台灣期貨信託基金產業之發展探討與個案分析 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學商學院經營管理碩士學程碩士學位論文. 治政台灣期貨信託基金產業之發展探討大立 ‧. ‧ 國. 學. 與個案分析. er. io. sit. y. Nat. al. n. v i n Ch engchi U 指導教授：張士傑博士研究生：張寶文撰. 中華民國. 一Ｏ四. i. 年. 七. 月.

(2) 中文摘要國際管理期貨基金之策略與市場呈低相關性，是校務基金、退休基金以及機構法人於投資組合中重要投資部位。由於管理期貨基金在歐美長期優異的績效表現，為投資人所青睞與重視，加上金融海嘯時優於股市的績效表現，於資產配置中加入管理期貨基金，確實能夠提升報酬率或降低投資組合的風險。我國在 2009 年募集第一檔期貨信託基金至今，共發行六檔對不特定人募集之期貨信託基金，一檔對符合一定資格之人募集之期貨信託基. 政治大共計 28.01 億，對照國際管理期貨基金至 2015 年 3 月 31 日止規模 3,302 立. 金，統計至 2015 年 6 月 30 日止對不特定人募集之期貨信託基金規模，. ‧ 國. 學. 億美元，相較 2007 年規模 2,066 億美元，成長 60%，國內期貨信託基金產業發展屬萌芽階段。. ‧. 本研究針對國際管理期貨基金發展及目前發行的六檔期貨信託基. y. Nat. 金分析比較，並探討個案公司發展期貨信託基金所面臨之議題。最後研. io. sit. 究具體建議：(1)於適法性下開放境外避險基金; (2)放寬期貨信託基金. n. a. l C 資信託私募基金，可採事後報備制。. hengchi. ii. er. 之投資限制與(3)對符合一定資格條件募集之期貨信託基金比照證券投. i n U. v.

(3) 目. 次. 表. 次 .................................................... V. 圖. 次 ................................................... VI. 第一章緒論 ............................................... 1 第一節研究背景與動機 ................................. 1 第二節研究架構 ....................................... 3. 政治大. 第二章文獻探討 ........................................... 3. 立. 第三章管理期貨基金 ....................................... 9. ‧ 國. 學. 第一節避險基金 ....................................... 9. ‧. 第二節管理期貨基金 .................................. 12. sit. y. Nat. 第四章國內期貨信託基金概況 .............................. 20. a. er. io. 第一節期貨信託基金 .................................. 20. n. v l .............................. 22 第二節期貨信託基金類型 ni Ch. engchi U. 第三節期貨信託基金發行概況 .......................... 25 第四節期貨信託基金比較 ............................. 38 第五章個案分析 .......................................... 41 第一節個案公司簡介 .................................. 41 第二節個案公司業務範圍 .............................. 43 第三節個案公司面臨問題 .............................. 45 第四節個案公司面臨問題之可行性 ...................... 50 iii.

(4) 第六章結論與建議 ....................................... 54 第一節結論 .......................................... 54 第二節建議 .......................................... 56 參考文獻 ................................................. 58 . 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. iv. i n U. v.

(5) 表. 次. 表 1. 股市重挫期間管理期貨 VS 全球股票 VS 全球債券表現 ........................ 4 . 表 2. Barclay Hedge 2011 年以來各個月份報酬率 ......................................11 . 表 3. Barclay CTA 指數歷年績效 .................................................................. 14 . 表 4. CTA 與八大類商品月損益相關比較 ....................................................... 19 . 表 5. 各事件發生期間與各類別商品漲跌幅 .................................................. 19 . 表 6. 國內期貨信託基金各年度績效報酬 ...................................................... 39 . 學. ‧ 國. 表 7. 政治大國內期貨信託基金概況立 .......................................................................... 40. 中華民國期貨商業同業公會會員統計表……………………………… 41. 表9. 規模前十大國際管理期貨……………………………………………. ‧. 表8. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. v. i n U. v. 52.

(6) 圖. 次. 圖 1. 研究流程 ........................................................................................3 . 圖 2. 避險基金規模 ..............................................................................10 . 圖 3. Barclay CTA Index .....................................................................13 . 圖 4. Barclay CTA 規模圖 ...................................................................14 . 圖 5. 期貨基金結構 ..............................................................................17 . 圖 6. 歷年世界重大危機 MSCI 與 CTA 比較 ........................................18 . 圖 7. 期貨信託基金類型 ......................................................................22 . 圖 8. 國泰 Man AHL 組合期貨基金基金投資組合及配置概況 ..........26 . 圖 9. 國泰 Man AHL 組合期貨基金淨值走勢圖 ..................................27 . 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. sit. y. Nat. 圖 10 元大寶來商品指數期信基金投資組合及配置概況 ..................29 圖 11 元大寶來商品指數期信基金淨值走勢圖 ..................................29 . er. io. n. al 圖 12 元大寶來多元策略期信基金投資組合及配置概況 ..................30 iv 圖 13. n U engchi 元大寶來多元策略期信基金淨值走勢圖 ..................................31 . Ch. 圖 14 元大寶來黃金期貨信託基金投資組合及配置概況 ..................32 圖 15 元大寶來黃金期貨信託基金淨值走勢圖 ..................................33 圖 16 康和多空成長期貨信託基金投資組合及配置概況 ..................34 圖 17 康和多空成長期貨信託基金淨值走勢圖 ..................................35 圖 18 元大寶來標普高盛黃金 ER 指數股票型期貨信託基金投資組合及配置概況 ................................................................................36 . vi.

(7) 圖 19. 元大寶來標普高盛黃金 ER 指數股票型期貨信託基金淨值走勢圖 ................................................................................................37 國內期貨信託基金績效比較表 ................................................39 . 立. 政治大. 學 ‧. ‧ 國 io. sit. y. Nat. n. al. er. 圖 20. Ch. engchi. vii. i n U. v.

(8) 第一章緒論第一節研究背景與動機國際管理期貨基金自 1980 年開始蓬勃發展，依 Barclay 統計之管理期貨基金在 1988 年規模 55 億美元，2000 年增加到 379 億美元，2007 年 2,066 億美元，截至 2015 年 3 月 31 日止規模已達 3,302 億美元，相較 2007 年之規模，成長 60%。觀察國際資產管理市場的趨勢，以及歐美各國的期貨基金發展，可以看出管理期貨基金已是資產管理市場上不可或缺的重要投資工具。. 立. 政治大. 管理期貨基金在歐美由於長期優異的績效表現，為投資人所青睞與重. ‧ 國. 學. 視，加上金融海嘯時優於股市的績效表現，於資產配置中加入管理期貨基金，確實能夠提升報酬率或降低投資組合的風險，有別於傳統股債只能做. ‧. 多不能做空，讓追求絕對報酬的管理期貨基金，在市場嶄露頭角。以. y. Nat. sit. Markowitz(1952)所提出的投資組合理論中，透過分散投資於具有低或負. a. er. io. 相關的資產類別，可創造出更有效率的投資組合，所以能在資產配置的投. n. iv 資組合中找到與股債為負相關或是不相關商品來抗衡股災所帶來的重大 l. n U engchi 損失，這對投資人相當重要。Lintner(1983)對於管理期貨基金與股票和. Ch. 債券組合有明顯的不相關性，在傳統資產組合中加入管理期貨基金可以提高投資組合的效率。由於各國期貨市場的發展與開放，透過利用計量化模型可即時進出場，設定停利或停損點，不受人為情緒影響，透過發掘與認定市場的中長期趨勢達到獲利目標，而因應世界金融市場之潮流及提昇我國金融市場之競爭力，國內主管機關於 2007 年 7 月 10 日發佈期貨信託四大子法：「期貨信託事業標準」、「期貨信託事業管理規則」、「期貨信託基金管理辦法」、「期貨信託事業募集期貨信託基金公開說明書應行記載事項準則」， 1.

(9) 開啟國內期貨信託基金發展。由於國內以信託方式引進，因而稱之「期貨信託基金」，依「期貨信託基金管理辦法」第二條規定，本辦法所稱期貨信託基金，指期貨信託契約之信託財產，包括因募集發行受益憑證所取得之申購價款、所生孳息及以之購入之各項資產。國人對於「期貨」常有著高風險的負面印象，其實國外管理期貨基金以嚴控風險來追求穩健報酬，若運作得宜，期貨與選擇權商品反而有避險之效，並得以在股市下跌時避開風險，進而獲取報酬。由於期貨採保證金交易，內含財務槓桿，若過度擴張信用，則有面臨高風險的可能性。主管. 政治大放於銀行、向票券商買入短期票券、附買回交易及其他經主管機關規定之立機關針對流動準備規範嚴謹，依規定，國內募集之期貨信託基金持有以存. ‧ 國. 學. 總額不得超過淨資產價值之 70%。. 期貨信託基金並不是為了取代股票型基金或債券型基金，而是要提供. ‧. 投資人不同於傳統共同基金投資的選擇，然而國內期貨信託基金自 2009. y. Nat. sit. 年募集發行第一檔至今，共計六檔期貨信託基金，統計至 2015 年 6 月 30. a. er. io. 日整體規模為台幣 28.01 億，對照國際避險基金 2,491.2 Billions(美. n. i v 330.2 Billions(美元，截至 2015 年 3 月 31l 日止) 及國際管理期貨基金. n U engchi 元，截至 2015 年 3 月 31 日止)之規模，擬就國內各檔基金類型及目前狀. Ch. 況討論，為本研究的主要動機。操作期貨需要透過大量的財務工程，除了利用衍生性商品避險之基本功能來穩定金融市場外，更能積極利用其連結不同資產及風險因素之巧妙功能，如何讓期貨信託基金投資衍生性商品來帶動我國金融、財務工程及相關產業發展，而又能在面對國際詭譎多變的金融市場起伏中，穩健地掌握金融創新的契機，推動台灣成為金融中心，為重大關鍵。主管機關在加速金融創新、開放市場，亦參考國際經驗，讓期貨信託基金在台灣能有健全而穩定的發展。 2.

(10) 第二節研究架構圖 1. 研究流程. 研究背景與動機. 文獻探討. 學. ‧ 國. 立. 政治大. 國際管理期貨基金概況. ‧. n. al. er. io. sit. y. Nat. 國內期貨信託基金比較. Ch. engchi 個案分析. 結論與建議. 3. i n U. v.

(11) 第二章文獻探討劉昭中(2010)，依據(表 1)長期歷史資料顯示，過去二十多年全球多次發生重大事件而使股市重挫，經歷 1989 年股市下跌，1997 年亞洲金融危機， 2000 年網路泡沫等，期貨基金由於多空操作的特性，始終維持相對穩定的績效表現。2007 年金融海嘯，期貨基金依舊能創下 14.3%報酬率，不僅大幅超越全球股市指數表現，也優於全球債券指數的報酬，驗證了期貨基金不隨股市債市波動的特性。表 1. 股市重挫期間管理期貨 VS 全球股票 VS 全球債券表現. 立. 1989 年股市下跌. 學. ‧ 國. 事件/期間. 政治大管理期貨指數全球股票指數 13.10%. -25.40%. 0%. -5.40%. 36.80%. -47.70%. n. al. 金融海嘯(2007/7~2009/2). Ch. engchi 14.30%. y. sit. io. (2000/4~2003/3). er. Nat. 亞洲金融危機(1997/10) 網路泡沫股市空頭. 4.50%. ‧. (1989/12~1999/9). 全球債券指數. i n U. 2% 28.90%. v. -49.70%. 13.90%. 資料來源：證券暨期貨月刊,Bloomberg / 管理期貨指數：Barclay BTOP50 Index ，全球股票指數：MSCI World Index(TR)，全球債券指數：JP Morgan Aggregate Bond Index，資料期間：1987/12/31~2009/10/31(月資料). 李福隆(2008)比較我國期貨信託事業法規制及日本商品基金法，並分析期貨信託事業的組織型態、業務範圍及法律規範，並認為欲解決制度運作的法律爭議，在期貨信託事業法規的解釋適用上，仍有必要參照投信投顧法、信託業法等相關規定，並建議將證券投資信託、不動產投資信託等 4.

(12) 相類似法制的施行成效，作為我國期貨投資信託制度檢討修訂的參考依據。並進一步認為在我國期貨信託制度健全發展之後，將來仍有必要視市場發展情形進行期貨交易法規鬆綁，以促進市場自由化。且更建議應該參考我國證券市場的證券投資信託及顧問法，另行制定專法(如期貨信託及顧問法)，以符合法律保留原則，並避免期交法授權行政院金管會訂定行政命令之目的、內容及範圍不明確的疑義。. 陳璽仁(2008)以 Man AHL Diversified Futures Ltd(AHL 基金)作為. 政治大. 研究對象，發現多頭市場或空頭市場對管理期貨基金報酬率的影響不顯. 立. 著，凸顯 AHL 基金是絕對報酬基金的特色，其報酬率不受景氣波動的影響；. ‧ 國. 學. 當大部分的商品波動都很小時，AHL 基金將遭受很大的損失，其最大的損失幅度很少超過 6.25%。. ‧ y. Nat. io. sit. 蔚中傑(2009)表示，在「期貨經理事業」於期貨信託事業與之簽訂全. er. 權委託契約，並建立「委任契約關係」時，因為擔任交易決策的積極角色，. n. a. iv. l C 與期貨信託事業分工合作，故於風險管理上也佔有相當重的地位。另外， n. hengchi U. 基金經理人為第一線的風險管理人員，應控管風險額度並定期或隨時進行壓力測試，以維持風險管理之運作。當然，若能於期貨基金募集發行前，先以歷史資料進行模型驗證測試，相信對風險的瞭解及未來風險的控管有相當大的助益。就期貨信託基金管理辦法而言，關於管理辦法中第 39 條第 1 項第 2 款有關單一序列契約不得超過基金淨資產之百分之十之限制與第 40 條第 1 項有關非在期貨交易所交易商品投資比例之限制等規定，恐將造成基金經理人之特定交易策略窒礙難行，導致專精於特定資產或策略之基金執行之. 5.

(13) 障礙，進而不利本國於財務工程技術之創新與發展。. 陳俊寬(2010)表示，管理期貨基金做為資產配置的工具，確實能夠提升報酬率或降低投資組合的風險，將投資組合效率前緣往左上推移，亦發現管理期貨基金的績效表現在金融風暴下影響甚小，突顯其對抗金融危機的特性。. 劉欣潔(2010)表示，歷經幾次重大股災事件後，管理期貨基金運用計. 治政量模型多空可以操作的特性，使得績效呈現出優於股市的表現，過去以來大立價格走勢一直相當平穩，甚少有大漲大跌的情形。以 Barclay CTA 指數探 ‧ 國. 學. 討 1995 年至 2010 年間，與各股債指數、匯率、商品價格及期貨指數之間. ‧. 的關聯。指出長期來看管理期貨基金有助於投資組合的資產配置。. sit. y. Nat. er. io. 蔡秋田(2012)，由實證結果發現，在金融危機期間，股票與股票之間. n. 的相關係數為正向相關，但，證明 CTA a CTA 與股票的相關係數卻是負向相關 v. i l C n h e n g c在風險低於股票指數的情況下報酬比股票更能對抗金融危機。其次，CTA hi U 表現優於股票，與股票的相關係數也比股票與股票之間的相關係數低，而且股票指數之間的相關係數有增強的趨勢，但 CTA 與股票的相關係數卻無. 增強的趨勢。所以，值得將 CTA 列入股票的資產組合中，以提昇投資報酬率或降低風險，亦可作為將管理期貨基金納入投資型保單中為投資標的之建議，建議保戶基金配置的新思維。. Lintner(1983)管理商品潛在作用-金融期貨帳戶或基金之股票與債券投資組合，提出於傳統股債的投資組合中，加入管理期貨時，可降低投 6.

(14) 資風險並提高整體報酬率。. Edwards and Pard(1996)觀察管理期貨呈現高度成長，探討管理期貨是否為好的投資，期間從 1983-1992 來觀察與 S&P500 及美國長天期債券的報酬關係，分別探討 1983-1988 與 1989-1992 期間是否具有差異性，研究結果顯示 1983-1988 管理期貨表現較好，但 1989-1992 管理期貨則表現較差，研究建議若將管理期貨納入投資組合，可加強投資組合的績效，有助於獲利空間的提升。. 立. 政治大. Christopherson、Gregoriou and Struga(2004)指出，2002 年至 2003. ‧ 國. 學. 年由於全球股票與債券市場波動性增加，將管理期貨基金增加到投資組合. ‧. 中促使波動性減低，並建構出國際間最佳的投資組合。為了模擬最佳投資組合的報酬，在摩根史坦利世界指數表現不佳的數個月中接受壓力測試，. y. Nat. io. sit. 結果顯示增加「另類資產」的投資能夠增加投資組合的報酬。由股票、債. er. 券、避險基金及管理期貨基金組成的投資組合，在市場下跌時能減少投資. n. a. iv. l C 組合的波動性及增加報酬；特別在熊市時，為了減少投資組合極大的損 n. hengchi U. 失，投資另類資產是必要的。. 認為投資組合理論著重於構建最佳的資產組合-使預期報酬最大化和風險最小化。他們徹底審視管理期貨與避險基金作為個別投資與被納入多元化的投資組合後發現，它們在歷史上因與其他資產相關性低而獲得正報酬，所以不管是將避險基金或管理期貨基金加入到一般資產組合中，將增加它的夏普比率。. Abrams et al.(2009)呼應 Lintner(1983)的研究，機構投資者應正視 7.

(15) 管理期貨，不僅可提高投資組合多樣化，也可作為絕對回報的流動風險管理。該管理期貨納入投資組合中的體制導致了更好的風險調整性能，而且發現管理期貨基金在最近的金融海嘯期間，極少數表現優異的投資標的。. Fabio and Lucrezia(2011)選擇倫敦對沖市場(因為包含了 77%的歐洲對沖基金)研究對沖基金在金融危機期間，2007-2008 年的表現，利用集群分析，嘗試繪製出各種不同策略所使用的管理，以及在金融恐慌時期之風險收益波動因而增加的市場。分析顯示，在金融危機倫敦的對沖基金市. 政治大. 場，整體表現最好的看來是 CTA 管理期貨、長/短倉股票以及宏觀經濟。. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 8. i n U. v.

(16) 第三章管理期貨基金第一節避險基金一、避險基金發展避險基金(Hedge Fund)又稱「套利基金」，指同時在市場上執行作多與放空進而賺取價差，亦稱「對沖基金」，以追求絕對報酬為目標。國際第一支避險基金成立於 1949 年，由避險基金之父 Jones 所提出來的，利用投機工具與另類的投資策略，透過買多放空的方式，抵消整個大盤高低. 治政起伏的漲跌，並消除市場的系統風險(Systematic 大 Risk)對投資組合的影立響，使得基金的績效優於以長期持有策略為主的共同基金。由於避險基金 ‧ 國. 學. 以大膽冒險的作風追求高報酬，透過衍生性金融商品(Derivatives)搭配. ‧. 多空策略(buy long and short sell)、槓桿(Leverage)達到最佳報酬，多屬私募基金，加上投資門檻高、基金資訊不透明，時而出現交易醜聞，. y. Nat. io. sit. 在幾次國際金融市場重大危機，如 1992 年英鎊危機、1997 年亞洲金融風. er. 暴、1998 年長期資本管理公司事件(Long-Term Capital Management Inc,. n. a. iv. l C LTCM)，避險基金皆被指為罪魁禍首，使得避險基金毁譽參半。 n. hengchi U. 避險基金雖然在 1949 年開始，但接下來的三十年間並未引起人們的太多關注，直到 1980 年代，隨著金融自由化的發展，避險基金開始有更廣闊的投資機會，也進入快速發展的階段。到了 1990 年代，世界通貨膨脹的威脅逐漸減少，同時金融工具日趨成熟和多樣化，避險基金更是進入蓬勃發展的階段。最著名的莫過於喬治·索羅斯的量子基金，及朱里安·羅伯遜的老虎基金(tiger fund)，由於避險及投機的活動更加活絡，交易策略不只為了「避險」，也出現了量身訂作的金融避險工具。. 9.

(17) 二、避險基金現況 1.根據美國另類投資對沖基金績效評比產業龍頭，國際對沖基金研究機構(Hedge Fund Research Inc., HFR)分類，將另類投資工具依照操作策略、交易標的分為八大類：全球宏觀型(Golbal Marco)對沖基金、轉換證券套利型 (Convertible Arbitrage) 對沖基金、特殊事件導向型 (Event-Driven Strategies)對沖基金、股票多空型(Long/Short Equity) 對沖基金、危難公司型(Distress Securities)對沖基金、固定收益套利型(Fixed Income Arbitrage)對沖基金、管理期貨(Managed Futures)基. 政治大. 金、以及風險購併套利(Risk/Merger Arbitrage)對沖基金。. 立. 2.、避險基金規模，依據 Barclay Hedge 統計資料，截至 2015 年 3. ‧ 國. 學. 月 31 日止，為 2,491.2 Billions(美金)，不僅規模逐年成長，相較 2008 年成長 70%。依據表二之統計自 2011 年起各月份績效報酬率，更可見投資. ‧. 人資金持續注入之主因。而避險基金產業追求“絕對報酬＂之典範也引導. Nat. n. al. Ch. engchi. i n U. 資料來源：Barclay Hedge，統計期間：2008~2015/3/31 10. sit. 避險基金規模. er. io. 圖 2. y. 了全球資本市場結構革命。. v.

(18) 表 2. Barclay Hedge 2011 年以來各個月份報酬率. 立. 政治大. Nat. n. al. er. io. sit. y. ‧. ‧ 國. 學. 資料來源：Barclay Hedge，統計期間：2011/01/01~2015/06/24. Ch. engchi. 11. i n U. v.

(19) 第二節管理期貨基金一、管理期貨基金發展管理期貨基金最初是由避險基金發展，在國外稱為管理期貨基金（Managed Futures Fund）簡稱期貨基金(Managed Futures)，又因基金經理人皆為商品交易顧問(Commodity Trading Advisor, CTA)，故又稱為期貨交易顧問(CTA)。管理期貨基金以操作期貨商品為主，而國內期貨信託基金策與定位與管理期貨基金相近，. 政治大. 期貨基金於 1949 年由美國 Hayden Stone 證券公司的經紀人 Richard. 立. Donchian 成立了第一個公開發售的期貨基金(Managed Commodity Fund. ‧ 國. 學. Futures Inc.)，主要概念是由專業期貨經理人以期貨與選擇權等多元投資標的為主，透過電腦程式化交易，24 小時監控全球各期貨市場，運用統. ‧. 計與科學的方法判斷市場趨勢，經理人仰賴許多歷史價格數據和市場趨勢. y. Nat. sit. 之統計運算系統來進行，較少的人為操作。投資範圍涵蓋全球金融市場、. a. er. io. 貨幣與商品期貨，透過多空雙向操作並追求絕對報酬，有別於股債只能做. n. iv 多之單方向操作，由於管理期貨策略與市場呈低相關性，在傳統投資組合 l. n U engchi 中加入期貨基金，不但可以分散投資組合風險，還能提高投資組合的績. Ch. 效。近年來不僅成為投資人重要投資工具，也是機構投資者於投資組合中重要投資部位。管理期貨可交易範圍涵蓋八大類商品，包括指數類、外匯類、利率類、債券類、能源類、貴金屬類、民生金屬類及農產品類，近 500 項期貨、選擇權契約，投資區域廣及歐、美、亞、澳洲全球 100 多個交易所。. 二、管理期貨基金現況 12.

(20) 1、根據國際知名的巴克萊集團(Barclay Trading Group)的研究顯示，可以看出規模成長快速。Barclay CTA 指數是反映期貨投資產業的著名指數，是以大約接近 500 檔的期貨基金所統計出來的績效表現。全球管理期貨基金(CTA Funds)的總管理資產規模在 2000 年科技泡沫化以後開始大幅增加，乃因全球高資產投資人以及專業投資機構，為了彌補傳統性投資績效之不足，將資產投入以追求絕對報酬之標的，使的管理期貨基金 (CTA Funds)的總管理規模快速成長。統計自 1980 年以來管理期貨各年度績效表現(表 3)，其中只有 7 次負. 政治大負報酬情形，且 2008 年金融風暴時更創造 14.09%之報酬率，對照 2008 年立. 報酬，除了 2011 年到 2013 年連續三年負報酬之外，其餘未有連續年度為. ‧ 國. 學. 規模為 2,064 億美元，2015 年 3 月 31 日止規模 3,302 億美元，成長 60%，更可看出 CTA 產業之發展快速。. ‧. 圖 3. Barclay CTA Index. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 資料來源：Barclay Hedge，統計期間：1980~2015/6 13. i n U. v.

(21) 圖 4. 立. Barclay CTA 規模圖. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. Nat. sit. n. al. Barclay CTA 指數歷年績效. er. io. 表 3. y. 資料來源 :Barclay Hedge，統計期間：2000/12/31~2015/3/31. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：Barclay Hedge，本研究整理，統計期間：1980~2015/6/20 14.

(22) 2、管理期貨基金的參與者管理期貨基金之業務經營架構及分工完全反應國際期貨市場之多元性，在管理期貨基金主要之參與者包括：期貨基金經理(CPO, Commodity Pool Operator)、期貨交易顧問(CTA, Commodity Trading Advisor)、交易經理(TM, Trading Manager)、期貨佣金商(FCM, Futures commoission Merchant)、託管人(Custodian)、基金投資者。 (1)期貨基金經理(CPO) 期貨基金經理(CPO)是基金主要管理人，主要負責募集基金，並需負. 政治大. 責其所募集基金之管理，如該基金投資方針、操作策略、投資標的等。對. 立. 於有數個交易顧問的基金，基金經理人須負責選擇交易顧問。同時亦負責. ‧ 國. 學. 分配予各交易顧問操作的資金比例。期貨基金經理人沒有必要針對個別的期貨基金投資人擬定投資策略。許多基金經理會為大型機構投資人個別成. Nat. y. ‧. 立一個獨立的基金或獨立的投資組合。. er. io. sit. (2)期貨交易顧問(CTA). 期貨交易顧問(CTA)受聘於 CPO，對期貨基金進行具體的交易操作，決. al. n. v i n Ch 定投資策略。不同的 CTA 有不同的風險偏好和工作方式，有的偏重運用基 engchi U 本面分析，有的偏重運用技術面分析，有的綜合運用技術面和基本面分析，CTA 的交易指令透過 FCM 執行。期貨交易顧問(CTA)務除提供交易之分析、建議及諮詢之外，亦可受特定人之委託，以委託人之名義從事交易。 (3)交易經理(TM) 受聘於 CPO，主要有三項職責：一是幫助 CPO 之間挑選 CTA；二是監控 CTA 的交易活動，控制風險；三是在 CTA 之間分配資金。交易經理擁有 CTA 的詳細資料庫，以及挑選 CTA 的專業知識和技巧。交易經理通過分析 15.

(23) CTA 的績效記錄，對 CTA 的綜合能力進行評價並確定 CTA 的投資風格和特點。 (4)期貨佣金商(FCM) FCM 是指接受客戶交易指令及其資產，以代表其買賣期貨合約和商品期權的組織或個人。許多 FCM 是附屬於商品基金經理，並為 CTA 提供進入各交易所進行期貨交易途經的期貨經紀公司，FCM 負責執行 CTA 發出的交易指令，管理期貨頭寸的保證金。實際上，許多 FCM 同時也是 CPO 或 TM，向客戶提供投資項目的業績報告，同時也為客戶提供投. 政治大. 資於期貨投資基金的機會。. 立. (5)託管人(Custodian). ‧ 國. 學. 為了保障基金投資者的權益，防止基金資產被挪用，託管人一般是商. ‧. 業銀行、儲蓄銀行、大型投資公司等獨立的金融機構。其職責是：記錄、報告並監督基金在證券市場和期貨市場上的所有交易，保管基金. y. Nat. io. sit. 資產，計算財產本息，催繳現金證券的利息以及辦理有關交易的交割. n. al. er. 事項，簽署基金決算報告等。. Ch. engchi. 16. i n U. v.

(24) 三、管理期貨基金特性. Nat. io. er. 1.多空雙向，走勢穩健，空頭市場表現突出. y. ‧. ‧ 國. 期貨基金結構. 學. 圖 5. sit. 立. 政治大. 回顧近期多空循環，2002 年 10 月至 2007 年 10 月五年期間，MSCI 世. al. n. v i n C 10 界指數上漲約 130%，2007 年 h e月次貸風暴爆發後不到一年半期間，就將 ngchi U. 過去五年漲幅跌完破底，主要由於空頭市場發生期間，多殺多市場情緒與斷頭停損等市場機制所造成緩漲急跌情形十分明顯，大部分 CTA 多屬趨勢操作，緩慢行情較難掌握轉折與方向，急速與大波動行情較利於趨勢操作模式，為 CTA 基金在空頭市場較容易創造突出績效主要原因。依圖 6 歷次股災，MSCI 指數下跌 7.3%~19.5%不等，CTA 則透過多空雙向操作，下跌幅度最大僅 1.2%，最高可創造 5.9%獲利。. 17.

(25) 歷年世界重大危機 MSCI 與 CTA 比較. 圖 6. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. 資料來源:Bloomberg，元大寶來投信整理，統計期間自 1998/08~2013/08. er. io. sit. y. Nat 2.市場相關性低，資產配置重要元件 a. n. iv l C n h e n g c h i U 與 0.25 低度相關，與其巴克萊 CTA 指數與股市與債市分別呈現-0.05. 他六大類資產類別亦呈現-0.28 到 0.29 低度相關，針對配置大量資產在股市或債市投資人，若希望分散投資風險，將 CTA 納入投資組合，分散效果將優於在同類型基金內尋找標的。. 18.

(26) 表 4. CTA 與八大類商品月損益相關比較. 立. 政治大. 資料來源：Barclay Hedge，元大寶來投信整理. ‧ 國. 學 ‧. 3.多元資產連結，創造全方位獲利. sit. y. Nat. 多元資產連結是 CTA 相較於其他投資工具更為有效的風險管理方式，. io. er. 大型 CTA 大多交易上百種期貨契約，交易標的多元，除有效分散風險，更能掌握趨勢發動市場，提升獲利能力。(高昊岑，2013). n. al. Ch. engchi. i n U. v. 表 5 各事件發生期間與各類別商品漲跌幅. 19.

(27) 第四章國內期貨信託基金概況第一節期貨信託基金期貨信託基金業務自2008年開放設立以來，截至2015年6月25日止，共有九家取得許可證照，其中八家由證券投資信託事業兼營，一家為期貨經理事業兼營。而實際發行募集期貨信託基金則有四家，六檔對不特定人募集之期貨信託基金(以下簡稱：公募基金)及一檔對符合一定資格之人募集之期貨信託基金(以下簡稱：私募基金)，包括元大投信(原：元大寶來. 政治大. 投信，於2015年7月6日更名)發行四檔公募基金、國泰投信一檔公募基金、. 立. 康和期經一檔公募基金、新光投信一檔私募基金。本文僅針對公募基金探. ‧. ‧ 國. 學. 討及比較。. 自2009年8月27日由國泰投信募集第一檔國泰Man AHL組合期貨信託基. y. Nat. io. sit. 金，成立時規模55億，至2015年6月30日止，規模2.35億，存續之5年10個. er. 月期間，總報酬率5.8%。整體六檔公募期貨信託基金，截至2015年6月30. n. a. v. l C 日止總規模為28.01億，顯見國內期貨信託基金規模衰退且未獲投資人青 ni 睞。. hengchi U. 國內期信基金對於風控機制之規範架構，除參考美國著重揭露基金之相關風險及控制風險的方式，及歐盟之規範（著重基金之總風險暴露（Global Risk Exposure）、風險價值（Value at Risk）、事後測試、及壓力測試等。），並對於投資比例限制，且參考證券投資信託基金之控管方式，故架構下，國內期貨信託基金已不如國人對期貨之高風險。國內期貨信託業者並以國際知名之專業投資機構合作發展期貨信託基金，如：委外代操、組合型或被動式連結指數基金操作為募集方向。 20.

(28) 由於全世界的發展趨勢是全球分散式操作，交易量較大者，都在歐美地區。受限於國內期貨專業人才欠缺，加上期貨交易市場瞬息萬變，須隨時調整，業者對於財務工程技術、研究團隊及人才培養、產品設計能力、基金操作績效、風險控管能力以及是否能跨足國際是致勝關鍵。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 21. i n U. v.

(29) 第二節期貨信託基金類型一、期貨信託基金(Futures Trust Fund)之類型. 期貨信託基金分類. 傘型. 保本型. 立. ‧. ‧ 國. 圖 7 期貨信託基金類型. 一般型. 學. 1.傘型. 政組合型治大指數股票型. y. Nat. io. sit. 期貨信託事業得募集發行具資產配置理念之傘型期貨信託基金。對不. er. 特定人募集發行傘型期貨信託基金者，應遵守下列事項：. al. n. v i n Ch (1)子期貨信託基金數不得超過三檔，且應一次申請同時募集；當任 engchi U 一子期貨信託基金未達成立條件時，該傘型期貨信託基金即不成立。 (2)子期貨信託基金得依資產配置理念，選擇為某一種類期貨信託基金或交叉組合各種類期貨信託基金。 (3)每一子期貨信託基金應簽訂個別之期貨信託契約並敘明下列事項：項：當任一子期貨信託基金未達成立條件時，該傘型期貨信託基金即. 22.

(30) 不成立。子期貨信託基金間不得有自動轉換機制，子期貨信託基金間之轉換應由受益人申請方得辦理，其轉換費用得由期貨信託事業自行訂定。 2.保本型期貨信託事業得募集發行保證型及保護型等保本型期貨信託基金。所稱保證型期貨信託基金，係指在期貨信託基金存續期間，藉由. 政治大. 保證機構保證，到期時提供受益人一定比率本金保證之期貨信託基金。. 立. 所稱保護型期貨信託基金，係指在期貨信託基金存續期間，藉由. ‧ 國. 學. 期貨信託基金投資工具，於到期時提供受益人一定比率本金保護之期貨信託基金。. ‧. 保本型期貨信託基金之保本比率應達投資本金之百分之九十以. y. Nat. io. sit. 上，其因保本操作之需要，得將資產投資於經主管機關核准之國內、. er. 外固定收益商品或以定期存款保持之。定期存款應存放於經主管機關. n. a. v. l C 核准經營保管業務，且符合主管機關所定條件之銀行，其最高比率不 ni 予限制。. hengchi U. 期貨信託事業運用保本型期貨信託基金，其範圍限於第三十八條第一項第一款及第二款，並遵守相關規範。保證型期貨信託基金應經保證機構保證，保證機構應為經主管機關核准經營保證業務，且符合主管機關所定條件之本國銀行。保護型期貨信託基金，除應於公開說明書及銷售文件清楚說明本期貨信託基金無提供保證機構保證之機制外，並不得使用保證、安全、無風險等類似文字。 23.

(31) 3.組合型所稱組合型期貨信託基金指投資於期貨信託事業、證券投資信託事業或外國基金管理機構所發行或經理之受益憑證、基金股份或投資單位者。期貨信託事業對不特定人募集發行組合型期貨信託基金，除主管機關核准外，應至少投資五檔以上子基金。子基金不得為向第十三條所定對象所募集之期貨信託基金、私募之證券投資信託基金或私募之外國基金管理機構所發行或經理之受益憑證、基金股份或投資單位，並不得為組合型基金。. 立. 4.指數股票型. 政治大. ‧ 國. 學. 所稱指數股票型期貨信託基金指以追蹤、模擬或複製標的指數. ‧. 表，並在證券交易市場交易，且申購、買回採現金或依據期貨信託契. y. sit. Nat. 約規定方式交付之期貨信託基金。. er. io. 標的指數應符合下列條件：. n. al (1)指數編製者應具有編製指數之專業能力及經驗。 iv. n U engchi (2)指數應對所界定之契約標的市場具有代表性。. Ch. (3)指數成分應具備分散性及流動性。但經主管機關核准者，得不具備分散性。 (4)指數資訊應充分揭露並易於取得。 (5)無違反法令規定或不宜列為標的指數之情事。 5.一般型. 24.

(32) 第三節期貨信託基金發行概況依據中華民國期貨商業同業公會資料統計，截至 2015/6/30 止，共有六檔期貨信託基金，整體規模 28.01 億，針對各檔基金概況如下：一、基金名稱：國泰 Man AHL 組合期貨信託基金基金成立日：2009.8.27 基金類型：組合型. 政治大本基金為組合型期貨信託基金，將依流動性及子基金資產管理規立. 投資策略：. ‧. ‧ 國. 風險。. 學. 模配置資金於不同幣別的 AHL 系列子基金，分散各國匯率波動造成的. 投資特色：. y. Nat. io. sit. AHL 系列基金採計量化順勢策略，在金融投資領域中，順勢策略. er. 是一種投資策略，在市場的趨勢出現時作多或作空獲利。計量化順勢. n. a. v. l C 投資方式主要是使用技術指標、價格指標、或移動平均線等數量資料 ni. hengchi U. 辨認趨勢的發生，在個別標的多頭趨勢中順勢作多、或在空頭趨勢中順勢作空，因此無論趨勢如何，順勢投資是多空都可以操作的交易策略。 AHL 系列基金之特色為分散的系統化交易，使用多投資標的及多策略的配量，並執行系統化的交易，實行跨國家、跨投資標的、跨市場及多重時間頻率的交易策略。交易依即時資料 24 小時不停進行，以因應跨全世界市場投資標的價格變動，並利用價格趨勢獲利。交易跨全世界市場的投資標的，包括股票指數、債券、貨幣、利率、商品及能源，投資工具以期貨和遠期外匯為主，交易策略採系統化的架構執 25.

(33) 行。圖 8. 國泰 Man AHL 組合期貨基金基金投資組合及配置概況. 學. ‧ 國. 立. 政治大. 資料來源：國泰投信網站，統計期間：2015/6/30 止. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 26. i n U. v.

(34) 國泰 Man AHL 組合期貨基金淨值走勢圖. 圖 9. 政治大. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：國泰投信網站，統計期間：2009/8/27~2015/6/30. 二、基金名稱：元大寶來商品指數期信基金基金成立日：2009.12.10 基金類型：指數型投資策略：以追蹤標準普爾高盛綜合商品指數 (S&P GSCI Reduced Energy 27.

(35) Index)之績效表現為本基金投資組合管理之操作策略。原則上以完全複製法(Full Replication Methodology)為主。投資特色：本基金運用於中華民國及外國之期貨交易及有價證券，並依下列規範進行交易或投資： 1.依期貨交易法第五條公告期貨商得受託從事之期貨交易及經主管機關核准非在期貨交易所進行衍生自貨幣、有價證券、利率、指數或其他商品之期貨交易。. 治政 2.依照投資目標，本基金初步投資比例及資產配置規劃如下：大立 ‧ 國. 學. (1)期貨保證金、商品指數股票型基金及上市櫃期貨信託基金市值約佔本基金淨資產價值 40%~50%，其中商品指數股票型基金及. ‧. 上市櫃期貨信託基金市值小於本基金淨資產價值 10%(保證金. sit. y. Nat. 原則上以美元為主)；前述之投資標的，最主要的操作目的在. io. er. 於追蹤標準普爾高盛綜合商品指數 (S&P GSCI Reduced Energy Index)，以縮小基金淨值或基金與指數間的追蹤偏離度。. n. al. C. i n U. v. hen hi (2)活存、定存、短期票券、債券附買回約佔本基金淨資產價值 gc. 50%~60%；而前述貨幣市場投資工具，目的在於藉由安全投資標的來提升本基金資產之使用效率。 (3)前述(1)(2)項所規劃之資金配置比例，並非永久固定之比例，期貨信託公司將考量央行避險政策指示、外匯避險成本、各貨幣市場工具收益率及實際申贖狀況，遵循法規及本基金信託契約約定之各項投資限額，進行對基金最有利之配置。. 28.

(36) 圖 10. 元大寶來商品指數期信基金投資組合及配置概況. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 資料來源：元大寶來投信網站，統計期間：2015/6/30. 圖 11 元大寶來商品指數期信基金淨值走勢圖. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 三、基金名稱：元大寶來多元策略期信基金. 29. i n U. v.

(37) 基金成立日：2010.9.7 基金類型：一般型投資策略： 1.本基金投資地區為全球經金管會依期貨交易法第五條公告期貨商得受託從事之期貨交易及核准非在期貨交易所進行衍生自貨幣、有價證券、利率、指數或其他商品之期貨交易。 2.期貨信託公司得以現金、存放於銀行(含基金保管機構)、買入短期票券、債券附買回交易或其他經金管會規定之方式保持本基金之資. 治政產，並指示基金保管機構處理。以前述方式保持之本基金資產，除大立現金外，應達本基金淨資產價值之百分之三十，且不得超過本基金 ‧ 國. 學. 淨資產價值之百分之七十，但經金管會核准者，不在此限。上開之. sit. y. Nat. 投資特色：. ‧. 銀行、交易對象及標的物，應符合金管會所定條件。. er. io. 本基金全權委託 Aspect Capital Limited 得將資金投資於經金. n. 管會依期貨交易法第五條公告期貨商得受託從事之期貨交易及以銀行 a v. i l C n 為交易對手之匯率交易。h e n gchi U 圖 12. 元大寶來多元策略期信基金投資組合及配置概況. 30.

(38) 資料來源：元大寶來投信網站，統計期間：2015/6/30 圖 13. 元大寶來多元策略期信基金淨值走勢圖. 政治大. 立. ‧. ‧ 國. 學 sit. y. Nat. 四、基金名稱：元大寶來黃金期貨信託基金. n. al. er. io. 基金成立日：2010.11.4 基金類型：一般型投資策略：. Ch. engchi. i n U. v. 1.本基金運用於中華民國及外國之期貨交易、期貨相關現貨商品及有價證券，依照投資目標，本基金初步資金配置比例與投資比例及資產配置規劃如下： (1)投資於黃金相關交易之契約價值加計以黃金存摺方式所投資黃金現貨、黃金相關有價證券(含期貨信託基金)之總金額合計不得低於本基金淨資產價值之 60%以上，前述之投資標的，最主要以追求黃金現貨價格走勢為操作目標。 31.

(39) (2)投資於活存、定存、短期票券、債券附買回之總金額約佔本基金淨資產價值 30%~70%；而前述貨幣市場投資工具，目的在於藉由安全投資標的來提升本基金資產之使用效率。 (3)前述(1)及(2)所規劃之資金配置比例，並非永久固定之比例，下表為基金操作限額之整理，期貨信託公司將考量央行避險政策指示、外匯避險成本、各貨幣市場工具收益率及實際申贖狀況，遵循法規及本基金信託契約約定之各項投資限額，進行對基金最有利之配置。資金配置產品操作限額黃金相關交易之. 政治大券(含期貨信託基金) 不低於 60% 活存、定存、短期票券、債立契約價值+以黃金存摺方式所投資黃金現貨+黃金相關有價證. ‧ 國. 學. 券附買回 30%~70% 投資特色：. ‧. 本基金投資目標為追求黃金現貨價格走勢，故參考指標. y. Nat. sit. (Benchmark)為黃金現貨價格(黃金現貨價格係指倫敦黃金市場在倫敦. er. io. 時間下午 3 點之黃金定盤價，報價單位為每盎司美金價格). a. n. 圖 14. iv. l C 元大寶來黃金期貨信託基金投資組合及配置概況 n. hengchi U. 32.

(40) 資料來源：元大寶來投信網站，統計期間：2015/6/30 圖 15. 元大寶來黃金期貨信託基金淨值走勢圖. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. 基金類型：一般型. hengchi. er. io. a. l C 基金成立日：2013.12.6. sit. y. Nat. 五、基金名稱：康和多空成長期貨信託基金. i n U. v. 投資策略：本基金主要投資於全球期貨交易及國內有價證券，並依下列規範進行交易或投資： 1、本項所稱全球期貨交易係指經主管機關依期貨交易法第五條公告期貨商得受託從事之期貨交易及經主管機關核准非在期貨交易所進行衍生自貨幣、有價證券、利率、指數或其他商品之期貨交易。 33.

(41) 2、本項所稱國內有價證券主要係指上市櫃有價證券，以及為增加基金收益考量配置於經主管機關核准或申報生效承銷之有價證券、政府債券、依法募集發行之公司債或金融債券、證券投資信託事業發行之基金受益憑證、經主管機關核准之國際金融組織債券、其他經主管機關核准得投資項目。基金特色：由國內期貨信託事業自行操作之期貨信託基金。圖 16. 康和多空成長期貨信託基金投資組合及配置概況. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. 資料來源：康和期經網站，統計期間：2015/6/30 34. v.

(42) 圖 17. 康和多空成長期貨信託基金淨值走勢圖. 政治大. 立. 資料來源：Funddj 網站，統計期間：2013/12/6~2015/6/30. ‧. ‧ 國. 學. 六、基金名稱：元大寶來標普高盛黃金 ER 指數股票型期貨信託基金. y. Nat. n. al. er. io. 基金類型：指數型. sit. 基金成立日：2015.4.1. 投資策略：. Ch. engchi. i n U. v. 1.本基金之標的指數為「S&P GSCI Gold Excess Return Index」(標普高盛黃金超額回報指數，簡稱標普高盛黃金 ER 指數)，期貨信託公司應採用指數化策略，將本基金儘可能於扣除各項必要費用之後以追蹤標的指數之績效為目標，並將本基金之資產依標的指數編製之權值比例投資於各成分商品。本基金所採用之指數化策略以完全複製法(Full Replication Methodology)為主。本基金所稱完全複製法策略係根據標的指數成分黃金期貨契約的權重建構本基金交易部位。惟本基金得同時考量市場或法規因素可能使基金無法全 35.

(43) 數依指數權值比例建置交易部位或預期不同交易所、不同規格之黃金期貨契約可能達到較佳收益等因素或基於基金流動性風險或資產管理之考量，將本基金資產之部分比例交易非標的指數成分期貨契約或投資有價證券，以達成追蹤標的指數績效表現之目標。 2.原則上，本基金應於成立日起六十日內完成上市作業，本基金自上市日起投資於本基金標的指數成分之黃金期貨契約價值不得低於本基金淨資產價值之百分之七十。 (以追蹤標普高盛黃金 ER 指數之績效表現為投資目標，並自上市日起投資於本基金標的指數成分之黃. 政治大. 金期貨契約價值不得低於本基金淨資產價值之百分之七十。. 立. 學. ‧ 國. 基金特色：. 1、免補保證金、免轉倉. ‧. 2、掌握指數追蹤效果. y. sit er. al. n. 圖 18. io. 4、. Nat. 3、為首檔指數股票型期貨信託基金，無漲跌幅限制. i n U. v. 元大寶來標普高盛黃金 ER 指數股票型期貨信託基金投資組合及配置概況. Ch. engchi. 36.

(44) 資料來源：元大寶來投信網站，統計期間：2015/6/30. 圖 19. 元大寶來標普高盛黃金 ER 指數股票型期貨信託基金淨值走勢圖. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 sit. y. Nat. n. al. er. io. 資料來源：元大寶來投信，統計期間：2015/4/1~2015/6/30. Ch. engchi. 37. i n U. v.

(45) 第四節. 期貨信託基金比較. 根據圖 20 可看出各檔期貨信託基金之績效表現差異頗大，分析原因主要來自操作標的及策略之不同，屬於操作全球期貨標的，共三檔基金，截至 2015 年 6 月 30 日止之績效報酬為正數，包括國泰 Man AHL 組合期貨信託基金 5.8%、元大寶來多元策略期貨信託基金 12.837%、康和多空成長期貨信託基金 1.58%；而屬於商品期貨類則為負報酬，共二檔基金，包括元大寶來黃金期貨信託基金-25.1%、元大寶來商品指數期貨信託基金 -30.8%。. 立. 政治大. 由於選擇之標的市場及各家機構之操作策略不同，以致於各檔期貨信. ‧ 國. 學. 託基金之績效差異頗大，究其原因為 2014 年全球原物料價格大幅下跌影響。另外，由於元大寶來標普高盛黃金 ER 指數股票型期貨信託基金於 2015. ‧. 年 4 月 1 日成立，由於成立期間較短，故績效報酬未具參考價值。. y. Nat. sit. 國內自第一檔期貨信託基金成立自今，接近六年時間，共發行六檔期. a. er. io. 貨信託基金，而整體規模僅 28.01 億，不僅發行之基金數量少，規模亦呈. n. iv 現遞減情形，扣除今年 4l 月 1 日成立之元大寶來標普高盛黃金 ER 指數股. n U engchi 票型期貨信託基金規模 11.29 億，其餘五檔基金，規模最低為元大寶來商. Ch. 品指數期貨信託基金 1.99 億，規模最高為康和多空成長期貨信託基金 5.37 億，參考 2009 年第一檔國泰 Man AHL 組合型期貨信託基金，成立時規模 55 億，目前規模 2.35 億，其餘各檔基金與成立時規模皆有大幅減少狀況。顯見國內期貨信託基金整體產業發展仍有很大空間。. 38.

(46) 圖 20. 國內期貨信託基金績效比較表. 政治大. 立. ‧. ‧ 國. 學. Nat. sit. y. 資料來源：MoneyDJ 網站，統計期間：2009/8/27~2015/6/30. n. al. er. io. 表 6 國內期貨信託基金各年度績效報酬. Ch. iv n 元大寶來黃金 U. e n g c h i 期貨信託基金. 國泰Man AHL組合期元大寶來多元策貨信託基金略期信基金. 元大寶來商品指數期信基金. 元大寶來標普高盛黃金康和多空成長期 ER指數股票型期貨信託貨信託基金基金. 2009年. -5.80%. 2010年. 11.04%. 5.76%. 0.76%. 1.90%. 2011年. -6.88%. 6.57%. -2.30%. 7.26%. 2012年. -5.24%. -11.47%. -5.09%. 2.47%. 2013年. -4.55%. -6.71%. -3.36%. -28.48%. 0.59%. 2014年. 29.28%. 28.93%. -23.22%. -3.50%. -0.07%. YTD. -7.11%. -5.98%. -4.76%. -3.10%. -2.70%. 1.05%. 成立以來. 5.80%. 12.84%. -30.80%. -25.10%. -2.70%. 1.58%. 整體期信規模. 4.80%. 28.01 億. 資料來源：各基金公司網站，本研究整理，統計期間：2009~2015/6/30 39.

(47) 表 7. 基金名稱. 國內期貨信託基金概況基金成立日. 基金類型基金規模(億)2015/6/30淨值. 國泰Man AHL組合期貨信託基金. 2009.08.27. 組合型. 2.35. 10.58. 元大寶來商品指數期信基金. 2009.12.10. 一般型. 1.99. 6.92. 元大寶來多元策略期信基金. 2010.09.07. 一般型. 3.50. 11.2837. 元大寶來黃金期貨信託基金. 2010.11.04. 一般型. 3.51. 7.49. 康和多空成長期貨信託基金. 治政 2013.12.06 一般型大. 5.37. 10.158. 2015.04.01. 11.29. 19.46(*). 立. ‧ 國. 指數型. 學. 元大寶來標普高盛黃金ER 指數股票型期貨信託基金 (*)發行價格 20元. ‧. 資料來源：各基金公司網站，統計期間：2015/6/30. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 40. i n U. v.

(48) 第五章個案分析第一節個案公司簡介個案公司為國內目前唯一專營之期貨經理事業(表 8)，係依據 97 年 10 月 30 日修訂「期貨信託事業設置標準」，以放寬期貨信託事業專業發起人資格條件，即為輔導期貨經理事業轉型並鼓勵其母公司(證券商)擔任專營期貨信託事業之發起人，將證券商專業發起人之財務條件，由實收資本額應達新臺幣八十億元放寬為淨值達新臺幣八十億元或實收資本額達六. 政治大. 十億元以上。而後依法經金融監督管理委員會許可並發給許可證，申請兼. 立. 營期貨信託業務。. ‧ 國. 學. 表 8 中華民國期貨業商業同業公會會員統計表期貨信託事業. 專營. 他業兼營. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 1. 0. n. al. 2003. 0. 2004. 23. 2005. 23. 2006. Ch. e14n g c h i 0U. er. 0. io. 2002. sit. 他業兼營. Nat. 專營. 2001. 2000. 期貨經理事業. y. 期貨顧問事業. ‧. 年度. 期貨服務事業. v ni. 0. 0. 0. 0. 0. 0. 14. 0. 0. 0. 26. 13. 0. 0. 0. 2007. 27. 11. 0. 0. 0. 2008. 28. 8. 0. 0. 2. 2009. 31. 3. 10. 1. 8. 2010. 34. 2. 10. 1. 10. 2011. 36. 1. 9. 1. 9. 2012. 37. 1. 7. 1. 9. 2013. 35. 1. 8. 0. 9. 2014. 33. 1. 8. 0. 9. 2015/5. 33. 1. 8. 0. 9. 資料來源：中華民國期貨商業同業公會 41. 資料截止日:2015.05.29.

(49) 期貨經理事業主要業務係接受特定人委任經理期貨交易，是目前我國法制下唯一的合法期貨代客操作業者，亦稱為「全權委託投資」 (investment discretion)，針對有從事期貨投機者、套利需求者，提供資產管理之服務為主，於專業領域做有效率之資產運用，經營績效以代操客戶績效表現為主要存續基礎。回溯期貨經理事業開放之初，相關期貨業者無不對其寄予厚望，因此國內相關知名證券期貨業者均投入相當多金錢及精力經營期貨經理事業，然而業者陸續因不堪虧損而退出市場，對國內期貨市場之發展較為不利。(莊銀琛，2007). 立. 政治大. 由於台灣衍生性商品市場仍屬早期發展階段，除外資避險操作之外，. ‧ 國. 學. 目前本土市場之發展以期貨自營與經理事業為主；然而，期貨自營與經理事業之操盤手或為股市基金經理人及交易員轉任，容易因不成熟的直覺與. ‧. 不可靠之經驗，而對瞬息萬變的市場風險認知不足，以致缺乏系統性的避. Nat. sit. y. 險操作而使投資組合價值大起大落，直接導致需要避險或分散投資組合部. er. io. 位之法人機構對期貨經理事業信心不足，因而造成代操資金規模日損。因. n. al 此，當國內金融業對期信事業滿懷期待之際，走出期貨自營與經理事業之 iv n U engchi 現有格局必須是有志業者一致的共識。(符玉章，2007). Ch. 42.

(50) 第二節個案公司業務範圍依據期貨經理事業業務範圍如下： 1. 期貨經理事業：從事全權委託期貨交易，但不包括以信託基金之方式募集資金從事期貨交易。 2. 期貨信託事業：. 政治大. 指募集期貨信託基金發行受益憑證，並運用信託基金從事期貨交易。. 立. 3. 期貨顧問事業：. ‧ 國. 學. 接受委任，對期貨交易人提供研究分析意見或建議，發行有關交易之出版品，舉辦有關期貨交易之講習。. ‧. 個案公司為發展期貨信託事業，需建置與全權委託業務不同之前、. y. Nat. io. sit. 中、後台系統及各項風控作業，故暫緩執行全權委託業務，全力發展期貨. n. al. er. 信託基金，期望讓台灣投資人投資於一檔由國內自行操作、自行設計之期貨信託基金。. Ch. engchi. i n U. v. 於 2013 年 12 月 6 日募集成立第一檔公募基金，截至 2015 年 6 月 30 日止，基金總報酬率 1.58%，規模 5.37 億。由於績效報酬不如預期，投資人陸續贖回，考量公司業務未來方向，需發展其他新基金及拓展新業務，故將原暫停之期經全委代操業務恢復並列為主要業務開發。依據高盛衍生性金融商品事業之開山祖師德爾曼教授之經驗談:一個計量金融大師在華爾街：從物理學家到高盛董事的波瀾人生指出，衍生性金融商品市場主要由交易員及計量金融師(quants)這兩種具有截然不同個性與專業背景的參與者所組成;一般而言經驗與直覺是交易員調整投 43.

(51) 資決策之重心，而計量金融師則倚重衍生性金融商品的巧妙結構所堆砌之量化模擬策略。一個卓越的避險基金團隊必須在這兩種專業合作無間之下，才能不斷在穩固的風險管理基礎上拓展投資獲利機會與穩健成長:同理推之，一個健全的衍生性金融商品市場必須在靈活合理的遊戲規則下，才能不斷地提供多元的成長契機，讓這兩種專業相輔相成地活躍於金融市場。為公司整體發展考量，發展有效率之財務工程及設計新產品，並與國際專業機構合作或合資，對於期貨信託基金之發展應更為有利。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 44. i n U. v.

(52) 第三節個案公司面臨問題與國際投資機構合作，對於發展期貨信託基金之經驗累積有絕對正面效益，惟國際管理期貨基金於 2011~2013 年連續三年報酬率皆為負值，此一現象是 1980 年到 2010 年之間的三十年未曾有過連續負報酬的狀況，究其原因，與 2008 年金融風暴後，各國採取量化寬鬆貨幣政策(QE)有關。有鑑於元大投信與 Aspect 合作、國泰投信與 Man AHL 合作、新光投信與 Winton 合作，觀察委託單一 CTA 之操作績效不如預期，於基金存續. 政治大. 期間幾乎無法變更或增加委任 CTA，以致操作彈性降低。. 立. 個案公司擬參考國際 CPO 模式，規劃募集第二檔基金，將資金配置予. ‧ 國. 學. 不同 CTA，由多重經理人分散操作，長期可以透過交易策略分散效果提升穩定績效，惟產品設計過程面臨之相關問題，以致無法發展 CPO。原因是. ‧. 依據國內法令規範，期貨信託基金雖可收取績效報酬，收取方式採取「高. y. Nat. sit. 水位」原則，當基金淨值創前波新高時，即可收取績效報酬，但須以基金. a. er. io. 整體計算，非以個別委託 CTA 計算。故當委託二家以上 CTA 時，若有 CTA. n. iv 正報酬，有 CTA 負報酬，加總後整體可收取之績效報酬將減少，則無法支 l. n U engchi 付操作績效為正報酬 CTA 之應付績效費。故擔任國際 CPO 角色無法執行。. Ch. 針對公司發展 CPO 面臨之法令限制、目前基金規模過低無法收取績效費規定及私募基金送件審核時間過長所面臨之狀況，分述如下：一、委託國外之多重經理人操作為新產品設計方向，依據目前法令規定，有窒礙難行之情況。 1、依據期貨信託事業全權委託其他專業機構運用期貨信託基金契約範本第十六條有關委託報酬與費用之計算與交付部份，為規範委任方全權委託受委任人交易或投資所發生之交易手續費、稅捐及 45.

(53) 相關費用，均由本基金負擔，並自委託交易資金中扣除，至於績效報酬部份則由委任方撥付給受委任方。依據現行規定，在績效費計算原則，採投資人與期貨信託事業之間約定，至於委任人與受委任人之間績效報酬之部份，則由期貨信託事業負擔。 2、依據 97 年 7 月 18 日以金管證七字第 0970026507 號令規定績效報酬不得為負數，若委託操作超過二家，即面臨績效費收取與計算之困難；國際 CPO 全權委託數個 CTA 進行操作，係依個別 CTA 之績效報酬狀況計收績效費，就整體基金績效報酬而言，確實會. 政治大金績效報酬為負數。依據規定，將造成期貨信託事業必須支付負立. 發生特定期間有部份 CTA 獲利但部份 CTA 虧損，加總後之整體基. ‧ 國. 學. 數績效報酬之差額，致經營風險增加。. 3、參考國泰 Man AHL 組合期貨基金所投資之子基金以 Man Group PLC. ‧. 之資產管理部門及其子公司 Man Investments 所發行或管理之. Nat. sit. y. AHL 系列基金，各子基金於淨值計算時皆包含個別基金之管理費. n. al. er. io. 與績效報酬，實質上與績效報不得為負數產生不一致狀況。. Ch. engchi. i n U. v. 二、期貨信託事業規劃委任二家以上之 CTA，若委任之 CTA 操作績效不佳欲做調整時，將面臨須召開受益人大會通過且新增之 CTA 簽約等後續進行將造成基金操作困難。 1、依據期貨信託事業全權委託其他專業機構運用期貨信託基金應注意事項第八點第二款規定：「最近期經會計師查核或核閱之財務報告顯示，淨值及資本額達新臺幣七千萬元以上。」然而美國主管機關並未要求管理期貨專業機構應公開揭露淨值及資本額資訊。以及美國之「Barclay Hedge」及「Institutional 46.

(54) Advisory Services Group」均為國際知名之管理期貨基金研究機構，亦未於其網站揭露管理期貨專業機構之淨值及資本額資訊。若國內期貨信託事業擬發行多重經理人操作，於操作期間增加或變更 CTA，目前仍無法執行。 2、期貨信託事業全權委託其他專業機構運用期貨信託基金應注意事項第十：受委任機構如為國外之專業機構，應事先確認受委任機構之國外主管機關與本會已簽訂合作協定，或期貨信託事業已事先取得受委任機構之國外主管機關同意監理合作之同意函，其內容應包括：. 立. 政治大. （一）國外主管機關知悉並同意受委任機構執行受託事項。. ‧ 國. 學. （二）於受委任機構之受委任事項範圍內，國外主管機關同意應本會要求協助蒐集相關資料或對受委任機構進行必要之查核。. ‧. er. io. sit. Nat. 之事項進行查核，應事先通知本會。. y. (三）國外主管機關如有必要對期貨信託事業全權委託受委任機構. 3、第十一點規定對不特定人募集期貨信託基金之期貨信託事業全權. al. n. v i n Ch 委託其他專業機構運用期貨信託基金，當有變更受委任機構接受 engchi U 期貨信託事業全權委託運用期貨信託基金之範圍、期間及金額情形時，應立即將相關資訊傳送至本會指定之資訊申報網站公告。. 三、現行公司發行之第一檔基金規模低於募集成立時之規模，依規定基金淨資產價值低於基金成立時之淨資產價值時，不得計收績效報酬。 1、依據 97 年 7 月 18 日以金管證七字第 0970026507 號令發布規定期貨信託事業得於「經理費」項下收取期貨信託基金績效報酬，於收取時應遵守下列規範： 47.

(55) （一）績效報酬之收取應適當合理。（二）績效報酬之收取應由期貨信託事業明訂收取條件、內容及計算方式，並列入期貨信託契約、公開說明書及相關銷售文件。（三）期貨信託基金之淨資產價值低於基金成立時之淨資產價值時，不得計收績效報酬。（四）績效報酬不得為負數或以獲利金額拆帳之方式計收，並應有一定之限額，且就實際經營績效超過所訂衡量標準時，始能提撥一定比率或金額作為獎勵，不宜有績效即予獎勵. 政治大 2、國際間追求絕對報酬之管理期貨基金均有收取績效報酬設計，立之情事。. ‧ 國. 學. 目的在於獎勵交易團隊專注研發交易策略，運用合理風險為投資人創造合理預期報酬，且對於績效報酬之收取，均一致採用. ‧. 高水位原則，確保費用收取之公平合理性。. y. Nat. 3、國內期貨信託基金之同樣採取高水位原則收取績效報酬，惟近. io. sit. 年來投資人對於新基金募集後並於開放贖回之後之贖回比例增. n. a. l C 費狀況下，同時影嚮公司獲利。. hengchi. er. 加，以致於基金規模減少至成立時淨資產規模，無法收取績效. i n U. v. 四、對符合一定資格之人募集期貨信託基金須檢具各書件，送同業公會審查。 1.、期貨信託基金募集之對符合一定資格條件之人募集期貨信託基金，依據期貨信託基金管理辦法第十二條規定，期貨信託事業對符合一定資格條件之人募集期貨信託基金，應檢具各書件，送由同業公會審查並附審查意見，轉報主管機關申請核准後，始得為之。故募集私募基金之募集申請作業流程與公募基金相 48.

(56) 同。 2、若參考證券投資信託基金管理辦法第五十三條規定，證券投資信託事業於私募受益憑證價款繳納完成日起五日內，應填具申報書及檢附各書件，向主管機關申報備查，採事後報備制。 3、為期貨資產管理業務發展及迎合不同資產規劃客戶的投資需求，並強化競爭優勢，對於產品設計能符合一定資格條件之人的理財目標及資產配置需求，如能縮短基金送件時程，可掌握最佳發行時間。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 49. i n U. v.

(57) 第四節個案公司面臨問題之可行性一、個案公司之 SWOT 分析優勢(Strength)： 1. 具備衍生性金融商品發展經驗及平台 2. 具備篩選、配置、風險控管量化系統 3.具有自營部交易經驗或具有投資研究部研究員經驗，在完整風控. 政治大. 機制及明確交易紀律規範下，專業技能超越一般市場投資水平. 學. ‧ 國. 立劣勢(Weaknesses)：. ‧. 1. 期貨市場瞬息萬變，不易克服歐美交易時差問題. n. a. er. io. sit. y. Nat. 2. 整體國內期貨人才欠缺. 機會(Opportunities)： l. Ch. engchi. i n U. v. 1.與國際 CTA 合作發展新產品. 2.尋找國際投資銀行合作或合資. 威脅(Threats)： 1. 國內證券投資信託業者具較完整之平台及風控能力以及擔任資產管理之經驗時間短 2. 集團資源相較國內金控業者較弱. 50.

(58) 二、對於個案公司於發展過程面臨之問題，以國際發展經驗，可為參考： 1.與國際 CTA 合作發展新產品國際管理期貨基金發展 30 多年，歷經多次金融風暴及市場考驗，長期優異績效已確實被驗證，反觀國內發展期貨信託基金時間不到六年，不論在財務工程的發展或如何降低系統性風險的衝擊，仍須借鏡國際經驗，依據表 9 統計之前十大管理期貨基金，除了第一大 Winton Capital Management Ltd., 與新光投信合作之外，其餘皆未引進國內，若能慎選評估長期性合作，或能為公司發展有利基產品。. 政治大. 雖然國內發行的各檔期貨信託基金績效未如預期，但觀察 2011-2013. 立. 年國際管理期貨基金有連續三年負報酬狀況出現，後續應繼續觀察 2014. ‧ 國. 學. 年起管理期貨市場環境若能回歸常態，則追蹤的趨勢也相對更具延續性。. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 51. i n U. v.

(59) 表 9 規模前十大國際管理期貨 CTA名稱. 成立日期. 損益曲線. 年化報酬率. 今年報酬率. 最大回檔. 資產規模 ($M USD). 1. Winton Capital Management Ltd: Diversified Trading Program *CLSD*. 10/1997. 13.03%. 1.31%. -25.73%. 30,059.10. 2. Transtrend B.V.: Diversified Trend Program - Enhanced Risk USD. 01/1995. 13.14%. -1.62%. -15.15%. 5,273.00. 3. Campbell & Company, LP: Campbell Managed Futures. 04/1983. 10.99%. 2.62%. -41.92%. 4,844.00. 4. QMS Capital Management LP: QMS Diversified Global Macro *QEP*. 06/2010. 13.37%. 8.34%. -11.27%. 1,490.00. 5. FORT LP: FORT Global Contrarian *QEP*. 10/2002. 12.37%. 2.46%. -17.42%. 971.28. 6. Millburn Corporation: Diversified Program. 02/1977. 15.09%. 1.77%. -25.65%. 807. 7. ISAM - International Standard Asset Management: ISAM Systematic Trend USD CLASS A *FRN* *PROP*. 06/2001. 13.82%. ‧. -34.79%. 792. 8. DUNN Capital Management, Inc.: World Monetary and Agriculture (WMA) Program *QEP*. 11/1984. 14.57%. 6.46%. -60.22%. 513. 3.97%. -27.11%. 338.2. 5.65%. -1.55%. 335.05. 政治大. y. n. Eckhardt Trading Company: Standard Program *QEP*. 10. Global Sigma Group, LLC: Global Sigma Plus Program *QEP*. e08/1991 ngchi 11/2009. sit. io. Ch. 9. 6.59%. er. Nat. al. 學. ‧ 國. 立. iv n U14.22% 17.42%. 資料來源： Altergris， http://www.managedfutures.com，本研究整理，資料日期： 2015/5/15. 二、尋找國際投資銀行合作或合資台灣衍生性商品市場，以法人而言，除外資及機構法人避險操作之外，本土市場之發展以期貨自營與經理事業為主，由於期貨自營商與期貨經理事業之操盤手或為股市基金經理人及交易員轉任，而對瞬息萬變的市 52.

(60) 場，如果風險認知不足，以致缺乏系統性的避險操作而使投資組合價值大起大落，將直接導致需要避險或分散投資組合部位之法人機構對期貨經理事業信心不足，故基金經理人或交易員想要從複雜的資本市場之變動見微知著，絕對需要配合風險管理師對投資策略作系統性的量化分析。為了減低信用風險與流動性風險，若能引進信譽良好之投資銀行為合作對象，對於公司事業發展，可增加期貨信託基金交易的實務經驗。國際上許多投資銀行旗下皆有發行避險基金的資產管理子公司，許多獨立避險基金公司的經理人也是從這些投資銀行的主要經紀業務交易員. 政治大. 千錘百鍊而成，因此，尋找合作夥伴可為國內交易平台減低信用風險與流. 立. 動性風險，透過與全球避險基金產業整合，可加速台灣金融服務業推向世. ‧. ‧ 國. 學. 界，成為亞洲另一個區域金融服務中心。. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 53. i n U. v.

(61) 第六章. 結論與建議. 第一節結論由於財務工程日新月異已改變全球資本市場之基礎建設與資產結構，資金快速暢流並帶動產業全球化趨勢，因而衍生性商品市場之活絡狀況已成為一個國家或區域吸引全球資金的關鍵因素。若期信事業之基金管理團隊能透過全球資本市場的嶄新結構，開發具競爭優勢的財務工程技術之全球交易網絡平臺，讓跨市場與連結不同類型資產的交易在彈指間即可. 政治大. 完成，則可發展台灣為亞投行。. 立. ‧ 國. 學. 一、國內期貨信託基金引進時機點，為國際管理期貨基金因環境改變績. ‧. 效不佳而影響投資人投資意願. Nat. sit. y. 期貨信託基金採取計量方式操作與傳統的主動、被動商品有所不同，. er. io. 就資產類別與操作模式來說，期貨信託基金均迥異於現有偏重於股票、債. n. al 券等有價證券之投資產品，實為補齊投資組合所不可或缺之重要產品。以 iv n U engchi 國外為例，無論是追求絕對報酬的期貨信託基金，或是商品、黃金等天然. Ch. 資源基金，都是國外大型校務基金及退休基金投資組合之重要標的，此等標的在2008年金融海嘯期間甚至還有漲幅高達14.09%之紀錄，顯示期貨信託基金具有規避市場系統風險之功能。由於2011年到2013年之間，以中長期趨勢追蹤為主要交易策略之管理期貨基金，多數面臨績效回檔，因全球量化寬鬆貨幣政策致市場改變。國內期貨信託基金於2009年開放後，也因此未能顯現資產配置之特性吸引投資人。. 54.

(62) 二、國內期貨信託基金規模未見成長依據 Barclay 統計之國際管理期貨基金於 2011 年規模 3,143 億美元、 2012 年規模 3,296 億美元、2013 年規模 3,312 億美元，2014 年規模 3,179 億美元，而績效報酬則為 2011 年-3.09%，2012 年-1.70%，2013 年-1.42%， 2014 年+7.61%。由於 2011 年到 2013 年國際管理期貨基金呈現連續三年負報酬狀況，此一情形自 1980 年以來未曾發生，故規模未有大幅資金流入，探究其原因為與績效不佳有相關性。國內期貨信託基金發展初期即面臨國際管理期貨基金回檔，故國內投. 政治大. 資人並未獲取過往如國際管理期貨基金之預期報酬，也是目前各檔基金規. 立. 模未見大幅成長之主因。. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 55. i n U. v.

(63) 第二節建議一、建議於適法性下開放境外避險基金現行期貨交易法並未授權主管機關訂定有關境外期貨基金之相關管理規範，因此現行法律規範下，金管會尚不開放境外基金來台。雖然期貨信託基金不開放境外期貨基金來台募集，但允許期貨信託事業發行連結期貨信託基金(feeder fund)連結單一國外期貨基金。但鑑於國外某些知名期貨基金不銷售予小額投資人，為提供小額投資人透過國內期貨信託基金. 政治大. 投資國外知名基金的機會，明定期貨信託基金經主管機關核准者，得發行. 立. 組合型期貨信託基金(包含連結型基金)連結國外多檔或單檔基金。. ‧ 國. 學. 另，依據證券投資信託及顧問法之定義，境外基金應具有「證券投資信託性質」者始足當之。換言之，依據該法申請核准中華民國境內銷售之. ‧. 境外基金，其本質應屬證券投資信託基金之性質且主要投資標的為證券商. y. Nat. n. a. l C 二、開放國內期貨信託基金之投資限制. hengchi. er. io. 投資選擇。. sit. 品為主之基金。若能適度開放境外避險基金來台，亦可為國內投資人增加. i n U. v. 美國對於期貨基金之風險控管，並非著重於商品的投資限制或資產配置，而係著重於揭露基金之相關風險及控制風險的方式，確保基金能符合有關保證金要求的規定，以利投資人選擇及判斷。對於揭露資訊之正確性及時間，則由美國全國期貨公會負責審核。此外則須符合對於期貨交易的一般規範，如鉅額交易之申報、部位限制等。英國、新加坡之風險控管則不僅要求充分揭露，同時要求風險分散，設定一定之比率。國內採取英國、新加坡及國內現行證券投資信託基金之模式，要求分 56.