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第五章 金融危機後之監理變革

第四節 美國 Volcker Rule

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於各國營運時設立子公司,各子公司應該是有地理上分離且具獨立性 的,而由在地國採取 Ring-fence 制度進行監理並隔絕風險,233然而各國 監理制度的不一致仍可能導致風險傳染於零售業務之可能性,如欲真的 防止風險傳染至零售業務導致系統性風險,仍必須統一各國監理規範。

雖然具有上述缺點,然本文認為雖然可能增加監理機關或銀行集團的執行成 本,但如能有效強化金融安定性,並且保有銀行集團多樣化經營的利益,仍然是 可以實行的。而雷曼兄弟事件的影響,或應該聚焦於衍生性商品交易的改革,如 中央清算機構(central counterparties)的改革,且 Ring-fence 制度的實行,將大幅 降低零售銀行業倒閉的可能性應該是明確的,此與零售銀行業對於整體經濟功能 的重要性有關,Ring-fence 制度即特別聚焦於此,其目的在於防止政府或納稅人 資金補貼於高風險業務上,而造成道德危險,其對於道德風險的抑制應該是有效 的,且如能有效保護零售銀行提供服務,或許政府紓困其他金融領域的可能性或 必要性也將降低,而能實際大幅有效削減政府保證的範圍,進而降低道德危險。

而在篩選禁止業務上,本文認為 Ring-fence 制度畢竟對於銀行零售業務限制較 高,例外較為狹窄,模糊空間較少,對於自營交易係屬完全禁止,除了避險業務 之外,承銷、造市業務仍可以由集團內其他公司進行,仍可完成其金融中介之功 能,對於監理機關執行上與金融集團遵循上問題應該較少,較有可能實際執行。

第四節 美國 Volcker Rule

美國於 2010 年 7 月 21 日由歐巴馬總統簽署華爾街改革與消費者保護法(即 Dodd-Frank Act)234,該法的目標主要係為強化金融體系、限制銀行機構過度承受 風險與消費者保護,而該法中 Section 619 即為著名之 Volcker Rule,而該法直接 限制銀行之資金運用及業務範圍,學說上或有將其譬喻為 1933 年針對美國大衰 退之因應的銀行證券業分離法 Glass-steagall Act 的再現235,即禁止商業銀行與投 資銀行在同一的主體下經營,236而該 Volcker Rule 主要可以分為自營條款

(proprietary trading)及基金業務及投資條款(Covered Fund Activities and

Investments),試圖以禁止銀行從事自營交易業務及基金投資業務等方式,降低 銀行經營的道德危險,避免受公共基金補貼的銀行業從事高風險的業務。

第一項 立法過程

該法案係由美國前聯準會主席 Paul Volcker(於 1979-1987 年擔任) 其作為歐

233 CHOW and SURTI, supra note 147, at 30.

234 Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act, Public Law 111-203, 124 Stat.

1376(2010).

235 Glass-Steagall The Banking Act of 1933, Public Law 73-66, 48 Stat. 162(1933)

236 David A. Skeel, Jr. The New Financial Deal: Understanding the Dodd-Frank Act And its(Unintended) Consequences, 30-5 ABIJ 40,(2011).

Recovery Advisory Board)之主席時所提出,237亦因此該立法即以其名命名,該提 案後由歐巴馬於 2010 年 1 月 21 日提出納入其華爾街改革法案草案中238,而因為 此一管制措施限制過大,故對於其實際的範圍有許多版本,對於是否通過有許多 爭議。

而於該年 4 月 19 日時,SEC 對於 Goldman Sachs 提出之證券詐欺案是造成 本法案通過之轉折點,其指出 Goldman Sachs 向投資人誤導性陳述(misleading statements)和疏忽(omission),而將特定之合成 CDO(Synthetic Collateralized Debt Obligation)販售給投資人,該商品係聯結於 Goldman Sachs 於 2007 年早期所建構 與行銷之 RMBS 的績效,而該聯結的標的組合選擇上,Paulson & Co. Inc.(簡稱 Paulson)此一避險基金有很大的影響力,然而 Paulson 看空該 CDO 而向 Goldman 購買反向的 CDS(opposite Credit default swap)作為保護,因此 Paulson 有很大的誘 因去選擇較不好的 RMBS 為資產組合,目地係希望該 CDS 會發生違約之情況,

然而 Goldman Sachs 卻未向投資人揭露上述情事,因此認為其有違反美國證交法 Rule 10b-5 之證券詐欺。239

而因為上述案件改變了立法上的困境,參議院亦於 5 月 20 日通過其版本240, 而因為眾議院以於 2009 年 12 月通過了自己的版本,241故於 2010 年 6 月召開聯 合會議(Joint conference committee),統合兩版本的差異,後於 7 月 21 日由總統 簽署通過該 Dodd-Frank 法案。

而依據 Dodd-Frank Act §619(b)(2),金融安定監督會議(Financial Stability Oversight Council, FSOC)於 2011 年 1 月提出之「自營交易禁止與避險及私募股 權基金之特定關係之研究和建議報告」242,對於 Volcker Rule 具體執行與規則制 定提出建議,根據§13(b)(2)授權銀行監理機構、SEC、CFTC 應參酌研究報告制 定規則,因此 Office of the comptroller of the currency, treasury(OCC)、Board of Governors of the Federal Reserve System、Federal Deposit Insurance

237 Chang.gov, President-elect Barack Obama establishes President’s Economic Recovery Advisory Board, available at

http://change.gov/newsroom/entry/president_elect_barack_obama_establishes_presidents_economic_re covery_advis/ (last visited 2011/9/26)

238 The White House Office of the Press Secretary, Remarks by the President on Financial Reform Diplomatic Reception Room, available at:

http://www.whitehouse.gov/the-press-office/remarks-president-financial-reform (last visited 2011/9/27)

239 SEC 向聯邦法院提出之起訴書,available at:

http://www.sec.gov/litigation/complaints/2010/comp21489.pdf. (last visited 2011/9/27)

240 Senate bill, S.3217

241 Bill Text 111th Congress(2009-2010), H.R. 4173.

242 FSOC, Study & Recommendations on Prohibitions on Proprietary Trading & Certain Relationships with Hedge Funds & Private Equity Funds, (Jan. 2011), availabile at

http://www.treasury.gov/initiatives/documents/volcker%20sec%20%20619%20study%20final%201%2 018%2011%20rg.pdf.

Corporation(FDIC)和 Securities and Exchange Commission(SEC)對此於 2011 年 11 月 7 日提出規則草案243,以徵求公眾意見,做為制定最終規則的參考,然而基於 許多問題無法達成協議及法規尚未完善等理由,聯準會主席柏南克(Ben Bernanke) 認為難以在立法要求的 2012 年 7 月的期限前內完成最終規則制定244,而推遲整 個修法的程序,因此造成目前該法仍未執行之情況245246

第二項 基本理論及立法目的

對於該 Volcker Rule 最初之立法目的,參酌於 Paul Volcker 於美國參議會銀 行、房屋及城市事務委員會(U.S. Senate committee on Banking, Housing, and Urban Affairs)中之證詞247,認為 Volcker Rule 制定上最終目標係為防止銀行承擔過度的 風險,有可能會危及整體金融秩序此一理念出發248。從金融危機中觀察到銀行經 營上所產生的一些問題,必須透過類似功能上的隔離措施將部分投資銀行業務從 商業銀行中分離出來,因此學說上有認為此屬一種在功能上的完全機構隔離(Full initutional separation of functions),而其產生的問題綜合如下:249

1. 利益衝突範圍的增加

243 Prohibitions and Restrictions on Proprietary Trading and Certain Interests in, and Relationships With, Hedge Funds and Private Equity Funds, 76 FR 68846, Nov. 7 2011(hereinafter the "Proposed Rule")

244 SEC. 619(c)(1)(B),即必須在法案修訂後兩年內生效。

245 Craig Torres & Cheyenne Hopkins, Bernanke Says Dodd-Frank’s Volcker Rule Won’t Be Ready by July 21 Deadline, Bloomberg, Mar. 1, 2012, available at

http://www.bloomberg.com/news/2012-02-29/bernanke-says-dodd-frank-s-volcker-rule-won-t-be-read y-by-july-21-deadline.html (last visited 2013/5/5)

246 SCOTT PATTERSON, Volcker Rule Could Be Delayed—Again, WSJ, Feb. 27 2013, available at http://online.wsj.com/article/SB10001424127887324662404578330563892792982.html (last visited 2013/5/5)

247 PAUL VOLCKER, supra note 2.

248 FSOC, supra note 242, at 1.

249 CHOW and SURTI, supra note 147, at 13.

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於巨大風險中。250而很顯然地這些業務與個別的消費者服務和以存款管 理與信用中介的關係型借貸距離相當遙遠。

3. 交易帳與銀行帳套利

相較全球金融危機前 10 年,由銀行透過交易簿與銀行簿(trading and banking books)進行的資本套利(capital arbitrage)變得相當盛行。交易簿曝 險的資本支出(capital charged)相對於銀行簿而低,因此激勵銀行將其信用 曝險放置於交易簿中。過去交易帳通常是由普通的貨幣、利率衍生性商 品與政府債券所組成,最近十年間可以觀察到信用衍生性商品與次級證 券的增加。

基於上述產生的問題,造成銀行經營上變得更像投資銀行,透過投機性交易 獲得利潤,因此 Volcker Rule 的提出在於隔絕銀行投機性業務,因為銀行在有存 款保險或金融安全網機制的保護下,其吸收存款的成本相對於在外籌資為低,因 此很容易產生對於金融安全網有搭便車的行為(free-riding),Volcker Rule 某程度 上亦可算是對於存款保險機制的範圍做出限制,防止其濫用低廉的資金成本。且 在此一機制下,銀行仍能自由從事監理機關認可的資本市場業務,但是對於股東 和銀行債權人,將提供更為堅強的誘因去監督銀行風險管理和業務,因為股東和 債權人知道銀行一旦過度吸收風險,其必須自負損失,並進而消除金融安全網運 作上的不確定性。251而認為其實際欲解決之問題,可從道德危險(moral hazard) 與利益衝突(conflict of interest)此二問題討論之。

第一款 防止道德危險

銀行機構係受到金融安全網(safety net)的保護下的,如最基本的存款保險、

中央銀行緊急流動性的提供,到最後階段納稅人資金的挹注,某程度上銀行係受 到政府財政資源的補貼而經營的,故如銀行透過高風險的投資,追求最高的獲 利,如果失敗時,將可能為危及銀行自身的財務狀況,甚至整體金融秩序的穩定,

因此針對無關銀行對於消費者的核心需求之自營交易,係以短期價格變動中獲利 之投資,不應該被納稅人所補貼。因此為了達成此目的,必須透過對於銀行以自 身帳戶從事投機性交易業務,不應該獲得由國家提供於銀行體系的經濟上支援,

勢必須做出某程度上的分離,並進一步降低銀行機構所涉及的風險。252

而某程度上,Volcker Rule 的設計上,係針對大型具系統性重要地位的銀行

250 Group of Thirty, Financial Reform: A Framework for Financial Stability, at 27 (Jan. 15 2009), Available at

http://www.group30.org/images/PDF/Financial_Reform-A_Framework_for_Financial_Stability.pdf (last visited 2013/5/11)

251 CARMASSI, LUCHETTI & MICOSSI, supra note 135, at 20.

252 FSOC, supra note 242, at 15.

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所設計,亦從風險承擔面來解決大至不能倒(TBTF)金融機構透過自營交易而與 市場過於連結的問題。

第二款 利益衝突

除了道德危險之外,從立法過程觀之,可以了解該立法某程度係受到高盛事 件所影響,學界亦認為利益衝突的防止亦係 Volcker Rule 的立法目的,在 Paul Volcker 於國會之發言中其認為,在銀行從事自營交易與私人投資業務時,將存 在利益衝突的問題,特別是銀行主導實際的投資管理業務時,是明示或默示的扮 演受任人地位的(fiduciary capacity)。當銀行自己作為客戶時,以自己的帳戶為交 易行為,將無可避免地會發現,其行為係有意或無意地與銀行的客戶利益相反。

「內部的」避險基金與股權基金和外部的合夥人,因為無須測試市場價值,而可 能會為了銀行產生豐富的酬金,而同樣「內部」資金將可能會超越外部的競爭,

而獲得客戶資金的青睞。因此自營交易不應該能在知道客戶交易的前提中獲利。

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且其亦不相信即便金融機構有設置中國牆(Chinese wall)等等防止利益衝突

且其亦不相信即便金融機構有設置中國牆(Chinese wall)等等防止利益衝突