新加坡上市公司股權結構與公司績效關聯性之探討 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學會計學系研究所碩士學位論文. 指導教授：林宛瑩. 立. 博士. 政治大. ‧ 國. 學 ‧. 新加坡上市公司股權結構. n. al. er. io. sit. y. Nat. 與公司績效關聯性之探討. Ch. engchi. 研究生：趙又萱. 中. 華. 民. 國. 一. 百. 零. i n U. v. 撰. 五. 年. 七. 月.

(2) 摘要本研究首先探討新加坡資本市場相關之法規，並建置新加坡公司治理變數資料庫，辨認公司之最終控制者及控制型態，並以最終控制者之角度衡量股份控制權、席次控制權及偏離程度，最後以 2014 年度於新加坡主板交易之公司為樣本，探討股權結構與公司經營績效之關聯性。相關實證結果發現，最終控制者持股比例較多，公司之績效較佳，符合利益收斂假說。最終控制者之席次控制權，與經營績效並不存在顯著關聯。而最終控制者的席次控制權與股份控制權之偏離程度較大，公司經營績效較差。. 關鍵字：新加坡、最終控制者、股權結構、經營績效。. 學. ‧ 國. 立. 政治大. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i. i n U. v.

(3) 章節目錄第一章緒論 ........................................................ 1 第一節研究動機與目的............................................. 1 第二節研究議題................................................... 5 第三節研究架構................................................... 7 第二章文獻探討 .................................................... 8 第一節相關法規之探討............................................. 8 第二節公司治理之相關文獻........................................ 26 第三節股權結構之相關文獻........................................ 30. 政治大. 第三章研究方法 ................................................... 35. 立. 第一節新加坡公司治理變數之衡量程序與方法........................ 35. ‧ 國. 學. 第二節個案研究.................................................. 45 第三節研究假說與實證模型........................................ 65. ‧. 第四節研究變數定義與衡量、研究期間與樣本........................ 67. sit. y. Nat. 第四章實證結果分析 ............................................... 71. er. io. 第一節樣本分布及敘述統計量...................................... 71. al. 第二節股份控制權、席次控制權與公司經營績效關係之實證結果........ 75. n. v i n Ch 第三節偏離程度與公司經營績效關係之實證結果 e n g c h i U...................... 81. 第五章結論與建議 ................................................. 87 第一節研究結論.................................................. 87. 第二節研究限制與建議............................................ 88 參考文獻 .......................................................... 89. ii.

(4) 圖目錄圖 3.1 Grand Banks Yachts Limited (SGX：G50) 2014 年度年報之持股資訊 ........ 36 圖 3.2 KSH Holdings Limited (SGX: ER0) 2014 年度年報之持股資訊 ................... 39 圖 3.3 辨認控制型態之樹狀圖 .................................................................................. 42 圖 3.4 星控股有限公司(SGX: 5IC)最終控制者之持股結構圖 ................................ 43 圖 3.5 星控股有限公司(SGX：5IC) 2014 年度年報之持股資訊 ........................... 46 圖 3.6 星金融有限公司(SGX：S35) 2014 年度年報之持股資訊 ........................... 46 圖 3.7 星控股集團之詳細股權架構圖 ...................................................................... 49 圖 3.8 星控股集團之簡化股權架構圖 ...................................................................... 49. 政治大. 圖 3.9 泰國飲料大眾有限公司(SGX：Y92) 2014 年度年報之持股資訊............... 52. 立. 圖 3.10 星獅控股(SGX：F99) 2014 年度年報之持股資訊 ..................................... 52. ‧ 國. 學. 圖 3.11 星獅地產(SGX：TQ5) 2014 年度年報之持股資訊 .................................... 53 圖 3.12 星獅地產信託(SGX：J69U) 2014 年度年報之持股資訊 ........................... 54. ‧. 圖 3.13 星獅商業信託(SGX：ND8U) 2014 年度年報之持股資訊 ......................... 55 圖 3.14 星獅集團之持股關係 .................................................................................... 56. y. Nat. sit. 圖 3.15 星獅集團之簡化持股關係 ............................................................................ 57. n. al. er. io. 圖 3.16 新加坡航空集團之股權架構圖 .................................................................... 62. Ch. engchi. iii. i n U. v.

(5) 表目錄表 2.1 股東會相關法規之比較 .................................................................................... 9 表 2.2 股東會召集程序相關法規之比較 .................................................................. 11 表 2.3 股東會決議相關法規之比較 .......................................................................... 13 表 2.4 委託書相關法規之比較 .................................................................................. 15 表 2.5 董事人數、資格、任期相關法規之比較 ...................................................... 17 表 2.6 董事報酬相關法規之比較 .............................................................................. 18 表 2.7 董事選任、退任相關法規之比較 .................................................................. 19 表 2.8 董事權限與責任相關法規之比較 .................................................................. 20. 政治大. 表 2.9 獨立董事法規之比較 ...................................................................................... 21. 立. 表 2.10 審計委員會相關法規之比較 ........................................................................ 23. ‧ 國. 學. 表 2.11 薪資報酬委員會相關法規之比較 ................................................................ 24 表 2.12 提名委員會相關法規之比較 ........................................................................ 25. ‧. 表 3.1 Grand Banks Yachts Limited (SGX：G50)分群之主要股東 .......................... 36 表 3.2 Grand Banks Yachts Limited (SGX：G50)之最終控制者 .............................. 37. y. Nat. sit. 表 3.3 新加坡航空公司(SGX：C6L)分群之主要股東 ............................................ 38. n. al. er. io. 表 3.4 新加坡航空公司(SGX：C6L)之最終控制者 ................................................. 38. i n U. v. 表 3.5 KSH Holdings Limited (SGX: ER0)之最終控制者 ......................................... 39. Ch. engchi. 表 3.6 星控股有限公司(SGX：5IC)最終控制者之持股資訊 ................................. 40 表 3.7 星金融發展有限公司(SGX：S35)最終控制者之持股資訊 ......................... 40 表 3.8 星控股有限公司(SGX: 5IC)最終控制者之持股資訊 .................................... 43 表 3.9 星控股有限公司(SGX：5IC)之主要股東 ..................................................... 47 表 3.10 星金融有限公司(SGX：S35)之主要股東 ................................................... 48 表 3.11 星控股有限公司(SGX：5IC)之董事會組成 ................................................ 50 表 3.12 星金融有限公司(SGX：S35)之董事會組成 ............................................... 50 表 3.13 星控股集團之股權結構彙總表 .................................................................... 50 表 3.14 泰國飲料大眾有限公司(SGX：Y92)之董事會組成................................... 58 表 3.15 星獅控股(SGX：F99)之董事會組成 ........................................................... 58 iv.

(6) 表 3.16 星獅地產(SGX：TQ5)之董事會組成 .......................................................... 59 表 3.17 星獅地產信託(SGX：J69U)之董事會組成 ................................................. 59 表 3.18 星獅商業信託(SGX：ND8U)之董事會組成 ............................................... 59 表 3.19 星獅集團之股權結構彙總表 ........................................................................ 60 表 3.20 新加坡航空公司(SGX：C6L)之主要股東 .................................................. 61 表 3.21 欣豐虎航(SGX：J7X)之主要股東 ............................................................... 61 表 3.22 新航工程(SGX：S59)之主要股東 ............................................................... 61 表 3.23 新加坡航空公司(SGX：C6L)之董事會組成 .............................................. 62 表 3.24 欣豐虎航(SGX：J7X)之董事會組成 ........................................................... 63 表 3.25 新航工程(SGX：S59)之董事會組成 ........................................................... 63. 政治大. 表 3.26 新加坡航空集團之股權結構彙總表 ............................................................ 64. 立. 表 3.27 變數定義及資料來源 .................................................................................... 69. ‧ 國. 學. 表 3.28 研究樣本 ........................................................................................................ 70 表 4.1 樣本之產業分布情形 ...................................................................................... 71. ‧. 表 4.2 研究變數之敘述統計量 .................................................................................. 72. sit. y. Nat. 表 4.3 MODEL 1-1 與 MODEL 1-2 自變數之變異膨脹因素 ................................... 75. io. er. 表 4.4 MODEL 1-1 之相關係數表 .............................................................................. 76 表 4.5 MODEL 1-2 之相關係數表 .............................................................................. 77. n. al. Ch. i n U. v. 表 4.6 MODEL 1-1 與 MODEL 1-2 之實證結果 ....................................................... 80. engchi. 表 4.7 MODEL 2-1 與 MODEL 2-2 自變數之變異膨脹因素 ................................... 81 表 4.8 MODEL 2-1 之相關係數表 .............................................................................. 82 表 4.9 MODEL 2-2 之相關係數表 .............................................................................. 82 表 4.10 MODEL 2-1 與 MODEL 2-2 之實證結果 ..................................................... 84. v.

(7) 第一章緒論第一節研究動機與目的台灣證券交易所於 2015 年 4 月 29 日發布之新聞稿指出，為配合金融監督管理委員會推動股市揚升計畫，證券市場跨境合作將成為證交所的重點業務1。由於近年來台股成交量萎縮，滬港通上路亦對台股造成衝擊，金管會便積極推動台股「大三通」以茲因應，與新加坡、日本、英國倫敦建立「跨境連線交易」機制，即為俗稱之「台星通」、「台日通」與「台倫通」。. 政治大券交易所百分之百持股之子公司─國際通證券公司負責主要之相關業務。目前台立. 在上述「大三通」中，台星通是台灣第一個達成跨境交易的合作，由台灣證. ‧ 國. 學. 灣證券交易所、新加坡交易所(以下簡稱新交所)及國際通證券公司，已於 2016 年 1 月 27 日簽署策略夥伴合約(Strategic Partnership Agreement)。國際通公司亦. ‧. 於 2016 年 3 月 23 日正式成為新加坡交易所第 27 家證券市場交易會員，且是新. sit. y. Nat. 交所的第一家遠端交易會員(Remote Trading Member)。在前述合作架構下，台星. al. er. io. 雙方就資訊中心連線、市場資訊傳輸、商品跨境上市、市場教育及行銷等合作項. v. n. 目，加強彼此之聯繫及系統整合2，預計台灣投資人最快即可於 2016 年 6 月下旬. Ch. engchi. 透過國際通證券公司直接下單買進新加坡股票。. i n U. 目前台灣投資人若要投資海外市場，通常是以「複委託」(Sub-brokerage)的方式進行投資。顧名思義，複委託即是委託國內證券商買賣外國有價證券，國內券商在接受委託之後，必須再向外國交易所的券商進行掛單交易，由於是經過國內券商以及國外券商的兩次委託，因此稱之為「複委託」3。. 1. 2 3. 參見台灣證券交易所網站。 http://www.twse.com.tw/ch/about/press_room/tsec_news_detail.php?id=16401。參見聯合新聞網「證交所推台星通跨步走」。(2016 年 3 月 24 日) 參見預見雜誌「投資海外市場已成趨勢，複委託越來越熱門，何謂「複委託」?」(2013 年 10 月 15 日) 1.

(8) 複委託之投資方式相較投資人選擇自行在海外開戶，其手續較簡單，帳戶管理也較為方便，因為複委託開一戶即可至多個市場下單，然而複委託之手續費相當昂貴。以台灣富邦證券收取新加坡股票之交易費用為例，若成交金額以美金計價，人工下單之最低手續費為 100 美元，網路下單之最低手續費為 60 美元，兩者皆需達到一定之交易金額才以費率計算；此外，交易所收取之交易稅率為 0.0075%，匯款手續費為 35 美元4。由此可知，以複委託之方式投資海外市場，需先付出金額不小的交易成本，然未來台星通正式開放後，台灣投資人不需再透過券商複委託，或親自至新加坡開戶才能買賣新加坡股票，交易成本可大幅降低，. 政治大. 故預期未來投資新加坡資本市場之金額將逐漸增加。. 立. 新加坡因為得天獨厚的地理位置，港務產業、金融業蓬勃發展，不動產投資. ‧ 國. 學. 信託產業(Real Estate Investment Trust, REIT)也具盛名，與台灣以科技業、電子業、傳統產業為基礎之經濟情況有所不同。面對「台星通」開放在即，應有不少投資. ‧. 人對新加坡市場擁有高度興趣，故有必要對新加坡市場及企業有較深入的了解。. y. Nat. io. sit. 對資本市場之投資人而言，投資能否獲得合理之報酬，以及權益是否受到保. n. al. er. 障是其最關心之事。投資人之所以會有這些疑慮係因為公司經營全球化已為趨勢，. Ch. i n U. v. 公司規模日益擴大，在所有權與經營權分離之情況下，可能造成代理問題。公司. engchi. 治理最主要的目的即是解決代理問題，而衡量代理問題大小最好的方法就是分析股權結構，故本研究將以探討新加坡企業之股權結構作為主軸。 La Porta, Lopez-De-Silanes, and Shleifer (1999)以 27 個富裕國家的公司為樣本，觀察其股權結構後發現，除了在法令上對投資人保護極為完備的國家外，股權分散的公司並不普遍，大部分的公司皆存在最終控制者。當作者將大股東定義為至少持有 10%股權的情況下，新加坡的大型公司有 45%是由家族持有、45%為國有企業，而股權分散的大型公司只佔了 5%。La Porta, Lopez-De-Silanes, Shleifer, 4. 參見富邦證券新加坡股交易費用，網址： https://www.fubon.com/securities/stock_fund/004sbroker001.htm。 2.

(9) and Visheny (2002)延續其在 1999 年的研究，發現法令上對投資人保護愈完善的國家，該國公司之價值愈高。作者依照法令保護投資人的程度給予不同的分數，樣本中得分最高者為 5 分，而新加坡為 4 分，其公司之價值高於英美法系國家之平均，亦高於整體樣本之平均。 Claessens, Djankov, Fan, and Lang (2000)探討東亞九國之股權結構後發現，東亞各國公司具有股權高度集中、存在控制股東的特點，且控制股東的股份控制權皆普遍大於盈餘分配權。若以 10%作為判定控制股東之標準，新加坡有 52%的公司是由家族持有，23.6%為國有企業，10.8%由金融機構持有，12.2%由法人持. 政治大. 有，真正達到股權分散的公司只有 1.4%。Claessens et al. (2002)延續其在 2000 年. 立. 的研究，主張最大股東持有的盈餘分配權愈大，公司之市值淨值比愈高，顯示了. ‧ 國. 學. 正面誘因效果；然而當最大股東之股份控制權與盈餘分配權的偏離程度愈大，公司之市值淨值比愈低，此部分則顯示了負面侵占效果。儘管作者對整體研究做出. ‧. 上述的結論，不過細看每一國家之實證結果會發現係數方向與預期方向並非全然. Nat. sit. y. 一致，且解釋力各有不同，此種現象說明了股權結構可能會因各國不同的政治、. n. al. er. io. 經濟、文化、法令、制度等，而對公司之價值或績效有不同的影響。. Ch. i n U. v. La Porta et al. (1999)、La Porta et al. (2002)及 Claessens et al. (2000; 2002)所作. engchi. 之研究，分別是以富裕國家及整個東亞作為探討對象，然公司治理制度之建立，深受各國地理區域、文化背景及法令環境不同所影響，無法一體適用，故相關的文獻無法讓人完全了解新加坡企業股權結構之樣貌；此外，儘管許多文獻提及公司普遍存在最終控制者，但在實證分析時並未以最終控制者之角度做考量，而是直接以固定的持股比例辨認控制股東，並依據其所持有之股份進行計算。為突破前述之困境，本研究擬先透過相關法規認識新加坡之法令制度，再以個案分析的方式探討新加坡公司中股權結構較為簡單及複雜之家族企業，以及新加坡的國有企業，最後自行建置新加坡股權結構資料庫，以此作為實證分析之資 3.

(10) 料來源，探討新加坡公司股權結構與經營績效之關聯。新加坡位於麻六甲海峽下方，自西元十九世紀開始即為全球航道上一重要港口；2015 年新加坡建國滿五十周年，它從一個不被世人看好的太平洋小國，躋身為已開發國家、全球金融中心之一，經貿實力已深受世界各國肯定。近年來，東南亞國家國協(Association of Southeast Asian Nations, ASEAN)進行區域經濟整合，身為東協之都的新加坡，因為穩定的政治、優良的法治環境及寬鬆的金融政策等優勢，已成為跨國企業在東南亞設立區域中心的首選。國際投資人亦認為新加坡是東協中最適合投資的國家，由此可得知新加坡是一值得研究之經濟體。. 治政廣義之大中華區除了包含中國大陸、香港、澳門及台灣之外，新加坡亦為其大立中一成員，目前中國與台灣已有許多股權結構之學術研究，然而經貿實力雄厚的 ‧ 國. 學. 新加坡卻較少被探討。. ‧. 有鑑於「台星通」即將開放，日後購買新加坡股票將更加方便，交易成本也. sit. y. Nat. 將降低，相信跨境連線交易平台正式上線後，應能吸引不少投資人針對新加坡資. al. er. io. 本市場進行投資；在此情況下，有必要先對新加坡市場及企業進行了解，故本研. v. n. 究欲探討該國股權結構與經營績效之關係。此外，期望本研究所建置之新加坡公. Ch. engchi. i n U. 司治理資料庫及相關研究發現，可以使大中華區的股權結構研究更加完備。. 4.

(11) 第二節研究議題資金提供者在進行投資時主要關切二大事項，一為此投資是否能獲得應有之報酬，二為其權益是否受到保障，資金提供者會有上述疑慮的原因是源自代理問題的產生，公司治理即在解決代理問題，而衡量代理問題大小最好的方法就是分析股權結構。此外，La Porta et al. (1999)指出，一國家保障股東之制度完善與否，與企業之股權分散程度有關，集中的股權結構實為法令對小股東權益保護未臻完備下所產生的現象。本研究先藉由探討新加坡資本市場相關之法規，了解該市場特殊之規範；接著參考林宛瑩及許崇源(2008)建置台灣上市公司治理變數之程序. 政治大. 及方法，分析各該上市公司於年報中之主要股東資訊，並辨認最終控制者與控制. 立. 型態，最後以最終控制者之觀點計算出股份控制權、席次控制權及偏離程度，以. ‧ 國. 學. 此資料庫探討如下之研究議題：. ‧. 一、最終控制者持有之股份控制權大小是否與公司績效相關. Nat. sit. y. 根據相關文獻指出，部分公司之大股東持股比例與公司績效存在關聯性. n. al. er. io. (Alba, Claessens and Djankov 1998；Gedajlovic and Shapiro 2002；Haniffa and. i n U. v. Hudaib 2006；Nguyen, Locke and Reddy 2014)，部分公司之大股東持股比例與公. Ch. engchi. 司績效則並無顯著關係(Hovey, Li and Naughton 2003；Pham, Suchard and Zein 2011)。本研究以「最終控制者」之觀點，探討其所持有之股份控制權大小是否與公司績效存有關聯性。二、最終控制者持有之席次控制權大小是否與公司績效相關許崇源、李怡宗、林宛瑩、鄭桂蕙(2003a)之研究指出，一般而言，最終控制者可以透過增加對公司之直接持股數，及增加在董監事中的席次數二種途徑以提高對公司決策的影響力。新加坡並無監察人之設計，故本研究以「最終控制者」之觀點，探討其所持有之董事席次控制權大小是否與公司績效存有關聯性。 5.

(12) 三、最終控制者之偏離程度是否與公司績效相關 Claeseens et al. (2002)之研究發現，當最大股東之控制權偏離程度愈大，公司之市值淨值比愈低；陳錦村、黃佩玲 (2001)之研究顯示，公司之偏離程度與經營績效及獲利能力呈反向關係。本研究採用許崇源等(2003a)對偏離程度之計算方法，以席次控制權減股份控制權衡量偏離程度，並以「最終控制者」之觀點，探討其偏離程度是否與公司績效存有關聯性。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 6. i n U. v.

(13) 第三節研究架構本論文之章節架構說明如下：第一章緒論說明研究動機與目的及研究問題。第二章文獻探討首先說明新加坡資本市場相關之法規，接著針對相關文獻進行探討。第三章研究方法. 治政本章首先說明新加坡公司治理變數之衡量程序及方法，並分析相關之個大立案，接著建立研究假說與實證模型，最後說明研究變數定義與衡量、研 ‧ 國. 學. 究期間與樣本。. ‧. 第四章. 實證結果與分析. sit. 結論與建議. n. al. er. io. 第五章. y. Nat. 進行統計分析，並說明實證結果。. Ch. i n U. v. 彙總實證研究結果，並說明研究限制及提供後續研究之建議。. engchi. 7.

(14) 第二章文獻探討本章首先說明新加坡資本市場之相關法規，並與台灣相對應之法規進行比較，接著針對公司治理及股權結構之相關文獻進行探討。第一節相關法規之探討本研究將資本市場之相關法規分為二大部份，分別為股東、股東會與董事及相關之委員會。新加坡主要之相關法規為新加坡《公司法》、《公司章程範例》及《公司治理守則》。其中，《公司章程範例》屬新加坡《公司法》之一部分，各公. 政治大表示，《公司治理守則》非強制性之法規，然新加坡交易所之《上市規則》規定，立. 司皆須遵守《公司法》之規範。新加坡金融管理局(Monetary Authority of Singapore). ‧ 國. 學. 凡上市公司(Listed Company)皆須遵守《公司治理守則》之規範，並於年報中揭露其實施公司治理之情形。. ‧. 一、股東及股東會. n. al. er. io. sit. y. Nat. (一) 股東會. i n U. v. 基於股份有限公司股東人數通常較多，無法使每位股東均參與公司之經營，. Ch. engchi. 故公司法乃創設股東會，作為股份有限公司之法定必備機關。台灣《公司法》第 170 條將股東會分為「股東常會」及「股東臨時會」，股東常會每年至少須召開一次，股東臨時會則視有無必要情形而定；股東常會應於每會計年度終了後六個月內召開，若違反召開期限者，將處新台幣一萬元以上五萬元以下之罰鍰。新加坡《公司法》將股東常會之相關規範明定於第 175 條，股東常會每年至少須召開一次，不過召開期限與台灣不同，新加坡《公司法》規定股東常會最晚應於前一次股東常會後 15 個月內召開，公司成立後之首次股東常會於成立後 18 個月內召開即可；若股東常會之召集發生違規事項(event of a default)，可處新幣五千元以下之罰鍰，經匯率換算後，該金額約為新台幣十一萬七千元，其處罰較台灣為重。 8.

(15) 新加坡《公司章程範例》第 43 條則提到，除了股東常會之外之股東會，皆稱為股東臨時會。表 2.1 股東會相關法規之比較台灣之法源及規定股東常會每年至少須召集一次；應於每會計年度終了後六個月內召開。(公司法第 170 條第 1 項及第 2 項). 新加坡之法源及規定. 代表公司之董事違反前項召開期限之規定者，處新臺幣一萬元以上五萬元以下罰鍰。 (公司法第 170 條第 3 項) 股東臨時會於必要時召集之。(公司法第 170 條第 1 項). 若股東常會之召集有違規事項之發生，處新幣五千元以下之罰鍰。(公司法第 175 (4)(a) 條). 立. 每年至少須召集一次，且最晚應於前一次股東常會後 15 個月內召開。公司成立後之首次股東常會應於公司成立後 18 個月內召開。(公司法第 175 (1)條). 政治大除了股東常會之外之股東會，皆為股東臨時會。(公司章程範例第 43 條). ‧. ‧ 國. 學. 股東請求召集股東會董事因股份轉讓或其他理由，致董事會不為若股東常會之召集有違規事項之發生，任何召集或不能召集股東會時，得由持有已發行股東均得向法院聲請核發召開股東常會之股份總數 3%以上股份之股東，報經主管機命令。(公司法第 175 (4)(b)條) 關許可，自行召集。(公司法第 173 條第 4 項). sit. y. Nat. n. al. 持有實收資本額 10%以上之股東可以請求董事會召集股東臨時會；對於該請求，董事必須於二個月內立即召集股東臨時會。股東提出請求後二十一日內，董事會不為召集之通知時，股東得自行召集。(公司法第 176 (1) 及(3)條). er. io. 繼續一年以上，持有已發行股份總數 3%以上股份之股東，得以書面記明提議事項及理由，請求董事會召集股東臨時會。股東提出請求後十五日內，董事會不為召集之通知時，股東得報經主管機關許可，自行召集。 (公司法第 173 條第 1 項及第 2 項). Ch. engchi. i n U. v. 公司法第 173 條第 1 項所稱「持有已發行股持有實收資本額 10%以上之股東不以一人份總數 3%以上股份之股東」不以一人為為限。(公司法第 177 (1)條) 限。(經濟部第 207772 號函) 台灣與新加坡之公司法皆賦予股東有請求召集股東會之權利，台灣《公司法》第 173 條第 4 項規定，董事因特定理由，例如股份轉讓或其他理由等，導致董事會不為召集或不能召集股東會時，得由持有已發行股份總數 3%以上股份之股東，報經主管機關許可，自行召集。新加坡《公司法》第 175 (4)(b)條則規定，若股東常會之召集發生違規事項，任何股東均得向法院聲請核發召開股東常會之命令。 9.

(16) 由此可知，新加坡賦予股東請求召集股東常會之權利較大，因為其並無規定須持有固定之股份才可請求召集。關於請求召集股東臨時會的部分，台灣《公司法》規定須繼續一年以上，持有已發行股份總數 3%，書面記明理由才可請求董事會召開股東臨時會；新加坡《公司法》之請求條件則為持有實收資本額 10%。二國皆規定持有已發行股份總數 3%，及持有實收資本額 10%之股東不以一人為限，惟台灣是以經濟部發布之函令規定，新加坡則是明定於公司法中；二者亦規定董事會若未於期限內發出召集通知時，股東得自行召集股東臨時會。二國股東會相關法規之比較整理如表 2.1。 (二) 股東會之召集程序. 立. 政治大. 台灣與新加坡二國在股東會召集程序之規定上有許多不同之處，關於股東會. ‧ 國. 學. 召集通知須於幾日前通知各股東，台灣依非公開發行公司、公開發行公司、股東. ‧. 常會及股東臨時會之不同，而有不同之規定。新加坡係依決議事項作為區分，若為普通決議(ordinary resolutions)事項，召集通知一律於十四日前寄發，若為特別. y. Nat. io. sit. 決議(special resolutions)事項，私人公司(private company)之召集通知應於十四日. n. al. er. 前寄發，公開發行公司(public company)應於二十一日前寄發。二國公司法皆規定. Ch. 股東會之通知得以電子方式傳送給股東。. engchi. i n U. v. 台灣《公司法》第 172 條第 5 項規定，特定議案必須於召集事由中列舉，不得以臨時動議提出。此規定係使股東於開會前知悉股東會欲表決討論之重大議案，從而決定是否親自出席、是否請人代理行使表決權，避免股東未出席而無法針對重大議案表達意見，亦避免發生到場後面對臨時動議，無法審慎思考而倉促做決定之情況。新加坡之召集通知必須載明決議事項，召集通知亦因決議事項之不同而有不同的寄發期限，且公司必須嚴格遵守此規定，故新加坡之股東會中不得提出臨時動議。台灣《公司法》賦予股東於股東常會中提案之權利，持有已發行股份總數 1%以上股份之股東，得以書面向公司提出股東常會議案，但以一項為限； 10.

(17) 新加坡則未賦予股東此權利。二國股東會召集程序彙總整理如表 2.2。表 2.2 股東會召集程序相關法規之比較台灣之法源及規定股東會召集程序股東常會之召集，應於二十日前通知各股東。股東臨時會之召集，應於十日前通知各股東。(公司法第 172 條第 1 項及第 2 項). 新加坡之法源及規定. 公開發行股票之公司股東常會之召集，應於三十日前通知各股東。公開發行股票之公司股東臨時會之召集，應於十五日前通知各股東。(公司法第 172 條第 3 項). 若為特別決議事項，公開發行公司之股東會之召集通知，應於二十一日前以書面寄發給各股東。(公司法第 184 (1)(b)條). 若為普通決議事項，股東會之召集通知，應於十四日前以書面寄發給各股東。若為特別決議事項，私人公司之股東會之召集通知，應於十四日前以書面寄發給各股東。(公司法第 177 (2)條及 184 (1)(a)條). 政治大股東會之通知及公告應載明召集事由；其股東會之召集通知得以電子方式傳送給股立通知經相對人同意者，得以電子方式為東。(公司法第 387A 條) ‧. ‧ 國. 學. 之。(公司法第 172 條第 4 項) 臨時動議選任或解任董事、監察人、變更章程、公不得提出臨時動議。司解散、合併、分割或第一百八十五條第一項各款之事項，應在召集事由中列舉，不得以臨時動議提出。(公司法第 172 條第 5 項) 股東提案權持有已發行股份總數 1%以上股份之股無相關規定東，得以書面向公司提出股東常會議案。但以一項為限，提案超過一項者，均不列入議案。(公司法第 172 條之 1 第 1 項). n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. (三) 股東會之決議台灣及新加坡《公司法》皆明文規定，每一股份有一表決權；除了公司法另有規定應經特別決議外，股東會之決議基本上應經普通決議為之。台灣之普通決議，應有代表已發行股份總數過半數股東之出席，以出席股東表決權過半數之同意行之；新加坡則經有表決股份過半數(majority)同意即可。台灣規定特別決議應有代表已發行股份總數三分之二以上股東之出席，以出 11.

(18) 席股東表決權過半數之同意行之，若為公開發行公司，得以有代表已發行股份總數過半數股東之出席，出席股東表決權三分之二以上之同意行之；公司法中規定須經特別決議之事項共有十大項。新加坡《公司法》規定之特別決議係指經有表決股份 75%以上同意所通過之決議，須經特別決議之事項共有八大項。比較二國關於特別決議之差異可以發現，新加坡須經特別決議之事項較少，且幾乎與公司之型態、資本有關，例如轉換為公開發行公司或私人公司、減資、合併及解散等，其特別決議之門檻較高，須有 75%以上之表決股份同意。台灣《公司法》除了規定停止公開發行、合併、解散、分割須經特別決議外，轉投資其他公司、對公司. 政治大行股票股利及公開發行公司發行限制員工權利新股等，亦須經過股東會之特別決立. 營運有重大影響之行為、解任董事或監察人、董事為公司營業範圍內之行為、發. 議。. ‧ 國. 學. 當股東對於會議事項有自身利害關係時，二國公司法皆有相關之規定，台灣. ‧. 《公司法》規定股東於此情況下不得表決，且不得代理他股東行使表決權。新加. Nat. sit. y. 坡雖明定股東有表決之權利，且不得以章程限制，然股東有自身利害關係之情況. n. al. er. io. 發生在上市公司時，章程可以限制其表決權。. Ch. i n U. v. 台灣《公司法》第 177 條之 1 對書面與電子投票做出相關規範，條文規定此. engchi. 二種投票方式得由公司任意決定是否採用，此條文旨在增加股東直接行使表決權之方法，不在取代傳統股東會召開，故公司即使決定採用書面與電子投票，仍須召開實體股東會。惟金融監督管理委員會於民國 103 年 11 月 12 日發布函令規定，實收資本額達新台幣 20 億元以上，且前次停止過戶日股東名簿記載股東人數達 1 萬人以上之上市(櫃)公司，應於民國 105 年 1 月 1 日起，將電子方式列為表決權行使管道之一。此函令主要為落實電子投票制度，鼓勵股東參與公司經營，並強化股東權益之保護，法界學者皆表贊同。新加坡《公司法》明定公司採行電子方式投票不受任何限制，且股東會得以書面通過決議(passed in writing)，依據台灣證券交易所之研究報告，新加坡公司實體股東會之召開並非必要。相較二國之 12.

(19) 制度，新加坡公司得以不召開實體股東會之方式通過決議，值得台灣作為參考。二國股東會決議相關法規之比較整理如表 2.3。表 2.3 股東會決議相關法規之比較台灣之法源及規定表決權公司各股東，除章程另有規定外，每股有一表決權。(公司法第 179 條第 1 項) 決議方式股東會之決議，除本法另有規定外，應有代表已發行股份總數過半數股東之出席，以出席股東表決權過半數之同意行之。(公司法第 174 條). 新加坡之法源及規定每一股份有一表決權。(公司法第 64 (1)條). 除新加坡公司法或章程另有規定外，股東會之決議應經普通決議為之。普通決議係指經有表決股份過半數同意所通過之決議。(公司法第 184A (4)條). 治政特別決議(special resolutions)係指經有表決大股份 75%以上同意所通過之決議。. n. engchi. 13. y. sit. io. Ch. er. Nat. al. 公司有下列行為，應經股東會特別決議行之。 1. 當公司違反公司法第 27 (1)條時須更改公司名稱。 2. 公開發行公司及私人公司進行轉換。 3. 變更章程。 4. 私人有限公司進行減資。 5. 公開發行公司進行減資。 6. 以協議計畫(schemes of arrangement)方式進行合併。 7. 吸收合併(amalgamation) 8. 自願解散(winding up)公司。 (公司法第 184A (3)、28、31、37、78B、78C、 210 (3)、215C 及 290 (1)(b)條). ‧. ‧ 國. 立. 學. 公司有下列行為，應有代表已發行股份總數三分之二以上股東之出席，以出席股東表決權過半數之同意行之。公開發行股票之公司，出席股東之股份總數不足前項定額者，得以有代表已發行股份總數過半數股東之出席，出席股東表決權三分之二以上之同意行之。 1. 為他公司有限責任股東。 2. 申請停止公開發行。 3. 公司締結、變更或終止關於出租全部營業，委託經營或與他人經常共同經營之契約。公司讓與全部或主要部分之營業或財產。公司受讓他人全部營業或財產，對公司營運有重大影響者。 4. 解任董事。 5. 董事為自己或他人為屬於公司營業範圍內之行為，應對股東會說明其行為之重要內容並取得其許可。 6. 解任監察人。 7. 以發行新股之方式分派股息及紅利。 8. 公開發行股票之公司發行限制員工權利新股。 9. 變更章程。 10. 解散、合併或分割之決議。 (公司法第 13、156、185、199、209、227、 240、267、277 及 316 條). i n U. v.

(20) 股東對於會議之事項，有自身利害關係致有害於公司利益之虞時，不得加入表決，並不得代理他股東行使其表決權。(公司法第 178 條). 任何股東均有出席股東會並於該會議中發言及參與表決之權利，此項權利不得以章程限制之。然在上市公司，於章程禁止有自身利害關係股東之表決權是被允許的。 (公司法第 180 (1)條). 公司召開股東會時，得採行以書面或電子方式行使其表決權；其以書面或電子方式行使表決權時，其行使方法應載明於股東會召集通知。但證券主管機關應視公司規模、股東人數與結構及其他必要情況，命其將電子方式列為表決權行使管道之一。 (公司法第 177 條之 1). 公司採行電子方式投票不受任何限制。股東會得以書面通過決議。(公司法第 180 及 184A (1)條). (四) 委託書. 立. 政治大. 台灣及新加坡二國皆於公司法中明定，股東得使用公司印發之委託書，授權. ‧ 國. 學. 委託代理人代其行使表決權。關於代理人是否須具備股東身分，二國之規定不同，台灣規定公開發行公司，除了受託人為股務代理機構之外，受股東委託出席股東. ‧. 會之人，均須具備股東身分；新加坡則規定代理人均不需具備股東身分。. y. Nat. io. sit. 台灣《公司法》規定，除股務代理機構外，一人同時受二人以上股東委託時，. n. al. er. 其代理之表決權不得超過已發行股份總數表決權之 3%，超過時其超過之表決權，. Ch. i n U. v. 不予計算；新加坡則無相關之規定。台灣規定一股東以出具一委託書，並以委託. engchi. 一人為限，應於股東會開會五日前送達公司；新加坡則規定每名股東至多可委託二名代理人，惟須指明每位代理人代表之持股比例，否則該委託為無效，且公司章程不得規定委託書應至少於股東會召開 48 小時前存放於公司。此外，台灣規定除股務代理機構外，徵求委託書之人必須為持有公司已發行股份五萬股以上之股東；新加坡則無相關規定，任何人均得徵求委託書。二國委託書相關法規之比較整理如表 2.4。. 14.

(21) 表 2.4 委託書相關法規之比較台灣之法源及規定. 新加坡之法源及規定. 股東得於每次股東會，出具公司印發之委託書，載明授權範圍，委託代理人，出席股東會。(公司法第 177 條第 1 項). 股東得使用股東會召集通知所附之委託書格式內容，委託代理人代其行使表決權。(公司法第 181 (1)及(2)條). 除股務代理機構為受託人者之外，受股東代理人不須具備股東身分。(公司法第 181 委託出席之人，均需具備股東身分。(公開 (2)條) 發行公司出席股東會使用委託書規則) 除信託事業或經證券主管機關核准之股務代理機構外，一人同時受二人以上股東委. 無相關規定. 託時，其代理之表決權不得超過已發行股份總數表決權之 3%，超過時其超過之表決權，不予計算。(公司法第 177 條第 2 項). 政治大. 立. 每名股東至多可委託二名代理人，惟須指明每位代理人代表之持股比例，否則該委託為無效。(公司法第 181 (1)(a)及(c)條) 公司章程不得規定委託書應至少於股東會 48 小時前存放於公司。(公司法第 178 (1)(c) 條). ‧. ‧ 國. 學. 一股東以出具一委託書，並以委託一人為限，應於股東會開會五日前送達公司，委託書有重複時，以最先送達者為準。但聲明撤銷前委託者，不在此限。(公司法第 177 條第 3 項). sit. y. Nat. n. al. er. io. 委託書徵求人，除委託信託事業或股務代任何人均得徵求委託書。理機構擔任徵求人外，應為持有公司已發行股份五萬股以上之股東。(公開發行公司出席股東會使用委託書規則第 5 條). Ch. engchi. i n U. v. 二、董事及相關之委員會 (一) 董事之人數、資格及任期台灣對於董事會之人數並未訂定上限，公司法第 192 條第 1 項規定，公司董事會不得少於三人，證券交易法第 26 條之 3 則進一步規定，公開發行公司之董事會不得少於五人。新加坡並未規範董事會之人數，然其《公司法》第 145 (1) 條規定，公司至少須有一位董事為新加坡之常住居民(ordinary resident)，《公司治理守則》第 2.5 條也提醒公司應考慮最適當之董事會規模，董事規模過大時可能 15.

(22) 會影響公司決策之效率。台灣及新加坡二國公司法皆規定了董事之消極資格，曾犯詐欺、侵占等不實之罪、受破產宣告、無行為能力或限制行為能力者，皆不得擔任董事。台灣另規定，曾犯組織犯罪防制條例規定之罪，經有罪判決確定，服刑期滿尚未逾五年者，或使用票據經拒絕往來尚未期滿者，不得擔任董事。新加坡則規定，曾犯新加坡或其他國家有關公司成立或管理(formation or management of a corporation)之罪，或曾違反董事義務與責任、有關保存帳務報表之罪者，均不得擔任董事。關於董事任期之規範，台灣明確規定董事之任期不得逾三年，但得連選連任。. 治政新加坡則未明確訂定董事之任期，而是基於《公司章程範例》大第 63 及 65 條規定，立公司於首次股東常會，全數之董事皆須辭任，嗣後之每年股東常會，三分之一之 ‧ 國. 學. 董事須辭任，每年股東常會辭任之董事應為自前次選舉後擔任董事最久之董事。. ‧. 《公司章程範例》第 64 條規定，董事得連選連任。二國關於董事人數、資格及任期之比較整理如表 2.5。. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 16. i n U. v.

(23) 表 2.5 董事人數、資格、任期相關法規之比較台灣之法源及規定董事之人數公司董事會，設置董事不得少於三人，由股東會就有行為能力之人選任之。(公司法第 192 條第 1 項) 公開發行公司之董事會，設置董事不得少於五人。(證券交易法第 26 條之 3) 董事之資格第三十條之規定，對董事準用之。(公司法第 192 條第 5 項). 新加坡之法源及規定公司至少須有一位董事為新加坡之常住居民。(公司法第 145 (1)條) 董事會應考慮董事人數對效率之影響，決定一最適之董事會規模，以利有效的決策。(公司治理守則第 2.5 條). 有下列情事之一者，不得擔任公司董事： 1. 曾犯新加坡或其他國家有關公司成立或管理之犯罪。有下列情事之一者，不得擔任董事，其已 2. 曾違反公司法第 157 條(有關董事義務與擔任者，當然解任：責任)或第 339 條(有關保存帳務報表)之 1. 曾犯組織犯罪防制條例規定之罪，經有罪者。罪判決確定，服刑期滿尚未逾五年者。 3. 曾犯新加坡有關詐欺或不實(fraud or 2. 曾犯詐欺、背信、侵占罪經受有期徒刑 dishonesty)之罪，受有期徒刑 3 個月以上一年以上宣告，服刑期滿尚未逾二年者。之宣告，且自犯罪行為時或服刑期滿未 3. 曾服公務虧空公款，經判決確定，服刑達五年。期滿尚未逾二年者。 4. 除經法院或官方委託人(official assignee) 4. 受破產之宣告，尚未復權者。之書面核准外，破產程序尚未完結 5. 使用票據經拒絕往來尚未期滿者。 (undischarged bankrupts)者(不論係由新 6. 無行為能力或限制行為能力者。加坡或外國法院裁判宣告破產)。 (公司法第 30 條) 5. 心神喪失(mentally disordered)、無法管理自己或自身事務(incapable of managing himself or his affairs)者。 (公司法第 154 及 148 (1)條、公司章程範例第 72 (e)條) 董事之任期董事任期不得逾三年。但得連選連任。(公公司於首次股東常會，全數之董事皆須辭司法第 195 條第 1 項) 任，嗣後之每年股東常會，三分之一之董事須辭任，若董事人數非三或三的倍數，以最接近三分之一的人數進行計算。每年股東常會辭任之董事應為自前次選舉後擔任董事最久之董事，若數位董事於同一天獲選為董事，應自行決定誰辭任，否則應以抽籤之方式決定。董事得連選連任。 (公司章程範例第 63、64 及 65 條). 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 17. i n U. v.

(24) (二) 董事之報酬二國關於董事報酬之規範，皆規定應由股東會普通決議決定。台灣經濟部之函令規定，若以章程規定董事之報酬，不可完全授權董事會或董事長決定之；而實務上認定董事之報酬，包含董事之薪資、專案獎勵金、退職金及退休金等，與新加坡之規定差異不大。董事報酬相關法規之比較整理如表 2.6。表 2.6 董事報酬相關法規之比較台灣之法源及規定董事之報酬，未經章程訂明者，應由股東會議定，不得事後追認。(公司法第 196 條第 1 項). 立. 新加坡之法源及規定公司除經股東會於獨立議案決議同意外，不得訂定或增加董事報酬(emoluments)。董事之報酬包括任何以費用津貼形式所發放之金額(於新加坡應繳納所得稅)、退休金之提撥，及執行董事業務而取得之非現金利益。(公司法第 169 (1)及(2)條). 政治大. ‧ 國. 學. (三) 董事之選任及退任. ‧. 關於董事之選任方式，台灣《公司法》第 198 條第 1 項規定，每一股份有與. Nat. sit. y. 應選出董事人數相同之選舉權，得集中選舉一人，或分配選舉數人，一律採取「累. n. al. er. io. 積投票制度」。新加坡《公司法》第 64 (1)條規定，除特殊行業之股份外，不論. i n U. v. 公司章程如何訂定，每股應有一表決權。依據台灣證券交易所之研究報告，新加. Ch. engchi. 坡《公司法》下之董事選舉並無累積投票制之概念。. 台灣《公司法》第 199 條第 1 項規定，董事得由股東會特別決議，隨時解任，不過若於任期中無正當理由將其解任時，董事得向公司請求賠償因此所受之損害。台灣之董事係採任期制，惟公司經常於董事任期中提前改選，公司雖未同時於議程中就現任董事為決議解任，然實務上均於新任董事就任日視為提前解任，故訂定公司法第 199 條之 1。新加坡《公司章程範例》第 69 條規定，股東會得於董事任期屆滿前，以普通決議解任任何一位董事。然董事於任期中無正當理由被解任時，新加坡《公司法》並未規定其可向公司請求損害賠償。. 18.

(25) 表 2.7 董事選任、退任相關法規之比較台灣之法源及規定董事之選任股東會選任董事時，每一股份有與應選出董事人數相同之選舉權，得集中選舉一人，或分配選舉數人，由所得選票代表選舉權較多者，當選為董事。(公司法第 198 條第 1 項). 新加坡之法源及規定除報業公司依報業及印刷業法(Newspaper and Printing Press Act)第 10 條發行之管理階層股份(management share)以外，無論公司章程如何規定，每股於依持股比例計算表決權數之計算方式時(poll)，應有一表決權。(公司法第 64 (1)條). 董事之退任董事得由股東會之決議，隨時解任；如於任期中無正當理由將其解任時，董事得向公司請求賠償因此所受之損害。(公司法第 199 條第 1 項). 股東會得於董事任期屆滿前，以普通決議解任任何一位董事。(公司章程範例第 69 條). 政治大股東會於董事任期未屆滿前，經決議改選股東會得於董事任期屆滿前，以普通決議立全體董事者，如未決議董事於任期屆滿始解任任何一位董事。(公司章程範例第 69. 董事執行業務，有重大損害公司之行為或違反法令或章程之重大事項，股東會未為決議將其解任時，得由持有已發行股份總數 3%以上股份之股東，於股東會後三十日內，訴請法院裁判之。(公司法第 200 條). 若公司董事之行為造成公司損害，股東得以公司名義代表公司向法院對該董事提起訴訟；該訴訟包含解任董事之請求。(公司法第 216A 條). ‧. ‧ 國. 條). 學. 為解任，視為提前解任。前項改選，應有代表已發行股份總數過半數股東之出席。(公司法第 199 條之 1). er. io. sit. y. Nat. al. n. v i n Ch 台灣《公司法》第 200 條屬裁判解任之情況，若董事無法取得股東會之信任， engchi U. 原則上得由股東會決議解任之，然股東會可能被大股東所把持，導致無法順利解. 任董事，故公司法第 200 條之設立，旨在保護公司並給予少數股東權利救濟之管道，使股東可由司法審查，矯正不當之股東會決議。請求法院裁判解任董事之條件，必須該董事執行業務，有重大損害公司之行為或違反法令或章程之重大事項，且由持有已發行股份總數 3%以上股份之股東，於股東會後三十日內訴請法院裁判。新加坡《公司法》第 216A 條亦有相似之規定，若公司董事之行為造成公司損害，股東得以公司名義代表公司向法院對該董事提起訴訟，而該訴訟包含解任董事之請求。比較二國之制度，當董事之行為造成公司損害時，台灣《公司法》 19.

(26) 規定須有「股東會未為決議將其解任」之前提，且由持有已發行股份總數「3%」以上股份之股東，於股東會後「三十日」內訴請裁判；新加坡《公司法》則規定，股東可以直接對該董事提起訴訟，且未有股份總數與日期之限制。董事選任、退任相關法規之比較整理如表 2.7。 (四) 董事之權限與責任對於公司業務之執行，除公司法或章程規定應由股東會決議之事項外，台灣《公司法》規定均應由董事會決議行之，新加坡《公司法》則規定均應由董事決議行之。台灣《公司法》第 23 條明定，公司負責人應忠實執行業務並盡善良管. 治政理人之注意義務，如違反致公司受有損害，應負損害賠償責任，且有歸入權之規大立定。公司負責人執行公司業務如有違反法令致他人受有損害時，對他人應與公司 ‧ 國. 學. 負連帶賠償之責。新加坡《公司法》第 157 條規定，董事應誠實並盡合理努力(act. ‧. honestly and use reasonable diligence)執行業務，若有違反致使公司受有損害時，同樣須負損害賠償責任；然新加坡《公司法》並無董事應連帶賠償及歸入權之規. y. Nat. io. sit. 定。二國董事權限與責任之比較整理如表 2.8。. n. al. er. 表 2.8 董事權限與責任相關法規之比較. i n U. v. 台灣之法源及規定公司業務之執行，除本法或章程規定應由股東會決議之事項外，均應由董事會決議行之。(公司法第 202 條). 新加坡之法源及規定公司之業務應由董事執行或監督。除本法或章程規定應於股東常會中決議之事項外，其餘均應由董事決議行之。(公司法第 157A 條). 公司負責人應忠實執行業務並盡善良管理人之注意義務，如有違反致公司受有損害者，負損害賠償責任。公司負責人對於公司業務之執行，如有違反法令致他人受有損害時，對他人應與公司負連帶賠償之責。公司負責人對於違反第一項之規定，為自己或他人為該行為時，股東會得以決議，將該行為之所得視為公司之所得。但自所得產生後逾一年者，不在此限。(公司法第 23 條). 董事應誠實並盡合理努力執行業務。如有違反致使公司受有損害，董事應負損害賠償責任。無董事應連帶賠償之規定。無歸入權之規定。(公司法第 157 (1)及(3)條). Ch. engchi. 20.

(27) (五) 獨立董事 (Independent Director) 關於獨立董事之規範，台灣將之明定於證券交易法中，第 14 條之 2 第 1 項規定，公開發行公司可自行決定是否設置獨立董事，也可自行決定人數，若欲設置獨立董事，則必須以章程規定為依據。然金融監督管理委員會於 102 年 12 月 31 日發布之函令規定，公開發行股票之金融控股公司、銀行、票券公司、保險公司、證券投資信託事業、綜合證券商及上市(櫃)期貨商，及分屬金融業之所有上市(櫃)公司，應於章程規定設置獨立董事，人數不得少於二人，且不得少於董事席次五分之一，意即強制前述公司設置獨立董事。. 政治大新加坡之法源及規定. 表 2.9 獨立董事法規之比較. 立. ‧ 國. al. er. io. sit. y. ‧. Nat. 董事會之組成至少須有三分之一為獨立董事。下列情形，董事會之組成至少須有二分之一為獨立董事： 1. 董事長與總經理為同一人。 2. 董事長與總經理具親屬關係5。 3. 董事長擔任管理團隊(management team) 之職務。 4. 董事長非獨立董事。 (公司治理守則第 2.1 及 2.2 條). 學. 台灣之法源及規定已依本法發行股票之公司，得依章程規定設置獨立董事。但主管機關應視公司規模、股東結構、業務性質及其他必要情況，要求其設置獨立董事，人數不得少於二人，且不得少於董事席次五分之一。(證券交易法第 14 條之 2 第 1 項). n. v i n Ch 獨立董事應具備專業知識，其持股及兼職應、 i U e n g獨立董事，係指與公司、公司之關係企業 h c 予限制，且於執行業務範圍內應保持獨立持有 10%以上股權之股東或可以干涉公司 6. 性，不得與公司有直接或間接之利害關係。事務之主管沒有任何關係之董事；獨立董事獨立董事之專業資格、持股與兼職限制、獨應以公司最佳利益獨立做出判斷。(公司治立性之認定、提名方式及其他應遵行事項之理守則第 2.3 條) 辦法，由主管機關定之。(證券交易法第 14 條之 2 第 2 項) 新加坡則將獨立董事之規範明定於《公司治理守則》中，上市公司之董事會至少須有三分之一為獨立董事，特定情況下須有二分之一為獨立董事。相較二國 5. 親屬關係(immediate family)之定義與新加坡交易所《上市規則》之定義相同。親屬關係指配偶、子女、養子女、繼子女、兄弟姊妹及父母。 6 關係企業(related corporation)之定義與新加坡《公司法》之定義相同。關係企業係指母公司 (holding company)、子公司(subsidiary)、兄弟公司(fellow subsidiary)。 21.

(28) 之制度，新加坡受規範之公司，其董事會至少須有三分之一為獨立董事，由此可得知新加坡對於設置獨立董事之要求較高。二國對於獨立董事應如何保持獨立性亦皆有各自之規範，儘管規定有些許不同，然皆強調獨立董事獨立做出決策之重要性。二國獨立董事之比較如表 2.9。 (六) 審計委員會 (Audit Committee) 關於審計委員會之規範，台灣將之明定於證券交易法中，第 14 條之 4 第 1 項規定，公開發行股票之公司，應擇一設置審計委員會或監察人。然金融監督管理委員會於 102 年 12 月 31 日發布之函令規定，公開發行股票之金融控股公司、. 治政銀行、票券公司、保險公司、證券投資信託事業、綜合證券商及上市(櫃)期貨商，大立及實收資本額達新台幣一百億元以上非屬金融業之上市(櫃)公司，應設置審計委 ‧ 國. 學. 員會替代監察人，意即強制前述公司設置審計委員會。由於新加坡並無監察人，. ‧. 故新加坡《公司法》第 201B (1)條規定，所有上市公司皆應設置審計委員會，與台灣可擇一設置審計委員會或監察人之規定不同。. sit. y. Nat. al. er. io. 台灣《證券交易法》第 14 條之 4 第 2 項規定，審計委員會應由全體獨立董. v. n. 事組成，其人數不得少於三人，且至少一人應具備會計或財務專長。新加坡《公. Ch. engchi. i n U. 司法》第 201B (2)條規定，審計委員會應由董事三人以上組成，其成員須過半數不得為公司及其關係企業之執行董事(executive director)或執行董事之親屬，亦不得與任何會影響審計委員會獨立判斷功能之人有關係。《公司治理守則》特別針對上市公司審計委員會做出規範，第 12.1 條提到包含審計委員會主席在內之過半數之成員應具備獨立性，所有成員皆不得為非執行董事。第 12.2 條規定審計委員會中包含審計委員會主席，至少應有二人具備相關會計或財務管理之專業知識及經驗，此資格之規定與台灣相同。第 12.3 條則對於目前提供審計服務之會計師事務所，其前任合夥人或董事擔任審計委員會成員有特殊之規定。二國審計委員會之比較如表 2.10。 22.

(29) 表 2.10 審計委員會相關法規之比較台灣之法源及規定新加坡之法源及規定已依本法發行股票之公司，應擇一設置審上市公司應設置審計委員會。(公司法第計委員會或監察人。但主管機關得視公司 201B (1)條) 規模、業務性質及其他必要情況，命令設置審計委員會替代監察人；其辦法，由主管機關定之。(證券交易法第 14 條之 4 第 1 項) 審計委員會應由全體獨立董事組成，其人數不得少於三人，其中一人為召集人，且至少一人應具備會計或財務專長。(證券交易法第 14 條之 4 第 2 項). 立. 審計委員會應由董事三人以上組成，其成員須過半數不得具有下列身分： 1. 公司及其關係企業之執行董事。 2. 公司及其關係企業執行董事之親屬。 3. 與任何會影響審計委員會獨立判斷功能之人有關係。審計委員會應由董事三人以上組成，包含審計委員會主席在內之過半數之成員應具備獨立性，所有成員皆必須為非執行董事。審計委員會中包含審計委員會主席，至少應有二人具備相關之會計或財務管理之專業知識及經驗。目前提供公司審計服務之會計師事務所，其前任合夥人或董事有下列情況時，不得擔任公司審計委員會之成員： 1. 非為會計師事務所之合夥人或董事未滿 12 個月。 2. 與會計師事務所有財務利益之關係。 (公司法第 201B (2)條、公司治理守則第 12.1、12.2 及 12.9 條). 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. (七) 薪資報酬委員會 (Remuneration Committee) 台灣之證券交易法第 14 條之 6 第 1 項，強制規定上市、上櫃及興櫃公司應設立薪酬委員會。薪資報酬委員會設置及行使職權辦法規定，薪酬委員會之設置由董事會普通決議即可，無須章定，亦無需股東會決議；人數不得少於三人，其任期與選任之該屆董事會成員相同；若公司已設置獨立董事，則至少應有獨立董事一人參與薪酬委員會。新加坡將薪酬委員會之相關規範明定於《公司治理守則》中，第 7.1 條提到上市公司應設置薪酬委員會，應由董事三人以上組成，包含薪 23.

(30) 酬委員會主席在內之過半數成員應具備獨立性，且所有成員皆不得為執行董事。新加坡《公司治理守則》第 9.1、9.2 及 9.4 條規定，公司應於年報中揭露每位董事、總經理及至少五位薪酬最高之主要管理階層之薪酬，且應於年報中揭露每位董事薪酬之細部組成項目；若董事及總經理之親屬於公司中擔任職位，且其年度薪酬超過新幣五萬元時，此資訊應揭露於年度薪酬報告中。關於薪酬揭露之規定，台灣法令並無相關之規範。二國薪資報酬委員會之比較如表 2.11。表 2.11 薪資報酬委員會相關法規之比較台灣之法源及規定股票已在證券交易所上市或於證券商營業處所買賣之公司應設置薪資報酬委員會。 (證券交易法第 14 條之 6 第 1 項). 新加坡之法源及規定董事會應設置薪酬委員會，並以書面方式明確列示其權利與義務。(公司治理守則第 7.1 條). 薪資報酬委員會成員由董事會決議委任之，其人數不得少於三人，其中一人為召集人。薪資報酬委員會成員之任期與委任之董事會屆期相同。已設置獨立董事之公司，其薪資報酬委員會至少應有獨立董事一人參與，並由全體成員推舉獨立董事擔任召集人及會議主席，無獨立董事者，由全體成員互推一人擔任召集人及會議主席。(薪資報酬委員會設置及行使職權辦法7第 4 條、第 8 條第 3 項). 薪酬委員會應由董事三人以上組成，包含薪酬委員會主席在內之過半數成員應具備獨立性，所有成員皆必須為非執行董事。(公司治理守則第 7.1 條). 無相關規定. 公司應於年報中揭露每位董事、總經理及至少五位薪酬最高之主要管理階層之薪酬。年報中應揭露每位董事之固定薪資、績效獎金、福利種類、既得之選擇權、股份基礎之獎勵及長期激勵方案等。若董事及總經理之親屬於公司中擔任職位，且其年度薪酬超過新幣五萬元時，年度薪酬報告應揭露此資訊。(公司治理守則第 9.1、9.2 及 9.4 條). 學. ‧. ‧ 國. 立. 政治大. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. (八) 提名委員會 (Nominating Committee) 7. 全名為股票上市或於證券商營業處所買賣公司薪資報酬委員會設置及行使職權辦法。 24.

(31) 由提名委員會參考範例第 1 條可以得知，台灣並未強制公司設置提名委員會，若公司決定設置提名委員會，則應由董事會推舉至少三名董事作為成員，且其成員至少應有過半數為獨立董事。新加坡《公司治理守則》第 4.1 條明定，上市公司必須設立提名委員會，此委員會應由董事三人以上組成，包含提名委員會主席在內之過半數成員應具備獨立性，且所有成員不得為執行董事，若公司有獨立董事長(lead independent director)，則其必須為提名委員會之成員。二國提名委員會之比較如表 2.12。表 2.12 提名委員會相關法規之比較台灣之法源及規定為健全本公司董事會功能及強化管理機制，爰依上市上櫃公司治理實務守則第二十七條第三項之規定訂定本委員會組織規程，以資遵循。(提名委員會參考範例8第 1 條). 新加坡之法源及規定董事會應設立提名委員會，其主要負責向董事會提出董事選派之建議。董事會應以書面方式明確列示提名委員會之權利與義務。(公司治理守則第 4.1 條). 本委員會由董事會推舉至少三名董事組成之，其中應有過半數獨立董事參與。(提名委員會參考範例第 4 條). 提名委員會應由董事三人以上組成，包含提名委員會主席在內之過半數成員應具備獨立性，所有成員皆必須為非執行董事。若公司有獨立董事長，則其必須為提名委員會之成員。(公司治理守則第 4.1 條). 學. ‧. ‧ 國. 立. 政治大. n. er. io. sit. y. Nat. al. 8. Ch. engchi. 全名為○○股份有限公司提名委員會組織規程參考範例 25. i n U. v.

(32) 第二節公司治理之相關文獻公司治理主要是在探討資金提供者如何確保其權益受到保障、是否能獲得其應有之報酬，在探討此一系列問題之前，必須先從代理理論(agency theory)出發，並了解代理問題。代理理論最早是由 Jensen and Meckling (1976)提出，此理論提到，企業最主要的代理關係存在於管理階層(managers)與股東(owners)之間，股東聘請管理階層處理公司的經營事務，而代理關係就此產生。然而，管理階層與股東在公司之經營目標上可能並非相同，股東追求的是投資報酬及股票價格極大化；管理階層則. 政治大. 尋求更廣泛的經濟利益，例如各式福利、津貼等報酬，同時也會有精神及心理層. 立. 面的需求，例如建立個人聲望等。由於上述對公司營運目標的差異，雙方即有目. ‧ 國. 學. 標衝突。在面臨目標衝突的情況下，股東傾向於與管理階層以簽訂契約的方式加以束縛、監督，希望能降低雙方在經營目標上之衝突，然而契約之簽訂及監督之. ‧. 行為會產生代理成本。. sit. y. Nat. io. er. Hart (1995)在彙整關於許多公司治理的理論後指出，雖然標準的代理理論模型假設簽訂契約不需要耗費成本，但在現實中，代理成本是非常龐大的，其大略. al. n. v i n 可以分為三大重要的成本。首先，在簽訂契約時必須思考公司在未來的契約期間 Ch engchi U. 會面臨哪些不同的事件，並擬定處理這些事件的計畫；其次，必須與相關人士討論、談判已擬定之計畫；最後，必須將所提出之事件及其對應之處理計畫付諸文字、詳細記錄於契約中，若日後發生爭議可作為獨立第三者之參考依據；上述三個階段皆必須花費許多成本才得以達成。因為必須付出高額的代理成本，所以該契約並不會被撰寫得非常詳盡、周全，反而會有許多缺漏。作者認為，在代理問題及契約不完善同時存在的情況下，公司治理便有其存在的必要性，在契約未規定的範圍中，公司治理可以成為作決策之機制。回歸到一開始公司治理機制的目標，該機制主要是為了確保公司之資金提供 26.

(33) 者能獲得合理之投資報酬，並合理規範管理階層之行為，避免管理階層之不當行為而使資金提供者受到損失。國家制定完善的法令規章保護投資人即是一大方法，然而細數世界各國，大概只有美國、德國及日本等少數國家有此一完善之制度；其餘國家所訂定之法令幾乎不足以保障投資人的權益，且法院只有在公司明顯侵害投資人最基本的權利時才得以發揮功能，故投資人若只依賴法律體系所提供的保障，其實無法確保是否能獲得應有之報酬(Shleifer and Vishny 1997)。公司治理的好壞對公司之資金來源有很大的影響，Barca (1995)及 Pagano, Panetta and Zingales (1998)在研究中指出，因為義大利並未建置完善的公司治理. 政治大. 機制，導致義大利之企業無法吸引外部資金。Boycko, Shleifer and Vishny (1995). 立. 也舉俄羅斯為例，因為該國不完備的公司治理機制，使得企業之資產常流入管理. ‧ 國. 學. 階層所擁有的私有公司，導致幾乎無法吸引任何外部資金流入該國的企業。公司治理機制之良窳除了會影響企業是否有足夠之資金外，亦會影響企業之經營績效. ‧. 及公司價值。. y. Nat. io. sit. 目前世界各國實施公司治理的方向主要是參考「OECD 公司治理原則」，. n. al. er. OECD 全名為經濟合作暨發展組織(Organization for Economic Cooperation and. Ch. i n U. v. Development, OECD)，其制定公司治理原則的背景是因為 1997 年發生了亞洲金. engchi. 融風暴，OECD 乃於 1999 年頒布了公司治理五大原則。然而，2001 年發生了美國安隆(Enron)弊案，2002 年接著爆發了世界通訊(WorldCom)等企業醜聞後， OECD 俟於 2004 年頒布了公司治理六大原則，取代 1999 年之舊原則。 2004 年 OECD 健全公司治理之六大原則包括：(1) 有效之公司治理架構基礎；(2) 股東權益與關鍵所有權功能；(3) 公平對待全體股東；(4) 利害關係人之角色；(5) 資訊揭露與透明度；及(6) 董事會職責。許多研究機構與學者便依據 OECD 之架構，提出不同的評等方法，衡量公司治理有效執行的程度。此外，亦有學者探討不同之公司治理構面與企業經營績效、盈餘操縱、公司價值或股價漲 27.

(34) 跌之間的關係。 Ramachandran, Ngete, Subramanian and Sambasivan (2015)以 2010 及 2011 年新加坡 326 間上市公司為樣本，探討董事會及各委員會之組成與盈餘管理的關係。其研究發現，當董事會規模愈大，公司愈容易進行盈餘管理，不過當董事會中的獨立董事比率較高，或審計委員會規模與董事會規模呈正相關時，公司盈餘管理之幅度會降低。 Nguyen, Locke and Reddy (2014)以 2008 至 2011 年新加坡共 257 間公司為樣本，探討董事會組成、大股東持股比例與公司績效之關係。作者以至少持股 5%. 治政作為大股東之門檻，並以 Tobin’s Q 衡量公司之績效。其研究發現，當董事會規大立模愈大，企業之績效愈差，而是否設置非執行董事(non-executive director)與經營 ‧ 國. 學. 績效間並未存在顯著的關係。該研究亦顯示，當大股東持股之比例愈高，公司績. ‧. 效愈佳。. sit. y. Nat. Hu (2010)以 2007 至 2008 年於新加坡交易所上市之公司為樣本，探討公司. al. er. io. 治理品質良窳與公司價值、股票報酬及盈餘管理間之關係。作者係採用新加坡管. v. n. 理大學財金系所建置之綜合指標衡量公司治理之品質，其涵蓋面向以 OECD 於. Ch. engchi. i n U. 2004 年頒佈之六大原則為基礎，共發展了約 200 項指標，而作者則採用了約 120 項指標進行衡量。研究發現公司治理品質較好的公司有較高的股價、股票報酬及 Tobin's Q，且其進行盈餘管理的幅度較低。 Klapper and Love (2004)以 14 個新興市場9、共 374 間公司為樣本，探討 1999 年公司治理原則與公司績效之關聯。作者採用里昂證券(Credit Lyonnais Securities Asia, CLSA)之公司治理分數衡量公司治理之好壞，並以 Tobin’s Q 及資產報酬率 (ROA)衡量公司績效。里昂證券之公司治理分數是以發放問卷之方式進行評分，. 9. 14 個新興市場分別為巴西、智利、香港、印度、印尼、馬來西亞、巴基斯坦、菲律賓、新加坡、南非、南韓、台灣、泰國與土耳其。 28.

(35) 問卷中共有 57 題質性、二元(是/否)之問題，其所涵蓋的七大構面包含管理階層之專業能力、透明度、獨立性、課責性、責任性、公平性及社會責任意識，分數愈高者，代表其公司治理愈佳。該研究之實證結果顯示，法令制度較完善的國家，其公司治理品質較佳，而公司治理品質較佳之公司，其經營績效愈好。樣本之平均公司治理分數、Tobin’s Q 及資產報酬率分別為 54.11 分、2.09 及 0.08，其中新加坡公司之公司治理分數為 65.34 分，高於樣本平均，然而其 Tobin’s Q 及資產報酬率分別為 1.73 及 0.05，則低於樣本平均。 Cheung, Tan, Ahn and Zhang (2010)以九個亞洲新興市場10為樣本，探討企業. 政治大. 社會責任與公司價值之關係，作者採用里昂證券(CLSA)所評定之 CSR 分數來衡. 立. 量企業社會責任之品質。研究發現企業社會責任做得愈好的公司，其市值淨值比. ‧ 國. 學. (Market-to-book ratio)及 Tobin’s Q 皆較高，顯示企業社會責任之品質與公司價值呈現正向關係。. ‧. 若以股權結構、董事(會)及高管職能、公平對待資金提供者、財報與資訊透. y. Nat. io. sit. 明度及社會責任等五個公司治理分類架構觀之，可以發現關於新加坡公司治理的. n. al. er. 學術文獻較偏重董事(會)及高管職能(Klapper and Love 2004；Hu 2010；Nguyen, et. Ch. i n U. v. al. 2014；Ramachandran et al. 2015)、公平對待資金提供者(Klapper and Love 2004；. engchi. Cheung et al. 2010；Hu 2010)、財報與資訊透明度(Klapper and Love 2004；Hu 2010) 及社會責任(Klapper and Love 2004；Cheung et al. 2010；Hu 2010)等四大構面之研究。雖然有部分文獻探討股權結構與公司績效間之關係，然而在變數選用上是以大股東的持股比例為主，並非以最終控制者之股份控制權進行分析。基於本文之研究目的，本文下一節將深入探討股權結構與經營績效的關聯。. 10. 九個亞洲新興市場分別為中國、香港、印度、印尼、韓國、馬來西亞、新加坡、台灣及泰國。 29.

(36) 第三節股權結構之相關文獻 Shleifer and Vishny (1997)在彙整世界各國有關公司治理的文獻後提到，以公司治理解決代理問題最常見的二種方法皆是給予股東權利。第一種方法是給予股東法律上的保障，讓股東針對公司重大的事務擁有投票權，例如：併購、清算或選舉董事等，法律也同時禁止管理階層有內線交易等圖利自己的行為發生。第二種方法是將股權集中在少數股東手中，使股份控制權與盈餘分配權趨於一致；此外，作者認為當公司需要進行事務表決時，一大群少數股東較難取得一致的共識，而一位大股東若持有極高比例之股份時，便能較輕鬆地做出決策。. 政治大. 在世界各國中，美國與英國是少數股權較分散的國家，股權集中於特定大股. 立. 東的情況並不多見，其主要原因是此二國家對於股權集中有諸多法令上的限制，. ‧ 國. 學. 且由銀行、共同基金及保險公司等機構持有股份的情形較為普遍(Black and Coffee 1994；Roe 1994)。然而，不少學者發現，儘管在股權較分散的美國，其. ‧. 分散程度並不如大家所想像中的高，仍然有不少股權是集中於特定家族及某些較. Nat. sit. y. 富裕的投資者(Eisenberg 1976；Demsetz 1983；Shleifer and Vishny 1986)。其他如. n. al. er. io. 歐洲大陸、拉丁美洲、東亞及非洲等地的國家，股權集中的情形十分普遍，許多. i n U. v. 公司皆有最終控制者(controlling owners)，而他們的身分通常為企業創辦人或其. Ch. engchi. 子女，高度股權集中及此控制型態之優勢可說是全球的常態。(Shleifer and Vishny 1997) Shleifer and Vishny (1997)在其研究中亦提到，當法律無法完全保障投資人時，他們便會傾向獲得更多股份，使自己成為擁有較大控制權的股東。在德國，大股東的比例與董事會的人事更迭頻率有關(Franks and Mayer 2005)；在日本，當公司績效較差時，存在大股東的公司較易發生管理階層的人事更動(Kaplan and Minton 1994；Kang and Shivdasani 1995)；此外，存在大股東的公司，其裁決性支出(discretionary spending)如廣告費用、研發費用及業務費等金額會較低(Yafen. 30.