第六章 美國、英國、日本量化寬鬆政策比較
第二節 經濟成果比較
國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
80
第二節 經濟成果比較
各國央行先後實施的量化寬鬆貨幣政策，對個別經濟體已產生一定之效果，
本節就各國央行大規模購買資產後所產生的公債殖利率變化，觀察其所傳遞的政 策效果來比較各國失業率變動、證券市場股價指數變化、物價指數變動、以及經 濟成長率經濟。
1. 殖利率變化：
美國聯準會於 2008 年 12 月開始實施 QE 時，美國 10 年期政府公債殖利率 約 2.42%；於 2012 年 6 月宣布在延長 MEP 操作時，殖利率最低下跌至 1.62%，
之後雖有上下起伏，但最後仍是下跌趨勢；英國 10 年期政府公債殖利率走勢與 美國極為相似，也是呈現下跌趨勢； 2013 年實施 QQE 之後，日本政府 10 年期 公債殖利率大幅下滑，公債殖利率從 2013 年第一季的 0.7%，2014 年第四季下降 至 0.4%，降幅達 42%。
圖 六-2：美國、英國、日本 10 年期政府公債殖利率走勢圖
資料來源：Organization for Economic Co-operation and Development, Long-Term Government Bond Yields: 10-year: Main (Including Benchmark) for Japan© [IRLTLT01JPM156N], retrieved from FRED, Federal Reserve Bank of St. Louis
https://research.stlouisfed.org/fred2/series/IRLTLT01JPM156N, May 18, 2016.
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
81
Board of Governors of the Federal Reserve System (US), U.S. Treasury securities held by the Federal Reserve: Maturing in over 10 years [TREAS10Y], retrieved from FRED, Federal Reserve Bank of St. Louis https://research.stlouisfed.org/fred2/series/TREAS10Y, May 18, 2016.
2. 失業率變化：
從 2007 年的次級房貸違約事件到 2008 年雷曼兄弟宣布破產，對於金融服務 業就業市場造成主要莫大衝擊，其所引發的裁員潮使得美國、英國的失業人口急 速增加。2008 年金融海嘯發生後，美國失業人口大增，失業率從 2008 年 9 月 6%
上升至 2009 年 10 月的 10%，這是自 1982 年石油危機之後美國失業率的最高峰。
英國失業率也從 2008 年 9 月 6%上升至 2011 年 10 月的 8.5%。央行 QE 政策實 施後，初期美國失業率下降趨勢較英國來得顯著，一來是美國推出的 QE 的數量 遠高於英國，二來是美國失業率較英國高，因此降幅顯著。但在 2011 年之後兩 國的失業率已呈現同步下降，顯示就業市場相對於金融海嘯剛發生時已趨於穩 定。
日本失業率從 2009 年第一季開始攀高，儘管日本金融市場在次級房貸違約 事件中，並未受到直接影響，但失業率最高來到 5.5%，也是近年最高數字。2010 年之後失業率開始下降，於 2013 年實施 QQE 之後，失業率更降到近年來的低點，
2015 年 12 月底，失業率已降至 3.3%，顯見勞動市場已大幅改善。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
82
圖 六-3：美國、英國、日本失業率變化（月）
資料來源：
美國勞工部（US. Bureau of Labor Statistics）
http://www.bls.gov/charts/employment-situation/civilian-unemployment-rate.htm#
英國國家統計局（Office for National Statistics）
https://www.ons.gov.uk/employmentandlabourmarket/peoplenotinwork/unemployment/timeseries/mgsx 日本總務省統計局（Statistics Bureau）
http://www.stat.go.jp/data/roudou/longtime/03roudou.htm#hyo_1
3. 證券市場股價指數變化：
2009 年 3 月美國聯準會 FOMC 的政策聲明中表示擴大資產購買規模，美國 指標性股價指數道瓊工業指數（Dow Jones Industrial Average, DJIA）從最低點開 始起漲（如下圖），隨著 QE2、MEP、以及 QE3 的陸續實施，股票指數走勢一路 向上攀升，於 2014 年 10 月 QE 結束時，指數甚至已經超越金融海嘯前的數據。
與 2009 年 3 月最低點相比，美國聯準會實施 QE 這 5 年美股 DJIA 漲幅高達 131%。
0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0
2006 APR 2006 AUG 2006 DEC 2007 APR 2007 AUG 2007 DEC 2008 APR 2008 AUG 2008 DEC 2009 APR 2009 AUG 2009 DEC 2010 APR 2010 AUG 2010 DEC 2011 APR 2011 AUG 2011 DEC 2012 APR 2012 AUG 2012 DEC 2013 APR 2013 AUG 2013 DEC 2014 APR 2014 AUG 2014 DEC 2015 APR 2015 AUG 2015 DEC
失業率
美國 英國 日本
美、英QE
日本QQE
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
83
於 2009 年 3 月 5 日，FTSE100 指數下滑至金融海嘯以來的最低點，但是在 英國央行宣布採取量化寬鬆政策之後，指數也是一路上漲。英國央行於 2011 年 10 月、2012 年 2 月再次實施第二輪的量化寬鬆政策，FTSE100 指數再次回升。
2012 年 7 月 5 日，英國央行宣布擴大購債規模之後，至 2015 年 4 月 10 日 FTSE100 指數來到金融海嘯後最高點 7,089，6 年來漲幅 100%。
相對於美國 DJIA、英國 FTSE100 股價指數需要花五年時間登上最高點，
Nikkei 225 指數不到三年時間，漲幅已達 100%。Nikkei 225 指數從 2012 年 12 月安倍晉三當選日本首相之後就開始起漲，當時股價指數大約在 10,395 附近，
於 2013 年第二季實施 QQE 之後，漲幅加大，2015 年 6 月股價指數最高曾達到 20,889。
從日本股市較陡的漲幅也可觀察到，QQE 政策所購買的指數股票型基金 ETFs 對於日本股票市場有一定影響，主要在於日本銀行 QQE 政策中的
「Qualitative Easing」政策中即強化對於 ETFs 以及 J-REITs 資產的購買。美、英 二國央行大規模購買資產鎖定在政府公債，以降低殖利率為目的，並未直接介入 股票市場。造成日股漲勢凌厲，而美國、英國股市漲幅較為平滑的現象。
圖 六-4：美國 DJIA、英國 FTSE100、日本 Nikkei225 股價指數變動圖
資料來源：Google finance、本研究自行整理
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
84
https://www.google.com/finance?ei=fbh9V6iWEIWg0ASU4Z2oAQ
4. 物價指數變動：50
觀察量化寬鬆政策之後各國物價膨脹率，美國在實施 QE 之後，PCE 雖然 呈現穩定成長，但只有在 2012 年第一季指數曾上升至 2.1，達到美國聯準會的 政策目標，但之後縱使繼續實施 QE3，PCE 指數仍在 2%以下，也因此縱使美 國結束量化寬鬆政策，升息幅度也不大。
50 參考各央行網頁資料，各國央行採取不同的指數作為物價膨脹的價格指標：美國聯準會
物價指數採取扣除食物與能源價格的核心個人消費支出物價指數（core Personal Consumption Expenditures, PCE），英國央行採取消費者物價指數（Consumer Prices Index , CPI），日本銀行則 採取扣除食物後的消費者物價指數（CPI excluding fresh food）。
-2.0 -1.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0
2008-01-01 2008-05-01 2008-09-01 2009-01-01 2009-05-01 2009-09-01 2010-01-01 2010-05-01 2010-09-01 2011-01-01 2011-05-01 2011-09-01 2012-01-01 2012-05-01 2012-09-01 2013-01-01 2013-05-01 2013-09-01 2014-01-01 2014-05-01 2014-09-01 2015-01-01 2015-05-01 2015-09-01 2016-01-01
物價指數
美國 英國 日本
美國溫和成長
日本先上漲後下跌 英國物價指數反彈後回落
‧
美國商務部經濟分析局（Bureau of Economic Analysis）
http://bea.gov/iTable/index_nipa.cfm 英國國家統計局（Office for national statistics）
https://www.ons.gov.uk/economy/inflationandpriceindices/timeseries/d7g7 日本總務省統計局（Statistics Bureau）
http://www.stat.go.jp/data/cpi/index.htm 期效果。但之後受到進口原油價格下滑及日本調高加值型營業稅（value added tax, VAT）之影響，消費者物價指數再次下滑，後續是否會影響到日本央行 QQE 政策的調整，值得觀察。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
86
2012 年第二季及第四季分別呈現負成長，直到 2013 年第一季起經濟才緩步成長，
年成長率保持在 2.8%左右。
日本 2013 年 QQE 後的第一年經濟成長年增率來到 2.1%，雖有較為明顯的 增加，但接下來的成長速度放慢，2014 年甚至年成長為-0.8%，也因此日本銀行 於 2014 年 10 月採取第二輪的 QQE 政策，宣布提高公債收購金額以及貨幣基數，
希望更為寬鬆的貨幣政策能夠對經濟成長有所助益。但就數字來看 2015 年經濟 成長率只有 0.7%，也說明了日本銀行於 2016 年 1 月採取負利率政策，希望再加 大寬鬆貨幣的力道。
圖 六-6：美國、英國、日本經濟成長率變動圖（季）
資料來源：
美國商務部經濟分析局（Bureau of Economic Analysis）
http://www.bea.gov/national/index.htm 英國國家統計局（Office for national statistics）
https://www.ons.gov.uk/economy/grossdomesticproductgdp 日本內閣府（Cabinet Office）
http://www.esri.cao.go.jp/jp/sna/menu.html -5.0
-4.0 -3.0 -2.0 -1.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0
2008-01-01 2008-06-01 2008-11-01 2009-04-01 2009-09-01 2010-02-01 2010-07-01 2010-12-01 2011-05-01 2011-10-01 2012-03-01 2012-08-01 2013-01-01 2013-06-01 2013-11-01 2014-04-01 2014-09-01 2015-02-01 2015-07-01
美國 英國 日本
‧
取大規模購債的量化寬鬆政策，雖不是靈丹妙藥（It will not be a panacea…），但 是對於促進就業與維持物價穩定仍有很大助益。多數先進經濟體相信像 QE 這樣極度寬鬆貨幣政策（ultra easy monetary policy）有其好處，到目前為止不僅成功地讓全球經濟及金融體系免於崩潰，更 濟中產生了不善投資或是資源錯置（malinvestments）、限縮了中央銀行的獨立性、
鼓勵政府暫時迴避主權債務問題、造成分配面上的不公平、危及金融機構的健康、
則接下來再發生的經濟或金融危機將會更加嚴重。（White 2012）。
51 根據 2016 年 5 月 2 日南韓中央日報報導，南韓總統朴槿惠有意採取韓國版的量化寬 鬆政策，透過南韓中央銀行向國營銀行購買金融債券，以提供資金協助企業重整。取自：
http://koreajoongangdaily.joins.com/news/article/Article.aspx?aid=3018183，參考日期 2016 年 5 月 12 日。