台灣 IPO 市場的介紹

企業要募集資金，除了向銀行借貸，就是直接到證券市場中向大眾募集。

因為直接金融有降低資金成本的優點，因此許多公司會委託承銷商輔導承銷，

進行上市上櫃。然而一家公司要上市上櫃，有諸多條件的限制，像是設立年限、

實收資本額、獲利能力、股權分散等規定，並需要經過申請、審核、洽定上市 櫃日期等步驟才能上市上櫃。上市與上櫃的條件並不相同，上市的條件遠比上 櫃來的嚴格。例如公司要上市，公司設立年限必頇屆滿三年，實收資本額需在 申請上市時達新台幣六億元以上，獲利能力則有規定最近兩年度的營業利益及 稅前純益占年度決算之實收資本額的比率，必頇均達 6%以上，或最近二個會 計年度平均達百分之六以上，且最近一個會計年度之獲利能力較前一會計年度 為佳者，或是營業利益及稅前純益占年度決算之實收資本額的比率，最近五年 度均達 3%以上者。而記名股東需 1000 人以上，其中持有 1000 股至 5 萬股之 股東人數不少於 500 人，且持有股份合計需占發行股份總額的 20%以上或滿 1000 萬股，以其達到股權分散之目的。然而公司上櫃，公司只需設立登記滿二 完整會計年度，實收資本也只要伍仟萬元以上；獲利能力則需最近一年度營業 利益及稅前純益占年度決算之實收資本額的比率達 4%以上，且最近一會計年 度決算無虧損或近兩年度均達 3%即可；甚至最近兩年度平均達 3%以上，且近 一年度獲利較前一年度佳亦可達到上櫃標準；而股權分散的規定也只要持有 1000 股至 5 萬股之股東人數不少於 300 人，且持有股份合計需占發行股份總額 的 10%以上或滿 500 萬股。雖然上櫃的條件大致上較上市的條件寬鬆，但仍有 一些較上市嚴格的條件，像是必頇經由 2 家以上承銷商書面推薦以及在櫃檯買 賣中心所在地設立證券過戶處或服務代理機構等規定。

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在上市上櫃的過程中，承銷商亦扮演很重要的角色，承銷商是投資人與發 行人之間的橋樑，他們通常具備財務顧問的角色，為了使承銷計畫成功替發行 人順利募集資金，承銷商必頇選擇適當的金融產品，大多為股票或是債券，設 計合理的發行條件或定價，評估適當的發行時機，並安排多元的銷售管道。一 般而言承銷作業大致分為輔導期間和承銷期間兩大階段，輔導期間承銷商必頇 規劃產品、設計及包裝，而承銷期間則需要定價及銷售分配。通常公司上市輔 導期間至少 2 年，而上櫃是少需要 1 年的時間。承銷方式則有包銷及代銷兩種，

現今台灣的股票多以包銷為主。所謂的包銷，是先給予投資人進行認購，在承 銷期間屆滿後，若未能將有價證券銷售完畢，承銷商必頇自行認購剩餘數額。

運用包銷的方式，承銷商承擔了承銷風險，確保了募集資金的成功。相對於包 銷，代銷只需於承銷期間盡力承銷，如果未能銷售完畢，可將剩餘數額退還發 行人，不需額外承擔承銷的風險。雖然包銷使承銷商暴露於風險中，但也促使 承銷商有責任代表投資人向發行公司商定合理的承銷價。

承銷價的訂定關係到整個計畫的成敗，如何訂出合理的價格是一門很大的 學問。承銷商通常會考慮到整個公司的獲利能力及未來產業的前景、同業之平均 本益比、股價淨值比以及市場之平均股票等當作基準來訂出基礎價格，然後再透 過參考詢圈狀況、一個月內之市場價格與主辦承銷商之研究報告等再與發行公司 共同議定之。計算承銷價格的方法是由市價法、成本法及現金流量折現法來進行 比較分析，不同的公司因為背景不同其適合方式有所不同，但大多以市價法算出 的基礎價格較為合理。因為市價法，是透過已公開的資訊和整個市場、產業性質 相近的同業及被評價公司之歷史軌跡比較，作為評量企業價值的基礎，再根據被 評價公司本身與採樣公司間差異部分作折溢價的調整。這種方式最具經濟效益及 時效性，所估算之價格也較接近市價，也能反應市場多空反應，且資料取得容易。

但是成本法，例如帳面價值法則以帳面之歷史成本資料為公司價值評估之基礎，

較不能反應市價，也未考慮公司經營成效之優劣。而現金流量折現法係認為企業

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價值應為未來營運可能創造淨現金流量之現值總和，雖然也能合理評價出公司真 正價值，但未來現金流量、折現值不易完全評估，使用程序繁瑣又需估計大量變 數，花費成本高，投資者也較不易了解。

多方面的銷售配置也是一項很重要的成敗關鍵，我國承銷配售方式有4種，

即公開申購、競價拍賣、詢價圈問與洽商銷售。公開申購是在承銷價確定下，由 電腦抽籤的方式決定中籤人，是最普遍的配售方式，它最具有公平性的優點。競 價拍賣是由承銷商和發行公司議定最低底價，再由投資人參與投標。而詢價圈購 是國際承銷市場較常採用的制度，由承銷商與發行公司訂定可能承銷價的範圍，

再藉由投資人圈購，彙整市場需求的價格。洽商銷售為洽特定人進行配售，最不 符合公平原則。大致上而言，公開申購由於公平性高，適用最廣，也最能搭配其 他配售方式使用。

台灣證券交易所史上最早首次公開發行股票的公司是 1962 年 2 月 9 日上 市的台泥，而隨著台灣經濟的快速發展，直至 1990 年止，台灣證券交易所已有 199 家上市股票與 4 家上櫃股票。回顧台灣歷年 IPO 數量得知，在 90 年代以後，

由於台灣產業結構轉型為電腦科技產業為主，台灣證券交易所 IPO 的數量也隨 之快速增加，分別由 1991 年的 29 家公司上市櫃，增加至 1992 年的 38 家。爾 後，雖然每年度皆有些微的增減(1993 年 29 家；1994 年 34 家；1995 年 68 家；

1996 年 74 家；1997 年 60 家；1998 年 97 家)，但總體而言呈現上升之趨勢。

直至 1999 年與 2000 年的網路經濟泡沫化時期，台灣證券交易所有最多公司進 行上市上櫃，在 1999 年就有 25 家上市，88 家進行上櫃；而 2000 年又增加了 74 家進行上市，40 家進行上櫃；其中尤以電子業為最多，兩年間共有 57 家上 市，64 家上櫃。而在 2002-2004 年當中，台股處於牛市，許多 IPO 公司也趁此 熱市進行上市上櫃(2002 年有 146 家；2003 年有 105 家；2004 年有 97 家)。而 在此波牛市過後，由於景氣開始走下坡，IPO 家數也開始逐漸減少，從 2005 年 的 63 家，到 2008 年只剩 52 家進行上市上櫃。總結而言，截至 2008 年 12 月

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31 日為止，台灣證券交易所上市公司總家數為 718 家，總資本額為 57,354.4 億 元新台幣，上市總市值為 117,065.3 億元新台幣。而櫃檯買賣中心上櫃總家數為 539 家，上櫃總資本額 7,030.7 億元新台幣，上櫃總市值 7,721.1 億新台幣。

最近，由於全球金融海嘯造成經濟蕭條，使得台灣 IPO 的數量也有明顯減 少的趨勢，由此可知 IPO 的數量似乎與景氣存在一定的關聯性，發行時機的好 壞也是承銷成敗的因素之一。而 IPO 市場最大的變革，莫過於來自交易制度的 改變。2005 年 3 月 1 日，主管機關取消了上市首五日無漲跌幅限制的規定，其 目的是為了消除股票上市後有異常報酬的現象造成市場不效率之情形。而這項 限制解除後是否真能為市場帶來效率性，並與國際制度接軌，仍是值得觀察的 重點。

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