第二章 創業投資事業之特性與有限合夥
第七節 創業投資事業的組織型態
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第七節 創業投資事業的組織型態
創投事業的組織型態大約有公司制、有限合夥制。在美國，創投 事業多半以有限合夥組織的形式成立。論者主張有限合夥組織對於創 投事業的成功運作扮演著很重要的角色，認為有限合夥對於創投事業 而言是最重要的組織型態 71。日本於 1998 年引進有限合夥後，利用 有限合夥成立的創投家數逐年增加，到 2010 年 2 月為止總共有 2000 家成立 72
第一項 有限合夥的起源
。我國目前尚無有限合夥的組織型態，創投事業皆以股份有 限公司的形式成立。惟在委託經營的運作模式下，也發展出類似美國 有限合夥的運作模式。本文以下將先介紹有限合夥組織及其特性，並 進而分析有限合夥成功適用於美國、日本創投事業的原因，進而論述 我國創投事業在股份有限公司制度下的發展以及衍生的問題。
73
早在現代公司制度出現之前，中世紀的歐洲就已經出現了 commenda，即有限合夥。它的運作方式即為資金的提供者
(commendator)向經營者( commendatarius)提供貿易用的資金，投資者 獲取利潤的一部分，通常是四分之一，但不承擔虧損的責任。這種安 排使經營者獲得了企業經營迫切需要的資金，而資金投資者獲得了較 高的回報。有限合夥在中世紀是貿易中最常見的組合之一，在當時財 富集中在貴族與牧師的時代，因為這些人的身分、榮譽或者教會法的 規定，不能直接參與貿易，有限合夥提供了他們秘密進入商事活動獲
71 Martin Kenney & Richard Florida, Venture Capital in Silicon Valley : Fueling New Firm Formation, in Understanding Silicon Valley: The Anatomy of an Entrepreneurial Region 110 (Martin Kenney 2000).
72 投資事業有限責任組合に関する最近の問い合わせ事例に対するＦＡＱ集，
平成23年4月，経済産業省産業組織課，2011年。
73 宋永新，美國非公司型企業法，社會科學文獻出版社，頁 109~111，2000 年 11 月。
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取此類營利豐厚而又不必冒個人風險的手段。因而為各行各業所採用。
而後法國商業法於 1673 年承認有限合夥，並且載入了 1807 年的法國 商業法典 23~28 節。
美國的有限合夥法不是由普通法發展而來，而是在法國法啟示下 制訂。這也是美國法中唯一不是源於英國法的一種法律制度。美國最 早的州有限合夥法出現在紐約州以及康乃狄克州 (1822 年)，其後美 國東部沿海各州很快跟進，且都以紐約州的有限合夥法為其立法模式，
英國則直到 1907 年才承認有限合夥。
第二項 有限合夥的特性
74參考美國 2001 年模範有限合夥法(Uniform Limited Partnership Act of 2001)75
第一款 無限責任及有限責任的組合
、日本有限合夥法的規定，有限合夥的特性大致如下：
參考美國模範有限合夥法的規定及日本有限合夥法的規定，有限 合夥由負無限責任的無限責任合夥人及負有限責任的有限責任合夥 人組成 76。無限責任合夥人對於合夥債務負間接無限清償責任 77
74 See David Rosenberg, supra note 4, at 368~371.
，有
75 本文以下註腳將以“ULPA of 2001”作代稱。
76 ULPA of 2001, 102 (11) “Limited partnership”, except in the phrases “foreign limited partnership” and “foreign limited liability limited partnership”, means an entity, having one or more general partners and one or more limited partners, which is formed under this [Act] by two or more persons or becomes subject to this [Act]
under [Article] 11 or Section 1206(a) or (b).” 日本 L. P. S .法第 6 條：「投資事業有 限責任組合の基本的要件として、第 3 条第 1 項の投資事業有限責任組合契約 によって成立すること、無限責任組合員及び有限責任組合員からなることが定 義されている。」
77 ULPA of 2001,Section 404(a) “Except as otherwise provided in subsections (b) and (c), all general partners are liable jointly and severally for all obligations of the
limited partnership unless otherwise agreed by the claimant or provided by law.”
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限責任合夥人則以其出資額為限，負有限責任 78
有限合夥可說是結合了無限責任及有限責任所具有的優點，特別 是它的無限責任成為了有限合夥與公司組織最大的不同之處。從經濟 上的角度觀察，無限責任合夥人的無限責任可作為合夥對債權人的擔 保，降低債權人的風險；有限責任合夥人雖然對於合夥業務無經營權，
但無限責任合夥人在承擔無限責任的同時將對合夥業務的經營更謹 慎為之，此可有效降低代理成本。又無限責任合夥人的無限責任將導 致有限合夥的經營階層不易被取代。蓋無限責任合夥人的解任象徵著 免除其將來對於合夥債務的責任，此不僅增加了其他無限責任合夥人 的風險，也造成債權人信賴利益的損害。相較於公司股東可以透過投 票表決方式解任公司經理人，有限合夥的經營階層相對穩定
。惟有限責任合夥人 享有有限責任的對價是必須放棄對於合夥業務的決策權。
79
第二款 契約性
。
美國 2001 年模範有限合夥法仍維持著一般合夥契約自治的特性，
但就一些涉及交易第三人保護以及有限合夥的基本原則事項，例如：
有限合夥協議的備置規定、合夥人的忠實及注意義務、改變無限責任 合夥人及有限責任合夥人的權利義務關係等 80
1、報酬機制的建立
，仍為強行之規定外，
其餘皆允許當事人以契約排除之任意規定。關於有限合夥內部的權利 義務關係，依照合夥契約為之。合夥契約的重要內容大致為：
78 ULPA of 2001, Section 303 “An obligation of a limited partnership, whether arising in contract, tort, or otherwise, is not the obligation of a limited partner. A limited partner is not personally liable, directly or indirectly, by way of contribution or otherwise, for an obligation of the limited partnership solely by reason of being a limited partner, even if the limited partner participates in the management and control of the limited partnership.”
79 See Larry E. Ribstein, An Applied Theory of Limited Partnership, 37 Emory L. J.
843-845 (1988).
80 ULPA of 2001,Section,110(a)(b)
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針對無限責任合夥人做出許多義務規範，例如受託人義務(Fiduciary duties)，但事實 上，有限責任合夥人很少利用訴訟途徑去尋求救濟 81。 Judgment Rule )不僅適用於公司制度下的經理人，於有限合夥當中的無限責任合 夥人也有所適用。在經營判斷法則之下，投資人必須舉證證明被告的行為具有重 大過失或者是其決策未在充分資訊揭露的情況下所為。此將造成投資人訴訟上的 成本。即便進入訴訟程序，法院的任務多半是解釋合夥契約的內容，確認無限責 任合夥人的行為是否違背合夥契約的約定，而非就無限責任合夥人是否違背受託 人義務作審查。See David Rosenberg, The Two Cycle of Venture Capital, 28 Journal of Corporation Law 6 (2003).82 See Delaware Revised Uniform Limited Partnership Act, Section 17-1101(f)：「A partnership agreement may provide for the limitation or elimination of any and all liabilities for breach of contract and breach of duties(including fiduciary duties ) of a partner or other person to a limited partnership or to another partner or to an other person that is a party to or is otherwise bound by a partnership agreement ; provided, that a partnership agreement may not limit or eliminate liability for any act or
omission that constitutes a bad faith violation of the implied contractual covenant of good faith and fair dealing.」
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定行為，例如：利益輸送、利用合夥機會的行為…等。See David Rosenberg, supra note 4, at 370.。
84從表面上來看，投資人雖然透過契約免除法律上賦予創投經理人的義務，但實 際上卻是將此抽象的義務轉變成契約條款，作為創投經理人的行為準則。因此，
契約條款以及市場上的名聲機制二者相輔相成，作為創投經理人的約束措施。See David Rosenberg, supra note 4, at 369.
85 日本 L. P. S.法第 1 條：「 この法律は、事業者に対する投資事業を行うための
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第三款 存續期間有限
有限合夥向主管機關申請登記時，必須訂明合夥預計解散的存續 期間 90
第四款 有限合夥的權限劃分
，（通常是十年），同時契約允諾投資者（有限責任合夥人）可 以在合夥存續屆滿時退夥。投資人於退夥時可以依照契約的約定取得 有限合夥之利潤分配。
有限責任合夥人就合夥事務只有極少的監督控制權，只有無限責 任合夥人就合夥事務才有經營決策權。一旦有限責任合夥人參與業務 之經營，而使第三人誤信其為無限責任合夥人時，將不得主張有限責 任的利益 91
近年來美國模範有限合夥的立法及各州法中已逐漸訂立「安全港 條款」，明確指出有限責任合夥人參與部份之事務時，不對第三人負 與無限責任合夥人相同之責任。例如：有限責任合夥人針對合夥解散、
出售合夥資產、合夥人的加入、退夥…等重要事項的投票權
。正因無限責任合夥人享有對於有限合夥的業務經營權，
也說明了無限責任合夥人需就合夥的債務負擔無限責任。甚至在有限 合夥組織當中，無限責任合夥人與有限責任合夥人這種權限劃分上的 設計是它的特色。
92，惟創
投經理人仍享有對於創投事業完全的控制權 93
89 例如，日本民法第 674 條指出，合夥人得自行約定損益分配之成數，且合夥 財產之分配時點，法律未予以規定，合夥人得隨時分配合夥財產。
。
90 ULPA of 2001, Section 201 (a) (d),日本 L. P. S .法第 3 條第 12 號
91 日本 L.P.S.法第 9 條第 3 項：「有限責任組合員 に組合の業務を執行する権限 を有する組合員であると誤認させるような行為があった場合には､前項の規 定にかかわらず、当該有限責任組合員は､その誤認に基づき組合と取引をした 者に対し無限責任組合員と同一の責任を負う。」
92 See ULPA of 1985, Section 303(b)
93 See David Rosenberg, supra note 4, at 369.
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第五款 賦稅上的優勢
於美國法上，相較於公司組織，合夥並非是課稅的主體。合夥的 營利所得併入合夥人之個人所得，可以避免雙重課稅的問題。同時，
合夥的虧損及費用可以依比例分配於各合夥人中 94。有限合夥因其仍 為合夥組織的一種，同時又具有公司制度下有有限責任的利益，因此 使得企業經營者在賦稅的考量下將尋求有限合夥作為組織的型
態 95
第三項 有限合夥適用於創業投資事業的原因分析
。
總結上述所提創投基金以及有限合夥的特性來看，本文認為有限 合夥組織適合於創投事業的原因有以下幾點：
一、創投經理人在經營上得自由運作
創投事業的特色在於，投資者多為被動投資人，例如退休基 金、大學基金…等。基金的管理運作都是交由對於投資項目富有 經驗的創投經理人為之，且創投經理人多半是該領域退休下來的
創投事業的特色在於，投資者多為被動投資人，例如退休基 金、大學基金…等。基金的管理運作都是交由對於投資項目富有 經驗的創投經理人為之，且創投經理人多半是該領域退休下來的