第二章 金融資產證券化之概論
第二節 金融資產證券化之參與者與架構
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頓而已。
第二節 金融資產證券化之參與者與架構
第一項 金融資產證券化之參與者
依本條例第 4 條第 1 項第 3 款之規定，證券化係指創始機構依本 條例之規定，將資產信託與受託機構或讓與特殊目的公司，由受託機 構或特殊目的公司以該資產為基礎，發行受益證券或資產基礎證券，
以獲取資金之行為。而金融資產證券化，又可稱之為架構式融資 (structured financing)，即透過相關架構，使創始機構獲取資金。
又金融資產證券化之參與者眾多，所有參與者均有其不可獲缺之功 能，渠等相互間之關係如下圖29：
29 改編至儲蓉，《金融資產證券化理論與案例分析》，增修訂 2 版，台灣金融研訓院，2004 年 8 月，頁 9。
資金 資產基礎證券 或受益證券
資金 金融資產
創始機構 債務人
交換交 易對手
服務機構
備位服務機構
特殊目的個體 (公司或信託)
信用評等機構
信用增強機構 流動性提供者
投資人 安排機構
承銷商 律師
稅務 機關
主管 機關 會計師
金融資產證券化交易架構圖
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第一款 創始機構(Originator/Sponsor)
依本條例第 4 條第 1 項第 1 款之規定，所謂創始機構，係指依本 條例之規定，將金融資產信託與受託機構或讓與特殊目的公司，由受 託機構或特殊目的公司以該資產為基礎，發行受益證券或資產基礎證 券之金融機構或其他經主管機關核定之機構。創始機構亦可被稱為讓 與人(Transferor)或由融資獲得利益者(Party Benefiting from the Financing)30。
第二款 特殊目的個體(Special Purpose Entity)
第一目 特殊目的個體之目的與種類
創始機構為實行金融資產證券化，會將金融資產移轉於特殊目的 個體(Special Purpose Entity,簡稱為 SPE)。特殊目的個體，亦可 稱為特殊目的工具(Special Purpose Vehicle,簡稱 SPV)或發行者 (Issuers)。特殊目的個體取得金融資產之所有權後，並發行證券予 投資大眾。又該特殊目的個體成立之「特殊目的」，係為使金融資產 破產隔離(Bankruptcy-Remote)於創始機構之外，故又可稱該特殊目 的個體為破產隔離個體(Bankruptcy Remote Entity)。
在美國法制中，SPE 可為信託(Trust)、股份有限公司
(Corporation)31、有限責任公司(Limited Liability Company)、有 限責任合夥、商業合作社(Business Cooperatives)等組織型態。然 不論為何種型態，仍須符合以下之特性：
其一，SPE 通常為新成立之個體，其營運被限制為單一目的。即 購買、服務、持有、銷售不動產貸款。理論上，這些限制是避免 SPV
30 See The Committee on Bankruptcy and Corporate Reorganization of The Association of the Bar of the City of New York, STRUCTURED FINANCING TECHNIQUES, 50 Bus. Law. 527,
p529(February, 1995)
31 王文宇，資產證券化的組織法則，實用月刊，2002 年 1 月，頁 31-32。
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對第三人發生責任，而降低 SPE 發生破產之風險。
其二，SPE 之章程(organizational documents)，必須限制其母 公司(parent)之權利，以避免 SPE 提出自願破產訴訟(file a
voluntary petition in bankruptcy)。為了達成這個目的，破產提 案需經 SPE 董事會中一個或數個獨立董事(independent director) 同意始可提出。除此之外，亦可能要求特殊目的個體之債權人，簽署 同意放棄(Waive)法律上賦予其聲請之同意書32。獨立董事對於 SPE 之 債權人負有忠實義務(fiduciary duty)，以防止 SPE 破產之發生33。 然而，縱使獨立董事未同意，仍有 SPE 提起破產之案例。在 Kingston Square Associates 一案中，SPE 之董事長料想獨立董事不會同意破 產，故請求 SPE 之債權人向法院聲請非自願性破產(file involuntary Chapter 11 petitions)，而債權人亦同意並向法院聲請。SPE 之獨 立董事隨即請求撤回該聲請，蓋董事長促使債權人提出之行為，未盡 忠實義務(bad faith)。破產法院雖然認為董事長的決定刻意規避公 司同意程序(corporate approval process)，且為違背忠實義務之建 議(suggestive of bad faith)。然而，此行為仍不足以單獨(standing alone)作為撤回(dismiss)破產訴訟之理由，且其並無詐欺之意圖 (fraudulent or deceitful purpose)34。
其三，SPE 之組織文件，必須限制其舉債之行為。此限制之目的，
亦是為減少第三債權人存在之可能性。
其四，SPE 之設立與運作，須降低與創始機構之資產與負債發生 實質合併(substantive consolidation)之可能性。
依本條例第 4 條第 1 項第 4 款及第 5 款之規定，特殊目的信託：
指依本條例之規定，以資產證券化為目的而成立之信託關係；特殊目
32 蔡朝安、林沛君，從實務及法律探討資產證券化，全國律師，2001 年 9 月，頁 20-21。
33 See The Committee on Bankruptcy and Corporate Reorganization of The Association of the Bar of the City of New York, Structured Financing Techniques, 50 Bus. Law. 527, 556 (1995).
34 See Kingston Square Associates, 214 B.R. 713 (Bankr. S.D. N.Y. 1997)
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的公司：指依本條例之規定，經主管機關許可設立，以經營資產證券 化業務為目的之股份有限公司。故我國特殊目的個體之組織型態，僅 限於信託或公司此兩種型態。若為信託型態，即為特殊目的信託 (Special Purpose Trust，簡稱為 SPT)；若為公司型態，即為特殊 目的公司(Special Purpose Company，簡稱為 SPC)。
一般而言，特殊目的個體之行為在法令上多有限制，且其設立之 目的僅為發行證券以募集資金，本身發生破產之機率即甚低；甚至依 本條例第 81 條第 1 項之規定，資產基礎證券持有人就特殊目的公司 所受讓資產或其所生之利益、孳息或其他收益，除依資產證券化計畫 所載之借入款項外，有優先於特殊目的公司之其他債權人及股東受償 之權利，賦予特殊目的公司之投資人有優先受償權，故對投資人而 言，破產風險主要是來自於創始機構，而非來自於特殊目的個體。
第二目 特殊目的信託
於金融資產證券化之架構，特殊目的個體之組織若屬信託，即為 特殊目的信託。依本條例第 2 條第 1 項之規定，特殊目的信託之成立 及法律關係，依本條例之規定；本條例未規定者，依其他法律之規定。
故特殊目的信託之性質，仍須探究信託法上之相關規範。
一、特殊目的信託為積極信託
依信託法第 1 條之規定，稱信託者，謂委託人將財產權移轉或為 其他處分，使受託人依信託本旨，為受益人之利益或為特定之目的，
管理或處分信託財產之關係。換言之，受託人不僅就信託財產承受權 利人之名義，且須就信託財產依信託契約之內容為積極之管理或處 分。若委託人僅將財產於名義上移轉與受託人，而有關信託財產之管 理、使用或處分均仍由委託人自行為之，則屬消極信託(passive
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trust)或名義信託（nomimal trust），依實務見解，除有確實之正當 原因外，該消極信託係助長脫法行為，應難認為合法35。
據此，有論者認為，在金融資產證券化架構下，信託組織僅為導 管體，則是否符合信託法要求之積極信託，則有疑義36。然金融資產 證券化之現行架構，均已對金融資產之現金流量重新組合再加以分 配，故應符合積極信託。
二、特殊目的信託為商事信託
信託依受託人是否以經營信託業務為業，可分為營業信託與非營 業信託。至於營業信託，又可稱為商事信託；而非營業信託，又可稱 為民事信託。而依本條例第 4 條第 2 項之規定，受託機構，以信託業 法所稱之信託業，並經主管機關認可之信用評等機構評等達一定等級 以上者為限。故現行金融資產證券化之信託，應屬商事信託。然我國 信託法所建構者，主要是以民事信託為基礎，商事信託與民事信託有 其不同之經濟需求與實質內容，而現行信託法之相關規範，未必均可 適用於商事信託之領域，故在立法論與法律解釋上，有必要針對商事 信託之特性，調整或修正現行信託法所建構之民事信託規範37。
三、特殊目的信託為集團信託
信託依其可否集合投資大眾之財產，而由受託人管理及處分，亦 可分為個別信託與集團信託。所謂個別信託，係指受託人就各個委託 人所分別信託之特定財產，分別予以管理及處分之信託；所謂集團信 託，係指受託人受多數委託人之信託，而集合投資大眾之資金，依特 定目的而統籌運用之信託。換言之，集團信託之主要特點，乃受益權 之大眾化，而由於其他受益人為多數人，故就信託之法律關係而言，
35 83 年台上字第 3172 號判決。
36 王志誠，受益權證券證券化與特殊目的法制，台灣金融財務季刊，第 2 輯第 3 期，2001 年 9 月，頁 155。
37 王志誠，受益權證券證券化與特殊目的法制，台灣金融財務季刊，第 2 輯第 3 期，2001 年 9 月，頁 156。
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較個別信託複雜，且尤重於受益人之保護。惟現行信託法係以個別信 託為原則所建構，故在立法論與法律解釋上，亦有必要針對集團信託 之特性，調整或修正現行信託法所建構之個別信託規範。
於金融資產證券化之架構，若以特殊目的信託為特殊目的個體，
需將受益權證券化，以向投資大眾募集資金，故特殊目的信託性質上 應屬集團信託。
四、特殊目的信託為自益信託
信託以受益人是否為委託人，可區分為自益信託與他益信託。委 託人兼為受益人者，為自益信託；委託人非受益人者，為他益信託；
若委託人僅享有部份之受益權，為自益信託兼他益信託38。於金融資 產證券化架構中，創始機構為委託人，並享有原始受益權，為自益信 託，事後再將受益權以證券形式轉讓給投資人，投資人取得受益權，
並繼受原委託人之地位39。申言之，創始機構雖將受益權讓與給投資 人，該信託不因此形成委託人與受益人分離之他益信託，蓋投資人承 受創始機構身為委託人之權利及義務，投資人仍取得委託人之地位，
並兼為受益人。故依本條例第 21 條之規定，受益證券之受讓人，依 該受益證券所表彰受益權之本金持分數，承受特殊目的信託契約委託 人之權利及義務。但特殊目的信託契約就委託人之義務另有約定者，
不在此限。
五、小結
特殊目的信託既為商事信託與集團信託，與信託法以民事信託為 原則，有所差異，是依本條例第 53 條之規定，信託法第 6 條第 3 項40、 第 16 條41、第 32 條42、第 36 條第 1 項至第 3 項43及第 52 條44之規定，
38 謝哲勝，《信託法》，三版，元照出版社，2009 年 3 月，頁 49。
38 謝哲勝，《信託法》，三版，元照出版社，2009 年 3 月，頁 49。