【表 7-4-1】海外存託憑證的宣告效果與發行狀況相關變數之迴歸分析表 發行公司宣告期 SCAR[-10,0] 對手廠商宣告期 SCAR[0,30]
自變數
統計量
標準化係數 t 值 共線性 標準化係數 t 值 共線性
βi VIF βi VIF
掛牌地點-倫敦 -0.802*** -2.980 5.114 0.043 0.143 5.123 掛牌地點-盧森堡 -0.709** -2.241 7.068 -0.064 -0.184 7.063 掛牌地點-NYSE -0.203 -1.067 3.273 0.062 0.241 3.872 掛牌地點-Nasdaq -0.349* -1.995 2.162 -0.313* -1.886 1.595 表彰新股發行 -0.061 -0.483 1.133 0.180 1.291 1.127 宣告年度 -0.326** -2.404 1.300 0.022 0.145 1.373 預計發行數量 0.006 0.043 1.351 0.136 0.840 1.508
R2 0.278 0.170
F 值 2.804（0.015） 1.408（0.224）
*** 代表具 1％的統計顯著水準
** 代表
* 代表具
由上【表 7-4-1】可清楚發現，若「發行公司」的海外存託憑證宣告在「倫 敦證券交易所」、「盧森堡證券交易所」以及「NASDAQ」掛牌，「發行公司在宣 告前 10 天的 SCAR」會產生顯著的負向變動關係，即發行公司股價在宣告前可 能有較不利的異動影響。另外本研究也發現「發行公司海外存託憑證宣告在 NASDAQ 掛牌」會使「對手廠商」在宣告後 30 天的 SCAR 產生顯著負向的變動 關係，即「發行公司」宣告在 NASDAQ 掛牌存託憑證後，會使得「對手廠商」
股價在「發行公司」宣告後出現較顯著不利的異動情況。此結果和文獻說法較為 一致，認為發行公司若是宣告在 NASDAQ 發行海外存託憑證，而對手廠商將更 可能被投資人視為成長機會與資訊揭露程度都不如發行公司，進而使得對手廠商 股價產生負面影響的情況較為明顯。但是就本研究的統計分析中，並不完全支持 此種說法，因為宣告在 NASDAQ 發行海外存託憑證的公司，於宣告前 10 天也 出現顯著的 SCAR 負向變動關係，代表並不是宣告在 NASDAQ 發行存託憑證對 發行公司有利而使對手廠商股價下滑，本研究則認為宣告至 NASDAQ 發行海外 存託
具 5％的統計顯著水準 10％的統計顯著水準
憑證在發行公司宣告前 10 天以及對手廠商宣告後 30 天的累積效果上可能不
屬一個好消息，亦使得投資人也許會產生負面的預期。
同時，「宣告年度」與「發行公司宣告前 10 天的 SCAR」出現顯著負向變動 的關係，意味在開放發行海外存託憑證初期即有宣告發行計畫的發行公司對股價 表現是有利的，相較來看「對手廠商宣告後 30 天 SCAR」則在早期的宣告年度 為較低的水準，代表越早期有宣告海外存託憑證發行的公司，宣告前的股價表現 可能較佳；而對手廠商在發行公司宣告後的股價反應卻是在後期的宣告年度時較 有不顯著的正向變動關係。
【表 7-4-2】海外存託憑證的掛牌效果與發行狀況相關變數之迴歸分析表 發行公司掛牌期 SCAR[-30,0] 對手廠商掛牌期 SCAR[0,30]
統計量 自變數
標準化係數 t 值 共線性 標準化係數 t 值 共線性
βi VIF βi VIF
掛牌地點-倫敦 -0.048 -0.152 5.607 0.533 1.265 12.366 掛牌地點-盧森堡 -0.067 -0.184 7.532 0.604 1.173 17.160 掛牌地點-NYSE 0.019 0.077 3.376 0.403 1.161 7.814 掛牌地點-Nasdaq -0.072 -0.366 2.198 0.238 0.981 3.798 表彰新股發行 0.201 1.413 1.164 -0.242* -1.864 1.091 掛牌年度 -0.123 -0.805 1.341 -0.192 1.222 1.593 實際發行數量 -0.120 -0.738 1.511 0.159 0.975 1.717
R2 0.059 0.154
F 值 0.482（0.844） 1.229（0.300）
* 代表具 10％的統計顯著水準
由此【表 7-4-2】發現「發行公司海外存託憑證的發行狀況變數」與「發行 公司掛牌前 30 天的 SCAR」並未有顯著的關聯性，僅「表彰新股發行」的變數 有稍高的統計顯著性，代表「表彰新股發行的虛擬變數」與「發行公司掛牌前 30 天 SCAR」具有正向變動關係，顯示以新股來發行海外存託憑證，對「發行公 司」掛牌前股價異動可能有正面影響。雖然「表彰新股發行」的虛擬變數與「對 手廠商掛牌後 30 天 SCAR」有顯著的負向變動關係，但由於該模式中「對手廠 商掛牌後 30 天 SCAR」與「倫敦掛牌」以及「盧森報掛牌」有嚴重的共線性問 題，將造成模型解釋上的偏誤，因此下【表 7-4-3】為刪除共線性較高之變數後 的迴歸統計結果。
【表 7-4-3】「對手廠商」海外存託憑證的掛牌效果與發行狀況相關變數之迴歸分 對手廠商掛牌期 SCAR[0,30]
析表 統計量
自變數 標準化係數βi t 值 共線性 VIF 掛牌地點-NYSE 0.017 0.128 1.111 掛牌地點-Nasdaq -0.011 -0.087 1.060 表彰新股發行 -0.229* -1.783 1.074 掛牌年度 0.106 0.755 1.286 實際發行數量 0.244 1.666 1.404
R2 0.128
F值 1.371（0.242）
* 代表具 10％的統計顯著水準
進一步刪去與「對手廠商掛牌後 30 天 SCAR」有較嚴重共線性問題的自變 數後，本研究更確信若「發行公司」的海外存託憑證主要是以表彰「新股」發行 時，「對手廠商掛牌後 30 天的 SCAR」會有顯著負向的變動關係，代表「發行公 司」若主要以新股來發行海外存託憑證，「對手廠商」在掛牌後股價會產生不利 的異動影響。此外「發行公司」海外存託憑證實際掛牌的數量也稍與「對手廠商 掛牌後 30 天 SCAR」有正向變動關係，代表「對手廠商」在發行公司海外存託 憑證掛牌後產生的股價異動影響可能具有「規模效應」，即發行公司海外存託憑 證掛牌表彰的股數越多，而影響「對手廠商」股價的程度可能越強烈。
本研究原預期「有息負債利率」與「借款依存度」能較有效解釋海外存託憑 證的影響效果，但計算出的t值皆為不顯著的現象。僅發現「有息負債利率」與 發行公司SCAR呈正向變動關係；另與對手廠商SCAR為反向變動關係。在「借 款依存度」上，發行公司宣告期SCAR和對手廠商掛牌期SCAR出現正向變動關 係；但發行公司掛牌期與對醜廠商宣告期的SCAR卻是顯示負向變動關係。於是 公司「借款依存度」並無法有效說明影響海外存託憑證發行效果的意義。
第捌章 研究限制、本文結論與建議 第一節 研究限制
5. 本文是國內首次以「海外存託憑證發行事件」為研究標的，探討「產業內資 訊移轉效果」以及影響「同業對手廠商」股價異動情況的碩士論文，同時國 內外目前亦較缺乏直接相關程度高的文獻可供參考引用，因此本研究試著旁 徵博引，以其他有可能相關聯的論點與假說來解釋或探討「發行海外存託憑 證」造成「同業對手廠商」股價異動之影響因素與方向，故會略嫌繁雜，此 外也不易找出較關鍵的解釋變數，故本文僅能先得出事件發生所影響的情 形，再嘗試採可能的相關論點予以佐證和判斷。
由於台灣股市相對全球資本市場是較缺乏效率性的，因此在設定事件研 究法的觀察期間時難以掌握較佳的事件期長度，本文最終以事件日前後 天做為主要的事件窗口，僅為一折衷方式，極可能會產生其他干擾因
7. 限於時間與人力，涉足此研究主題的其他影響面向尚無法充分探討研 究，例如比較外資開放前後的影響差異、同業對手廠商規模效果或不同 發行市場好壞程度的差異等等，都是可再進一步探詢的議題。
複迴歸方程式中所選取的變數多為文獻回顧後所判斷選取，但其間不免 摻有不盡理想的獨立變數，而使得整體分析結果的顯著程度不佳，在時 間餘裕的情況下可以再多考慮其他更合理與具解釋 的獨立變數，來探
討其中 行之影響因素，例如可利用「發行公
司」與「同業對手廠商」 者的本益比差額或比率，或是取樣本的「外 銷比率」等等做為解釋變數，應更能使複迴歸方程式的分析結果更具有 參考價值。
6.
30
素的偏誤影響。
8.
力 更有意義的海外存託憑證發
兩