第三章 資料與研究方法
第三節 資訊不對稱的驗證方法
傳統財務學認為 IPO 之顯著地正的短期異常報酬是來自於資訊不對稱。由 於公司原始股東與管理者較市場投資人更加瞭解 IPO 的公平股價，因此為了減 輕彼此之間的資訊不對稱程度，以及吸引市場投資人承購 IPO 股票，公司原始 股東與管理者將會偏低定價 IPO 的承銷價。
在早期的研究中，許多學者發現可以傳遞公司價值的訊號因子。例如：Hsueh, Chang, and Lee (2007)、Heng and Chan (2008)認為信用評等具有資訊效果，他們 發現企業首次信用評等宣告確實傳遞了公司價值的資訊內涵；Kalay (1980)、John and Williams (1985)及Miller and Rock (1985)認為股利政策存在資訊效果，其為公 司傳遞品質的有效方法之一，而且股利的變動可當作管理當局對未來盈餘預期之 改變；Leland and Pyle (1977)、Downes and Heinkel (1982)及Morck, Shleifer and Vishny (1988)的研究結果發現，內部人的持股比率可以傳遞公司價值的訊息，內 部人持股與公司價值之間確實存在正向的關係；Lowry and Murphy (2007)認為資 產規模總額為公司傳遞其品質的有效方法之一；Ross (1977)、Talmor (1981)及John (1987)的研究發現，融資政策同樣存在資訊效果；Kerins, Kutsuna, and Smith, (2007) 與Heng and Chan, (2008)也發現公司成立年限具有資訊效果。因此，本研究選取
「是否具有信用評等」、「信用評等等級」、「股利支付率」、「內部人持股比例」、「資 產總額取對數」、「槓桿比例」與「公司成立年限取對數」為資訊不對稱程度的代 理變數，並探討前述變數對首次公開交易日之異常報酬率的關係。如果前述的資 訊不對稱解釋成立，則資訊不對稱程度愈高之IPO，我們預期其短期異常報酬將 更為明顯。而根據這個觀點，本研究推論在IPO上市前，如果該IPO的股利支付 率越高、內部人持股比例越高、資產總額越高、槓桿比例越低、公司成立年限愈 久、信評等級越高(違約風險低)或該支IPO具有信用評等，則表示內部管理者者 與外部投資人之間的資訊不對稱程度較低，因此其在上市後的異常報酬將會較
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i CD iv Insider LN Assets OE Assets LN Age
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i Rank iv Insider LN Assets OE Assets LN Age
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在此部份的研究樣本方面，資訊不對稱驗證部分的研究樣本取自於台灣經 濟新報之財務資料庫、股價資料庫及信評資料庫，其研究期間為 1981 年 2 月 9 日至 2008 年 8 月 31 日。在刪除早期上市之資料不齊全的 59 家樣本，以及刪除 配對產業資料不齊全、其他類股與財務報表資料不足的樣本之後，樣本總數為 917 個。另外，關於信用評等的資料，我們使用台灣經濟新報的信用評等資料 庫，台灣經濟新報將信用評等分為 10 個等級。其中，1、2、3、4 等級為低度 風險的公司，5、6 等級為中度風險的公司，最後四等級為高度風險的公司。
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