現金逐出合併中少數股東的救濟途徑

第一項 現金逐出合併之合法性

由於現金逐出合併的結果將影響股東的地位，且因評估股份 之公平價值有其困難性，經營者或控制股東有能力操控影響股價 的因素，因而在美國實務上，對於現金逐出合併的合法性發展出 各種不同的測試標準，企圖藉此檢驗現金逐出合併交易的合法性，

並進而保障少數股東的權利。換言之，現金逐出合併在美國法上，

少數股東除行使股份收買請求權外，尚可質疑此種合併之合法性，

藉由「正當的事業目的」及「交易的公平性」來限制不當的現金 逐出合併。

第一款 事業目的測試原則(The Business purpose test)

只有因正當的事業目的而採取現金逐出合併時，法院方承認 此種合併的正當性。在此原則下，若以排除少數股東為唯一目的 之現金逐出合併，即非屬正當事業目的，其合併的合法性將受質 疑。1977 年德拉瓦州法院在 Singer v. Magnavox company 案中，原 告以合併案並非符合商業目的且以強迫小股東離開公司為唯一目 的，因此主張合併無效；另因合併價格顯然不當，原告因而同時

主張控制股東違反受任人義務，請求控制股東負損害賠償責任。

最後衡平法院以股份收買請求權之排他性駁回原告之訴，亦即原 告僅能以股份收買請求權為唯一之救濟途徑。惟嗣後德拉瓦州最 高法院並未採取此一見解，而改以事業目的測試原則允許原告之 主張。至此，在通常公司合併之情形下，非正當事業目的的合併(包 括違反受任人義務之情形)，均屬無效的合併。本案雖非現金逐出 合併之案例，但其後法院在判定合併行為之合法性時，均引用此 一測試標準。

第二款 公平測試原則(The Fairness test)

如果控制股東在現金逐出合併的交易中，未能在程序上及實 質上公平對待少數股東，法院將否認現金逐出合併的合法性。因 此，如果董事在合併過程中同時代表雙方的主要股東，則法院將 要求他們證明在該項交易中其最大誠意及最嚴謹的公平性，換言 之，建立公平交易的責任落在董事與控制股東的身上 ²⁵⁰

1983 年德拉瓦州最高法院在著名的Weinberger v. UOP, Inc.乙 案，明確表示不再援用事業目的測試原則

。美國德 拉瓦州法院在 1952 年Sterling v. Mayflower Hotel Corp.案中首先採 用公平測試原則，要求控制股東證明合併條件是完全公平(entire fairness)的，雖然該案係以股份交換之合併案例，但其後在 1977 年Tanzer v. International General Industries,Inc.案中，法院再一次採 用公平測試原則來保護少數股東的權益，藉以避免不合理的現金 逐出合併。

251

此外，公平測試標準不可分割適用，必須就整體審查所有相

，而採取完全公平 (entire fairness)的審查標準。所謂完全公平，包含公平交易(fair dealing)及公平價格(fair price)二方面，前者係指交易之時點、如何 開始、架構設計、協商談判、向董事揭露訊息及如何取得董事會 與股東會同意等問題，公平交易含有坦率義務，董事若持有優於 他人之資訊，即不可利用該資訊誤導其他股東；後者則指股東對 於公司繼續經營的比例利益，亦即股東因為合併而被取走之股份 的真實或內含價值，法院及鑑價者應將任何可能合理構成價值的 因素與成份納入考量，包括資產、市價、盈餘、未來展望及其他 會影響公司股票客觀價值之任何因素。

250 參閱曾鈴英，金融機構併購之法律規範研究，中興大學法律研究所碩士論文，1998 年 6 月，

頁 76。

251 雖然如此，美國其他各州法院仍有不少採用事業目的測試原則之案例。

關的爭議，才符合所謂的完全公平標準，但在不涉及詐欺的交易 中，必須承認價格相較於其他合併要素，可能是一個最具壓倒性 的考量因素 ²⁵²。

第二項 控制股東違反受任人義務

除了直接質疑現金逐出合併的合法性外，另一個可能的思考 方向是控制股東濫用多數決問題。蓋股東會為公司之意思機關，

依股東表決權之行使而形成公司之意思，而在資本多數決的原則 下，控制股東即有可能濫用多數決，以犧牲公司及少數股東利益 之手段，來追求自己或第三人之利益。

控制股東之受任人義務，源自董事或經理人對公司之忠實義 務，即董事或經理人應負之注意及忠實義務。依公司法之原則，

股東個人對於公司原不負忠實義務，股東行使股東權，以謀求本 身最大利益為目的，股東如以董事或經理人之身分參與公司業務 經營時，始對公司應負注意及忠實義務。惟股東以個人身分，如 經由表決權代理( Proxy )、表決權契約( Voting Agreement )或表決權 信託( Voting Trust )而取得控制之權力時，該股東即應對公司及其 他股東負注意及忠實義務，此即控制股東之受託義務 ( Fiduciary Duties of the Controlling Shareholders )²⁵³

在美國法下，單純持有較多之股權，並不會因此使該股東對 其他股東負受託義務中之忠實義務與注意義務，唯有該股東行使 控制力時，忠實與注意義務始告產生

。

254。換言之，受託義務並不 因股東持有多數股權而當然產生，而是因股東實際控制公司之經 營而來。由於此一特性，使得控制股東違反忠實義務之態樣與一 般董事不同，一般董事可能因消極的不作為而違反忠實義務，但 控制股東只有因積極的作為才可能構成忠實義務的違反 ²⁵⁵

控制股東之受託義務與董事之受託義務，兩者之法理基礎固 然皆源自於「受任關係」，但後者之受任關係，來自董事與公司之 間，所謂董事受託義務係相對於公司而言；前者之受任關係，則 源自控制股東與少數股東之間，因此所謂控制股東之受任義務，

。

252 參閱洪培睿，前揭註 165 文，頁 59。

253 參閱洪貴參，前揭註 7 書，頁 112-113。

254 參閱劉連煜，關係人交易與控制股東之義務，收錄於氏著「公司法理論與判決研究(四)」， 元照出版公司，2006 年 4 月初版 1 刷，頁 197-198。

255 參閱黃司熒，前揭註 243 文，頁 72。

實係相對於少數股東而言。換言之，控制股東之受託義務乃為平 衡控制股東與少數股東之權力結構不均，為抑制控制股東濫用其 優勢經濟地位，任意侵害少數股東而設 ²⁵⁶

控制股東對於外部股東負有受託義務的原因有直接與間接二 種理論：(1)直接原因：基於衡平原則，如股東對於他人的利益居 於優勢地位，且能影響其他股東之利益者，應為一受託人，故控 制股東與外部股東間之關係應為信託關係，基於受託人之地位，

對信託人應負受託義務；(2)間接原因：若公司董事及職員須對公 司負受託義務，則支配公司的控制股東可對公司董事及職員造成 影響，故也應賦予公司董事及經理人類似之受託義務。控制股東 違背對於外部股東負有受託義務之情形，例如控制股東於公司獲 利或資產顯著增加之際，向不知情之股東收買其股份或利用增資 機會稀釋小股東之股權，造成小股東權益受損，均構成受託義務 之違反

。

257

控制股東如違反控制股東受託義務時，少數股東得向其請求 損害賠償，蓋因控制股東以類似董事之地位經營公司，因此少數 股東對董事違法行為得採取之救濟措施，解釋上亦可適用於控制 股東。綜合而言，法院給予少數股東之救濟途徑，至少應包括金 錢賠償、禁制命令及撤銷所為之法律行為等手段。

。

第七節 小結

無論採取何種方法，關係企業形成的過程中，皆以多數決方 式處理，而對於不同意的少數股東，主要是以資訊公開、股份收 買請求權、強制公開收購等方法來保護其權益，其中股份收買請 求權尚涉及最核心的議題─如何計算公平價格。

在公開交易市場，為保護投資人，資訊公開制度乃各國證券 交易法所普遍採行之制度，公開發行公司如有營業政策重大變更 之情事，因對股東權益或證券價格有重大影響，自應遵守資訊公 開之相關規定，採取公告、向主管機關申報或透過證交所建置的 公開資訊觀測站，以即時公開之方式，使投資人快速獲得完整之 公司資訊。除了上述對於公開發行公司之共通性規定外，我國企 業併購法亦針對公司合併、分割、收購及股份轉換等重大組織變

256 參閱簡祥紋，論企業結合與債權人及少數股東之保護─以金融控股公司為中心，國立高雄大 學法律學系碩士論文，2005 年 7 月，頁 63。

257 參閱王泰銓，比較關係企業法之研究，翰蘆圖書出版公司，2004 年 8 月初版，頁 36。

動行為，詳列應公開資訊之內容，供企業併購之參考與遵守。

股份收買請求權源自美國各州的制定法，一般係指當公司股 東不同意公司進行某一項重要而具基礎性變更行為時，依法給予 該股東得請求公司以公平價格購買其持股之權利。此一權利乃於 公司多數決機制下，為保護不同意之少數股東，使其擁有公平脫 離之權利，至今已被各國普遍採用。股份收買請求權的理論發展 已久，除了傳統上的補償理論、流動理論、提升大股東對公司控 制權理論外，學者尚從事前及事後觀察，認為其具有解決少數股 東間協調能力不足問題、設定或保留底價及監控公司經營者不法 行為之功能。

股份收買請求權之行使，有二項限制，亦即市場例外法則及 存續公司法則，前者係指反對股東得利用市場出售其股票時，即 行使股份收買請求權之必要；後者則認為，對於存續公司影響輕 微之事項，存續公司股東不得擁有股份收買請求權。此二限制已

股份收買請求權之行使，有二項限制，亦即市場例外法則及 存續公司法則，前者係指反對股東得利用市場出售其股票時，即 行使股份收買請求權之必要；後者則認為，對於存續公司影響輕 微之事項，存續公司股東不得擁有股份收買請求權。此二限制已