金融科技與投資產業 : 新商業模式 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學商學院經營管理碩士學程全球台商班碩士論文 Master’s Thesis Executive Master of Business Administration National Chengchi University. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 金融科技與投資產業：新商業模式 Fintech and Investment：New Business Models. y. ‧. Nat. n. Chi-Liang Lee. Ch. engchi. er. io. al. sit. 李齊良. i n U. v. 指導教授：謝明華博士 Advisor：Ming-Hua Hsieh, Ph.D.. 中華民國一 O 六年七月 July, 2017.

(2) 摘要自 2008 年金融風暴後，長期的經濟動盪造成顧客喪失對於傳統投資產業之信心。在這樣的環境下，從自動化投資管理、社群交易平台到零售演算法交易的興起，提供低成本與先進的替代方案取代傳統的投資管理產業。這種方式獲得廣大消費者的信賴，並使得顧客擁有更多投資管理之控制權。本研究欲探討賦權投資者於金融科技的浪潮下，競爭者加入後所面臨之挑戰進行情境分析，了解投資者如何以自動化管理及報告、社群交易平台和零售演算法交易改變投資管理業之發展，並使得傳統以顧問諮詢為主的投資管理興起全自. 政治大. 動化或財務顧問協助之新商業模式；再者，透過個案分析，分別探討自動化管理. 立. 及報告為代表之機器人理財公司以及零售演算法交易平台 Quantopian，並建議投. ‧ 國. 學. 資產業應善用金融科技結合兩者，因此，未來顧問所扮演的角色將轉型為從旁協. ‧. 助財務規劃之服務，不僅能夠降低成本，亦可大幅提升理專的效率，為更廣大的客群提供高價值之金融服務。. io. sit. y. Nat. n. al. er. 關鍵字：金融科技、投資管理產業、賦權投資者、自動化管理及報告、零售演算法交易. Ch. engchi. I. i n U. v.

(3) Abstract The 2008 financial crisis was the worst economic disaster since it has caused public losing confidence in traditional investement management industry. As a result, the three key innovation clusters are booming─automated management and advice, retail algorithmic trading and social trading platform ─ that offer lower-cost and advanced alternatives to replace the traditional investement management industry. Additionally, those innovation clusters gain more trust to the masses and allow customers to control in their own investment portfolio. This study analyzes three. 政治大 Fintech. In particular, we 立 consider the investment management industry transfer the scenarios how the empowered investors face the challenges under the new waves of. ‧ 國. 學. traditional model to the new business models of fully automation or advisor-assistant. In the case studies, we compare six typical robo-advisor firms and retail algorithmic. ‧. trading platform like Quantopian. Furthermore, we suggest that the investment industry. sit. y. Nat. should make good use of Fintech that combines both advantage of automated. n. al. also improve the efficiency of financial services.. Ch. engchi. er. io. management and retail algorithmic trading;therefore, it can not only reduce costs but. i n U. v. Keywords：Fintech, investement and management industry, empowered investors, automated management and advice, retail algorithmic trading. II.

(4) 目錄第壹章. 緒論............................................................................................................ 1. 第一節. 研究背景與動機................................................................................ 1. 第二節. 研究目的............................................................................................ 6. 第三節. 研究架構與流程................................................................................ 7. 第貳章. 文獻回顧.................................................................................................... 8. 第一節. 投資產業市場現況............................................................................ 8. 第二節. 投資管理之創新關鍵趨勢.............................................................. 13. 第一節. 新興商業模式.................................................................................. 23. 個案分析.................................................................................................. 27. ‧. 第肆章. 立. 競爭者加入之情境分析.................................................................. 16. 學. 第二節. 政治大. 投資產業新商業模式.............................................................................. 16. ‧ 國. 第參章. 第一節機器人理財............................................................................................ 28. y. Nat. n. al. er. 結論與建議.............................................................................................. 44. io. 第伍章. sit. 第二節零售演算法交易平台─Quantopian ..................................................... 41. i n U. v. 參考文獻 .................................................................................................................. 48 附錄. Ch. engchi. .................................................................................................................. 50. III.

(5) 表目錄表 2 - 1 金融科技之六大核心功能與十一項創新 ................................................... 14 表 3 - 1 中產客層市場的流失之影響 ....................................................................... 17 表 3 - 2 改變理財顧問諮詢的價值之影響 ............................................................... 20 表 3 - 3 降低進入障礙之影響 ................................................................................... 22 表 3 - 4 數位創新與傳統投資管理產業比較 ........................................................... 24 表 3 - 3 數位與傳統投資管理產業之比較 ............................................................... 26 表 4 - 1 美國六大機器人理財公司之彙整 ............................................................... 39. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. IV. i n U. v.

(6) 圖目錄圖 1 - 1 2010 年至 2015 年全球金融科技之投資金額 ............................................... 1 圖 1 - 2 理財機器人的使用意願 ................................................................................. 2 圖 1 - 3 受訪者認為金融科技對產業未來五年之破壞 ............................................. 2 圖 1 - 4 投資管理產業發展趨勢 ................................................................................. 4 圖 1 - 5 問卷調查：金融科技對於投資管理之影響 ................................................. 5 圖 1 - 6 問卷調查：各產業受金融科技影響之程度 ................................................. 6 圖 1 - 7 研究流程圖 ..................................................................................................... 7. 政治大圖 2 - 1 各地區機器人投資顧問業發展環境比較 ..................................................... 9 立圖 1 - 8 研究流程圖 ..................................................................................................... 7. ‧ 國. 學. 圖 2 - 2 美國機器人理財預估資產管理規模 ........................................................... 10 圖 3 - 1 中產客層市場的流失 ................................................................................... 16. ‧. 圖 3 - 2 改變理財顧問諮詢的價值 ........................................................................... 19. sit. y. Nat. 圖 3 - 3 降低進入障礙讓顧客的行為或表現如同投資專家 ................................... 21. al. er. io. 圖 4 - 1 金融科技跨功能之六大主題 ....................................................................... 27. v. n. 圖 4 - 2 2015 年美國前五大機器人理財公司 ........................................................... 28. Ch. engchi. i n U. 圖 4 - 3 數位投資報告的價值鏈 ............................................................................... 29 圖 5 - 1 以產品類型區隔全球金融科技投資規模、交易量與金額 ....................... 44 圖 5 - 2 金融科技與投資管理之挑戰 ....................................................................... 45. V.

(7) 第壹章. 緒論. 第一節研究背景與動機一、. 投資產業市場現況自金融海嘯後，長期的經濟動盪造成顧客喪失對於傳統投資管理之信心。. 在這樣的環境下，從自動化投資管理到社群交易平台的興起，提供了低成本與先進的金融服務取代傳統的投資管理人，如圖 1 - 1 所示，依據市場研究機構 Accenture (2016) 指出，2015 年全球對於金融科技的投資金額達到. 政治大器人理財強調理性的投資策略，除了分析投資人的風險屬性和需求之外，亦立 222.65 億美元，比起 2014 年的 126.88 億美元，年成長率達 75%，其中，機. 提供客戶合適的資產配置建議，以數據分析與演算法來克服非理性的貪婪和. ‧ 國. 學. 恐懼，獲得了廣大消費者的信賴。. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 1 - 1 2010 年至 2015 年全球金融科技之投資金額 (資料來源：Accenture 市場研究機構) 然而，根據資誠 PwC (2016c)調查報告統計 1,010 名擁有 100 萬美元以上資產投資於歐洲、北美和亞洲之高淨值客戶，如圖 1 - 2 所示，近半數(47%) 1.

(8) 的 45 歲以下高淨值資產人士(High Net Worth Individuals；HNWIs)，未來有意願使用機器人來作為投資管理工具，這也突顯了傳統投資管理於金融科技這波浪潮下面臨轉型的危機。. 政治大 (資料來源：資誠聯合會計師事務所 PwC (2016c)) 立圖 1 - 2 理財機器人的使用意願. 傳統投資管理的挑戰. ‧ 國. 學. 二、. 依據資誠全球金融科技調查報告PwC (2016b)，由圖 1 - 3可知預估到. ‧. 2020年會有高過30%以上的傳統投資管理產業(asset and wealth management；. y. Nat. sit. AWM)面臨破壞性的風險，顯示受訪者將資產和投資管理視為第三大可能受. n. al. er. io. 金融科技影響的領域。因此，以下分述傳統投資管理產業面臨的挑戰分別為. i n U. v. 發展趨勢面臨轉型以及低估金融科技的影響力。(受訪者資訊詳見附錄一). Ch. engchi. 圖 1 - 3 受訪者認為金融科技對產業未來五年之破壞 (資料來源：資誠聯合會計師事務所 PwC (2016b)) 2.

(9) (一) 傳統投資管理發展趨勢面臨轉型投資管理從顧問諮詢提供建議轉變至人為從旁協助的科技導向的自動化諮詢(automated advisory)方式，圖 1 - 4 顯示投資管理產業目前主要趨勢是高度複雜性的數據分析，數據分析的新用途涵蓋了機構交易、風險管理、小型零售理財管理等範圍，以更有效地識別和量化風險並提高交易效率。巨量的數據、新方法的出現以及成本的下降，正在重新打造投資環境；數據分析的複雜性越來越高，減少了小型和大型金融機構與投資者之間信息的不對稱性，其中，投資者更可以利用自動化的財務. 政治大進的交易和風險管理方法，例如：演算法預測(predictive algorithms)，以立服務(automated financial service)以解決問題，這種複雜的分析亦使用先. 即時地進行交易分析，投資管理經理人逐漸著重以數據分析的方式提高. ‧ 國. 學. 留客率(customer retention )並降低運營成本，這樣的變化賦予客戶權力，. ‧. 可以自行管理財務決策(financial decision making)之過程。另外，自動化. y. Nat. 資產配置和投資管理顧問(automated investment advice)，如機器人理財. er. io. sit. (robo-advisors)對技術性的操作員和傳統財務顧問產生極大的競爭威脅，圖的縱軸顯示重要程度，橫軸為應對這些趨勢的可能性（例如：分配資. al. n. v i n 源，投資等），氣泡的大小是與金融科技相關公司的數量成正比，即氣 Ch engchi U 泡愈大則該產業存在與金融科技相關者愈多。這種機器人和自動諮詢將. 對傳統的諮詢服務並收取費用的營運模式造成衝擊，並將改變顧問與客戶溝通諮詢的方式，並且提供客戶有特定需求或高度人性化之全面服務建議。新興的線上平台提供客製化且顧客可負擔得起的服務費用幫助投資者設定投資目標，選擇合適的產品或服務並管理其投資組合，這種自動化的客戶分析同時也為客戶帶來較低的資金成本與進入門檻，這給傳統投資管理帶來極大的挑戰，因此，傳統投資管理公司已經透過收購 3.

(10) 此類平台或建立自動化諮詢系統，設法與這些與總資產較少的客戶建立關係。. 立. 政治大. 8. 9. 10. 11.. ‧. ‧ 國. 學. 6. 7.. y. sit. er. al. n. 4. 5.. 提高數據分析的複雜性，以更好地識別和量化風險。資產配置自動化以及財富的管理方式。從人類主導科技為輔助(technology-enabled human relationships )之方式，轉變為具有人類從旁協助之數位體驗服務。領先技術的應用以投資新興市場。跨平台互動(omnichannel interaction)和分配模式有助於在所由聯繫上標準化客戶之體驗。越來越多的服務產品使創新能夠更快地上市和擴張。提升潛在客戶的替代行銷平台(alternative marketing channels)。. io. 1. 2. 3.. Nat. 說明：. Ch. engchi. i n U. v. 為傳統上無利可圖的客戶設計和行銷新產品和服務。經紀業務之創新以提供更好顧客的投資決策。用戶自行創造(user-created)的客製化投資解決方案的興起。善加利用社群網絡(community intelligence networks)實踐更好的投資決策。圖 1 - 4 投資管理產業發展趨勢 (資料來源：資誠聯合會計師事務所 PwC (2016b)) 4.

(11) (二) 傳統投資管理產業低估金融科技影響力依據 2016 年資誠全球金融科技調查報告 PwC (2016a)，圖 1 - 5 顯示資有 60％之產和投資管理機構受訪者擔心部分業務因金融科技產生風險─低於大多數其他金融服務，但卻有 34%的機構完全不考慮金融科技對其公司之影響，並未採取任何的因應機制。由於多數金融機構過度自滿於現行投資管理模式，忽視即將來臨的技術性革命，投資管理者可能會失去與核心客戶的接觸。此外，他們可能已經錯過了善用金融科技以進一步佔領中產階級客層市場的機會。因此，投資管理機構須設法了. 政治大趨勢。(受訪者資訊詳見附錄二) 立. 解金融科技如何重新塑造這個產業，似乎已是最合理且不可避免的發展. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 1 - 5 問卷調查：金融科技對於投資管理之影響 (資料來源：資誠聯合會計師事務所 PwC (2016a)) 儘管許多人認為資產和投資管理人員將受到金融科技的干擾，但同業間認為他們仍能不受到新進入者的干擾，由圖 1 - 6 顯見投資管理低估金融科技的威脅性，與其他行業受訪者相比，投資管理受訪者認為金融科技對其行業不構成任何風險的比例最高（17％）。. 5.

(12) 政治大 (資料來源：資誠聯合會計師事務所 PwC (2016a)) 立. 圖 1 - 6 問卷調查：各產業受金融科技影響之程度. ‧ 國. 學. 第二節研究目的. 綜合上述之動機，傳統投資管理產業低估金融科技的影響力，更突顯傳統投. ‧. 資管理於金融科技這波浪潮下面臨轉型的危機，故本文之研究目的分別為以下三. sit. y. Nat. 項：. al. er. io. 一、本研究探討三種情境針對投資管理之賦權投資者如何以自動化系統、社群交. v. n. 易平台和零售演算法交易改變投資管理的商業模式，在金融科技的浪潮下所. Ch. engchi. i n U. 面臨的衝擊，這些新型態投資管理者進入市場後，如何影響傳統的投資管理產業，並分析各情境背後所存在的機會與潛在問題。二、金融風暴以及客戶對現有金融服務機構不信任感產生後，投資管理公司因此而發展出新的投資策略。本研究針對投資管理產業數位創新與傳統模式進行比較，並進一步區分兩種投資管理興起之新商業模式，分別探討全自動化管理與財務顧問協助之投資管理。三、本研究針對投資管理產業中關鍵的新興發展趨勢─自動化管理及報告與零售演算法交易，分別美國六大機器人理財公司以及零售演算法交易平台 Quantopian 進行個案分析。 6.

(13) 第三節研究架構與流程本研究主要探討投資管理產業興起之新商業模式，第壹章為緒論，說明本研究之背景與動機、目的、研究架構與流程；第貳章透過文獻回顧了解國際上投資管理產業市場之發展現況，並依據世界經濟論壇彙整金融科技發展之六大核心功能和十一組創新，進一步針對投資管理之創新關鍵趨勢進行介紹；第參章探討三種投資管理競爭者加入後之情境，了解投資者如何以自動化系統、社群交易平台和零售演算法交易改變投資管理業之發展，導致傳統以顧問諮詢為主的投資管理興起以全自動化管理與財務顧問協助之新商業模式；第肆章透過個案分析，分別. 政治大平台 Quantopian；最後，第伍章則針對金融科技之浪潮下，未來投資產業未來發立. 探討自動化管理及報告為代表之美國六大機器人理財公司以及零售演算法交易. ‧ 國. 學. 展方向做出結論與建議。本研究流程如圖 1 - 7 所示：研究動機與目的. y. ‧ sit. io. n. al. er. Nat. 投資產業現況與關鍵趨勢. 新商業模式. Ch. engchi. i n U. v. 全自動化管理/財務顧問協助之新興模式. 競爭者加入之情境分析. 個案分析. 結論與建議圖 1 - 8 研究流程圖 7.

(14) 第貳章文獻回顧第一節一、. 投資產業市場現況國內投資管理發展. 目前台灣由於金管會認為國內機器人理財的技術尚未成熟，且結構性較複雜的商品，是否可開放機器人提供理財顧問功能，正在研議相關措施中，甚至於理財機器人顧問的取得資格如何確立尚未有一定標準。然而，台灣的金融業並未因此停止將金融科技導入投資管理，根據陳碧芬（2016）之報導，富邦金控積極布. 政治大增資股權的方式投資英國最大機器人理財公司Nutmeg Savings and Investment 立. 局機器人理財，台北富邦銀行斥資 1,200 萬英鎊(新台幣約4.77億元)，藉由認購. Limited(以下簡稱Nutmeg)，進行策略合作並由技術移轉引進機器人理財業務，希. ‧ 國. 學. 望運用電腦程式以取代傳統的理財專員，替投資客戶提供更有效率的資產管理服. Nat. y. 國外投資管理發展. io. sit. 二、. ‧. 務，與Nutmeg的策略性合作將有助於北富銀加速發展機器人理財服務。. n. al. er. 理財機器人透過演算法在線上提供自動化的投資組合及理財建議，因其高精. Ch. i n U. v. 密的程式技術及低成本，讓投資管理不再是僅屬於富人的遊戲；同時，企業為因. engchi. 應當地的金融環境和投資人習性，發展出專屬於各國市場的理財機器人型態，主打國際型基金投資組合，以降低使用單一貨幣進行儲蓄及理財規劃為目的，規避將資產集中在本土市場的風險。機器人投資顧問在 2008 年後開始在美國逐漸發展，截至 2014 年 9 月，美國機器人投資顧問業者的資產管理規模約占全球機器人投資顧問 87%，如圖 2 1 根據中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會，谷相儀（2016），美國市場的業者數量及管理資產規模為全球之冠，目前主要的幾家業者如 Wealthfront 及 Betterment 均來自美國，這與美國在資本市場及貨幣市場的成熟度高、各種類交 8.

(15) 易的公開資訊取得容易有關，市場透明度高使業者有機會可以取得完整的資訊及數據建立大數據分析並設定投資組合中的各種參數，美國提供了機器人投資顧問較佳的發展環境，然而在美國機器人投資顧問與傳統投顧業者之間的競爭亦較激烈。本研究分別以美國、英國和亞洲地區介紹國外投資管理發展現況。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 sit. y. Nat. n. al. er. io. 圖 2 - 1 2015 年各地區機器人投資顧問業發展環境比較. i n U. v. (資料來源：中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會) (一) 美國. Ch. engchi. 根據KPMG (2016)估計，於2016年底美國的機器人投資顧問業者之資產管理規模(asset under management，簡稱AUM)將達到3,000億美元；至2020年底，透過機器人投資顧問所管理之資產規模則預估可達到 2.2 兆美元，如圖 2 - 2所示：. 9.

(16) 立. 政治大. ‧ 國. 學. 圖 2 - 2 美國機器人理財預估資產管理規模. ‧. (資料來源：安侯建業聯合會計師事務所 KPMG). sit. y. Nat. 根據黃良瑞、林郁珊（2016），機器人投資顧問日益普及之主因，. al. er. io. 與機器人投資顧問為投資人提供高便利性、低門檻與低收費之服務息息. v. n. 相關。相較美國傳統投資顧問，其每年收取之服務費平均約 1%至 2%，. Ch. engchi. i n U. 並要求最低投資門檻，機器人投資顧問每年收取服務費一般低於 0.5% 且開戶金額低，其中，服務費與開戶金額等詳述於第肆章第一節機器人理財之彙整。目前美國之機器人理財公司，主要連結投資商品為 ETF，這是由於 ETF 交易成本低且具風險分散之特性，且美國目前為全球最大之 ETF 市場，其標的選擇相對其他地區為多，提供投資人多元且成本低廉之投資組合選擇等因素相關。. 10.

(17) (二) 英國英國傳統投資管理服務的開戶門檻高、手續費亦高，對於傳統理財顧問而言，其主要獲利來源為高資產客戶，廣大中產階級或勞動階級皆難使用投資管理服務。然2008年金融風暴後，傳統金融業受到嚴重衝擊，亦動搖英國民眾對於傳統金融業的信任。再者，英國政府對於金融科技發展提出具體的政策支持，打造了英國近年金融科技發展的基本環境，更加速低收費的網路理財平台發展，在英國的機器人投資顧問業者中，最主要者為 Nutmeg。. 政治大投資顧問，以有效率與多角化的投資、低廉的管理費用、和再平衡機制立依據Nutmeg官網說明，Nutmeg成立於 2011年為英國第一家機器人. (rebalancing)著名，並解決一般投資人不甚了解投資以及無法支付高額. ‧ 國. 學. 理財顧問費用之困境，主要提供全球各類型ETF的投資組合管理、資產. ‧. 保管、個人儲蓄帳戶管理（ Individual Savings Account Management. sit. y. Nat. Services）與個人退休基金管理等服務，並依據客戶投資金額高低，收取. io. er. 0.29%至0.94%不同比例的管理年費，提供主動將客戶投資收益進行投資，並自動進行投資組合再調整之服務。該公司透過網頁讓一般小額客. al. n. v i n 戶可以直接自動化取用 C ，享受到以往只有高端客戶才能享有的全權委托 hengchi U 投資管理(discretionary investment management)。 (三) 亞洲地區根據圖 2 - 1顯示雖然過去亞洲相對歐美國家其機器人投資顧問數量較低，但由於亞洲為全球私人財富增長最快的地區，儘管市場發展情況不同、且各有不同的監理機制，但機器人投資顧問平台的數量，卻在近年間迅速成長。以香港為例，資產管理公司 8 Securities Limited於 2015 年成立機器人投資顧問平台「8 Now！」，其最低帳戶金額為1,000港元，並以投 11.

(18) 資人投資組合價值之0.88%作為年費，較傳統投資顧問服務及基金費用低廉許多。8 Now！透過投資人風險評估問卷的結果，系統會根據投資人風險偏好執行投資組合，投資組合內容係由全球 ETF 所組成，分散投資於股票、債券及黃金各類別，其後投資者可透過手機或電腦監控投資帳戶、買賣投資組合及提取款項，無需負擔手續費。新加坡金融科技公司Dragon Wealth，使投資者能夠透過自動化解決方案提供諮詢建議。Dragon Wealth總部設在，運用社群軟體和雲端技術，使投資者和顧問能夠將其投資組合與同業相互比較，以獲得具目標性且. 政治大日本機器人投資顧問產業亦有蓬勃之發展，目前日本市面上的理財立. 更具透明化的資訊，以滿足客戶之投資需求。. 機器人服務有THEO和WealthNavi等公司，其運作模式皆以世界各國的. ‧ 國. 學. ETF作為投資標的，並以美金作為主要的購買貨幣，投資對象涵括世界. ‧. 多國的基金及貨幣。以THEO為例，最低帳戶金額為10萬日幣則可進行. y. Nat. 投資，顧客依序回答完年齡、預計退休時間、資產運用狀況等9項問題. er. io. sit. 後，平台即可根據顧客的喜好和風險偏好程度，挑選出35至45項標的自動地建立出符合顧客需求的投資組合建議，並同時計算出此投資組合在. al. n. v i n 過去的報酬率及未來預測的評估表現。另外，THEO會從重視成長性、 Ch engchi U 安定性、通膨避險等三種分類提供投資組合建議，且顧客可以自行選擇. 將獲利再投入或直接贖回，使得顧客在資產配置及選擇上有更多的自主性，這些服務不僅切中市場趨勢，更抓緊顧客需求而衍生出獨有的商業模式，因此獲得廣大投資人的青睞。. 12.

(19) 第二節. 投資管理之創新關鍵趨勢. 依據世界經濟論壇(World Economic Forum；WEF)於 2015 年之研究報告提供「六大核心功能，十一組創新」的研究架構，刻畫出金融科技未來可能帶來的金融環境樣貌。如表 2 - 1 所示，WEF 歸納出金融服務之六大核心功能分別為：支付(Payments)、保險(Insurance)、存貸(Deposit & Lending)、募資(Capital Raising)、投資管理(Investment Management)和市場供應(Market Provisioning)。而十一項創新之中，屬於支付方面包括無現金社會(Cashless World)及新興支付(Emerging Payments Rails)，前者以帳單整合、手機支付等方式；後者包括行動錢包、P2P 等。. 政治大濟、自動駕駛車；與保險串接裝置(Connected Insurance)，例如穿戴式裝置、物聯立在保險方面的創新，則包括保險裂解(Insurance Disaggregation)，例如共享經. ‧ 國. 學. 網等。. 在存貸方面的創新包括借貸通路改變(Alternative Lending)，例如自動化流程、. ‧. P2P；以及顧客偏好移轉(Shifting Customer Preferences)，例如虛擬銀行的服務等。. sit. y. Nat. 在籌資方面的創新，主要為群眾募資(Crowd-funding)，這樣平台擴大一般民. al. er. io. 眾能參與的籌資活動範圍以及投資市場，更拉近供需雙方之間的距離。. v. n. 在投資管理方面的創新包括賦權投資(Empowered Investors)，例如：自動化. Ch. engchi. i n U. 管理及報告、社群交易、零售演算法交易；與流程外部化(Process Externalization)，例如：流程即服務(Process-as-a-Service, PaaS)、能力共享、自然語言。至於在市場供應的創新，包括機器革命(Smarter, Faster Machines)及新興平台 (New Market Platforms)，前者包括人工智慧、機器學習、大數據等新興應用，後者包括各種商品交易平台，例如：基金平台、私募與創投平台。. 13.

(20) 表 2 - 1 金融科技之六大核心功能與十一項創新創新項目. 關鍵趨勢. 無現金世界支付. 帳單整合、手機支付. (Cashless World) 新興支付. (Payments). 行動錢包、P2P. (Emerging Payment Rails) 保險裂解保險. (Insurance Disaggregation) 保險串接裝置. (Insurance). (Connected Insurance) 替代通路. 立. 政治大虛擬銀行 (Shifting Customer Preference) 群眾募資. 投資管理. 賦權投資者. y. 交易、零售演算法交易. io. sit. Nat. 流程外部化 (Process Externalization). al. n (Market Provisioning). 自動化管理及報告、社群. (Empowered Investors). (Investment. 市場供應. 賦權天使投資者. ‧. (Capital Raising). (crowdfunding). Management). 學. 募資. ‧ 國. (Deposit & Lending). 穿戴式裝置、物聯網自動化流程、P2P. (Alternative Lending) 顧客偏好移轉. 存貸. 共享經濟、自動駕駛車. 機器革命. Ch. engchi. (Smarter, Faster Machine) 新興平台. 流程即服務、進階分析、能力共享. er. 核心功能. iv 大數據、人工智慧、機器學 n U. (New Market Platforms). 習. 基金平台、私募與創投平台. (資料來源：世界經濟論壇) 金融科技應用於投資管理之創新項目，主要可以分為賦權投資者與流程外部化下列二項：. 一、. 賦權投資者（Empowered Investors）賦權投資為授權個人投資者建立和分享投資策略和與其他投資者的投. 資組合，通過直觀和可接受其價格的工具，一些個人投資者也可以獲得足夠 14.

(21) 的複雜程度作為投資專家，通過社交交易平台銷售和分享他們的投資專長，侵蝕傳統投資管理專業人士的價值。目前正在改善複雜財務管理的門檻，迫使傳統的理財顧問進化。包括機器人理財顧問等服務。. 二、. 流程外部化（Process Externalisation）由外部專業供應商來提供投資管理的專業技術，提供流程外部化的整體. 性服務功能，包含自動和手動流程，其服務型態可讓機構所需之基礎設施最小化，以提升其營運效率，例如：流程即服務(Process-as-a-Service, PaaS)。此外，利用進階的電腦分析技術，演算和分析模式不只可自動化現有的人工. 政治大能力，或是透過建置法令和技術標準的傳播媒介，使金融機構容易與新的服立流程，也可以提供精密複雜的服務，例如：進階分析。促進機構和他人共享. ‧ 國. 學. 務供應商連結，例如：能力共享。. 其中，針對投資管理中賦權投資者的創新關鍵趨勢，主要可以歸納出自. ‧. 動化管理及報告、社群交易、零售演算法交易等下列三項：. sit. y. Nat. (一) 自動化管理及報告(Automated Management and Advice). al. er. io. 提供高價值且低成本之理財顧問服務，並根據個人需求提供客製化. v. n. 投資組合，或透過他人各種投資型態提供彙整性之分析建議，又稱為機. Ch. engchi. i n U. 器人理財(robo-advisor)。例如：Future Advisor、Wealthfront、Personal Capital、Charles Schwab、Betterment、 LearnVest、SigFig、MotifInvesting 等。 (二) 社群交易(Social Trading). 使個人投資者更具容易獲取並分享他人的投資策略及投資組合。例如：estimize、eToro、SprinkleBit等。 (三) 零售演算法交易(Retail Algorithmic Trading). 使投資者更容易建置、測試及執行交易演算，同時提供專業投資者可與他人分享交易演算之平台。例如：Quantopian等。 15.

(22) 第參章投資產業新商業模式第一節競爭者加入之情境分析賦權投資者如何透過自動化系統和社群交易改變投資管理的商業模式？摘錄自 WEF (2015)研究報告和金融監督管理委員會(2016)，以下分述三種情境探討投資管理賦權投資者，在金融科技的浪潮下所面臨的衝擊，這些新型態投資管理者進入市場後，如何影響傳統的投資管理產業，並分析各情境背後所存在的機會與潛在問題：. 一、. 中產客層(mass affluent)市場的流失. 政治大如圖 3 - 1 所示，由於自動化投資管理服務和線上工具建立了穩定的追蹤記立. 錄，傳統投資管理機構發現：隨著越來越多的一般大眾和中產階級轉而選擇自動. ‧ 國. 學. 化理財顧問的服務，使得傳統投資管理機構的市場份額逐漸減少。傳統投資管理. ‧. 者被迫開發自己的自動化解決方案並接受更低的利潤，或者向上游移動尋找高淨. y. Nat. 值(High Net Worth)甚至極高淨值(Ultra HNW)的客戶，以尋求高度個人化的體驗。. er. io. sit. 以 Wealthfront 為例，該公司提供自動化投資服務，包括透過全自動演算法管理一多樣化且持續重新平衡的指數基金投資組合。與傳統的財富管理公司不同之處. al. n. v i n 為最低帳戶金額要求較小且費用極低，大幅減少了新一代投資者的進入障礙。 Ch engchi U. 圖 3 - 1 中產客層市場的流失 (資料來源：世界經濟論壇). 16.

(23) (一) 該情境成立之條件 1. 客戶對新市場進入者具有信任和意識。 2. 新競爭者的產品與服務必須充分滿足顧客的需求，足以取代傳統財富管理人士所提供者。 (二) 該情境對客戶、傳統投資管理者和整體投資管理產業之影響分述如下，並彙整於表 3 - 1： 1.. 更便宜、快速的線上工具與自動化服務系統，得以從根本解決過去無法完善服務到中產客層市場客戶之問題，並從傳統財富管理者手. 政治大財富管理者將服務重心從過去的中產客層市場轉移至更具個人化和立中竊取市場份額(share)。. 2.. 學. 爭力同時提升為該客群所提供之服務。. y. sit. io. 1. 以更低的價格獲得更具個人化的服務。. a2.l. n. 客戶. 該情境對特定對象之影響. er. Nat. 對象. 表 3 - 1 中產客層市場的流失之影響. ‧. ‧ 國. 關係型(relationship-based)高淨值(high net-worth)人士身上，以加強競. i n U. v. 高淨值和超高淨值客戶獲得更廣大的服務。. Ch. engchi. 3. 提高透明度並更清楚地掌握個人財富。 1. 收入和利潤壓力隨著中產階層市場被侵蝕。傳統投資管理者. 2. 傳統投資管理者之服務對象轉移至上游的高淨值市場以提升競爭。 1. 競爭力提升，且自動化諮詢服務的定價亦會隨之調. 整體投資管理產業. 整。 2. 轉變為低費用之被動投資模式。 (資料來源：世界經濟論壇). 17.

(24) (三) 在此情境下所面臨的機會與風險分別為： 1.. 機會 (1) 客戶可以根據對其財務狀況更全面的看法，做出更好的選擇。 (2) 隨著更多的客戶獲得投資管理服務，市場規模有望增加。 (3) 大量消費者可以使用不同等級的服務，以滿足他們各自的需求。. 2.. 風險 (1) 缺乏個人關係意味著客戶可能在極端情況下（例如：市場崩盤）做出不合理的財務選擇。. 政治大 (3) 移動到被動投資可能會增加市場波動並在極端事件期間放大立 (2) 沒有收到足夠的客戶信息以提供適當投資組合的風險。. 損失。. ‧ 國. 學. (4) 對零售銀行產生潛在影響，因為它們交叉銷售理財產品的能力. Nat. y. 改變理財顧問諮詢的價值. io. sit. 二、. ‧. 降低。. n. al. er. 如圖 3 - 2所示，自動投資管理平台傳統理專的高附加價值服務(如信託管理). Ch. i n U. v. 變得更加商品化，同時也降低其對高淨值客戶的服務價值。為了保持與自動化平. engchi. 台的競爭力，傳統投資機構採用並進一步開發自動化功能，強調具個人化特色而為顧客量身打造的服務(Bespoke Services)，同時為提供差異化服務及滿足不同客群，讓投資管理機構可以更廣泛地向客戶群提供更專業化的服務，並改善對客戶的服務的整體品質。以Charles Schwab為例，該公司面對如Wealthfront等公司的新型自動化投資服務之威脅，宣布推出屬於自己公司的ETF自動化投資服務─智能投資組合(Intelligent Portfolios)，以自動化再平衡機制(automatic rebalancing)和投資利損減免(tax loss harvesting)等功能為特色，並且透過免收手續費和較低廉的最低帳戶門檻吸引顧客上門。 18.

(25) 圖 3 - 2 改變理財顧問諮詢的價值 (資料來源：世界經濟論壇) (一) 該情境成立之條件分述如下： 1. 傳統財富管理者必須能夠獲得並實施商品化服務等新功能，或者與自動化服務提供商合作。. 政治大. 2. 傳統財富管理者必須正確地辨別並提供只能透過個人關係(personal. 立. relationships)傳遞的高價值服務。. ‧ 國. 學. (二) 該情境對客戶、傳統投資管理者和整體投資管理產業之影響分述如下，. ‧. 並彙整於表 3 - 2：. 1. 自動投資管理平台的商品化服務(Commodity Services)被視為是高價. y. Nat. io. sit. 值的服務項目，並因此而降低了傳統投資管理者的價值，甚至高淨值. n. al. er. 客戶的價值。. Ch. i n U. v. 2. 傳統財富管理者轉而發展更具個人化特色的金融規劃諮詢服務. engchi. (financial concierge services)，並擴大到提供專業知識領域的建議，例如跨世代的財富移轉。 3. 由於現有的財富管理機構採用改良的自動化系統，使得傳統的財富管者可以擴大客群的服務範疇。. 19.

(26) 表 3 - 2 改變理財顧問諮詢的價值之影響對象. 該情境對特定對象之影響 1. 因商品化服務使得價格降低，並享受更為先進的服. 客戶. 務。 2. 獲得金融機構更多具差異化之商品。 1. 可能面臨重新部署勞動力以提供與現今不同服務. 傳統投資管理者之挑戰。 1. 市場結構仍與現有的業務發展相似。. 政治大 differentiation)。. 2. 更加著重於非價格的差異化 (non-price. 整體投資管理產業. 立. ‧ 國. 學. (資料來源：世界經濟論壇). (三) 在此情境下所面臨的機會與風險分別為：. ‧. 1. 機會. Nat. sit. y. (1) 利用自動化功能為更多的客戶服務。. al. n. 2. 風險. er. io. (2) 一旦開發，就可以在新市場中擴展自動化服務產品。. Ch. engchi. i n U. v. (1) 客戶可能找不到額外有價值的個人產品，這樣的情況下會腐蝕機構的價值主張。 (2) 現有投資管理機構不能成功地轉變他們的勞動力已採用新的商業模式之風險。 (3) 以大眾富裕為中心的機構面臨轉型，以提供更多約定(Bespoke) 服務，這可能對上游機構產生競爭壓力。. 20.

(27) 三、. 降低進入障礙讓顧客的行為或表現如同投資專家. 由圖 3 - 3 所示，現今透過更實惠的投資理財管理工具(例如：零售演算法交易平台)利用先進的演算法和雲端計算(cloud computing)來消弭傳統的障礙(例如：對編程技能的需求)。這些創新縮小了個人投資者和專業投資者之間的差距，促進交易策略和算法市場的出現，一般投資人也能夠晉升為理財專家，獲得充分完整的理財建議，並藉由社群分享投資知識及操作策略，投資人將變得更具主導性，侵蝕傳統投資管理業之利益。以 Quantopian 為例，其允許具專業技能的個人投資者用有限的開發知識和基礎設施來建構、測試和執行演算法交易策略，並以付費方式為其他投資者管理其財富。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 er. io. (一) 該情境成立之條件：. al. v i n Ch 能夠充分地追蹤投資專家的績效記錄，以獲得客戶的信任。 engchi U n. 1.. sit. Nat. (資料來源：世界經濟論壇). y. 圖 3 - 3 降低進入障礙讓顧客的行為或表現如同投資專家. 2. 投資專家在報酬、風險和成本方面提供的競爭價值主張。. 3. 能夠妥善管理與控制，以確保各方(all parties)充分理解責任和揭露標準。 (二) 該情境對客戶、傳統投資管理者和整體投資管理產業之影響分述如下，並彙整於表 3 - 3： 1. 下一代的零售和社群交易平台為個人提供更有效率的方法，將其投資專業知識分享或出售給其他個人投資者。 2. 更為進步的個人投資者將直接與傳統投資管理者和市場的競爭，使得 21.

(28) 市場上零售投資管理之利潤壓縮。表 3 - 3 降低進入障礙之影響對象. 該情境對特定對象之影響 1. 以更低的成本獲得更多樣化的投資策略。. 客戶 2. 顧客能夠因此而增加財務知識。 1. 市場份額被投資專家和自行投資者蠶食(Erosion)。傳統投資管理者. 2. 須依靠個別投資專家開發差異化的產品。 3. 更加依賴品牌聲譽以區分差異。. 政治大. 1. 創造消費者主動參與投資的環境。. 立 2. 因個人投資者參與和退出，而增加了投資諮詢角色. 整體投資管理產業. ‧ 國. 學. 的流通性。 (資料來源：世界經濟論壇). ‧ y. sit. io. er. 1. 機會. Nat. (三) 在此情境下所面臨的機會與風險分別為：. (1) 由於競爭加劇，現有投資管理機構的利益不一致的情況減少。. n. al. 2. 風險. Ch. engchi. i n U. v. (1) 風險較低的客戶忽視看似良好的投資策略之尾端風險(tail risks)。 (2) 對市場平台的興趣可能不符合投資者的利益，使投資專家更容易產生詐欺之行為。 (3) 客戶可能會覺得過分自信或失去長期投資看法，導致投資組合不適合他們的需要。 (4) 為了降低對短期低績效的容忍度(tolerance)，客戶可能在投資策略之間切換頻率太高，導致次優報酬(suboptimal return)，並 22.

(29) 誘使管理人之間的不良行為產生。. 第二節新興商業模式金融風暴以及客戶對現有金融服務機構不信任感產生後，數位科技公司開始出現新的投資策略。傳統的投資管理公司專注於滿足新的監管要求，但是新創企業利用其高科技人才，以創新的方式從中找尋更簡單、便宜的財務諮詢方法。現今，這些企業開始重新定義投資管理的格局，實現替代之商業模式，擴大投資管理客戶群的範疇。根據安永聯合會計師事務所 EY (2015)針對自動化管理之研究報告，由於數位進入者(digital entrants)數目大幅地上升導致傳統以顧問諮詢為主. 政治大. 的投資管理興起新商業模式，分述於下列三點，並彙整投資管理產業數位創新與. 立. 傳統模式之比較於表 3 - 4：. 使用自動化新技術，提升客戶體驗. ‧ 國. 學. 一、. 企業利用已經在市場上發展一定時間的自動化功能，例如：線上投資諮. ‧. 詢、模型管理和自動再平衡機制。因此，其可透過簡單與直觀的用戶界面，. y. Nat. a. n. 二、. l C 透過數位諮詢傳遞金融教育. hengchi. er. io. 戶為中心的設計，進一步提升了客戶體驗。. sit. 從而創建出具規模與成本效益的自動化服務(self-service)模型，著重於以用. i n U. v. 大多數成熟的投資管理公司仍然使用印刷、傳真和郵寄等方式提供客戶財務報告。然而，數位加入者者透過個人媒體宣傳吸引客群，這些公司強調個人理財的知識共享和教育，透過過行動設備提供有用的資訊，以提高與客戶溝通和合作的效率。. 三、. 著重低成本和高透明化的服務雖然大多數成熟的公司仍然在管理規模資產（AUM）上收取 1％以上的. 費用，但數位投資者利用低成本的 ETF 和股票投資組合，以更低的價格提供資產配置之多角化。數位進入者不僅收取較低的費用，還提升了資訊的透 23.

(30) 明度，例如：當新的費用產生時，透過線上費用分析器會顯示有多少客戶支付費用給金融機構。這與許多傳統公司提供以較不透明和複雜的費用表示，形成鮮明對比的，這使得客戶難以準確了解他們實際為投資管理和諮詢所支付的費用。表 3 - 4 數位創新與傳統投資管理產業比較傳統模式. 數位創新商業模式. 技術主要著重在員工生產力、監理要 1. 數位與行動化平台的設定著重在求和資訊系統的整合。. 簡單、快速與直覺的工作流程上。. 立. 2. 技術是以客戶為中心，並改善投資政治大者投資管理諮詢之經驗。. 透過文宣、公司網站和郵寄方式進行提供開放式的線上金融教育平台著重. ‧ 國. 學. 傳統的行銷和廣告。. 於人的聯結與不斷反饋客戶的財務投. ‧. 資情況，提升了投資人的意識、信心與. sit. y. Nat. 參與度。. io. er. 資產管理規模的費用通常大於利用低成本的 ETF 和股票指數，平均 100b.p.(即 1%)且對於投資人而言費用費用在 25 至 50b.p.，可以較低的價格. n. al. 結構較不透明。. v i n Ch e n g實現投資組合之多元化，並具有透明 chi U 化的收費結構。提供免費工具可分析帳戶之費用與節省成本的替代方案。. (資料來源：安永聯合會計師事務所). 24.

(31) 再者，本研究進一步區分兩種新商業模式，分別為全自動化管理與財務顧問協助之投資管理，如表 3 - 5 所示：. 一、. 全自動化的數位投資管理者自動化的數位投資管理是直接針對消費者提供服務的商業模式，在沒有. 財務顧問的協助下提供全自動化投資服務，以獲得多元化的投資組合。如 Wealthfront 和 Betterment 這些的公司，透過提供易於使用的工具來區分市場，進而簡化客戶體驗。新客戶可以在線上完成簡單的個人資料和風險承受度等問卷調查，並獲得推薦的投資組合，主要由低成本之 ETF 組成，透過. 政治大力，平均帳戶規模在立 20k 到 100k 美元之間。這些完全自動化的投資帳戶提. 優化以滿足他們的需求。這些公司似乎已經獲得了新世代和大眾市場的吸引. ‧ 國. 學. 供直接存款、定期再平衡機制，再投資和投資利損減免(tax loss harvesting)限制等功能。. ‧. 二、. 顧問協助的數位財富者. y. Nat. sit. 該模式將數位客戶和投資自動化與虛擬財務顧問相結合，透過簡單的財. n. al. er. io. 務規劃和電話定期審核。如 Personal Capital 和 Future Advisor 等公司是這個. i n U. v. 類別的代表。為了進一步區分市場，他們提供增值服務，如資產聚合能力，. Ch. engchi. 能夠提供比全面自動化投資管理人員更全面的建議，例如：客戶導向的資產負債的綜合視圖、費用追蹤、預算建議和財務目標規劃。. 25.

(32) 表 3 - 5 數位與傳統投資管理產業之比較數位投資管理者傳統投資管理公司全自動化. 顧問協助. 應用軟體提供客製化財務顧問透過電話訪主要以面對面的諮詢商業. 與自動化之投資建問等數位平台提供個並透過網路提供全面模式. 議。. 人諮詢建議。. 性的投資管理服務。重視專業財務顧問所. 主要投. 具技術性且對於價格重視技術與人為協助提供的建議之高淨值. 資者. 敏感者。. 的中產階級市場。. 便利、易操作且低成. 立. 價值. 政治大以可負擔的價格提供. 與超高淨值客戶。專業的財務顧問具有. ‧ 國. 客直接的服務。. 學. 本的線上平台提供顧數位平台結合專業顧全面的投資選擇和財主張. 問之諮詢服務。. 富計劃。. 0.3%至 0.9%之資產管 0.75%至 1.5%以上之. y. 產管理費用，相對其. Nat. 理費用。. 資產管理費用。. sit. 費用. ‧. 約 0.25%至 0.5%之資. io. n. al. 投資. er. 他兩者費用較低廉。. 虛擬財務顧問諮詢財專業顧問個人諮詢財. i n C 風險評估、目標資產 h務規劃、風險評估、目 engchi U. v. 務規劃、投資提案、目. 配置、管理投資帳戶、標資產配置、管理投標資產配置、管理投過程. 自動化再平衡機制。. 資帳戶、自動化再平資帳戶、自動化再平衡機制。. 衡機制。 ETF、股票、債券、共. 投資. ETF。. ETF、股票。同基金、結構性商品。. 工具. (資料來源：安永聯合會計師事務所). 26.

(33) 第肆章個案分析根據 WEF (2015)在金融科技的六大核心功能、十一項創新中，萃取出跨功能之六大主題，如圖 4 - 1 金融科技跨功能之六大主題所示，分別為流線型設施 (Streamlined Infrastructure) 、高價值活動自動化 (Automation of High-Value Activities)、中介減少(Reduced Intermediation)、數據策略性角色(The Strategic Role of Data)、專業化利基商品 (Niche, Specialized Products) 、賦權顧客 (Customer Empowerment)。其中，高價值活動自動化為利用先進的演算法和計算能力以自動化完成過去須手動進行的活動，以提供客戶更便宜和快速的替代產品和服務；而. 政治大透明度提高，讓金融科技的新興工具扮演著產消合一者(Prosumers)，即消費者亦立賦權顧客這項創新使客戶能易於使用以前受限制的資產和服務，並且更多商品的. ‧. ‧ 國. 學. io. sit. y. Nat. n. al. er. 是生產者。. Ch. engchi. i n U. v. 圖 4 - 1 金融科技跨功能之六大主題 (資料來源：世界經濟論壇) 27.

(34) 因此，本研究針對投資管理中，以高價值活動自動化為代表之美國六大機器人理財公司，以及賦權顧客為代表的零售演算法交易平台 Quantopian，進行個案分析。. 第一節機器人理財圖 4 - 2 為根據 BlackRock 投資管理公司 Barbara Novick (2016)截至 2015 年 12 月份報告中顯示，美國前五大機器人理財公司之資產管理規模 1 (asset under management，簡稱 AUM)。這顯示了從獨立新創的企業到作為提供資產管理或經紀服務的大型公司的組織，其營運模式的多樣化。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 4 - 2 2015 年美國前五大機器人理財公司 (資料來源：BlackRock 投資管理公司) 機器人理財之公司各別有不同的投資理念和策略，其中，機器人理財的演算法在複雜程度上有所差異，從建構單一投資組合的簡單封裝(pre-packaged)之演算法到複雜性較高的多策略(multi-strategy)演算法，該演算法可以評估數千種商品和情境，以便根據個人目前的持有數、投資能力和風險承受度來構建總體的投資組合。其中，多策略演算法還可以提供投資利損減免(tax loss harvesting)策略、有. 1. 資產管理規模：是指投資公司或金融機構代替投資者所管理資產之總市值，即投資公司控制投資者多少的資金。. 28.

(35) 效的資產定位和其他策略，每項演算法可能具有不同的假設、臨界值和限制(例如：用於再平衡的頻率或臨界值)。依據美國金融業監管局 FINRA (2016)的數位投資諮詢報告，圖 4 - 3 顯示了數位投資諮詢的價值鏈。數位投資諮詢可以增加人們從事財務諮詢的可能性，特別是因為年輕一代可能更習慣於電子形式的溝通方式。數位投資諮詢工具支持管理投資者投資組合中的一個或多個核心活動：客群分析(customer profiling)、資產配置(asset allocation)、投資組合選擇(portfolio selection)、交易執行(trade execution)、投資組合再平衡(portfolio rebalancing)、投資利損減免(tax-loss harvesting)和投資. 政治大用的工具，稱為「金融專業人士導向」工具，以及客戶使用的工具，稱為「客戶立組合分析(portfolio analysis)。這些投資諮詢工具可以分為兩種：金融專業人員使. 的價值鏈，通常被稱為「機器人理財(robo advisors)」。. 學. ‧ 國. 導向」工具。其中，客戶導向的工具整合了從客群分析至投資利損減免等前六項. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖 4 - 3 數位投資報告的價值鏈 (資料來源：FINRA) 機器人理財(robo-advisor)是一項線上的自動化投資組合管理服務，由於這些公司使用演算法來管理客戶投資，所以機器人理財可以降低人力財務顧問的成本，而這種較低成本的管理結合自動投資組合、再平衡和稅收減免等功能，可以為投資者帶來更高的報酬，本研究選擇了美國六大機器人理財公司分析如下，並彙整於表 4 - 1。 29.

(36) 一、 Vanguard Vanguard 被譽為全美最大的投資管理公司之一，依據 Nasdaq 於 2016 年底統計其總市值超過 1.8 兆美元。該公司不僅非常重視個人財富管理服務，更進一步推出了混合模式理財機器人(hybrid robo-advisor)服務，稱為「Vanguard Personal Advisor Services」，採用以機為主、以人為輔的概念，此模式以理財機器人服務為基底，利用電腦演算及大數據分析，快速並精準地提供顧客投資組合，再由研究團隊做專業判斷調整判斷，向客戶提出投資建議，因此，其投資組合仍然由顧問為客戶客製化設計，. 政治大時享有強大的資訊系統以及顧問的諮詢服務。立. 並不是完全自動化的服務，且費用較典型的機器人理財低，使投資者同. 優勢：. ‧ 國. 學. (一) 較低的管理費用. ‧. 雖然其年費為帳戶餘額的 0.3%，較 Wealthfront (0%~0.25%)和 Schwab. y. Nat. Intelligent Portfolios (0%)等公司來得高，但是與同樣擁有混合模式理. er. io. (二) 投資方式. sit. 財機器人的 Betterment 和 Personal Capital 相比，確實較為低廉。. al. n. v i n 以各別客戶為基礎建構投資組合，並且主要使用 Vanguard 基金，這 Ch engchi U 會有利於投資者，因為 Vanguard 基金擁有最低費用率，且許多同業的機器人理財公司也將此基金作為投資組合的基礎。投資組合主要由指數基金以及部分主動式管理基金構成，若客戶希望使用 ETF 或貨幣市場基金來獲得流動性，亦可與顧問諮詢將之納入。. (三) 全面的財務規劃與顧問(Human Advisors) Vanguard Personal Advisor Services 管理經紀、個人退休金帳戶以及信託，此外，顧問在進行財務計劃時，還會同時考慮到客戶其他的投資組合，例如：401(k)、大學儲蓄計劃，甚至是在另一家公司持有的帳 30.

(37) 戶，客戶可因此獲得全面性的建議。劣勢： (一) 最低帳戶金額要求 $ 50,000 美金是相對他家機器人理財公司而言，較高的最低帳戶金額， Vanguard 限制其服務在一定水準之上，促使其將目標放在許多新投資者，提供專門的財務顧問供客戶諮詢。 (二) 額外的交易費用 Vanguard 的服務在某些情況下會使用其他投資，而客戶需要支付任. 政治大產生的其他相關費用。因此，Vanguard 通常建議客戶購買無須額外負立. 何的交易費用、經紀費、銷售費、佣金以及購買非 Vanguard 投資所. 擔費用的共同基金和 Vanguard 基金。. ‧ 國. 學. (三) 投資利損減免限制(Tax-loss harvesting). ‧. Vanguard 雖有投資利損減免的服務，但不是自動化的，而是按各別客. sit. y. Nat. 戶為基礎的方式設計。. n. al. er. io. 二、 Charles Schwab. v. Charles Schwab 為一間經營經紀業務與銀行業務之理財公司，是全美國最大. Ch. engchi. i n U. 的金融服務公司之一。2015 年 3 月，原本為傳統資產管理公司的 Charles Schwab，正式推出機器人投資顧問平台「Intelligent Portfolios」，該平台以自動化投資諮詢顧問建立並再平衡客戶的投資組合。其要求客戶最低帳戶金額為 5000 美元，無需負擔諮詢費或帳戶服務費，由研究團隊挑選的 ETF 構成多元化投資組合；此外，對於投資 50,000 美元以上的客戶提供投資利損減免的優惠。優勢： (一) 無管理費 Charles Schwab Intelligent Portfolios 不收取管理費用、佣金或帳戶費 31.

(38) 用，客戶於投資時方支付部分比例之費用。 (二) 投資方式從 1600 多檔 ETF 中選擇了 54 檔 ETF 作為投資標的，其中有 14 檔 Schwab ETF，8 檔 Schwab OneSource ETF。每項投資組合由 20 種不同種類資產構成，包括股票、固定收益商品、房地產、期貨、現金，相較同業提供較多種類的投資組合(Betterment 提供 12 種資產； Wealthfront 提供 11 種資產)，使 Charles Schwab Intelligent Portfolios 得以多角化其投資組合。. 政治大根據對投資者目標、時間和風險承受度等問題的回覆，制定一客製化立. (三) 投資組合客製化. 的投資組合，投資者不必全然接受 Schwab 標準的投資組合，可以挑. ‧ 國. 學. 選三檔 ETF 調整資產配置，以取代 Schwab 原先所選擇的資產。. ‧. (四) 投資目標追蹤. io. al. n. 劣勢：. er. 擬，提供客戶追蹤每日的儲蓄或收入目標。. sit. y. Nat. Charles Schwab Intelligent Portfolios 的目標追蹤功能使用蒙地卡羅模. Ch. (一) 投資組合中有大量的現金部位. engchi. i n U. v. Charles Schwab Intelligent Portfolios 受到最大的批評是其將投資組合的資產配置了高達 6%至 29.4%的現金，該現金被匯入存款帳戶中，並根據貨幣市場利率賺取利息。 (二) 投資利損減免限制 Charles Schwab Intelligent Portfolios 僅對其應付稅的帳戶(taxable accounts)中至少 50,000 美元的客戶進行投資利損減免。. 32.

(39) 三、 Betterment Betterment 於 2008 年在美國紐約設立，是最早的機器人理財公司之一，著重於多元化大類資產的配置，並提供了「諮詢演算法(advice algorithm)」之服務，無論客戶是退休基金或安定基金，Betterment 會考慮其年齡、目標和時間，為客戶的投資組合設計客製化的投資策略，這種獨特的方法吸引了關心風險分散和目標期限(deadline)的投資者。此外，Betterment 還提供客戶選擇 12 種不同的資產類別，包括股票、債券和 ETF 等投資組合。 Betterment 的客戶可以利用自動化再平衡機制和每日投資利損減免的服務；. 政治大規劃、退休投資計畫、信託及稅務支出優化等。客戶可以察看同齡或相同立. 此外，該公司亦支援傳統 IRA 及 401(k)帳戶，提供的服務包括一般財務. 收入的投資人其投資標的及資產配置。Betterment 著重於投資管理及建議，. ‧ 國. 學. 客戶可依據自己不同的需求在 Betterment 設立多個投資目標，投資需求多. io. y. sit. 無最低帳戶金額要求. er. (一). Nat. 優勢：. ‧. 元化的客戶具有更高的意願使用 Betterment 的服務。. Betterment 是少數不需要最低存款要求的機器人理財公司之一。然而，. n. al. i n 現在只適用於其 Betterment C h Digital 之商品。 engchi U. (二). v. 投資方式. Betterment 其投資理念是根據現代投資組合理論，突出了多角化的優勢。該公司依據客戶不同的風險承受能力和投資目標，使用不超過 12 種資產類別的 ETF。此外，當現金流入或流出或當特定資產類別的配置，偏移目標水準超過 3%時，Betterment 會自動再平衡客戶的投資組合。 (三). 低管理費用. 與同業的機器人理財公司相比，Betterment Digital 的 0.25%管理費用仍 33.

(40) 是便宜的。目標導向儲蓄(Goal-based saving). (四). Betterment 在註冊過程中會先了解客戶的投資目標設定，詢問客戶的年齡和年收入，但客戶不是僅透過填寫一張風險承受度問卷調查表，而是回答一系列與個人短期和長期投資目標的相關問題。接著，根據答案建議一系列投資目標，客戶將收到關於如何妥善投資資金以達到這些目標的建議，且可以自行調整決定是否增加投資目標，這些目標通常與退休基金、安定基金和一般投資相關。最後，客戶決定如何分. 政治大退休規劃建議(RetireGuide) 立. 配資金，並根據計劃每月設置自動存款。 (五). Betterment 的 RetireGuide 可以讓客戶連接非 Betterment 帳戶，例如：. ‧ 國. 學. 401(k)，以了解所有的儲蓄和投資帳戶，並提供全面的退休計劃諮詢。. y. sit. io. (一) 無直接指數化(direct indexing). al. er. 劣勢：. Nat. 回答未來退休生活資金是否足夠等問題。. ‧. RetireGuide 將目前的儲蓄水準與退休期間的所需支出水吮進行比較，. n. v i n Betterment 未提供像 C hWealthfront 這樣的直接指數化服務。直接指數化 engchi U 是指允許讓投資者直接購買由指數持有的單一證券，而不是追蹤該指數的共同基金或 ETF，這可以幫助投資者在指數的個別成分股上獲得投資利損減免，並為應稅帳戶的投資者節省大量資金。. 四、 Wealthfront Wealthfront 是最早的機器人投資顧問之一，於 2008 年在美國加州創立，旨在透過根據個人自己的風險承受度建立客製化的投資組合，在建立帳戶時，Wealthfront 會先詢問客戶相關問題，並據此來評估該客戶之風險容忍度，以作為推薦投資標的之基礎，同時提高投資者的長期收益。Wealthfront 34.

(41) 之財富管理服務採用兩位諾貝爾經濟學獎學者組成的投資組合理論，在其研究超過 1,400 檔之 ETF 中，選擇了當目前投資環境理想的 11 種資產類別之 ETF(除 ETF 之外，該公司並不就其他種類證券給予理財建議)，包括債券、貨幣及股權投資等。客戶的投資組合將定期監控，並可能會根據績效自動化再平衡 ETF，當遠離投資目標時，客戶的資金將自動重新分配，以便恢復正常運作，這項策略可以使客戶的資產分配平衡，同時最大程度地減輕稅賦；另外，除個人或信託之課稅投資帳戶外，該公司亦支援傳統個人退休帳戶(Individual Retirement Account，簡稱 IRA)以及 401(k)等退休金帳戶。優勢：投資方式. 立. 學. ‧ 國. (一). 政治大. Wealthfront 給予投資者一份簡化的問卷，以辨認其風險承受度，並在. ‧. 最多 11 種資產類別上使用 ETF。Wealthfront 的投資組合包括美國股. y. Nat. 票、外國股票、新興市場、房地產、自然資源、新興市場債券、美國政. er. io. (二). sit. 府公債等。. 直接指數化服務. al. n. v i n 允許讓投資者直接購買由指數持有的單一證券，而不是追蹤該指數的 Ch engchi U 共同基金或 ETF，這可以幫助投資者在指數的個別成分股上獲得投資利損減免，並為應稅帳戶的投資者節省大量資金。. (三). 低管理費用. 帳戶金額小於$10,000 美元者免管理費用，但超出該金額的投資則收取 0.25%的諮詢費用。 (四). 投資利損減免. Wealthfront 在所有應稅帳戶上提供每日投資利損減免；另外，對於 10 萬美元以上的帳戶，Wealthfront 提供稅收優化的直接指數化服務，其 35.

(42) 軟體可以尋找個人的減稅機會，重新投資節省下來的稅賦，這項服務亦增強了投資利損減免。 529 大學儲蓄計畫(529 plan management). (五). Wealthfront 是少數管理 529 大學儲蓄計劃的機器人理財公司之一，該服務透過開立帳戶，推薦儲蓄目標和管理帳戶，並隨著小孩接受大學教育而緩慢偏離保守投資。劣勢： (一) 現金餘額(cash balance). 政治大在明年所欠的費用，因此帳戶可能會遇到一小段現金拖累(cash drag)，立 Wealthfront 不會購買零股的 ETF，其保留的現金餘額相當於客戶預計. 這不利於偏好機器人理財顧問提供零股股票的投資者。. ‧ 國. 學. 五、 Personal Capital. ‧. Personal Capital 提供將技術與財務諮詢相結合的免費軟體，使人們更容易. Nat. sit. y. 獲得投資服務，並提供即時查看整個投資組合、現金流量管理、投資組合. n. al. er. io. 追蹤功能，甚至有一個費用分析器為客戶投資，更提供財富管理服務，直. v. 接與顧問合作。然而，其最低帳戶金額為 100,000 美元，相較 Betterment 和. Ch. engchi. i n U. Wealthfront 等機器人理財公司要求較高的投資金額，因此，該 Personal Capital 較適合高淨值客戶而不是一般大眾投資者。優勢： (一). 投資方式. Personal Capital 的諮詢服務為客戶投資 20 萬美元以上的客戶透過 smart beta 提供客製化的投資組合，稱為 Smart Indexing。Smart Indexing 能降低風險同時增加收益，該策略的表現優於 S&P 500，年平均漲幅超過 1.5%且波動度較低。. 36.

(43) (二). 專業財務顧問. 這顯然是吸引高淨值客戶的謎題：20 萬美元以上的客戶可以享有兩位專業的財務顧問之諮詢服務，包括退休計劃、再融資和獲得抵押貸款。投資 10 萬至 20 萬美元的客戶可以與一組顧問透過電話、電子郵件或視訊諮詢。劣勢： (一). 管理費用較高：. Personal Capital 在收費上顯然較其他同業來得高，其 100 萬美元以下. 政治大較高的最低帳戶金額要求立. 的投資者將支付帳戶餘額的 0.89%。 (二). Personal Capital 要求最低帳戶 10 萬美元，將財富管理服務著重在高淨. ‧ 國. 學. 值客戶上。. ‧. 六、 FutureAdvisor. sit. y. Nat. FutureAdvisor 為 2010 年在舊金山成立的機器人理財公司，提供線上財務. n. al. er. io. 顧問、投資諮詢服務、再平衡機制和投資利損減免。FutureAdvisor 以軟體. i n U. v. 自動化完成投資組合管理，以調整投資者的年齡和風險偏好。機器人理財. Ch. engchi. 採用現代投資組合理論和演算法進行動態管理，並根據均衡投資組合的概念調整資產配置，而不是追求積極的策略。另外，FutureAdvisor 鎖定 Fidelity 投資、TD Ameritrade 經紀帳戶、IRA 和 529 大學儲蓄計劃直接管理資產。優勢： (一). 財務顧問的協助. FutureAdvisor 為介於典型和混合模式之間的機器人理財服務，公司提供財務顧問每週透過聊天、電子郵件和電話為客戶諮詢，除了公司所投資的演算法之外，帳戶中每筆交易也是由一個真實的人員進行監控。. 37.

(44) (二). 免費投資組合分析服務. FutureAdvisor 為客戶提供免費的客製化諮詢建議，該平台基於現代投資組合理論分析客戶的投資組合，並透過線上券商直接開始交易。 (三). 免費管理 Fidelity 401(k). 只要客戶的 401(k) 必須滿足 10,000 美元的最低餘額要求，則 FutureAdvisor 會免費管理 Fidelity 持有的 401(k)。劣勢： (一). 較高的最低帳戶金額要求. 政治大元的帳戶餘額，這與同業 ( 例如： Charles Schwab 、立. 為了讓客戶的資產直接由 FutureAdvisor 管理，客戶需要至少 10,000 美 Betterment 和. Wealthfront)相比是相對較高的。。. ‧ 國. 學. (二). 較高的管理費用. 最高年齡限制. y. Nat. (三). ‧. FutureAdvisor 的年費為 0.50%，與同業相比其成本是較高的。. n. al. er. io. 的分配。. sit. FutureAdvisor 不接受 68 歲以上的客戶，因為其專注於報酬而不是收入. Ch. engchi. 38. i n U. v.

(45) 表 4 - 1 美國六大機器人理財公司之彙整 Vanguard. Charles Schwab. Betterment. Wealthfront. Personal Capital. FutureAdvisor. $310 億美元. $53 億美元. $30 億美元. $24 億美元. $19.8 億美元. $9.37 億美元. 成立. 1975 年. 1971 年. 2009 年. 2010 年. 年費. 帳戶餘額之 0.30%. 0%. $50,000. $5,000. $0. $500. $100,000. $10,000. 1. 個人或聯合非退休. 1. 個人或聯合非退休. 1. 個人或聯合非退休. 1. 個人或聯合非退休. 1. 個人或聯合非退休. 等退休金帳戶. 帳戶 3. 信託. 2. 401(k)、IRA、. Roth IRA 等退. Roth IRA 等退. 休金帳戶. 休金帳戶. IRA、SEP IRA. 退休金帳戶. 等退休金帳戶. i n U. 3. 信託. v. e n g c h4.i 529 大學儲蓄計劃帳戶. 2. 2. 401(k)、IRA、. 2. IRA、Roth. IRA、SEP IRA 等. a3. l 信託 Ch. 統計截至 2016 年 2 月，Tracxn Report : RoboAdvisors (Feb. 2016). 39. 帳戶餘額之 0.5%. 1. 個人或聯合非退休. 金帳戶. 2. 401(k)、IRA、Roth. n. 類型. SEP IRA 等退休金. 2. IRA、Roth IRA. io. 帳戶. 金帳戶. Nat. 2. IRA、 Roth IRA、. 金帳戶. 0.49% ~ 0.89%. ‧. 金帳戶. 0% ~ 0.25%. 帳戶餘額之. y. 低金額. 立0.25% ~ 0.50%. 學. 帳戶最. 2008 年政治大帳戶餘額之帳戶餘額之 2008 年. sit. 理規模2. er. 資產管. ‧ 國. 公司. 金帳戶. 3. 信託. 金帳戶. 3. 信託 4. 529 大學儲蓄計劃帳戶.

(46) Vanguard. 公司. Charles Schwab. Wealthfront. Personal Capital. Future Advisor. 1. 全面財務規劃. 1. 無管理費. 1. 全面財務規劃. 1. 全面財務規劃. 1. 低成本之財務顧問. 1. 財務顧問的協助. 2. 低成本之財務顧問. 2. 投資組合客製化. 2. 提供帳戶超過. 2. 提供直接指數化服. 2. 鎖定高淨值客戶. 2.. 3. 投資組合再平衡. 3. 投資目標追蹤. $500,000 者免費的. 4. 投資組合再平衡. 財務顧問. 務 3. 529 大學儲蓄計劃. 立. ‧ 國 2.. 額外交易費用. 劣勢. 3.. 投資利損減免限制. https://about.vanguard.com/. 2.. 投資利損減免限制. https://intelligent.schwab.com. 5. 鎖定 Fidelity 或 TD. 7. 退休規劃建議. 6. 投資組合再平衡. Ameritrade 帳戶持. ‧. /服務. 有人 6. 投資利損減免. 1.. al. 無直接指數化. 1.. 現金餘額. sit. y. 8. 投資組合再平衡. er. 的現金部位. 5. 投資利損減免. n. 額要求. 產品. 投資組合中有大量. 管理. 學. 1.. 4. 529 大學儲蓄計劃. 管理費用. 6. 目標導向儲蓄. io. 較高的最低帳戶金. 401(k). $10,000 美元者免. 5. 低管理費用. Nat. 1.. 3. 免費管理 Fidelity. 4. 帳戶金額小於. 求. 優勢. Ch. n engchi U. https://www.betterment.com. 40. iv. https://www.wealthfront.com. (資料來源：本研究自行整理). 免費投資組合分析服務. 管理. 4. 無最低帳戶金額要. /服務. 3. 投資利損減免. 政治大. 3. 投資利損減免. 產品. 網址. Betterment. 7. 投資組合再平衡 1.. 管理費用較高. 2.. 較高的最低帳戶金額要求. 1.. 較高的最低帳戶金額要求. 2.. 較高的管理費用. 3.. 最高年齡限制. https://www.personalcapital.c. https://www.futureadvisor.co. om. m.

(47) 第二節零售演算法交易平台─Quantopian Quantopian 為全球第一個演算法交易雲端平台，讓交易者可以在瀏覽器環境中，使用 Python 建立自己的演算法交易策略，並在平台上回測過去 14 年以上的分鐘交易資料。而回測後，就可以用每日即時資料進行模擬交易，若一切都準備就緒，直接串接券商將策略送到市場上廝殺。只要有一點 Python 程式基礎，短時間內就可以利用社群的資源快速開發出自己的第一個演算法交易策略。 Quantopian 提供資金、數據、研究環境和演算法作者（quants）的開發平台，並為符合 Quantopian 投資策略的演算法提供許可證明，授權作者依據其策略的個人績效的進行支付，創造一個策略並從中獲益。Quantopian 的社群至今累計使. 政治大地 180 多個國家的學生，會員在其論壇上相互合作並參與 Quantopian 年度活動立用人數超過 10 萬。其會員包括金融專業人士、科學家、開發人員和來自世界各. 的區域性聚會、研討會和 QuantCon。. ‧ 國. 學. 對於演算法交易開發者來說，需要回測工具、高品質資料以及資金，. ‧. Quantopian 提供個人演算法交易開發者所需要的工具與資料，以及投資優秀的開. y. Nat. 發者，並分取利潤，於是個人開發者有了跟專業機構相近的競爭力。Quantopian. io. sit. 將自己的商業模式定義為群眾外包避險基金(crowd-sourced hedge fund)，找尋金. er. 主募集資金，然後在社群中找尋出眾的策略以及開發者，共同經營避險基金。. al. n. v i n C hEconomic Forum,UWEF)指出，未來的金融服務 2015 年世界經濟論壇(World engchi. 趨勢之一就是在金融科技創新發展下，個人投資者將擁有越來越強大的交易決策. 能力。而在這些金融科技創新中，世界經濟論壇特別以 Quantopian 作為案例，說明其革命性的雲端回測技術以及程式交易者社群，將對投資管理領域帶來衝擊。 Quantopian 是全球最大的程式交易社群，創立於 2011 年，提供友善的 Python 程式交易開發環境，以及強大的雲端回測系統，使個人開發者就可以擁有法人機構等級的開發回測能力。Quantopian 的商業模式之一是成為一個群眾外包(Crowdsourced)避險基金，當優秀的開發者在平台上模擬交易證明績效後，Quantopian 會給予 100 萬美元以上的投資，並與開發者分潤。其已獲得超過 2,300 萬美元的投資，並曾獲選 Forbes 全美百大最具發展潛力的公司之一。目前主要針對美股市 41.

(48) 場，可以直接進行下單交易，未來預計會增加包括台灣在內的亞洲其他市場資料，開發優秀的程式交易策略，實際於未來運用在金融交易策略開發上。根據維基百科與 Quantopian 官方網站，以下以 Quantopian 為案例進行介紹： (一) 公司名稱：Quantopian (二) 創立時間：2011 (三) 總部：波士頓(Boston, Massachusetts) (四) 創辦人：John Fawcett 和 Jean Bredeche (五) 員工人數：20 人 (六) 創建理念： Quantopian 旨在創建一個群眾外包(crowd-sourced)避險基金的量. 治政並使用它進行證券之買賣。大立 (七) 歷史發展：. 化投資公司，旨在激勵來自世界各地的人才來開發、測試和撰寫投資演算法，. ‧ 國. 學. 1. 由 John Fawcett 和 Jean Bredeche 於 2011 年創立。. 2. 2012 年從 Spark Capital 和 Global Electronic Trading Company 募資 200 萬. sit. Nat. 3. 截至 2014 年 9 月 Quantopian 增加至 20 名員工。. y. ‧. 美元。. io. er. 4. 截至 2016 年 7 月其會員人數由 2013 年的 10,000 人增加至 85,000 人。 5. 2016 年 7 月，Point72 資產管理公司的首席執行長 Steven A. Cohen 宣布. n. al. Ch. i n U. v. 該公司將在 Quantopian 協助指導下投入 2.5 億美元應用於演算法之管理，. engchi. 並額外對 Quantopian 公司進行投資。 (八) 商業模式：. Quantopian 具有雙向市場商業模式：一方的會員是免費開發和測試的演算法開發者，交易無需負擔手續費（除了相關的佣金支付和價差）。這些成員可以在一系列的 Quantopian Open 比賽中與其他成員競賽。任何人都可以加入該網站，並可選擇是否參加比賽─不需要具體的教育資格和工作經驗。另一方的會員是群眾外包避險基金之投資者，這些成員使用測試成功的演算法進行投資管理。成功的開發人員可以從投資者身上獲得權利金或佣金。 Quantopian 致力於提供適當人數的使用者和收入達平均水準的用戶依便利的線上開發環境。 42.

(49) (九) 技術應用： Quantopian 的網路操作介面(web-based product)是由程式語言 Python 所編寫的，線上交易是透過將交易演算法的買賣訂單與 Interactive Brokers 的經紀帳戶相聯結而完成的。上傳演算法的使用者仍然保留會個人的交易機密（除非該使用者選擇公開）。由於允許用戶在其瀏覽器上任意測試程式碼可能構成一些未知網路安全問題，因此 Quantopian 有權審查用戶演算法的績效和輸出。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 43. i n U. v.