………………….…44 第二節投資價值分析……………………………………………………………….…46. Ch. engchi. i n U. v. 參考文獻………………………………………....................................................................51. iv.

(6) 圖目錄圖 2-1：2005~2019 全球半導體市場規模............................................................................3 圖 2-2：2014~2016 半導體晶片銷售類別............................................................................4 圖 2-3：2010~2014 半導體產值與資本支出........................................................................6 圖 2-4：2010~2014 中國與台灣半導體產業分工圖............................................................7 圖 2-5：中國半導體虛擬 IDM..............................................................................................8 圖 2-6：Intel SRAM 製程技術藍圖......................................................................................9 圖 2-7：Samsung DRAM 架構演進圖…………………………………………………….10 圖 2-8：八吋晶圓生產成本結構(0.13 微米)…………………...…………………………10 圖 2-9：台灣八吋晶圓產能產品列表……………………………………………….…….11 圖 2-10：2020 年物聯網的市場規模與裝置數量………………………………….……..12 圖 2-11：終端應用 IC 產值及發展階段…………………………………………………..13. 政治大. 圖 2-12：物聯網的架構……………………………………………………………………14 圖 4-1：2008~2010 年全球 PC 與 DRAM 成長率比較……………………………..….…24 圖 4-2：2011~2015 年全球 PC 出貨量…………………………….……………………....25 圖 4-3：2004~2008 年力晶與茂德流動資產流動負債比較….…….…….……………….28 圖 4-4：2004~2008 年力晶與茂德負債與股東權益比較…….………….……………..…29. 立. ‧ 國. 學. ‧. 圖 4-5：2007~2015 年力晶與茂德研發費用比較…………….………….……………..…30. al. er. io. sit. y. Nat. 圖 4-6：2007~2015 年力晶與茂德廠房及設備與負債金額比較圖….……………...……36 圖 4-7：2011~2015 年力晶轉型晶圓代工成果……………..………….…….……………37 圖 4-8：2008-2015 年力晶與茂德營收比較圖………………………………….…………38 圖 4-9：2009~2015 力晶與茂德稅後淨利比較圖………………………..……..…………38. n. 圖 4-10：2008~2015 力晶與茂德流動資產/流動負債比較圖……………..…..………….42 圖 4-11：2008~2015 力晶與茂德負債與股東權益比較圖…………………....…………..43 圖 5-1：2008、2015 年台灣晶圓代工廠(折舊+攤銷)佔營收比率分析……..……..….…47 圖 5-2：2008、2015 年台灣晶圓代工廠毛利率與 ROE 比較………………..……..……48. Ch. engchi. v. i n U. v.

(7) 表目錄表 2-1：2014 全球前十大半導體製造廠商……………………………………..…………4 表 2-2：2015 年全球前十大晶圓專工廠商…………………………………..…..………..5 表 2-3：2012~2016 年台灣半導體產業產值表………………………………..…………..7 表 2-4：2014 年中國主要半導體製造廠商……………………………………..…………8 表 4-1：2008 年底力晶與茂德公司背景比較…………………………………..………..22 表 4-2：力晶與茂德 1996~2008 年營運表現…………………………………..………...23 表 4-3：全球 DRAM 技術發展藍圖………………………….………………..…………26 表 4-4：全球 DRAM 廠市場占有率統計表…………………..……………………..…...26 表 4-5：2007~2015 年力晶與茂德員工人數比較表……………………………..………30 表 4-6：2007~2015 年力晶與茂德取得專利權比較表…………………………..………31 表 4-7：2009~2015 年力晶與茂德資產活化比較表………………………………..……35. 政治大. 表 4-8：2009~2015 現金流量統計表………………………………………………..……36 表 4-9：2009-2015 現金流量比較表………………………….…………………..………40 表 4-10：2008、2012、2015 力晶與茂德資產、負債比較表….……………….………41 表 5-1：2015 年台灣晶圓代工公司基本比較……………….......…………….…………49 表 5-2：1994~2015 年台灣晶圓代工公司股價淨值比(季底值比較)..…………….……50. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. vi. i n U. v.

(8) 第一章. 緒論. 本章說明研究背景與動機、研究目的與架構、研究流程與研究限制。. 第一節研究背景與動機本文將焦點置於 2008~2015 年之間比較國內二家 DRAM 廠商，力晶科技與茂德科技，在 2008 年全球金融海嘯後，面臨長達 5 年本業嚴重虧損、人才流失、流動資產流動性不足、債台高築、債務協商、股票下櫃等歷程，兩家公司在面對如此艱困的經營背景下，兩家公司採取何種經營策略來應變與突圍，並分析最後. 政治大除債務協商，創造債權人與股東雙贏結局，而另一家公司則轉型失敗，落得所有立. 為何一家公司能順利轉型成功，成為全球第六大晶圓代工廠，順利清償債務、解. ‧ 國. 學. 廠房及設備遭到債權銀行拍賣後仍不足以清償債務，最後結局竟是債權人與股東雙輸局面。. ‧. 第二節研究目的與架構. y. Nat. sit. 本研究的目的是希望透過分析與比較力晶的成功因素與茂德的失敗因素，歸. n. al. er. io. 納出 DRAM 廠商成功轉型的關鍵因素，並透過比較目前國內三大晶圓代工廠的股. i n U. v. 價評價模型，得出未來力晶科技的合理評價區間。. Ch. engchi. 綜而言之，本研究之研究目的與架構如下： 1. 探討全球半導體產業發展趨勢. 2. 探討 1996-2008 年間，兩家個案公司經營概況與財務狀況。 3. 探討 2008 年當時個案公司所面對的困境與難題。 4. 探討個案公司 2009~2015 年轉型策略。 5. 分析比較個案公司 2009~2015 的營運成果。 6. 轉型晶圓代工廠成功後，力晶科技公司股票如何評價. 1.

(9) 第三節研究流程與研究限制研究流程分為三大流程: 收集資料、分析資料、結論與投資價值分析。本研究資料來源主要透過公開資訊觀測站及台灣經濟新報(TEJ)取得個案公司 1996~2015 年財務報表、2000~2015 年公司股東會年報，筆者也多次與 DRAM 產業與晶圓代工產業相關從業人員的訪談，並綜合分析各家券商研究報告，而得出相關的研究分析內容。本研究收集資料時間限制在 1996~2015 年，研究對象限於個案公司，力晶與茂德。最後力晶科技公司股票評價時，將國內晶圓代工業者台積電、聯電、世界. 政治大. 先進拉進來與力晶比較與評價。. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 2. i n U. v.

(10) 第二章. 半導體產業發展趨勢. 第一節半導體產值與主要大廠根據工研院 IEK 2016 年 2 月研究指出 2015 年全球半導體市場規模達到 3,338 億美元，年成長率為-1.9%，而 IEK 也預估 2016 年全球半導體市場規模將達到 3,401 億美元，年成長率為 1.9%，2017 年全球半導體市場規模將達到 3,584 億美元，年成長率為 5.4%，2018 年全球半導體市場規模將達到 3,740 億美元，年成長率為 4.4%。詳如圖 2-1。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 er. io. sit. y. Nat. n. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 2-1：2005~2019 全球半導體市場規模根據拓墣產業研究所 2015 年 12 月研究指出，2015 年全球半導體晶片銷售類別中 Digital 佔 45.7%，DRAM 佔 13.5%，FLASH 佔 8.5%，OSD 佔 18.4%，Analog 佔 13.8%，而拓墣產業研究所也預估 2016 年全球半導體晶片銷售比重分別為 Digital 佔 45.7%、DRAM 佔 12.5%、FLASH 佔 8.1%、OSD 佔 19.4%、Analog 佔 14.4%，記憶體相關 IC 銷售金額下滑，OSD 及 Analog IC 銷售比重分別上升 1% 及 0.6%。詳如圖 2-2。. 3.

(11) 圖 2-2：2014~2016 半導體晶片銷售類別. 根據 IC Insights 及工研院 ITIS 2015 年 6 月所發表研究指出，全球前十大半導. 政治大 Toshiba、Renesas、ST、NXP、Infineon；其中 Intel 2014 年營收約 514 億美金，立. 體廠商 IDM(不含晶圓代工業者)分別為 Intel、Samsung、Micron、SK Hynix、TI、. ‧ 國. 學. 是全球最大半導體製造公司，而 Samsung 以 349 億美金居全球第二大半導體製造公司；全球排名第 2~第 4 的 Samsung、Micron、SK Hynix 都是以記憶體為主的半. ‧. 導體製造公司，也是歷經 2008 年金融海嘯後，碩果僅存的標準型 DRAM 製造公. sit. y. Nat. 司，Samsung 除了標準型 DRAM 外，其產品也涵蓋 Mobile DRAM、FLASH、LCD. al. n. 詳如表 2-1。. er. io. DRIVER IC、手機晶片等等，也跨足晶圓代工領域，成為台積電頭號競爭對手。. Ch. engchi. i n U. v. 表 2-1：2014 年全球前十大半導體製造廠商. 根據 IC Insights 及工研院 ITIS 2015 年 11 月所發表研究指出，全球前十大晶圓代工業者分別是 TSMC( 台積電 )、GLOBAL FOUNDRIES 、UMC( 聯電 ) 、 4.

(12) Samsung、SMIC(中芯)、POWER CHIP(力晶)、Tower Jazz、FUJITSU、Vanguard(世界先進)、Hua Hong SEMI(華虹半導體)，前十大晶圓代工中，台灣有四家上榜，中國有二家上榜，其中台積電以年營收 275 億美金穩居晶圓代工業龍頭，而 Global Foundries 則以年營收 54 億美金暫居第二，值得注意的是力晶科技以年營收 13.2 億美金排名第六。詳如表 2-2。表 2-2：2015 年全球前十大晶圓專工廠商. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 sit. y. Nat. n. al. er. io. 根據 IC Insights 及工研院 ITIS 2015 年 9 月所發表研究指出，2010 年全球半. i n U. v. 導體廠資本支出年增率來到 107%，總資本支出約 500 億美金，約佔當年度半導. Ch. engchi. 體廠營收 16%，2011 年全球半導體廠資本支出年增率 25%，2014 年為 14%，從資料上得知，半導體廠平均資本支出約佔營收 15~18%，可見半導體產業是一高度技術密集與資本密集的行業。詳如圖 2-3。. 5.

(13) 政治大立圖 2-3：2010~2014 半導體產值與資本支出. ‧ 國. 學. 工研院 IEK 及 IT IS 計畫 2016 年 2 月所發表研究指出，2015 年台灣半導體產. ‧. 值約新台幣 22,640 億元，年增 2.7%，其中 IC 製造業產值為新台幣 12,300 億元，. sit. y. Nat. 佔整體半導體產值 54.3%，其中晶圓代工產值為新台幣 10,093 億元，佔整體半導. al. er. io. 體產值 44.5%，IC 設計業產值約新台幣 5,927 億元，佔整體半導體產值 26.1%，IC. v. n. 封裝產業產值約新台幣 3,099 億元，佔整體半導體產值 13.6%，IC 測試業產值約. Ch. engchi. i n U. 新台幣 1,314 億元，佔整體半導體產值 5.8%，而記憶體製造產值約新台幣 2,207 億元，佔整體半導體產值 9.7%。工研院 IEK 預估 2016 年半導體個產業成長率，分別晶圓代工業成長 6.5%最高，IC 設計業成長 4.6%次之，記憶體製造業將衰退 22.3%則表現最差。詳如表 2-3。. 6.

(14) 表 2-3：2012~2016 年台灣半導體產業產值表. 以 IEK 2015 年資料來看，台灣半導體產業分工中，上游 IC 設計業佔 26%、. 政治大 IC 製造業佔 24%、IC 封裝測試佔 41%(中外合資封測佔 37%、中國本土封測佔立. 中游 IC 製造業佔 53%、下游 IC 封裝測試佔 21%；而中國目前 IC 設計業佔 35%、. 4%)。詳如圖 2-4。. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 2-4：2010~2014 年中國與台灣半導體產業分工圖. 中國半導體業者目前已經發展成虛擬 IDM 模式，如 IC 設計業者紫光與海思將設計完成的 IC，交由 IC 製造業者中芯國際來作晶圓製造工作，再交由封測業者長電科技來作封裝測試工作，如此一條龍式流程稱為中國半導體虛擬 IDM，其他業者詳如圖 2-5。. 7.

(15) 立. 治圖 2-5：中國半導體虛擬 IDM 政大. ‧ 國. 學. 目前在中國境內規模比較大的半導體製造商，以 2014 年營收來看，海力士半導體(中國)營收約 38.4 億美金，排名第一，而英特爾半導體(大連)營收約 28.1 億. ‧. 美金，排名第二，中芯國際營收 19.69 億美金，排名第三，上海華虹宏力營收 6.85. sit. y. Nat. 億美金，排名第四，台積電(中國)營收 5.5 億美金，排名第五。由於中國本身有龐. al. er. io. 大內需市場，中國政策也要扶植半導體行業，將來包含台灣台積電、聯電，力晶. v. n. 等半導體業者將陸續至中國投資 12 吋晶圓廠，搶攻中國半導體內需市場。目前中. Ch. engchi. 國主要半導體廠商詳如表 2-4。. i n U. 表 2-4：2014 年中國主要半導體製造廠商. 8.

(16) 第二節半導體技術演進摩爾定律是簡單評估半導體技術進展的經驗法則，其重要的意義在於長期而言，半導體製程技術是以一直線的方式向前推展，使得 IC 產品能持續降低成本，提升性能，增加功能。大抵而言，若在相同面積的晶圓下生產同樣規格的 IC，隨著製程技術的進步，每隔一年半，IC 產出量就可增加一倍，換算為成本，即每隔一年半成本可降低五成，平均每年成本可降低三成多。就摩爾定律延伸，IC 技術每隔一年半推進一個世代。筆者以圖 2-6 Intel SRAM 製程的演變來說明摩爾定律，隨著製程不斷微縮，SRAM 晶片面積也不斷縮小，單位成本也就不斷下滑，. 政治大備，可見半導體產業是一高度技術密集與資本密集產業。立. 而 Intel 也必須不斷投入研發新製程技術，投入資本支出購買更先進半導體生產設. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 2-6：Intel SRAM 製程技術藍圖. 從圖 2-7 Samsung DRAM 架構演進圖中也可以發現，Samsung 在 DRAM 產品技術研發不斷進行，Samsung 幾乎每 1 年~1.5 年就將 DRAM 讀取速度向上提升一個世代，成為 DRAM 市場技術領先者。. 9.

(17) 立. 政治大圖 2-7：Samsung DRAM 架構演進圖. ‧ 國. 學. 第三節半導體廠的折舊與產品更替. 一般半導體晶圓製造廠主要生產設備折舊攤提年限分 6 年攤提，所以新半導. ‧. 體生產設備通常前 6 年會攤提較高的折舊成本，但第 7 年以後折舊費用大幅下滑，. sit. y. Nat. 每片晶圓製造成本也可以大幅下滑。從圖 2-8 可以看出以 8 吋 0.13 微米半導體晶. al. er. io. 圓製造廠為例，前 6 年每片晶圓生產成本中，折舊就佔了 51%，第 7 年以後每片. v. n. 晶圓生產成本就因折舊費用大幅降低而降低，成為半導體晶圓製造廠的現金牛。. Ch. engchi. i n U. 圖 2-8：八吋晶圓生產成本結構(0.13 微米) 10.

(18) 一般而言，半導體晶圓製造廠生產設備若保養得宜，生產年限應該可以超過 20 年以上，從圖 2-9 中可以看出，台灣早期設立的半導體晶圓八吋廠距今已有 15~20 年，目前大都仍在生產線上，以世界先進的 Fab1 為例，它設立於 1995 年，距今已有 20 年，目前月產能 8 萬片晶圓，主要產品是晶圓代工產品，最先進製程可達 0.18 微米，目前仍是世界先進主要生產工廠之一。而鉅晶電子是在 2008 年從力晶科技所分割出來的 8 吋晶圓製造公司，月產能可達 4.3 萬片，主要代工產品有 Analog、Mixed Signal、Logic 及 Memory。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. i n U. v. 圖 2-9：台灣八吋晶圓產能產品列表. Ch. en chi. g 第四節物聯網對半導體廠的商機. 網路發展的極致就是物物相連，車子跟車子都能連上網路且車子間能彼此交換訊息就是車聯網的概念，透過車聯網，車主可以精確知道前方最即時路況，車商也可以知道售出車子在外面行駛狀況。家庭裡電器用品連上網路後，屋主在外面就可以透過手機等網路設備控制家中電器設備。圖 2-10 是工研院 IEK 所整理出來的 2020 年物聯網的市場，物聯網的內容包含生產製造工廠、家庭安控、交通運輸、醫療保健等領域。根據 Gartner 預估到 2020 年全球將有 300 億台連網裝置，而物聯網整體與帶來的附加價值，預估將於 2020 年達到 1.9 兆美元。在 2014 年與物聯網相關的 IC 產值約 33 億美金，相較於 IC 在 PC 市場中產 11.

(19) 值達 591 億美金與手機 IC 產值 707 億美金，顯示目前物聯網 IC 仍在起步階段，量小且市場分散，但未來成長性卻很高，市場潛力也很大。. 政治大. 立. ‧ 國. 學. 圖 2-10：2020 年物聯網的市場規模與裝置數量. ‧. y. Nat. 工研院 ITIS 也在 2016 年 1 月發表研究指出，未來生產自動化、穿戴裝置、. er. io. sit. 物聯網等應用即將進入快速成長期(見圖 2-11)，預估到 2020 年將有 100 億個物聯網裝置，其中將使用到半導體元件、感測元件、通訊元件、電源管理元件、被動. n. al. Ch. 元件等等，詳如圖 2-12。. engchi. 12. i n U. v.

(20) 政治大. 圖 2-11：終端應用 IC 產值及發展階段. 立. 台積電董事長張忠謀提出未來物聯網趨勢下，半導體產業將有三大發展趨勢. ‧ 國. 學. 值得關注，分別是 SiP、Sensor、Ultra low power。SiP 指系統級封裝技術，將不. ‧. 同功能 IC 晶片封裝在同一顆 IC 載板上。Sensor 指感測器，比如能感應並量測外. y. Nat. 界變化的溫度感測器、濕度感測器、氣壓感測器、水壓感測器、重力感測器、影. er. io. sit. 像感測器等等。透過 Ultra low power 技術，可以降低穿戴裝置或感測器(物)的充電次數及延長使用時間。對於半導體廠商而言，主要商機就在圖 2-12 端(IC 元件). al. n. v i n 這一塊商機，當然隨著端的數量增加，也會引伸對網路元件及系統產品元件的需 Ch engchi U. 求。整體半導體晶圓製造技術著重於先進製造技術與特殊應用製程之整合，並且著重成熟技術的運用，未來產品的應用將遍及消費、汽車、醫療、工業等領域。. 13.

(21) 立. 政治大圖 2-12：物聯網的架構. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 14. i n U. v.

(22) 第三章. 研究方法. 第一節個案研究法本研究個案包括力晶科技與茂德科技兩家主體公司，研究主題是這兩家生產標準型 DRAM 公司轉型與重生之路，研究重點在於比較力晶科技與茂德科技償還高額負債與轉型為晶圓代工所採取的策略比較，除了兩家公司的策略比較之外，筆者也運用一般財務分析的方法，從流動資產/流動負債、研發費用/營業收入、(折舊+攤提)費用/營業收入、稅後淨利率、股東權益報酬率、股價淨值比等財務比率. 政治大. 分析，來比較不同公司間的財務狀況及公司競爭力。. 立. ‧ 國. 學. 第二節研究流程. 研究流程分為三大流程: 收集資料、分析資料、結論與投資價值分析. ‧. 收集資料：本研究資料來源包含半導體產業資料與個案研究公司資料；半導. y. Nat. sit. 體產業資料主要來源有工研院 ITIS 產業資料庫、拓墣產業研究. n. al. er. io. 所；個案研究公司資料主要來源為公開資訊觀測站、台灣經濟新. i n U. v. 報(TEJ)、券商網站、半導體產業從業人員資訊交流等，個案研究. Ch. engchi. 公司資料包含 1996-2015 的財務報告書、股東會年報等等。分析資料：資料分析包含相同年度資料分析以及跨年度資料分析；分析項目包含營運項目分析(關鍵半導體技術研發、技術授權、營業收入、研發費用、取得專利數、員工人數等)、資產項目分析(流動資產、固定資產)、負債項目分析(流動負債、短期負債、長期負債)以及現金流量分析。結論與投資價值分析：將分析資料的結果做結論，並做一投資價值分析。. 第三節研究範圍本研究的取樣時間涵蓋 1996~2015 財務報表期間，財務資料以個體公司(母公 15.

(23) 司)年報資料為主，研究個案包括力晶科技與茂德科技兩家主體公司。最後以 2015 年 IFRS 合併財務報表資料，比較台灣晶圓代工同業，包含台積電、聯電、世界先進與力晶共四家公司 2015 年度財務比率分析。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 16. i n U. v.

(24) 第四章. 個案分析. 第一節公司背景介紹與歷史沿革一、. 力晶科技背景介紹與歷史沿革力晶科技背景介紹. (一). 力晶 1994 年 12 月創立於新竹科學園區，業務範圍涵蓋記憶體製造及晶圓代工兩大類別。1998 年以科技類股票在台灣正式掛牌上櫃。1999 年發行全球存託憑證，成為我國第一家在盧森堡證券交易所上市的上櫃公司。截. 政治大為提昇國際競爭力及科技實力，力晶在設立之初即和日本三菱電機締立. 至 2015 年 12 月，力晶擁有 4,860 位員工，資本額達新台幣 221.6 億元。. ‧ 國. 學. 結技術、生產與銷售的策略聯盟，並與日本 DRAM 大廠爾必達（Elpida）合作研發、產銷最尖端 DRAM 產品。另一方面，力晶亦為日商瑞薩科技. ‧. （RenesasTechnology Corp.）的主要代工夥伴，發展系統晶片（System LSI）. sit. y. Nat. 產品。2009 年力晶獨力研發之 4Gb 快閃記憶體（Flash）量產出貨，成為我. al. er. io. 國第一家也是華人地區唯一具備高容量快閃記憶體自主技術與產銷實力的. v. n. 半導體廠商；2011 年 40 奈米製程 16Gb 快閃記憶體量產出貨並榮獲台灣精. Ch. engchi. i n U. 品獎。2012 年力晶順利淡出標準型 DRAM 市場，2013 年則成功轉型為專業晶圓代工廠，並取得美光-爾必達 25 奈米 DRAM 授權，2014 年力晶 55 奈米小尺寸 LCD 驅動晶片代工製程正式量產，並出售 Renesas SP 股權予美商新思(Synaptics)。力晶位於新竹科學園區的首座 8 吋晶圓廠自 1996 年開始運轉，投入生產 DRAM。2006 年 12 月，力晶與爾必達於台灣中部科學園區合資設立瑞晶電子公司。2008 年分割旗下 8 吋晶圓廠獨立為鉅晶電子股份有限公司。目前專注晶圓代工的力晶擁有三座 12 吋晶圓廠，2012 年躍居全球智慧型手機面板驅動晶片的最大製造商，穩建立足於新興的移動裝置（Mobile Device）. 17.

(25) 市場。2013 年轉型成功，客製化的經營彈性、高效率與多元化的製程管理，使得力晶獨創的 OpenFoundry 代工服務策略廣獲客戶認同，也為客戶提供了市場競爭優勢。力晶以先進的科技和產能，針對資訊、通信及消費性電子市場提供多樣化的 DRAM 產品、高容量快閃記憶體（Flash）、LCD 驅動晶片、電源管理晶片、CMOS 影像感測器及多元化代工服務。未來，力晶將持續推展國際合作策略、引進尖端科技、穩健投資擴張，在快速變遷的高科技產業中累積競爭優勢，成為與客戶、員工、股東、社會共贏的半導體產銷服務供應商。. 政治大 1994年12月力晶半導體股份有限公司成立。立力晶科技歷史沿革. (二). 1995年03月八吋晶圓廠（8A 廠）動土。. ‧ 國. 學. 1996年10月8A廠開始以0.40 微米技術量產16Mb DRAM / SDRAM。. ‧. 1997年12月獲頒 ISO 9002 國際品保系統驗證證書。. y. Nat. 1998年03月以科技類股（股票代碼 5346）於證券櫃檯買賣中心掛牌上櫃。. er. io. sit. 12月獲頒 ISO 14001 國際環境管理系統驗證證書。. 1999年11月發行第一次海外存託憑證，總金額達美金 288,900,000 元。. al. n. v i n 2000年07月第一座十二吋晶圓廠（P1 廠）動土。 Ch engchi U. 2001年05月發行第一次公司債（含海外公司債），總額達美金200,000,000 元。 09月榮獲經濟部工業局所舉辦的第十二屆「品質優良案例獎」。 2002年10月通過OHSAS 18001職業安全衛生評估系列驗證。 11月P1廠啟用。 2003年10月第二座十二吋晶圓廠（P2 廠）動土。 2004年04月十二吋晶圓廠(P1廠)代工業務投片生產。 2005年01月獲頒ISO / TS 16949證書。 03月P2廠啟用。 2006年01月購入旺宏閒置十二吋晶圓廠房，並命名為P3廠。 18.

(26) 02月與瑞薩（Renesas）達成AG-AND 快閃記憶體技術授權協議。 12月與爾必達（Elpida）簽訂合作備忘錄，於台灣中科后里基地合資設立瑞晶電子公司 2007年10月子公司瑞晶電子第一座十二吋晶圓廠（R1 廠）啟用。 2008年04月8A廠獨立為鉅晶電子公司。 04月與日商瑞薩、SHARP 合資設立Renesas SP 公司，共同拓展LCD 驅動晶片市場。 2009年03月4Gb快閃記憶體（Flash ）正式量產。. 政治大 2011年01月取得全球第一張標準型記憶體晶片產品碳足跡（PCF）驗證書。立 2010年12月40奈米16Gb MLC快閃記憶體正式量產。. 12月力晶16Gb NAND Flash 榮獲第20 屆台灣精品獎. ‧ 國. 學. 2012年04月力晶90奈米LCD驅動晶片代工製程正式量產. ‧. 12月力晶40奈米2Gb與4Gb SLC型NAND FLASH產品正式量產. sit. y. Nat. 12月力晶榮獲行政院環保署101 年度節能減碳行動標章績優獎. io. er. 12月淡出標準型記憶體產銷，轉型聚焦晶圓代工，由股票上櫃公司轉為公開發行公司. al. n. v i n 2013年04月成功轉型至晶圓代工公司，建立營運新模式 Ch engchi U. 08月出售瑞晶持股予美商美光Micron公司，並取得美光-爾必達25奈米DRAM授權. 2014年10月力晶55奈米小尺寸LCD驅動晶片代工製程正式量產 10 月力晶與 Global Powertec Co.,Ltd 出售 Renesas SP 股權予美商新思 (Synaptics) 2015 年 06 月解除債務協商 2016年4月公布2015年財報，每股EPS 4.64元，每股淨值(BV) 10.11元. 19.

(27) 二、. 茂德科技背景介紹與歷史沿革 (一)茂德科技背景介紹茂德科技，於 1996 年 12 月成立，為動態隨機存取記憶體(DRAM)公司，業務範圍涵蓋設計、研發、製造及行銷領域，1999 年在中華民國證券櫃檯買賣中心掛牌交易，股票代號為 5387。茂德科技於中部科學園區設立十二吋晶圓廠生產營運基地。2009 年底，茂德與爾必達記憶體公司進行 63 奈米製程技術合作生產主流 1Gb DDR3 產. 品，攜手結盟成為夥伴關係，雙方共享合作成果。結合爾必達前瞻技術與茂. 政治大係將發揮互惠互輔的綜效。此外，茂德與爾必達記憶體公司將持續進行 63 奈立德優異量產效率，提供高效能、高品質的 DRAM 產品，我們深信雙方合作關. 米以下先進製程技術與行動記憶體產品開發的策略合作。. ‧ 國. 學. 茂德科技是國內唯一具有自行開發先進製程技術與高階記憶體產品能力. ‧. 的 DRAM 公司。2008 年，完成 70 奈米微縮製程開發 1G DDR2 產品，成. y. Nat. 功展現卓越的研發成效。茂德科技以先進製程技術生產主流的高容量與高效. er. io. sit. 能的標準型動態隨機存取記憶體產品(commodityDRAM)與利基型記憶體產品 ( pseudo-SRAM 和低功率 SDRAM) ，產品應用領域涵蓋. al. n. v i n 與 Consumer)領域。茂德科技以自有品牌 3C(Computing、Communication Ch engchi U. 「ProMOS」行銷全球知名系統廠商，客戶包含有《Fortune》財富雜誌全球 500 大企業中的頂尖電子大廠。. (二)茂德科技歷史沿革 1996 茂德科技成立 1997 0.35μm 通過驗證；茂德科技竹科八吋晶圓廠量產 1998 0.25μm 64Mb SDRAM 量產 1999 0.20μm 64Mb SDRAM 量產茂德科技於證券櫃檯買賣中心掛牌交易，股票代號為 5387 20.

(28) 2000 0.17μm 128Mb SDRAM 量產 2001 首批十二吋晶圓投片試產 0.14μm 256Mb 量產 2002 茂德科技竹科十二吋晶圓廠量產 2003 256Mb 獲 INTEL 認證通過 512Mb 獲 INTEL 認證通過整合茂矽集團公司的 DRAM 核心技術資源，成為自主研發、品牌與產銷能力的全方位記憶體大廠. 政治大 2004 茂德科技十二吋晶圓廠(Phase I) 於中部科學園區舉行動土典禮立韓國海力士半導體公司與茂德科技簽訂技術授權備忘錄. 0.12 微米 256Mb DDR DRAM 獲國際一線 OEM 客戶認證通過. ‧ 國. 學. 2005 茂德科技十二吋晶圓廠(Phase I) 於中部科學園區落成啟用 90 奈米堆. ‧. 疊型製程技術量產。. y. Nat. 韓國海力士半導體公司與茂德科技簽訂長期策略聯盟合約. er. io. sit. 2006 茂德科技十二吋晶圓廠(Phase II) 於中部科學園區舉行動土典禮 2007 茂德科技十二吋晶圓廠(Phase II) 於中部科學園區落成啟用 70 奈米堆. n. al. Ch. 疊型製程技術量產。. engchi. i n U. v. 2008 茂德科技完成 70 奈米微縮製程開發 1G DDR2 產品。向經濟部及主要債權銀行申請債務協商。 2009 茂德科技與日本爾必達記憶體公司展開 63 奈米製程技術合作。 2010 茂德科技量產 63 奈米製程 1Gb DDR3 產品。 2011 茂德科技試產及量產 63 奈米製程 2Gb DDR3 產品。 2012 股票上櫃公司轉為公開發行公司進入債務重整階段. 21.

(29) 第二節個案公司面臨的困境與難題一、. 個案公司 2008 年底面臨的困境. 看完簡單基本介紹後，我將進入問題核心，把兩家公司 2008 年底狀況作一分析。從表 4-1 中可以看出在 2008 年底，力晶與茂德分別負債 1,260 億元、850 億元，而引爆點是兩家公司的流動比率分別是力晶 21%、茂德 10%，兩家公司在 2008 年 12 月向經濟部工業局及主要聯貸債權銀行團申請債務協商，因為當年 9 月發生雷曼倒閉事件，全球經濟進入恐慌階段，2008 年底若不申請債務協商，個案公司應該很快會會因流動性不足問題而發生債務違約。接下. 政治大檯股票交易(下櫃)，兩家公司失去了公眾籌資平台，對未來營運籌資能力還立. 來 2012 年力晶與茂德因為股東權益成為負值(資產小於負債)，不得不終止櫃. ‧. ‧ 國. 學. 有還款能力更是雪上加霜。. y. io. 1994. n. al. 茂德 1996. er. Nat. 設立年份. 力晶. sit. 表 4-1：2008 年底力晶與茂德公司背景比較. i n U. v. 2008 年底負債. 1,260 億. 2008 年底流動比. 21%. 10%. 第一次債務協商. 2008/12/30. 2008/12/11. 終止櫃檯買賣. 2012/12/11. 2012/03/26. 解除債務協商. 2015/06/10. 重整裁定日. 無. Ch. engchi. 850 億. 2012/09/28. 資料來源:股市觀測站，TEJ，本研究整理. 再來就二家公司從 1996 到 2008 年底為止的營運狀況作一比較，如附表 4-2。. 22.

(30) 這期間力晶總共投入了 3,216 億在相關生產設備及廠房以及轉投資上面，其營運經營成績在 1996~2008 年期間總共虧損 222 億元，2008 年底負債 1,260 億元；茂德總共投入了 2,437 億在相關生產設備及廠房以及轉投資上面，其營運經營成績 1996~2008 期間總共虧損 138 億元，2008 年底帳上負債 850 億元。. 表 4-2：1996~2008 年力晶與茂德營運表現力晶. -13,844,938. 149,238,391. 106,992,218. 166,332,742. 投資活動之淨現金流(出)入. -321,581,815. Nat. 融資活動之淨現金流(出)入. 159,380,005. ‧. 營運活動之淨現金流(出)入. 學. ‧ 國. 折舊. y. 立. -22,180,330 政治大. io. sit. 純損. 茂德. 119,908,214 -243,715,800 123,969,237. n. al. er. 資料來源:股市觀測站,TEJ,本研究整理。單位:新台幣千元. Ch. engchi. i n U. v. 二、個案公司面臨的經營難題. 接下來我分別就幾個面向來探討個案公司所遇到的難題 (一)PC 產業成長追不上 DRAM 成長的風險個案公司所生產的標準型 DRAM 產品，主要用於 PC 機器上，所以首先我們比較全球 PC 與 DRAM 出貨成長率(圖 4-1)，受到智慧型手機及平板電腦推出影響， 2008 年 PC 出貨量成長率為 13%，遠低於 DRAM 位元成長率 57%，2009 年 PC 出貨量成長率為-2%，DRAM 位元成長率仍高達 24%，2010 年 PC 出貨量成長率為 18%，DRAM 位元成長率高達 43%。而根據 2009 年第一季 iSuppli 所發布之 DRAM 市場報告預估，以 1Gb 位元出貨量計算，2008~2013 年 DRAM 之年複合. 23.

(31) 成長率約 39.2%，同期間 PC 出貨量才成長 4.6%！. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 資料來源:iSuppli，IDC，Gartner，本研究整理. 圖 4-1： 2008~2010 全球 PC 與 DRAM 成長率比較. ‧ y. Nat. sit. 而 PC 產業從 2011 年高峰到 2015 年，出貨量衰退將近 21%，以上面 iSuppli 預. n. al. er. io. 估 2008~2013 年 DRAM 每年位元產量增加約 39.2%速度來看，PC 產業同期僅成. i n U. v. 長 4.6%，根本無法支撐標準型 DRAM 晶圓製造廠研發新技術及擴產，而 DRAM. Ch. engchi. 產業特性卻是規模經濟，大者恆大，以致於 DRAM 大廠仍追求規模經濟而持續投資擴產，最後導致標準型 DRAM 價格持續低迷不振，以南亞科技年度平均銷售單價來看，2008 年下滑 54%、2009 年下滑 18%、2010 年增加 22%、2011 年再度下滑 55%、2012 年下滑 31.1%，累計 2008~2012 年總共下滑 86%！而力晶與茂德幾乎以生產標準型 DRAM 為主，標準型 DRAM 價格不振就直接衝擊到力晶與茂德的的營運狀況。. 24.

(32) 政治大. 資料來源:iSuppli，IDC，Gartner，本研究整理. 立圖 4-2 ：2011~2015 年全球 PC 出貨量. ‧ 國. 學. (二)DRAM 技術落後及規模落後的風險. ‧. 從表 4-3 中可以發現，雖然 PC 市場已經面臨飽和風險(圖 4-1)，但 DRAM 生產. y. Nat. sit. 技術卻必須一直往前進步，力晶 2006 年導入 90 奈米技術，2007 年導入 70 奈米. n. al. er. io. 技術，2008 年則導入 60 奈米技術。2009 年原先目標要導入 50 奈米技術，但最後. i n U. v. 導入不順，仍以 65 奈米落後製程生產。透過 DRAM 製程不斷前進微縮才能保有. Ch. engchi. 生產成本優勢，但對研究個案 DRAM 廠而言，新技術取得也需要一筆可觀技術授權金，新製程就代表需要繼續投資新設備，而從 1996~2008 年 13 年經驗，力晶投入超過 3,000 億金在 DRAM 產業裡，結果是總共虧損新台幣 222 億元(詳表 4-2)，此時力晶/茂德要如表 3 DRAM 技術藍圖一樣繼續投資 40 奈米、30 奈米嗎? 還有錢可以繼續投資嗎?若不繼續投資能有其他方案嗎? 以力晶經驗來看，2000 年前所投資的 8 吋廠總共投資金額約新台幣 260 億元， 2000~2004 年投資第一座 12 吋廠(P1 廠)約投入新台幣 560 億元，而 2003-2007 年間投資第二座 12 吋廠(P2 廠) 約投入新台幣 800 億元，所以未來若要繼續投資 DRAM 產業，基本上至少又要投入資 600~1000 億元，而以 2008 年全球經濟面臨. 25.

(33) 金融海嘯衝擊，力晶與茂德負債已經分別有 1,260、850 億元，加上力晶與茂德 DRAM 技術合作夥伴宣布破產爾必達 2012 年 2 月宣布破產，此時大勢已去，退出 DRAM 產業將是未來唯一的路。. 表 4-3 全球 DRAM 技術發展藍圖 1995 2002 2004 2006 2007 2009 2011 2012 DRAM製程 0.35微米 0.13微米 0.11微米 90奈米 70奈米 60奈米 36奈米 32奈米. 資料來源:ITRS;工研院 IEK 從競爭規模角度來分析，根據 iSuppli 2008 年統計資料來看，2008 年全球最大. 政治大年度力晶營收為 9.5立億美金，市場佔有率 4.0%，茂德營收為 6.5 億美金，市場佔 DRAM 生產業者三星電子其 DRAM 營收達 71 億美金，市場佔有率達 30%，而當. ‧ 國. 學. 有率 2.7%；根據 iSuppli 2012 年統計資料來看，2012 年三星電子市場佔有率拉高至 40.9%，而 2012 年力晶市場佔有率 1.0%，茂德市場佔有率 0.4%，此時台灣 DRAM. ‧. 產業規模已經嚴重落後三星。而工研院 IEK 也在 2012 年 8 月針對台灣與韓國三. sit. y. Nat. 星 DRAM 產業做一 SWOT 分析，其中台灣最大的威脅是韓國三星，其記憶體產. al. er. io. 值是台灣的 5 倍，記憶體資本支出是台灣的 4 倍，下世代記憶體研發支出是台灣. v. n. 的 8 倍，所以台灣在 DRAM 技術與 DRAM 資本投入上嚴重落後韓國三星。. Ch. engchi. i n U. 表 4-4 全球 DRAM 廠市場佔有率統計表. 三星海力士奇夢達爾必達美光南亞科技力晶茂德. 2006 28.0% 16.6% 15.9% 10.4% 11.0% 6.6% 4.6% 4.1%. 2007 27.7% 21.3% 12.7% 12.2% 10.2% 4.8% 4.4% 3.4%. 2008 30.2% 19.4% 9.6% 15.3% 11.3% 4.3% 4.0% 2.7%. 2009 33.6% 21.6% 0.0% 17.4% 13.4% 5.4% 2.1% 1.2%. 2010 37.5% 21.5% 0.0% 16.2% 12.6% 4.3% 3.0% 1.3%. 2011 42.3% 22.7% 0.0% 13.2% 11.5% 4.1% 0.8% 1.2%. 資料來源：iSuppli，DRAMeXchange，華亞科技，本研究整理 (三)流動資產流動性不足風險. 26. 2012 40.9% 24.2% 0.0% 13.2% 11.7% 4.1% 1.0% 0.4%.

(34) 力晶從 2004 年到 2008 年擴建 5 座 12 吋晶圓廠(含中科 12C/D 廠)，又與 Elpida 合資設立 12 吋晶圓廠，5 年期間總共投資金額高達 2,367 億元，所需資金除靠營運現金流入有 1,313 億支應外，不足部分靠短期借款增加 120 億元，長期借款增加 557 億元，發行公司債 277 億元(另償還公司債 94 億)，現金增資 324 億元(另支付現金股利 175 億)等因應。然 2008 年發生金融大海嘯，力晶 2008 年虧損達 575 億元，2008 年底負債金額高達 1,260 億元(力晶負債較 2003 年底增加 853 億元)，流動負債高達 680 億元，且 1 年內即將到期長期負債為 288 億元，但流動資產僅剩 142 億元，流動比率剩 21%，流動性嚴重不足，故力晶不得不向經濟部工業局. 政治大茂德從 2004 年到 2008 年擴建 1 座 12 吋晶圓廠及轉投資大陸 8 吋廠，總共投資立. 及主要債權銀行團申請債務協商。力晶 2004~2008 流動資產/流動負債詳見圖 4-3。. 金額高達 1,516 億元，所需資金除靠營運現金流入有 777 億支應外，不足部分靠. ‧ 國. 學. 短期借款增加 20 億元，長期借款增加 454 億元，公司債發行 185 億元(償還 60 億. ‧. 元)，現金增資 230 億元(另發放現金股利 108 億元)等因應。然 2008 年發生金融大. y. Nat. 海嘯，茂德 2008 年虧損達 361 億元，2008 年底負債金額高達 850 億元(較 2003. er. io. sit. 年底增加 578 億元)，流動負債高達 831 億元，且 1 年內即將到期長期負債為 638 億元，但流動資產剩 86 億元，流動比剩 10%，流動資產流動性嚴重不足，故茂. al. n. v i n 德也不得不向經濟部工業局及主要債權銀行團申請債務協商。茂德 2004~2008 流 Ch engchi U 動資產/流動負債詳見圖 4-3。. 27.

(35) 政治大. 資料來源:股市觀測站,TEJ 本研究整理;單位:千元. 立. 圖 4-3：2004~2008 年力晶與茂德流動資產/流動負債比較. ‧ 國. 學. (四)公司淨值轉負的風險(債務違約及終止股票櫃檯買賣). ‧. 公司淨值若轉負值就必須終止股票櫃檯買賣(下櫃)，所以下櫃對資金需求龐大的. y. Nat. sit. DRAM 廠商來說，下櫃不就隱含要退出 DRAM 產業了嗎?從圖 4-4 中可以看出，. n. al. er. io. 力晶在 2003~2008 年間負債金額上升 853 億元，但股東權益金額卻從 2006 年高. i n U. v. 峰 1,258 億元，短短二年間，到 2008 年底股東權益金額僅剩 446 億元，2008 年當. Ch. engchi. 年度股東權益就少了 589 億元，在 2008 年金融海嘯當時大環境不佳、PC 成長趨緩、DRAM 廠大幅擴廠因素交錯下，力晶要有未來公司淨值轉負的萬全準備。果其不然，2008~20012 年 DRAM 價格下滑約 86%，力晶在 2012 年淨值轉負，力晶股票在 2012/12/11 遭到停止櫃檯買賣處置。茂德在 2003~2008 年間負債金額上升 578 億元，但股東權益金額卻從 2006 年高峰 877 億元，到 2008 年底僅剩 447 億元，2008 年當年度股東權益就少了 316 億元，在 2008 年金融海嘯當時環境下，茂德也要有淨值轉負的萬全準備。最後茂德在 2012 年淨值轉負，茂德股票在 2012/03/26 遭到下櫃處置。. 28.

(36) 政治大. 圖 4-4 ：2004~2008 年力晶與茂德負債與股東權益比較. 學. ‧ 國. 立. 第三節公司還款與轉型策略比較. ‧. 本章節是本個案研究的重點，以下就營運面策略、轉型晶圓代工策略、活化. y. Nat. 資產策略等三個面向來看兩家個案公司如何扭轉乾坤，反敗為勝？. (一)力晶員工穩定，茂德人才快速流失. al. er. io. sit. 一、營運面策略比較. n. v i n 個案公司力晶與茂德從 C h2006 年分別獲利U273 億、145 億，短短 2 年後的 2008 engchi. 年竟因 2004~2008 年期間過度擴產、過度舉債，又偏遇到 2008 年金融海嘯，在流動資產流動性不足情況下，二家公司於 2008 年年底跟經濟部及債權銀行申請債務協商，2012 年因公司淨值轉負而下櫃(股票停止櫃檯市場交易買賣，轉為公開發行公司)，面對如此變局，不僅經營階層坐立難安，相信基層員工也是個個信心動搖。從表 4-5 中可以明顯看出，力晶科技在 2008~2015 年間員工總數上都維持 4000 人以上水準，顯見公司管理階層能安撫員工，讓員工繼續堅守工作岡位，而茂德員工人數從 2007 年高峰 6,934 人，2008 年員工減少 856 人、2009 年大減 2,541 人、2012 年又減少 1890 人，2012 年底員工總數為 410 人，短短 5 年茂德員工流失 94%，茂德員工大量流失後，公司研發能力也隨大幅下降，公司長期競爭能力 29.

(37) 跟著大幅下滑，更談不上公司的轉型目標了。表 4-5：2007~2015 年力晶與茂德員工人數比較表 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 力晶 6,132 4,813 4,165 4,425 4,282 4,110 4,397 4,775 4,860 茂德 6,934 6,078 3,537 2,784 2,300. 410 219. 132. 101. 資料來源:公司年報，TEJ，本研究整理 (二)力晶持續研發，茂德大幅縮減研發半導體是高度技術密集、高度資本密集行業，隨著半導體技術的演進，半導. 政治大中可以看出，力晶與茂德在 2007 年度兩家公司研發費用接近 30 億元，但到 2012 立. 體公司就必須持續投入研發新製程、新技術、新設備，保持核心競爭力。從圖 4-5. ‧ 國. 學. 年，力晶研發費用仍在 22 億之上，但茂德研發費用已經不到 8 億元，從 2009~2015 年力晶總共投入新台幣 159 億元研發經費，同期間茂德僅投入 47 億元，兩家公司. ‧. 對於研發經費投入多寡，也是影響公司轉型為晶圓代工廠的關鍵成敗因素。. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 4-5：2007~2015 年力晶與茂德研發費用比較. (三)力晶持續申請各國專利培養競爭實力，茂德停止專利申請專利保護可謂是公司競爭力之一環，從表 4-6 中可以看出，力晶在申請專利. 30.

(38) 權的競爭策略上從未間斷，力晶在 2008 年取得 151 件專利權，核發專利權國家包含台灣、美國、中國等半導體產業重鎮，力晶在 2009~2015 年間共取得 226 件各國專利保護，反觀茂德在 2009 年即無取得專利權之公告，可見茂德在 2008 年，甚至更早就停止新技術研發、專利申請的動作，從新專利權的布局多寡就可知兩家公司在半導體的長期競爭實力已經愈拉愈大。表 4-6：2007~2015 年力晶與茂德取得專利權比較表. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 sit. y. Nat. n. al. er. io. 二、轉型晶圓代工策略. i n U. v. 世界先進原先是國內 DRAM 廠，2000 年開始轉型為晶圓代工廠，直到 2004. Ch. engchi. 年才完全轉型成功，成為國內第一家 DRAM 廠轉型晶圓代工廠成功的案例，世界先進在 2015 年成為全球第九大晶圓代工製造公司。在 2000 年時，世界先進本身並無代工技術及代工客戶，所以世界先進初期轉型策略是先幫台積電代工產品，再慢慢培養自己技術及客戶，最後才能靠本身代工技術對外找新客戶做接單動作。但因為世界先進是台積電轉投資的子公司，世界先進的轉型模式無法適用到力晶及茂德上，力晶及茂德轉型完全要靠自己了！以下筆者分三點來比較力晶及茂德轉型為晶圓代工業者的轉型策略： (一) 晶圓代工技術來源力晶挑選的晶圓代工技術合作夥伴都有完整的產品線及完整的製程技. 31.

(39) 術，讓力晶可以擁有完整的 8 吋及 12 吋的生產技術來轉型晶圓代工廠，力晶代工技術來源分成三種，分述如下： 1.技術授權：力晶晶圓代工製程技術及 IP 主要來自日本三菱電機(後來併入瑞薩)、日本瑞薩 (Renesas，以下同)、爾必達技術授權。三菱授權產品及技術包含影像感測 IC、LPSRAM(低功率 SRAM)、崁入型 DRAM、 Logic IC，製程技術涵蓋 400/250/180/150/130/110 奈米，讓力晶可以充分利用 8 吋廠及 12 吋廠來代工生產上述產品。瑞薩授權產品及技術則包含 LCD Driver、Nand Flash、Logic IC，Renesas. 政治大米。瑞薩在 2014 年營收接近 60 億美金，是全球排名第七大、日本第二立. 授權大尺寸及小尺寸 LCD 驅動 IC 技術，製程技術涵蓋 150/130/90/55 奈. 大的半導體製造公司，產品相當有競爭力。瑞薩為移動、汽車及個人電. ‧ 國. 學. 腦/AV（音頻視頻）市場提供領先半導體系統解決方案的全球供應商之. ‧. 一，也是全球首屈一指的微控制器供應商。瑞薩電子是日本日立半導體. y. Nat. 事業部、三菱電機半導體事業部及 NEC 半導體事業部合併的半導體公. er. io. sit. 司，是 LCD 驅動器集成電路、智能卡微控制器、射頻集成電路（RF-IC）、大功率放大器、混合信號集成電路、系統級芯片（SoC）、系統級封裝（SiP）. al. n. v i n 等產品的領先供應商。瑞薩位於日本東京，在全球大約 20 個國家擁有製 Ch engchi U 造、設計和銷售業務網絡，大約有 21,100 名員工。. 爾必達:授權 DRAM 技術(擴及 NEC、Hitachi 及三菱相關技術也可使用)，製程技術包含 110/90/80/70/65/40/30/25 奈米。爾必達前身是 1999 年日本日立與 NEC 記憶體部門合併而成，並在 2003 年合併日本三菱電機的記憶體製造部門，所以爾必達同時擁有日立、NEC 及三菱電機的記憶體專利與技術，美光在 2012 年 5 月 8 日收購爾必達，成為美光子公司。 2.交互授權：力晶與美商 TI、美商 IBM、美商摩賽德達成專利交互授權。 3.力晶自行研發技術:大尺寸 LCD Driver 180 奈米高壓製程技術，影像感測 IC、40 奈米 Nand Flash 技術是力晶自行研發的技術。 32.

(40) 茂德在晶圓代工之路上斷斷續續，2007 年時曾經向日商凸版印刷公司(Toppan Printing)授權彩色濾光片與微透鏡技術，但在 2008 年就停止該產品研發，並認列相關損失費用。茂德在 2007 年也向美商半導體廠 Cypress Semiconductor Corporation 授權 CMOS Image Sensor 相關技術，隔年 2008 年也終止該產品研發，並認列相關損失費用。2011 年與馬來西亞半導體公司 Silterra 簽訂小面板驅動 IC 代工合約，但茂德此時僅剩的 12 吋廠在 2012 年 11 月經重整人決議要拍賣，因此轉型代工之路也在 2012 年底中斷。. 政治大 1.力晶主要的晶圓代工產品：力晶要從 DRAM 廠轉型為晶圓代工廠，首先面立 (二)晶圓代工產品及客戶. 對問題是產品與客戶，力晶參考世界先進的轉型晶圓代工經驗並衡量自身利基優. ‧ 國. 學. 勢，分別挑選利基型 DRAM、LCD 驅動 IC、CIS 及電源管理 IC 等量大產品切入. ‧. 晶圓代工領域。生產利基型 DRAM 可以利用現有 12 吋半導體設備即可，不必再. y. Nat. 添購新設備；生產 LCD 驅動 IC 及影像感測 IC 所需的設備高達七成跟 DRAM 設. er. io. sit. 備相關，因此只需另外添購一些新設備就可以代工生產 LCD 驅動 IC 及 CIS；力晶從 2009~2015 年總共添購 322 億元固定資產設備來幫助公司轉型為專業晶圓代. al. n. v i n 工廠，所以力晶初期決定生產這三樣產品的轉型成本是較低的(就設備添購而 Ch engchi U. 言)，而且這三樣產品終端市場需求量很大，會消耗掉很多片晶圓，這讓力晶現有三座 12 吋晶圓廠產能利用率能快速填滿。 2.力晶主要的晶圓代工客戶：利基型 DRAM 客戶包含晶豪科技、愛普科技、華邦電子、力積電子等主要利基型 DRAM IC 設計公司。LCD 驅動 IC 客戶包含 Renesas SP 公司(2008 年力晶與日商瑞薩、SHARP 合資設立 Renesas SP，專攻中小面板驅動 IC，RSP 在 2014 年 6 月以 4.7 億美金賣給美商新思，成為新思子公司)、新思、奕力(後來併入聯發科技，成為聯發科子公司)、奇景光電、敦泰等公司。 CIS 客戶主要有 OmniVision、晶相。電源管理 IC 主要客戶是美商 Maxim。另外有一家最大代工客戶就是金士頓，金士頓在 2013 年買下力晶 P3 廠部分生產設 33.

(41) 備，委託力晶生產標準型 DRAM，目前是力晶最大客戶。力晶所挑代工客戶幾乎都是該產業最大的 IC 設計公司，以 CIS 產業而言，OmniVision 是全球最大的 CIS IC 設計公司，而 RSP 也是手機驅動 IC 設計公司中技術最先進的公司，而 RSP 一直都是 APPLE 手機面板驅動晶片主要供應廠商，而利基型 DRAM 的客戶中，晶豪、愛普都是該產業中大型的 IC 設計公司。而電源管理 IC 代工客戶 Maxim 也是全球排名前 5 大的類比 IC 公司，Maxim 2015 年營收 23 億美金，淨利 2 億美金。 3.茂德晶圓代工產品及客戶：無相關產品及客戶 (三)晶圓代工轉型經驗. 政治大圓代工產品，直到 2006 年力晶 8 吋廠已經轉型成功，當年度 100%投片都是晶圓立力晶在 1998 導入三菱 180/150/130 奈米製程技術及 IP，將 8 吋廠轉型生產晶. 代工產品，月產能達到 8 吋 3.5 萬片，有了 8 吋廠轉型成功經驗，加上 8 吋廠代. ‧ 國. 學. 工客戶也有產品技術升級至 12 吋廠高階技術的需求，所以力晶在 2006 年將 12. ‧. 吋 P1 廠也開始轉型晶圓代工，2006 年單月就有 6 千片 12 吋晶圓投片量，2010 年. y. Nat. 力晶開始代工生產 Renesas SP 之 iphone 4 手機面板驅動 IC，2011 年代工生產. er. io. sit. Renesas SP 之 iphone 4S 手機手機面板驅動 IC;2011 年力晶前 10 大客戶中有 5 家是晶圓代工客戶，到 2012 年前十大客戶都是 IC 設計客戶,非標準型 DRAM 佔營. al. n. v i n 收 90%。2013 晶圓代工營收超過晶圓代工營收達 11.6 億美金。 C h 10 億美金，2014 engchi U 茂德在晶圓代工這一塊隨著 8 吋及 12 吋廠陸續處分，2009~2015 年晶圓代工. 業務始終沒有具體成績。而原先茂德在利基型 DRAM 這一塊應該可以快速切入晶圓代工，但茂德自身也研發/銷售利基型 DRAM 產品，在市場與客戶競爭，在品牌與代工衝突之下，茂德在利基型 DRAM 這一塊代工業務並未成功。三、活化資產策略力晶與茂德在資產活化策略差異頗大，兩家活化資產策略比較詳見表 4-7，力晶透過處分非核心資產(本文指的核心資產為半導體廠相關的廠房及生產設備，非核心資產指的是轉投資事業)、子公司現金減資、核心資產售後租回、核心資產售後合作代工等模式，不僅將核心資產保住，讓公司得以正常營運外，公司 34.

(42) 也從活化資產程序獲得約 400 億現金流入來償還債務。而茂德在營運資金短缺、人才流失、研發中斷後，公司已經逐漸失去營運能力，最後茂德只能將帳上原始成本約 1,720 億的核心資產拍賣，獲得約 244 億元資金。. 表 4-7：2009~2015 年力晶與茂德資產活化比較表. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 y. Nat. sit. 資料來源：公司財報，公開資訊觀測站，本研究整理. n. al. er. io. 從圖 4-6 中可以明顯看出，力晶的廠房及設備成本金額在 2007~2012 年維持. i n U. v. 在 2,200~2,300 億元左右，而 2013 年雖然將部分 P3 廠設備賣給金士頓，但金士. Ch. engchi. 頓仍然將其購買的 P3 廠設備委託力晶代工生產標準型 DRAM(核心資產售後合作代工)，基本上力晶主要廠房及設備沒有因為債務協商而流失，所有營運都正常，所以這讓力晶在 2009~2015 年期間，每年都能正常營運生產，這期間力晶雖然帳上損益虧損 252 億元，但這期間營運現金流入量仍高達 779 億元，成為力晶償債的主要現金來源。. 35.

(43) 政治大. 圖 4-6：2007~2015 年力晶與茂德廠房及設備與負債金額比較圖. 立. ‧ 國. 學. 而茂德則在營運資金短缺、人才大量流失後，2010 年處分竹科 12 吋廠房及設備，2012 年標售中科 12 吋廠，至此茂德已無任何生產設備了，所以 2009~2015. ‧. 期間，茂德營運虧損高達 893 億元，營運現金流出 19 億元，相較力晶保住核心資. y. Nat. sit. 產而繼續營運並有 779 億元營運現金流入，兩家對於核心資產(半導體生產設備及. n. al. er. io. 廠房)的處理策略不同所造成的結果差距居然如此大！. i n U. v. 表 4-8： 2009~2015 年力晶與茂德現金流量統計表. Ch. engchi. 36.

(44) 第四節個案 2009~2015 年營運成果比較一、損益表比較從圖 4-7 中可以看出，力晶轉型成為晶圓代工廠的營收成長趨勢，2011 年晶圓代工產品佔力晶總營收約 34%，2012 年提高至 67%，2013 年再提高至 82%， 2014 年達到 88%，2015 年力晶營收幾乎全部來自晶圓代工客戶，但 2015 年仍有幫金士頓代工生產標準型 DRAM 產品，目前 DRAM 價格波動與力晶無關，力晶只收向金士頓收取晶圓代工費用，這跟一般晶圓代工類似。力晶最近 3 年 2013~2015 稅後淨利分別為 115 億、120 億、103 億元，已經連續三年獲利超過百. 政治大 10%、台積電 26%、聯電立 32%都要低，相信未來幾年，力晶都可以維持相同百億. 億，2015 年力晶的折舊與攤銷成本佔營收比重僅 8%，較晶圓代工同業世界先進. ‧. ‧ 國. 學. 的獲利水準。. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源:股市觀測站,本研究整理;單位:千美元圖 4-7：2011~2015 力晶轉型晶圓代工成果. 而茂德在缺乏技術、資金、人才的情況下，營運幾乎已經停擺，2013~2015 年三年營收分別是 3.2 億、3.8 億、5 億元，稅後淨利分別-15.2 億、-4.9 億、-5.5 億元。詳見圖 4-8 及圖 4-9。. 37.

(45) 政治大資料來源:股市觀測站,TEJ,本研究整理;單位:千元立. 圖 4-8： 2008~2015 年力晶與茂德營收比較圖. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源:股市觀測站，TEJ，本研究整理；單位:千元。圖 4-9：2008~2015 力晶與茂德稅後淨利比較圖. 二、現金流量比較 (一)營運現金流量 1.力晶在 2009~2015 年期間營運現金流入 779 億元，其中稅後淨利雖然虧損 38.

(46) 252 億元，但折舊及攤銷費用共有 1167 億元，應付帳款減少 103 億元。 2. 茂德在 2009~2015 年期間營運現金流出 19 億元，其中稅後虧損 893 億元，折舊及攤銷費用共 721 億元，應付帳款減少 40 億元。 (二)投資活動之現金流量 1.力晶在 2009~2015 年期間投資活動之現金流量流出 134 億元，其中購置固定資產-322 億元(主要是添購轉型晶圓代工廠所必須的設備)，處分固定資產+119 億元，處分長期投資+116 億元。 2. 茂德在 2009~2015 年期間投資活動之現金流量流入 73 億元，其中購置固. 政治大 (三)融資活動之現金流量立. 定資產-59 億元，處分固定資產+253 億元，處分長期投資+7 億元。. 1.力晶在 2009~2015 年間融資活動之現金流量流出 706 億元，其中償還短期. ‧ 國. 學. 借款 107 億元，償還長期借款 529 億元，償還公司債 116 億元。. ‧. 2. 茂德在 2009~2015 年期間融資活動之現金流量流出 56 億元，其中償還長. y. Nat. 短期借款共 49 億元，償還公司債 35 億元。新增公司債 28 億元。. er. io. sit. (四)2009~2015 現金流量. 1.力晶在 2009~2015 年期間營現金流量現金流出 60 億元，2009 年期初現金及. al. n. v i n 約當現金為 74 億元，2015 13.8 億元。 C h 年底期末現金及約當現金為 engchi U. 2. 茂德在 2009~2015 年期間營現金流量現金流出 1.4 億元，2009 年期初現金及約當現金為 1.9 億元，2015 年底期末現金及約當現金為 0.46 億元。. 39.

(47) 表 4-9：力晶與茂德 2009-2015 現金流量比較表. 稅後淨利折舊攤提應收帳款(增)減存貨(增)減應付帳款增(減) 來自營運之現金流量投資用短投(增)減出售長期投資價款長期投資(新增) 處分固定資產價款固定資產(購置) 投資活動之現金流量短期借款新增(償還) 長借新增(償還) 發行公司債償還公司債融資活動之現金流量本期產生現金流量. 政治大. -. -. 學 -. 茂德 89,284,390 67,537,401 4,528,648 1,747,161 4,381,188 4,004,679 1,867,843 705,939 4,920 25,278,159 5,883,750 7,323,750 50,241,741 55,166,843 2,804,760 3,464,766 5,600,887 144,980. ‧ -. er. io. sit. Nat. al. -. y. 立. ‧ 國. 力晶 -25,204,428 106,742,174 9,990,399 -1,320,763 -2,225,012 -10,332,141 77,945,730 3,070,008 11,636,284 -1,738,897 11,880,034 -32,200,681 -13,359,363 -10,717,647 -52,851,372 0 -11,621,435 -70,629,974 -6,043,607. v. n. 資料來源：TEJ 個體財報，本研究整理。單位：千元。三、資產負債比較. Ch. engchi. i n U. (一)機器及儀器設備成本 1.力晶在 2008 年底的機器及儀器設備成本 2,091 億元，2012 年為 2,187 億元，到 2015 年降為 1,561 億元，主要是 2013 年處份部分 P3 廠半導體設備給金士頓，但金士頓仍將該批設備委託力晶代為生產管理，並幫金士頓生產標準型 DRAM 晶圓，由於 2008~2015 年力晶主要半導體生產設備都保留在公司內部，讓公司管理階層及基層員工能安心專心於公司轉型晶圓代工，最後也讓銀行團順利回收債權。 2. 茂德在 2008 年底的機器及儀器設備成本 1,282 億元，2012 年為 6 億元(中. 40.

(48) 科廠轉為流動資產，準備拍賣程序)，到 2015 年降至 3 億元，此時茂德本身已經無任何半導體生產設備了。見表 4-10 。表 4-10： 2008、2012、2015 年力晶與茂德資產、負債比較表. 2008 長期投資 34,692,273 機器及儀器設備成本 209,057,574 資產總額 170,648,710 政負債總額 126,031,832 立股東權益總額 44,616,878. 力晶 2012 17,778,531 218,723,639 51,492,723 治 61,526,471 -10,033,748. 茂德 2015 2008 2012 2015 9,268,015 4,853,796 116,339 13,569 156,138,727 128,197,210 602,597 274,992 51,490,733 129,726,428 24,148,311 14,662,922 29,087,950 大 84,989,928 66,369,802 66,149,595 22,402,783 44,736,500 - 42,221,491 - 51,486,673. ‧ 國. 學. 資料來源：TEJ 個體財報，本研究整理。單位：千元。. ‧ y. Nat. (二) 流動資產/流動負債比較. er. io. sit. 1.力晶在 2008 年底的流動資產與流動負債分別為 142 億、680 億元，流動比率為 21%，到 2015 年流動資產與流動負債分別為 114 億、153 億元，流動. n. al. 比率為 75%。. Ch. engchi. i n U. v. 2. 茂德在 2008 年底的流動資產與流動負債分別為 86 億、831 元，流動比率為 10%，到 2015 年流動資產與流動負債分別為 146 億、660 億元，流動比率為 22%。見圖 4-10 。. 41.

(49) 政治大. 圖 4-10：2008~2015 年力晶與茂德流動資產/流動負債比較圖. 學. ‧ 國. 立. (三) 負債與股東權益比較. 1.力晶在 2008 年底的負債為 1260 億元，股東權益 446 億，但到 2012 年底時，. ‧. 負債為 615 億元，股東權益為負 100 億，所幸 2013~2015 年力晶因轉型晶. y. Nat. sit. 圓代工成功，持續獲利超過百億元，2015 年底的負債為 291 億元，股東權. n. al. er. io. 益回到 224 億，最後結局是債權人順利收回債權，力晶公司及股東也順利. i n U. v. 度過金融海嘯危機，並將公司帶到另一新境界。. Ch. engchi. 2. 茂德在 2008 年底的負債為 850 億元，股東權益 447 億，但到 2012 年底時，負債為 664 億元，股東權益為負 422 億，但不幸的是 2012 年茂德重整會議決議出售中科先進廠房及設備，讓茂德公司/員工最後一絲轉型希望破滅，茂德 2015 年底的負債為 661 億元，股東權益負 515 億元，最後結局是債權人無法完全收回債權，茂德公司及股東也仍無法擺脫虧損危機，形成債權人與股東雙輸結局。見圖 4-11 。. 42.

(50) 政治大圖 4-11：2008~2015 年力晶與茂德負債、股東權益比較圖立. 資料來源：TEJ 個體財報，本研究整理。單位：千元。. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 43. i n U. v.

DRAM公司轉型與重生之路 力晶與茂德還款與轉型策略比較 - 政大學術集成

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