中國金融改革與發展之進程與開放程度分析：以上海自由貿易試驗區為例 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學國家發展研究所. 碩士論文. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 中國金融改革與發展之進程與開放程度分析：以上海自由貿易試驗區為例. ‧. China Financial Reform, Development and Openness. sit. y. Nat. io. n. al. er. Analysis: Shanghai Free Trade Zone. Ch. engchi. 指導教授：童振源. i n U. v. 博士. 研究生：郭曜禎撰. 中華民國一零四年六月.

(2) 謝誌行百里者，半九十。執筆寫下這篇謝辭為碩士生涯劃下句點時，越要認真回味過往走過的步伐，尤其從青澀的大學生踏上研究路程中，受到許多人的照顧與提攜，應當撰文註記，時時提醒自己。. 首先必須要感謝我的指導教授童振源老師。老師在各方面都帶給我相當多的幫助與啟發，除了學問上面的指導外，老師不論在做人、做事方面都以身教、言教的方式指導我成長。魏玫娟老師、馬姊、學姊的細心關懷讓國發所不只是學習的地方，而更有家的感覺。. 政治大信實老師給予論文意見的指點與修改豐富了本文。立. 能夠順利完成論文，除了童振源老師的指導之外，口試委員葉家興老師與王. ‧ 國. 學. 佑龍學長、宜賢學長、楚喻學姊、映磊學姊、富祥學長、榆清學姊的『童門』學長姊、與其他學長姐皆對我照顧良多。感謝 101 級的同學們，凱源、修武、辰. ‧. 州、聲浩、梓峰、貴琳、穎容、婉容、燕琪，一路上有你們的陪伴讓奮鬥的過程. y. Nat. 多了笑聲少了痛苦；在復旦交換的日子也受到許多人的照顧包括鼎鈞、汶成、孟. io. sit. 杰、壯城、建均、Christina、Robert、肥兔等；感謝許多學弟妹的支持包括婷. n. al. er. 安、王藝、家坤、建維、雅絨。很開心結識許多陸生夥伴，彭程、黃斐、盧雲、. i n U. v. 毛毛、子童、玉宇、凱翔、岡揚、得心等。還必須要感謝我的室友文彥與緣份極深的 David。. Ch. engchi. 最後必須要感謝我的家人與女朋友。父母無怨無悔的支持，讓我有時間與空間成長茁壯；哥哥嫂嫂的鼓勵讓我勇往直前地前進；儷錡在我寫論文的苦悶日子總是逗我發笑並用心陪伴。. 這篇謝詞肯定有所遺漏，難以周延。感謝任何在路上幫助我的人、事，因為有你們的幫助，才有今天的我。. 郭曜禎 2015 年 6 月 26 日于台北.

(3) 摘要本文探討中國上海自貿區金融改革與開放的相關政策與效果，除了釐清過往中國在金融改革部門的相關思維與戰略，更進一步比較中國金融部門對外開放的程度包括中國對ＷＴＯ、上海自貿區對外開放、香港與台灣。. 中國在改革開放後取得傲人的經濟成就，但在 2008 年後經濟成長率逐漸下滑，中國經濟保有持續的增長必須要實施更深入的改革政策以提升市場的效率，並且實施經濟結構上面的轉型。上海自由貿易試驗區正是中國政府所提出的方案，其中金融領域為眾所矚目的改革焦點。. 政治大獻回顧、Marchetti and 立 Roy 量化分析法、田野調查發現上海自貿區在金融改革本文以上海自由貿易試驗區金融部門的改革與開放作為本文的核心，透過文. 與開放仍處於初期階段：上海自貿區的管理委員會並無金融開放與改革的相關權. ‧ 國. 學. 力，中國仍將金融部門視為戰略產業，以循序漸進的方式進行鬆綁與開放。以 Marchetti and Roy 量化分析法將金融開放程度作文本分析比較後發現中國在金. ‧. 融部門對香港開放做多、台灣居次。上海自貿區的金融開放程度僅高於. io. sit. y. Nat. GATS6.6%。. n. al. er. 關鍵詞：上海自由貿易試驗區，金融改革，金融開放，中國. Ch. engchi. i n U. v.

(4) Abstract This paper illustrates the policy and effects of china shanghai free trade zone’s financial reform and openness. This paper not only clarifies the strategic thoughts of China financial sector in reforming policy, but also compares the financial openness of WTO, Shanghai Free Trade ZONE, Hong Kong and Taiwan. China obtains a great success in economic development after 1979, however the GDP growth rate declines after 2008. China must carry out reform policy to enhance the efficiency of the market economy and restructure the economic component. Shanghai Free Trade Zone was the policy that China implements, while the financial. 政治大. section is where everyone focuses on.. 立. ‧ 國. 學. This paper highlights on Shanghai Free Trade Zone’s financial reform and openness. By using literature analysis, applying quantitative method based on Marchetti and Roy and fieldwork, I argue that the financial openness and reform of. ‧. Shanghai Free Trade Zone was still at the early stage: The management committee of. y. Nat. Shanghai Free Trade Zone don’t have the power to make the policy. China government. n. al. er. io. step.. sit. still regards the finance section as strategic industry; deregulate policy slowly step by. Ch. engchi. i n U. v. Meanwhile, comparing the financial openness based on the quantitative method on Marchetti and Roy, China opens it’s financial sector to Hong Kong the most, Taiwan as the second. The openness of Shanghai Free Trade Zone is merely higher than the openness to GATS 6.6%. Key Words: Shanghai Free Trade Zone, financial reform, financial openness, China.

(5) 目錄第一章、緒論………………………………………………………………………1 第一節、研究動機與研究問題…………………………………………………1 第二節、研究方法………………………………………………………………5 第三節、研究架構………………………………………………………………9 第四節、研究限制………………………………………………………………10 第二章、文獻回顧…………………………………………………………………11 第一節、金融發展與經濟增長相關理論………………………………………11. 政治大第三節、中國金融改革與發展過往研究………………………………………28 立第二節、金融自由化的政策與經驗……………………………………………23. ‧ 國. 學. 第四節、金融開放程度分析……………………………………………………31 第三章、中國金融發展歷程與政策………………………………………………35. ‧. 第一節、1979 年以前金融體制………………………………………………35. sit. y. Nat. 第二節、改革開放後中國金融發展與政策……………………………………38. al. er. io. 第三節、中國金融發展創新與改革特區………………………………………54. v. n. 第四節、小結……………………………………………………………………59. Ch. engchi. i n U. 第四章、中國上海自由貿易試驗區金融改革與開放政策………………………60 第一節、中國上海自由貿易試驗區……………………………………………60 第二節、上海自由貿易試驗區金融改革與開放政策…………………………68 第三節、分析與檢討……………………………………………………………78 第五章、中國上海自由貿易試驗區金融改革與開放成效評估…………………80 第一節、中國上海自由貿易試驗區金融發展成效……………………………80 第二節、中國上海自由貿易試驗區金融開放程度與比較……………………88 第三節、小結…………………………………………………………………103 第四節、分析與檢討…………………………………………………………107.

(6) 第六章、檢討與結論……………………………………………………………110 第一節、研究發現……………………………………………………………110 第二節、政策建議……………………………………………………………115 第三節、研究貢獻……………………………………………………………116 第四節、研究限制……………………………………………………………117 第五節、未來研究建議………………………………………………………118 參考文獻……………………………………………………………………………120. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v.

(7) 表目錄表 1-1. Marchetti and Roy(2008)的評分標準……………………………………6. 表 2-1. 實證研究的整理資料…………………………………………………… 20. 表 2-2. Mattoo 建立金融部門自由指標…………………………………………32. 表 2-3. Mattoo 建立的商業存在限制權重………………………………………33. 表 3-1. 中國國內股份制商業銀行設立 (1986 年-1996 年)……………………39. 表 3-2. 貨幣概覽（1985-1991 年）………………………………………………40. 表 3-3. 貨幣概覽（1995-2001 年）………………………………………………46. 表 3-4. 中國債券市場結構 (1991 年-2005 年)…………………………………47. 表 3-5. 政治大外資金融機構在中國設立機構概況.……………………………………48 立 1992 年到 2002 年中國金融體系組成份子………………………………49. 表 3-7. 貨幣流通狀況（2003 年～2014 年）………………………………………50. 表 3-8. 中國各類互聯網金融公司及出現時間…………………………………56. 表 4-1. 中國（上海）自由貿易試驗區外商投資准入特別管理措施(2013 年)…65. 表 4-2. 十二五時期上海國際金融中心建設主要預期指標……………………69. 表 4-3. 上海自貿區金融開放的法規沿革（2013/9/26～2015/4/23）…………71. ‧ 國. ‧. al. er. io. sit. y. Nat. v i n Ch 2013 年上海自貿區外商投資准入特別管理措施 e n g c h i U （金融類）……………72 n. 表 4-4. 學. 表 3-6. 表 4-5. 2015 年上海自貿區外商投資准入特別管理措施（金融類）……………72. 表 5-1. 中國對 GATS 金融服務開放程度評分表…………………………………89. 表 5-2. 針對外資壽險與非壽險所訂定之限制解除過程………………………91. 表 5-3. 中國上海自由貿易試驗區金融開放程度評分表………………………93. 表 5-4. 中國對香港金融開放程度評分表………………………………………96. 表 5-5. 中國對台灣金融開放程度評分表………………………………………100. 表 5-6. 中國對外金融開放程度評分表…………………………………………103. 表 6-1. 中國金融服務開放進程…………………………………………………111.

(8) 圖目錄圖 1-1. 中國金融部門對各國開放程度……………………………………………7. 圖 2-1. 金融發展與經濟發展的理論途徑……………………………………… 15. 圖 3-1. 1979 年大陸經濟改革開放前的金融體系………………………………37. 圖 3-2. 1992 年底中國大陸金融體系……………………………………………42. 圖 3-3. 信貸流程計畫圖 …………………………………………………………44. 圖 3-4. 2009 年到 2015 年上證綜合指數走勢圖…………………………………51. 圖 3-5. 2004 年至 2014 年中國債券市場發行量趨勢圖…………………………52. 圖 4-1. 中國改革開放的四個階段………………………………………………61. 圖 4-2. 上海自由貿易試驗區地理位置…………………………………………62. 圖 4-3. 上海自貿區的試驗內容與目標…………………………………………64. 圖 4-4. 上海自由貿易帳戶資金流動示意圖……………………………………74. 圖 4-5. 上海自由貿易區跨境資金持的歸結流通示意圖………………………76. 圖 5-1. 上海自貿區設立前對外投資與上海自貿區設立後對外投資流程比較 82. 圖 5-2. 跨境雙向人民幣資金池架構……………………………………………83. 圖 5-3. 外資銀行針對上海自貿區引入新金融服務看法………………………84. 圖 5-4. 中國金融服務進出口數據（百萬美元）………………………………92. 圖 5-5. 中國金融服務部門開放百分比…………………………………………105. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v.

(9) 第一章、緒論第一節、. 研究動機與研究問題. 中國在 1978 年改革開放後經歷了蓬勃的經濟發展。過去三十餘年，中國的 GDP 成長率一直在世界的前段。在 2001 年中國加入世界經濟組織後，中國更加融入世界經貿體系，在逐漸朝向自由化的過程得到相當大的貿易、服務紅利，在 2010 年中國 GDP 超越日本成為世界第二大經濟體，中國對於世界的經濟的地位越來越重要。然而在 2008 年以後，中國經濟的成長率逐漸下降，從過去動輒 9%、 10%下降擺盪於 7%左右。這說明了過去改革開放所做的激勵措施已經沒有如此顯著的效果，依賴出口導向的成長與粗放式增長已經逐漸走到盡頭，加入世界貿易. 政治大更深入的改革政策提升市場的效率，並且實施經濟結構上面的轉型。而上海自由立組織所帶來的紅利逐漸消退，中國經濟要進行軟著陸保有持續的增長必須要實施. 貿易試驗區正是中國政府所提出的方案。. ‧ 國. 學. 習近平和李克強在 2012 年 11 月 15 日正式走馬上任，取代以維持穩定的為. ‧. 施政主軸的胡溫政權。習李提出了種種全面深化的改革措施，其中最引人注目的. y. Nat. 為上海自由貿易試驗區。上海自由貿易試驗區為李克強力推動改革政策，儘管在. io. sit. 推動中遇到相當多的阻力，國務院仍在 2013 年 9 月 18 日批准《中國（上海）自. n. al. er. 由貿易試驗區總體方案》。上海自由貿易試驗區有相當多項政策，而本文所關注的是在於金融部門的創新管理與改革。. Ch. engchi. i n U. v. 為什麼要關注中國金融部門的發展與改革?因為中國金融部門的發展以往一直受到政府扭曲，金融部門是中國政府改革中最不願意觸及的部門。中國政府在處理金融部門的效率問題時並不願意讓金融部門直接朝市場化發展，在中國政府保有金融部門的壟斷可以使黨、政擁有龐大的經濟資源，進而控制整個國家的經濟。譬如說過去常見的三角債現象，中國國有銀行在過去基於命令式的指令被迫不斷地輸血給中國國有企業，即使知道該國有企業已經無力還款。中國政府過多干預與命令式的政策所造成的金融抑制削減中國經濟發展的效率，而這樣命令式的政策干預往往是為了達到黨政的行政目標或是官員個人的貪無腐敗，在市場機能無法發揮機制下，金融扭曲的現象相當嚴重，金融市場效率相當低，資金價格往往被黑市操縱，地下金融與影子銀行的狀況屢試不鮮。 1.

(10) 檢視過往中國政府的金融改革政策，在加入世界貿易組織以前，中國的金融改革政策皆偏向健全金融體制的改革，措施包括建立資產管理公司、收購國有商業銀行的不良債權、逐步將國有商業銀行商業化、建立證券市場與債券市場，這種種措施主要在改善過去一統、扭曲窄而淺的金融體系；簡而言之，在金融作為現代經濟的血液，中國政府情願將金融的力量放在中央掌握在自己手中。在加入世界貿易組織以後，中國政府實行的金融改革政策邁向自由化、國際化與法制化，在世界貿易組織承諾開放的金融服務在 2007 年完全沒有地域或是其他限制、更宣示要逐步朝向資本帳開放，提出人民幣國際化政策，透過以香港作為人民幣離岸市場中心進行初步的國際化。. 而綜觀上述的改革，可以發現中國政府在處理金融改革時多半以漸進的過程. 政治大慎速度代表現在金融扭曲的現象會持續影響中國資源配置的效率。在過多資金集立處理，除了可以避免過多的風險之外，面對改革的阻力也會比較小。然而這樣謹. 中在國有商業銀行使銀行幾乎壟斷了中國金融體制；而股票市場的不健全與封閉. ‧ 國. 學. 被中國著名經濟學者吳敬璉認為中國股市不如賭場；而中國的債券市場處在初期發展的階段。創業者無法透過銀行、債券市場募集資本僅能靠本身的資產扼殺了. ‧. 創業的可能性；私營企業無法透過適當的金融管道獲得資金，只能轉向地下金融. y. Nat. 造成地下金融猖獗；社會中缺乏了適當的金融工具與投資理財商品，故游資進入. io. sit. 了房地產使房價不斷攀升。在金融受到抑制下，尋求資本的需求者由於成本過高. n. al. er. 使企業、創業者的發展效率受到打擊，造成不只經濟發展的停滯，更進一步衍生. i n U. v. 出地下金融過多、房價過高的社會問題。因此，中國政府必須做出相對應衡量，. Ch. engchi. 要如何透過改革使金融結構與體系健全發展才能使中國經濟順利軟著陸、保有企業未來創新的發展、改善社會問題的根本並提升資源分配的效率。. 上海自由貿易試驗區以開放促進改革、創新促進發展的方式，在四個特殊監管區包括外高橋保稅區、外高橋保稅物流園區、洋山保稅港區、浦東機場綜合保稅區實行六大領域的擴大開放。. 最引人注目的是行政審批上，上海自由貿易試驗區以正面與負面表單和創新監管的試驗區企圖引進更多市場效率，並在試驗區內以法律新自由的政策優惠吸引更多投資者。正面與負面的表單說明在只要在風險管理上可行即可以審批的方式進行市場效率的提升，自 1993 年中國共產黨的十四大《關於金融體制改革的決定》提出利率市場化政策將在貿易試驗區內循序漸進地進行，說明了目前中國 2.

(11) 政府對於金融改革的態度是沒有底線的，以先行先試、風險可控、分步推進、逐步完善，開放與改革相結合，形成制度框架。新的監管模式將 12 項行政審批事項調整為備案制，也就是從事前審批轉變為事後監管。而以試驗區的方式推行上海自由貿易試驗區顯示中國政府在尋找一種可以複製的模式將這樣的試點推廣，而非單一一個特區，經過兩至三年的摸索，轉變政府職能，因此，中國政府現在透過上海自由貿易試驗區摸索一個提高金融效率的可行作法推行至全國。而法律暫停執行現有的「外資企業法」、「中外合資經營企業法」、「中外合作經營企事業法」等三部法律，以及「文物保護法」部分條款暫停執行。這樣政策放寬與管理創新的作法提升過往為人詬病監管的透明性。. 在金融部門改革，上海自由貿易試驗區成為人民幣國際化、人民幣匯率市場. 政治大機構設立外資銀行、符合條件的民營資本與外資金融機構共同設立中外合資銀行；立化的試驗田，企業法人可以自由兌換人民幣；試驗區內允許符合條件的外資金融. 而往後接續的改革將在風險可以控管下持續進行。這些改革措施企圖加快探索資. ‧ 國. 學. 本項目可兌換和金融服務業全面開放，逐步建立面向國際的金融服務和宏觀審慎管理政策框架。這將加速了金融制度的創新與完善金融市場的法規。進一步推斷，. ‧. 上海自由貿易試驗區的成功將會影響到中國未來經濟成長的政策與模式。. y. Nat. io. sit. 在中國經濟地位越來越重要的狀況下，了解上海自由貿易試驗區的金融改革. n. al. er. 與開放政策是否有效自然是值得關心的議題。在上海自由貿易試驗區的改革意味. i n U. v. 著試點先行先是與政策複製下，如果上海自由貿易試驗區的金融改革與開放政策. Ch. engchi. 如果能夠解決中國現在經濟發展上的困難，在自由貿易試驗區中推行的金融改革與開放的政策將會推行到全中國，中國將成為其他金融抑制國家借鑒的發展模式。進一步而言，中國經濟發展模式將有更多值得理論化的現象。. 上海自由貿易試驗區對於台灣擬定未來的經濟發展戰略更是至關重大，因為中國與台灣的經貿關係非常緊密，台灣的經濟活動會被中國所推行的政策影響。中國為台灣的第一大投資國，更是最大的貿易夥伴，為第一大出口國與第二大的進口；根據遠見雜誌報導，光是在 2012 年在上海的台商與台灣出口至上海的就業人口就高達 70 到 80 萬人。所有產業活動都牽涉到金錢的匯流，而中國政府的金融體制鬆綁將帶給台灣的投資者更多機會進行投資、對於台商無疑是資本成本的下降；而在台灣經濟發展如此嚴峻的狀況，台灣未來經濟發展的國家戰略擬定必須要做出適合的全盤評估，而上海自由貿易試驗區作為最緊密的經貿夥伴之政 3.

(12) 策怎麼能不去瞭解呢?. 然而這麼重要的議題，卻因為上海自由貿易試驗區是在 2013 年 9 月 29 日揭牌上市，所以缺乏相關文獻去分析上海自由貿易試驗區對於中國經濟增長和改善金融抑制增加金融自由化、國際化、法制化的影響。因此，在中國經濟在世界經濟的重要性與日俱增，在中國提出上海自由貿易試驗區進行結構調整的改革政策的情況下，本文興起了研究中國上海自由貿易試驗區金融改革政策推行對金融發展與經濟發展影響初步探討的念頭。在上海自由貿易試驗區的金融改革為金融自由化的鬆綁與金融開放，本文欲探討的問題主要有以下五個：. 二、三、. 政治大中國金融部門發展所造成經濟發展的影響為何? 立. 中國金融部門過往改革政策的思維為何?. 中國如何透過上海自由貿易試驗區的金融改革與開放促進金融發展達. 學. ‧ 國. 一、. 到經濟持續發展的目的?. 上海自由貿易試驗區金融改革的效果如何?金融服務的開放程度為何?. 五、. 中國金融開放的政策思維及啟示為何？. ‧. 四、. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 4. i n U. v.

(13) 第二節、. 研究方法. 本文欲透過文獻分析法、Marchetti and Roy（2008）提出的量化分析法與田野調查法來分析本文的研究問題。. 一、. 文獻分析法. 文獻分析法是搜集他人相關的研究，在既有的文獻上分析其研究結果，說明這些結果與建議是否有價值，並做為自己的研究基礎。本文將使用文獻分析法分析中國金融改革與發展和上海自由貿易試驗區的既有文獻、專書、期刊論文、報章雜誌、郵件報告，以及如《國務院關於印發中國（上海）自由貿易試驗區總體方案的通知》等政策報告。. 立. 政治大. 在中國金融改革的政策上，本文將會回顧中國 1978 年改革開放至今的重大. ‧ 國. 學. 金融改革的政策，《關於金融體制改革的決定》、《國務院關於農村金融體制改革的決定》、《關於進一步加強金融監管，深化金融企業改革，促進金融業健康發展. ‧. 的若干意見》等。透過對於政策內容進行分析，進一步系統化中國金融改革與發. io. sit. y. Nat. 展的過程。. n. al. er. 除此之外，本文將從中國國家統計局、中國金融年鑑、WTO、WORLDBANK、CEIC. i n U. v. 中國總體經濟資料庫與中國（上海）自由貿易試驗區門戶網站等官方網站，引用. Ch. engchi. 中國金融部門與上海自由貿易試驗區金融部門的相關統計數據了解中國和上海在金融改革與發展的狀況。. 二、. Marchetti and Roy（2008）量化分析法. 本文企圖了解中國上海自由貿易試驗區在金融服務對外開放的程度，為了清楚表達研究成果，本文透過 Marchetti and Roy（2008）提出的量化分析方法，分析上海自由貿易試驗區對外的金融服務貿易開放程度。. Marchetti and Roy（2008）的量化分析法是在分析各國之間服務貿易開放程度，由 Hoekman（1995）演變而成。Hoekman 是最早建立服務貿易壁壘指標的學者，針對當時 96 個 WTO 會員國，將 GATT 在 1991 年 7 月 10 號公布的 5.

(14) MTN.GNS/W/120（簡稱 W/120）的服務部門共 12 大類底下 155 個分部門計算了「跨境交付」（Cross-border Supply）、「境外消費」（Consumption Abroad）、「商業存在」（Commercial Presence）、「自然人流動」（Movement of Natural Persons）四種提供方式相乘共有 620 個最大可能開放因子，依據限制程度分為 1 沒有限制、 0.5 部分限制、0 不做承諾，進行加總在除以 620 分可以得到一個量化的評分方式。假如一國總分為 155 分，155 分除以 620 分等於 25%，在 Hoekman 認定下，該國的整體服務貿易開放程度極為 50%。. Marchetti and Roy 與 Hoekman 的差異在於評分的類型與計算提供服務的模式。Marchetti and Roy 在評分類型分為 6 類，分別為 0、0.5、0.75、0.875、 0.937、1，而 Hoekman 則為 0、0.5、1，因此，Marchetti and Roy 可以得到比. 政治大計算跨境交付與商業存在，而立 Hoekman 則四種都納入計算，因為 Marchetti and. 較細膩的數值描述開放程度的差異；在計算提供模式下，Marchetti and Roy（2008）. Roy 認為大部分國家不吝於提供境外消費，在自然人流動則同為相同的開放標準，. ‧ 國. 學. 因此沒有必要將此納入計算影響其他權重。. ‧. 表 1-1、Marchetti and Roy(2008)的評分標準. 開放. FTA 新開放但部分. io. al. 1. FTA 改善程度. FTA 改善程. FTA 改善程度. 完全. 最低者. 度較 0.75. n. 限制承諾. 0.937. Ch. y. GATS 承諾限制；. 0.875. sit. 不做. 0.75. 較 0.875 更高沒有. er. 0.5. Nat. 0. 高. engchi. 資料來源: Marchetti and Roy(2008). i n U. v. 限制. 本文在利用 Marchetti and Roy（2008）量化分析法分析金融服務部門時，共有 17 個分部門，34 個「開放/限制因子」，屬於國際服務貿易中的敏感部門，各國在開放上皆相當謹慎(林佑龍，2010)。34 個「開放/限制因子」包含金融服務中的所有業務，涵蓋了所有金融服務部門，對比 Mattoo（1998）分析法可以得到整體的數據與資料情形。而利用 34 個開放因子的憑據，對比張金清量化分析法可以較容易蒐集到上海自由貿易區的相關資料。. 本文在利用 Marchetti and Roy（2008）量化分析法，在此對中國向 GATS 遞交的《中華人民共和國服務貿易具體承諾減讓表》，以及中國與紐西蘭的雙邊 6.

(15) 服務貿易協定中對金融部門具體承諾減讓表進行金融部門的分析，並製成圖表作為最終的研究範例。在金融服務部門中有 17 個分部門，34 個「開放/限制因子」，本文根據中國向 GATS 遞交的承諾依照 Marchetti and Roy（2008）的方法其算成分值後，再除以 34 分，以百分比方式呈現開放程度。從範例而言，可以看到中國向 GATS 遞交的金融部門開放程度較其他發展中國家高，因此紐西蘭並沒有從雙邊的服務貿易協定中獲取更多金融部門開放的承諾，如圖 1-1。. 中國金融服務貿易開放程度 50.00% 45.00% 40.00% 35.00%. 立. 30.00%. 政治大. 25.00%. ‧ 國. 學. 20.00% 15.00% 10.00% 0.00%. ‧. 5.00%. Nat. 中國金融服務貿易開放程度. 中國-紐西蘭. y. 中國-GATS. io. sit. 44.10%. 44.10%. n. al. er. 圖 1-1、中國金融部門對各國開放程度. i n U. v. 資料來源: 《中華人民共和國服務貿易具體承諾減讓表》. Ch. engchi. 本文使用 Marchetti and Roy（2008）量化分析法，在蒐集上海自由貿易試驗區金融服務部門的開放政策後進行計算，了解上海自由貿易試驗區金融服務部門單邊金融開放的程度為何。而為了能更精準的了解中國金融服務的開放程度，本文進行多邊、雙邊的比較。本文將在多邊層面比較中國向遞交 GATS 金融服務部門的開放程度，雙邊的部分比較中港 CEPA、中國台灣服務貿易協議，藉此了解中國在上海自由貿易試驗區金融開放的程度，更進一步給予台灣未來針對中國金融政策的擬定給予建議。而由於量化方式只會呈現總開放的程度，因此本文會把資料分析過程中的研究發現紀錄與整理呈現在本文之中。. 三、. 田野調查法 7.

(16) 在以上海自由貿易試驗區的研究，本文認為透過田野調查法（field research）可以得到相當好的研究資料。田野調查法係指研究者以其專業素養，親赴擬探討之現象相關的場合進行體驗與觀察，就其經歷作為分析之資料，據以驗證研究理論與假設。這樣的研究方法適合用於缺乏適合量化分析基礎的研究標的、探索性質的研究、有限場合的研究或是主觀的深入研究。也因為本人親自到研究場域進行觀察，可以得到高度真實性的資訊、豐富的內容，除此之外更能保持研究過程的彈性。. 田野調查法相當符合本文進行上海自由貿易試驗區研究的需求。在本文企圖初步探究中國實施於上海自由貿易試驗區的金融改革與發展下，是缺乏定量分析的研究基礎，甫啟動的上海自由貿易試驗區政策更符合探索性質與有限場合的研. 政治大海自由貿易試驗區進行金融改革與發展的狀況。立. 究。因此，本文將至上海蒐集相關的資訊，透過觀察與訪談的方式分析中國在上. ‧ 國. 學. 透過上述研究方法進行分析，本文應可對中國在上海自由貿易試驗區金融改革與發展以及金融開放得到更深一層的了解，這將是本文相當重要的研究貢獻與. ‧. 價值。而在台灣自由經濟示範區政策同上海自由貿易試驗區為經濟試驗區下，本. n. al. er. io. sit. y. Nat. 文希望研究結果能對此議題提供一些幫助。. Ch. engchi. 8. i n U. v.

(17) 第三節、研究架構中國金融發展與改革:以上海自由貿易試驗區為例動機: 1. 上海自由貿易試驗區的政策是習李接班後的重要的金融改革與經濟發展政策 2. 上海自由貿易試驗區的金融制度會是大陸未來推行而複製到全國的政策 3. 上海自由貿易試驗區將會影響台灣與台商未來的發展與經濟發展戰略. 政治大. 4. 缺乏相關文獻進行分析. 中國金融部門. 中國金融部門. 濟發展的影響為何?. Nat. 研究問題:. 海自由貿易試驗. 試驗區金融改. 中國金融開放. 區的金融改革與. 革的效果如何?. 的政策思維及. 開放促進金融發. 金融服務的開. 展達到經濟持續. 放程度為何?. 發展的目的?. n. al. er. io. 文獻回顧：. 上海自由貿易. ‧. 思維為何?. 中國如何透過上. sit. 過往改革政策. 發展所造成經. 研究問題:. y. 研究問題:. ‧ 國. 研究問題:. 研究問題:. 學. 立. 1.金融發展與經濟增長關係. Ch. engchi. 2.金融自由化的政策與經驗. i n U. v. 3.中國金融改革與發展過往研究 4.金融服務開放程度分析文獻分析法. Marchetti and Roy. 田野調查法. 量化分析法. 過往中國金融發展與改革政策的趨勢與思維中國上海自由貿易試驗區金融改革與開放政策中國上海自由貿易試驗區金融改革政策效果與金融服務開放程度. 結論與建議 9. 啟示為何？.

(18) 第四節、研究限制本文的研究限制為以下數點：. 一、. 本文企圖探討中國金融發展與改革及金融開放的進程，並以上海自由貿易試驗區為主體進行分析。然而中國政府在推行上海自由貿易試驗區的金融政策時是循序漸進的推出，而非一次到位的改革。因此，在政策持續推出、金融部門的改革增加了不確定性，在中國政府仍保有最後的審批將對開放幅度造成影響。因此本文在分析上可能因為時間上的關係導致部分政策未完整分析。. 政治大析尚無法看到長時間的變化，因此進透過文獻分析、田野調查的方式雖立. 二、. 中國政府推出上海自由貿易試驗區的時間尚短，因此從數據上面分. 然是現在最好了解上海自由貿易試驗區實際營運狀況的方法，但在缺乏. ‧ 國. 學. 長期數據下可能會導致研究結果不夠全面。. ‧. 三、. 由於金融開放程度的途徑有許多切入的角度，而各種角度都有不同. y. Nat. 的研究方式。本文透過 Marchetti and Roy（2008）了解上海自由貿易. io. sit. 試驗區金融開放的程度，但仍無法全面的說明上海自由貿易試驗區金融. n. al. er. 開放的程度。而隨然 Marchetti and Roy（2008）可以依照上海自由貿. i n U. v. 易試驗區的相關法規得到開放程度，但在隱形的服務貿易壁壘上是無法測量的。. Ch. engchi. 雖然本文使用的研究方法產生上述的研究限制，但對於內容龐雜、時間剛起步的上海自由貿易試驗區而言，本文使用文獻分析與田野調查可以梳理金融發展的影響與了解場域中真實發生的情形，而 Marchetti and Roy 的量化方法可以為金融服務的開放得到一個定量的概念，因此相信本文透過這些研究方法分析本文的研究問題可以做出相當的貢獻。. 10.

(19) 第二章、文獻回顧本文研究問題在探究中國上海自由貿易試驗區的金融改革與開放的具體政策與效果。所以在文獻回顧部分，必須探究金融發展與經濟增長的相關理論與實證探討作為理論基礎，有基礎後再進一步了解金融自由化的政策與經驗，除此之外回顧學者對於中國金融發展與經濟增長過往研究，最後針對金融服務開放程度提出相關分析。因此，第一節為金融發展與經濟增長的關係與實證研討、第二節是金融開放與自由化的政策與經驗、第三節是中國金融發展與經濟增長過往研究，最後第四節為金融服務開放程度分析。. 第一節、金融發展與經濟增長相關理論. 政治大金融發展與經濟增長的關係很早就被廣泛的討論，雖然有少部分學者認為金立. 融的發展將對經濟增長有負向的影響或是毫無關聯，但是絕大部分的學者認為金. ‧ 國. 學. 融發展與經濟增長有是相關，而廣泛的實證分析的結論亦指向金融發展對於經濟增長的幫助就是兩者之間的互助帶動。除了釐清金融發展與經濟成長的因果關係，. ‧. 金融發展與經濟增長之間的關係可以有不同途徑去切入，更關注金融體系內部的. y. Nat. 結構與各項金融指標、金融發展的順序，而網路的進步使金融發展更加多元，在. n. al. er. io. 資的管道更為順暢。. sit. 到處皆可進行金融交易使經濟發展過程中金融交易成本下降，使投資的管道、融. Ch. engchi. i n U. v. 最早關注金融發展與經濟增長兩者的關係為 Schumpeter（1911）。 Schumpeter（1911）認為金融中介所提供的金融服務可以透過啟動儲蓄、評估商品、管理風險、監管管理與減少交易成本，增進科技的創新進而達到經濟增長。. 、Patrick（1966）、自 Schumpeter（1911）以後，Gurley and Shaw（1955） Goldsmith（1969）、Mckinnon（1973）、Shaw（1973）、Levine（1991）等學者皆認為金融發展與經濟增長兩者的正相關性。. Gurley 和 Shaw（1955）指出一國是否能夠充分運用該國的經濟資源，金融制度的效率具有一定程度的影響。這樣的觀點著重在金融中介的服務可以對導引經濟資源到有利可圖的地方，進而達到經濟增長。 11.

(20) Mckinnon （1973）認為政府對於金融發展的過度干預會產生金融抑制的現象，而這樣的現象會造成金融分金融抑制的現象造成金融分配效率的低落而經濟發展滯後形成的惡性循環。這種狀況常出現在低度發展國家，政府利用的干預手段包括扭曲金融市場上利率的價格與其他貨幣政策的工具或是行政上的命令，這樣扭曲的指令會使銀行在授信時並未按照風險報酬的多寡授信而是遵照政府所給的訊號，往往國營機構會掠奪銀行的存款而私營企業卻必須負擔更多成本得到資金，這樣的後果使有效率的私營企業無法獲得資本，進而造成經濟發展發生遲滯的現象，而該政府為了在促進發展只好實施更多扭曲的金融指令，使整個發展呈現惡性的循環。因此，可以發現只要政府若放棄金融抑制，實施貨幣政策與金融機構的改革使儲蓄者得到應有報酬，進而移轉至投資上使資本有效累積，可以促進效率提升而達到經濟增長的目的。. 政治大 Shaw （1973）與 Mckinnon（1973）抱持相同的觀點。他認為金融的正向發立. 展有助於加速經濟增長，反之當金融發生扭曲或抑制時，將會摧毀經濟發展。而. ‧ 國. 學. 為了衡量一國是否走向良好的金融發展而非金融抑制，他提出了金融深化論（financial deepening），認為透過市場與自由化取代官僚的行政干預的金融抑. ‧. 制可以讓金融市場充分發揮分配儲蓄、外匯的功能，使金融資產的價格回到市場. y. Nat. 中，在有了正確的價格後，市場會自行調節資金的分配，增進資源配置達到經濟. io. sit. 發展的效果為金融深化。而現金的流動可以說明金融的發展是在朝向金融深化或. n. al. er. 是金融淺碟（financial shallow），當一國政府可以以財政預算或是稅制收入主. i n U. v. 導銀行的外匯、利率交易而非透過市場的手段；最常見的現象是政府高估國內的. Ch. engchi. 匯率換取外匯，使整個市場效率呈現不平衡，降低了出口和儲蓄的誘因。. Shaw（1973）與 Mckinnon（1973）的理論後人稱之為金融中介理論（Financial Intermediation Theory），指出在金融深化過程累積金融中介與金融性資產對於社會交易有外溢的效果，支持金融自由化與經濟增長的關係，開拓了金融發展與經濟成長關係的領域。而此後，學者對於兩者的關係開始了相當多的爭論。. Patrick（1966）認為金融發展與經濟增長的關係可能會隨時間改變，在初期金融發展會幫助經濟增長，在經濟發展到一定程度會需要更多金融中介服務而拉抬金融發展，因此他認為金融發展與經濟增長的關係可以分為供給領導（supply-leading）與需求跟隨（demand-following）的兩種形式。供給領導強調金融發展居於經濟發展中的領先地位，透過金融體制、服務優先的建立可以強 12.

(21) 迫儲蓄轉移到投資；需求跟隨則以實質部門的發展刺激金融發展。而一個國家為供給領導或是需求跟隨必須要端是該國的政策與開放的順序而定。除了供給領導和需求跟隨外，Demetriades and Hussein（1996）則透過實證資料，在採集 16 個國家進行時間序列分析發現金融機構發展與經濟成長的影響是雙向影響的成長。. 相對於 Mckinnon（1973）和 Shaw（1973）偏向新自由主義與的看法，Stiglitz 和 Weiss（1981）提出「金融約束論」（Financial restrain）認為由於市場存在缺陷，所以政府在金融市場必須進行一定程度的干預。Stiglitz（1981）和 Weiss（1981）指出由於銀行貸款給民眾必須考量到風險與利率，而風險越高的人銀行會要求較高的利率，這樣的狀況會造成逆選擇。而市場中資訊無法透明的. 政治大所以政府必須要作適當的干預消除金融市場中的不完全市場。簡而言之，金融約立. 交換存在的資訊不對稱和道德風險將會使金融市場的發展無法達到最高的均衡，. 束論認為政府在金融市場上的適當管制對經濟增長會有正向的幫助。. ‧ 國. 學. 少部分的學者認為金融發展與經濟增長關係並沒有如此的強烈。Lucas（1988）. ‧. 認為太多學者過度強調金融發展對與經濟增長所帶來的幫助，Lucas（1988）指. io. sit. y. Nat. 出經濟成長的動力在於技術的進步，與金融部門的發展並無關聯。. n. al. er. King and Levine（1993）以內生長模型的觀點認為健全的金融體系可以順. i n U. v. 暢的啟動資金到最有生產力的產業，分散創新的風險並獲得創新的利潤，這樣的. Ch. engchi. 模式比起傳統的投資可以得到比預期更多的利潤。而金融體系的扭曲降低了創新的可能，故金融體系的健全對於保持經濟的增長是具有正向的幫助。Pagano（1993）認為大部分而言，金融發展對於經濟增長有正向作用，因為金融發展可以改善儲蓄率與強化投資到社會的邊際生產率；而這也有可能有例外，如金融發展改變了風險承擔與信貸市場可能會降低儲蓄率，使經濟增長率降低。. 為了釐清金融發展與經濟增長眾多的說法，本文會在本節末針對金融發展與經濟增長的實證研究進一步討論。. 在探討的金融體系與金融結構，Goldsmith（1969）認為金融結構是隨著金融發展從簡單走向複雜。Shaw（1973）明白指出在經濟發展中，金融結構會受到政府的命令而扭曲，而金融深化可以使金融結構與市場健全。Robert C. Merton 13.

(22) （1995）認為金融體系有六大功能：第一，為商品和勞務交易提供支付系統；第二，為大型不可分割之投資項目提供資金聚集的途徑；第三，為經濟資源提供時間、空間移轉之管道；第四，為控制風險及因應不測提供工具；第五，為經濟體系中各決策部門提供價格資訊；第六，為資訊不對稱提供解決工具。IMF（1996）提出金融體系發展的三個元素（three components of financial sector development），即是金融機構、金融工具、金融市場。金融機構以中國為例即是雙層銀行系統、非銀行金融機構的成立、中央銀行與商業銀行的職責劃分，但仍缺乏監管的進一步成立；而金融工具的發展則包含債券、股票、存款等工具；金融市場則為交易金融工具的市場包括銀行間拆借市場、外匯交易市場、銀行信貸市場。. 政治大經濟成長的關係。他認為市場有交易成本與信息成本，在這樣狀況下，金融市場立. Levine（1997）整理了眾學者的論述，形成一個理論途徑說明了金融發展與. 提供了中介的功能，包括啟動資金、分配資源、了解企業資訊、協助風險控制、. ‧ 國. 學. 降低交易成本的功能，在提供了這些功能協助科技創新與資本累積達到經濟成長. ‧. io. sit. y. Nat. n. al. er. 的目的。. Ch. engchi. 14. i n U. v.

(23) 市場摩擦 . 資訊成本. . 交易成本. 金融市場與中介. 金融市場與仲介功能 . 啟動資金. . 分配資源. . 立. 降低交易成本. ‧. ‧ 國. 協助企業風險控制. 學. . 治政大了解企業資訊. . 科技創新. sit. io. 資本累積. n. er. Nat. al. . y. 經濟成長的管道. Ch. 成長. engchi. i n U. v. 圖 2-1、金融發展與經濟發展的理論途徑資料來源：Levine(1997). 金融發展對於經濟增長的貢獻會因為金融體系發展的不同而產生區別，大體來說分為以英、美為首的市場導向的金融系統與德、日以銀行為主導的金融系統。在市場導向的金融系統中，資本市場的融資是透過證券市場為主，銀行為主導的金融系統則以銀行貸款融資為主。概括而言，以市場導向為主的金融系統傾向讓企業獲得市場的直接融資，而銀行則成了短、中期的信用結構；而銀行導向為主的金融系統傾向讓企業與銀行有更緊密的關係，讓銀行貸款給企業的間接融資。這兩種導向各有優劣，在市場導向強調市場的透明性而銀行導向強調金融活動的穩定性。 15.

(24) 至此金融發展與經濟增長的管道大致已經釐清，金融在經濟展過程中就如同人體的血液，在經濟體系中，儲蓄者與投資者無法直接媒合，透過金融中介做為流通的管道，將儲蓄者所不用的資金導引到投資者所需，是故金融體系的穩定影響經濟增長的穩定。政府在為了維持經濟增長必須要使金融朝向健全的發展，而透過金融自由化（Financial Liberalization）在尊重市場機能，解除不當管制或限制，減少不必要的政府干預，創造出公平競爭的環境下，金融便能發揮作為血液的功能、金融中介能將資金引導到投資者手上以增進資源的使用效率。然而，金融自由化並非意味著政府對金融政策與監理放任不管，而是經由政府積極地廢止不合時宜或無效率的法令，適時地修正或增訂符合現實環境的規章，創造出具備公平競爭與完善法規的交易市場環境。. 政治大標。楊雅惠、龍嘯天（2003）針對兩岸金融深化的狀況以貨幣供給量與國民生產立為了能將金融發展與金融深化更加理論化，學者思考如何量化金融深化的指. 毛額（GNP, Gross National Product）的比率、政府公債與公司債餘額與 GNP. ‧ 國. 學. 比率、股票市場質與 GNP 的比率、平均每萬人使用之金融機構數、一年期儲蓄存款與放款利率的指標進行比較。台灣學者邊裕淵（2004）認為金融深化內涵包含. ‧. 金融市場規模的擴大、金融結構的健全與金融體制的強化。進一步整理了過往常. io. sit. y. Nat. 用的 16 項指標如下。. n. al. er. 1. 貨幣供給量與經濟之成長率 2. 貨幣供給量與 GDP 之比例. Ch. 3. 一年期儲蓄存款之利率變動 4. 匯率之變動. engchi. 5. 國民儲蓄毛額與 GDP 之比率，即毛儲蓄率 6. 民間存款總額與 GDP 之比率 7. 國有銀行、民營銀行、外資銀行之數量 8. 每萬人所擁有之金融機構 9. 金融機構之種類與細分化 10. 國有銀行授信量與總授信量之比例 11. 企業投資資金之來源 12. 金融資產之結構 13. 股票市值與 GDP 之比率 14. 債券總額與 GDP 之比率 16. i n U. v.

(25) 15. 中央銀行之獨立程度 16. 金融法規之健全程度. 科技的進步會進一步使金融發展擴張到生活的各個領域。在網路人口不斷的擴張，根據 Internet live stats 的統計，全球有 37.9%的人口為網民，而消費力較高的已開發國家更高達 77%。在金融交易中，網路可以的發達代表著金融交易的時間延長、金融據點擴張到生活的方方面面。. 以大陸為例，大陸互聯網的金融挑戰了銀行為中心的金融體制，第三方支付、網路信貸機構、甚至是互聯網保險與基金各種商品都出台，產品不論是 B2C （Business to Customer）、B2B（Business to Business）、甚至未來 C2C（Customer. 政治大互聯網金融的模式缺乏了政府的監管與完善的法治，但毫無疑問，網路金融將會立 to Customer）或 C2B（Customer to Business）將會持續發展。雖然大陸目前. 是金融發展的新平台。. ‧ 國. 學. 政府開放金融自由化可以增強金融市場上的中介功能，啟動資金進而分配到. ‧. 社會中投資，進而創造收益促進經濟增長；而相反的，政府過度干預造成的金融. y. Nat. 抑制將阻礙資金的分配增加社會中資金的成本使經濟增長滯後。開放自由化的過. io. sit. 程中需要注意金融風險的波動與國內市場的型態，太過迅速的鬆綁或不符合國內. n. al. er. 企業需求的金融發展所造成的風險需要靈活調整。隨著科技進步，金融與產業的. i n U. v. 訊息可以更快速的流通，政府面臨金融自由化過程應更審慎作為建立完整體制，. Ch. engchi. 在資本作為生產的三大要素下，一個國家的金融開放與金融體制的健全將更加影響其經濟的發展與增長。. 金融發展與經濟發展在實證研究探討. 在金融發展的理論逐漸成熟，諸多實證研究開始檢驗金融發展與經濟成長的關係，進一步隨著研究方法進步與資料蒐集逐漸完整，研究的重心除了金融發展與經濟增長的關係，更利用資料的不同轉向以金融工具為主的探討如不同金融工具對於經濟發展的影響、銀行體系還是股票體系何種金融系統較利於經濟發展，或是以國家為重心的研究如發展中國家如何有順序的利用金融發展帶動經濟增長，不論是以何種途徑為主的金融研究，都透過實證性資料檢驗增加理論的強度，進一步帶來更新的問題與啟發。以下本文整理相關具代表性的實證研究。 17.

(26) Fry（1978）透過時間序列利用亞洲七個低度開發國家（LDCs , less-developed countries）的資料證明 Mckinnon 和 Shaw 的論點。包括緬甸（1962 年至 1969 年）、印度（1962 年至 1972 年）、韓國（1962 年至 1972 年）、馬來西亞（1963 年至 1972 年）、菲律賓（1962 年至 1972 年）、新加坡（1965-72）、台灣（1962 年至 1972 年）的支持認為金融發展對經濟成長的影響力。. King and Levine（1993）以實證資料支持 Schumpeter 的論點，透過建構金融發展的四項指標包括金融中介的數量、貨幣的流通與經濟成長的關係，在蒐集了 1960 年到 1989 年 80 個國家的橫斷面資料進行廻歸分析，發現金融發展與深化與經濟增長有強健的正向關係。除了支持 Schumpeter 創造性破壞的論點，King. 政治大置的效率，間接拉動經濟增長。這樣觀點更完善金融系統對於經濟成長正向支持立 and Levine 指出金融中介吸收了閒置的資金再貸放給潛力的企業提高了資本配. 的論點。. ‧ 國. 學. Odedokun（1996）利用國際貨幣基金組織（IMF, International Monetary. ‧. Fund）發行 1987 年到 1989 年國際金融年鑑中 71 個低度發展國家介於 1960 年到. y. Nat. 1980 年的資料進行廻歸分析，發現 85%的研究成果顯示金融中介促進經濟增長，. n. al. er. io. 效果更為有效。. sit. 甚至比較擴大出口、勞動成長，Odedokun 的研究認為金融中介促進經濟增長的. Ch. engchi. i n U. v. Demetriades and Hussein（1996）利用時間序列分析測驗 16 個國家金融發展與實質 GDP 的關係，而研究結果中小部分的研究顯示金融發展是經濟增長過程的領導者，而另外亦有結果是經濟增長為金融發展的領導者，最後大部分的結果認為金融發展與經濟增長是會相互影響的。. Ram（1999）針對 95 個國家從 1960 年到 1980 年末的統計資料進行分析，金融深化與經濟成長兩者之間的關係是微不足道的。同樣是跨國的大樣本的實證分析，Beck, Levine and Loayza（2000）利用金融中介的發展與經濟增長的四個指標包含經濟增長、全要素生產增長率、實質資本積累、以及私人儲蓄率，在 63 個國家利用標準廣義矩估計（GGM, Generalized Method of Moments）的小組估計得到金融中介的發展與經濟增長是有正相關的結果。 18.

(27) Shan,Morris and Sun（2001）利用從 Toda and Yamamoto 在 1995 年的方法發展的向量自我廻歸模型（VAR, Vector Auto regression）,分析經濟合作與發展組織國家（OECD, Organization for Economic Co-operation and Development）與中國資料,檢定經濟增長與金融發展的關係。結果顯示 5 個國家資料顯示是金融與經濟成長的雙向增長，其他國家為經濟成長帶動金融發展，進一步細看檢定的結果，股票市場對於促進經濟增長會有更大的作用。同樣以 Toda and Yamamoto 在 1995 年的方法為基礎，Abu-Bader and Abu-Qarn（2008）研究對象為中東及北非六國包括阿爾及利亞、埃及、以色列、摩洛哥、敘利亞和突尼斯從 1960 年到 2000 年的資料，研究結果卻與 Shan, Morris and Sun 迥異並且強烈地顯示金融發展會帶來經濟增長，進一步認為必須加快這些國家在 1980 年代推出的金融改革措施，透過加速金融自由化改善金融體系刺激儲蓄與投資的效率帶動經濟發展。. 立. 政治大. Boyreau-Debray（2003）以中國 1990 年至 1999 年間 26 個省市作為研究對. ‧ 國. 學. 象檢視金融發展對於中國地方經濟增長的影響。在 GMM 系統估計下，發現了金融深化促進經濟增長在中國發生例外，因為金融中介在中國受到命令式的干擾而放. ‧. 貸給國有企業成為經濟增長的負擔，而並沒有發揮將資本流通到需要的人手上的. y. Nat. 功能。在本文的研究對象為中國金融改革與開放，發現金融發展的基礎在中國基. n. al. er. io. 討。. sit. 於政策或是其他干擾出現與理論迥異的狀況，故在文獻回顧的第三節會再加以探. Ch. engchi. i n U. v. Kagochi, Nasser and Kebede（2013）調查撒哈拉以南非洲地區 7 個國家金融發展與經濟增長的關係，並針對銀行市場或股票市場作為金融發展指標進行檢測。在使用格蘭傑領先檢驗（Granger Causality Test）的方法，可以了解 1991-2007 年長期金融發展與經濟增長的關係。研究的結果發現在金融發展是經濟增長後的結果，但在金融發展以後會回過頭再拉動經濟的增長。而股票市場發展對於經濟成長有正向影響；銀行市場的發展對於經濟成長的影響不顯著，因此政策應當調適符合當地市場發展進行金融整合促進經濟發展。同樣使用格蘭傑領先檢驗的方法還有 Ndlovu。Ndlovu（2013）不同於 Kagochi, Nasser and Kebede 調查 7 個國家，他專注在辛巴威從 1980 年到 2006 年的資料，發現並不支持金融發展促進經濟的觀點，金融發展是經濟增長下的被動產物，但是在金融發展與金融工具成長後會反過來帶動經濟的增長，因此，對於金融過多的監管與干涉最終會阻礙經濟增長，金融改革與自由化所帶來的效率會帶動經濟增長，故政府應當 19.

(28) 引領金融產業的發展。. 不同於其他研究專注在於金融發展與經濟增長的關係，Pan and Wang（2013）從不同的途徑出發，使用貝氏動態因子模型（Bayesian dynamic factor model）檢驗金融發展與經濟增長的共同性。蒐集了 1970 年至 2009 年 89 個國家的資料，發現金融發展與經濟增長會出現不同的經濟波動在不同收入等級的國家。因此，在政策的運用上應分別按照國家的特性進行處理，在高收入國家應避免金融波動著重在監管促進經濟成長，而新興市場國家與發展國家則當以金融自由化為優先的政策考量。. 表 2-1、實證研究的整理資料資料期間. 立 1960-1989. Levine（1993）. 時間. 7 個亞洲國金融發展對於儲蓄與經濟. 序列. 家. 成長有正向影響. 一般. 80 個國家. 金融發展對經濟成長有正. ‧. ‧ 國. 線性. Nat. （1996）. s. 廻歸. 1960s-1980. io. n. al. y. Odedokun. 向影響. sit. King and. 1962-1972. 學. Fry（1978）. 治研究結果政研究對象大方法與範圍研究. 一般. 71 個低度. 85%的研究成果顯示金融. 線性. 開發國家. 中介的發展有助於經濟成. e n g16c個國家 hi. 金融發展相互影響經濟增. 長 iv n U. 廻歸. Ch. Demetriades. 1960S-1980. 時間. and Hussein. s. 序列. 1960s-1980. 一般. s. 線性. er. 作者. 長. （1996） Ram（1999）. 95 個國家. 金融發展與經濟增長的關係微弱. 廻歸 Beck ,Levine. 1960s-1995. 廣義. and Loayza. s. 矩估. 率和總要素生產力成長率. 計. 有正相關. （2000） Shan, Morris and Sun（2001）. 1960-1998. 63 個國家. 金融中介與實質 GDP 成長. 向量. OECD 和中. 5 個國家資料顯示是金融. 自我. 國. 與經濟成長的雙向增長，. 20.

(29) Boyreau-Debra. 1990-1999. y（2003）. 廻歸. 其他國家為經濟成長帶動. 模型. 金融發展. 廣義. 中國 26 個. 金融深化促進經濟增長在. 矩估. 省份. 中國發生例外，因為金融. 計. 中介在中國受到命令式的干擾而放貸給國有企業成為經濟增長的負擔。. Abu-Bader and. 1960s-2000. 向量. 中東及北. Abu-Qarn. s. 自我. 非6國. （2008）. 金融發展帶動經濟成長. 廻歸模型. 立. ‧ 國. 格蘭. 撒哈拉以. 股票市場發展對於經濟成. 傑領. 南非洲地. 長有正向影響；銀行市場. 先檢. 區 7 個國家的發展對於經濟成長的影. y. sit. io. Pan and Wang. 1991-2007. Nat. Kebede（2013）. 驗. 驗. 1970-2009. al. 響不顯著。. 貝氏. 89 個國家. 動態. 依收入高. Ch. 依照不同國家收入等級實. iv 施不同的金融政策措施 n U. n. （2013）. ‧. Nasser and. 先檢. 學. Kagochi,. 治政辛巴威經濟增長帶動金融的發展大傑領格蘭. er. Ndlovu（2013） 1980-2006. e n g低區分工 chi. 因子模型. 業國家、新興市場國家、發展國家. 資料來源:由本文自行整理. 從廣泛的實證文獻分析可以發現，不論是金融發展導致經濟成長，還是經濟成長導致金融發展或是兩者間互相影響。由於金融發展即便是經濟增長下被動的產物仍會回過頭刺激經濟增長；而若金融發展扶持經濟增長，但在經濟發展超過一定階段後金融發展的結構便必須要持續擴充才能符合經濟增長的進一步需要。 21.

(30) 因此，金融體制的健全發展和金融自由化對經濟增長具有正向的影響是學界大部分的共識。. 從實證研究選取的樣本不同可以得到不同的研究結果啟示。在跨國的資料研究發現，在針對工業國家、高等收入國家，由於金融市場的發展已經較為完整，研究結果偏向對於金融的監管應當提高避免金融波動影響市場的穩定。對於發展中國家而言，多數的研究認為發展中國家應當實施金融自由化、外資保障與整合國內金融市場，配合國內企業的發展與貿易進而促進經濟發展。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 22. i n U. v.

(31) 第二節、金融自由化的政策與經驗確立了金融發展對於經濟發展的必要性，本節利基在前一節的探討上，討論國家在面對金融自由化與發展應當採取哪些步驟進行改革，如何透過適當的措施避免金融潰堤的風險，以及過去文獻中所提到的經驗有哪些。. 金融自由化的政策是建築在前一節探討的金融理論之上。Fanelli and Medhora（1998）指出金融自由化的方向應是建立市場體制的金融體制，增加貨幣政策的有效性，金融自由化或是金融深化便是脫離任何有可能金融壓制的改革過程。. 政治大出。在國家開放利率市場下化，才有市場的價格與效率，但僅放開市場價格而不立金融自由化最重要的兩個步驟是放鬆利率管制與金融市場上廠商的自由進. 開放市場准入，會形成金融市場中失去自主性金融機構的寡佔市場，而造成與金. ‧ 國. 學. 融自由化前一樣不效率的結果，因此要開放金融機構的准入才有市場的競爭。. ‧. Demirgüç-Kunt and Detragiache（1999）說明了金融自由化固然可以帶來. y. Nat. 甜美的果實，另一方面也可能帶來災難。在針對 53 個國家在 1980 年到 1995 年. io. sit. 的資料發現金融危機容易發生在金融自由化的國家。然而如果該國有良好的法治. n. al. er. 制度與較低的貪腐程度，則可以避免危機的發生。因此，政府在面對金融自由化. i n U. v. 的途徑應當謹慎以對，在確立法治的有效性、相關監管單位的建立與總體經濟的. Ch. engchi. 穩定才會是金融自由化較佳的途徑。. Bowles and White（1993）以政治經濟學的角度出發，認為金融改革主要分為三種模式，社會主義市場經濟模式（market socialism）、發展性金融模式（finance and development）和後發展的新興工業經濟體模式（NIC model of late development）。. 社會主義市場經濟模式由中歐興起，主要是給予金融系統更大的自由、減少政府對於資金的控管、增加金融機構的多元性與競爭開放藉此加強金融系統的效率，又可分為 MSI（market socialism I）和 MSII（market socialism II）兩種模式，而這兩種模式的差異在於 MSI 強調政府在金融部門的重要性，而 MSII 則只在以市場機制與部分的計畫經濟為主。MSI 以匈牙利為例，但保有政府計畫 23.

(32) 主體的金融分配因為對於銀行和企業的限制過多難以施展。MSII 模式用於 1980 年代東歐、中歐國家，透過雙層銀行系統，及推行改革的中央銀行以及追求立論的商業銀行推行的金融體系。. 發展性金融模式對於計畫經濟國家而言是要求更高度的金融自由化，他的措施如同 McKinnon and Shaw（1973）所提出，一切資金按市場機制決定，使國內國外的金融市場完全接軌。透過在市場價格下訂出正的實值利率，吸收了多的存款協助金融深化，銀行可以透過有效的分配當作投資使資金從低效率流向高效率。發展性金融模式比較成熟的為英國、美國，具有龐大的金融資本市場，股票和債券為企業融資的場所，金融機構多元化，而政府為市場的監察者。. 政治大與社會主義市場經濟相似在於國家策略型的主導資金的分配。政府透過國有或官立後發展的新興工業經濟體模式以東亞國家包括日本、南韓、台灣為主，NIC. 股共治的銀行刺激經濟發展，並透過政策策略性的貸款（policy loans or. ‧ 國. 學. directed credit）將資金投入策略性產業（selected strategic industries）。這樣金融體系由於是透過政府以銀行主導，金融體系具有相對較高的穩定性與儲. ‧. 蓄率，政府透過利率和貸款影響金融部門的發展。. y. Nat. io. sit. 在面對金融自由化的政策順序，Mckinnon（1993）主張政府在進行金融自由. n. al. er. 化政策時不應當同時採取全部的金融自由化措施，而相反的，金融自由化有一個. i n U. v. 最佳的順序，他以一個計劃經濟國家來說明金融自由化的順序。首先，平衡政府. Ch. engchi. 的融資與控制中央政府的財政預算要先於金融自由化，以便未來在放棄國有企業下有良好的財政習慣。接著開放國內的資本市場方便市場調節借貸之間的供求，同時必須維持金融監管以確保體系的穩定運行。第三步是在成功進行國內的金融自由化後，接者適度開放外匯市場。最後認為當國內通貨膨脹得到控制，在利率放開後均衡的提升而不受官方的壓抑，匯率貶值狀況得到控制，才是允許國際資本自由流動的最佳時機，而資本項目的完全開放會是金融自由化的最後一步。. Mckinnon 雖然是個積極支持金融自由的學者，但在金融自由化的步驟上卻相當謹慎而確實，認為唯有在政府收支可以平衡與國內金融市場能確實發揮定價功能下，才是實施外匯自由化與完全金融自由化的時機。同時，只要國內銀行仍受到經營的限制，那開放外資銀行的准入會毫無意義。 24.

(33) 不同於 Mckinnon 注重步驟與順序的觀點，Sachs（1994）主張休克式療法（Shock Therapy），在短時間內完成金融自由化的步驟，避免國家或利益團體對於漸進改革產生阻撓。這樣的看法是基於華盛頓共識（Washington Consensus）中勾勒出經濟模型的樣板，在最短的時間內較制度作出一連串的安定化（stabilization）、私有化（privatization）與價格自由化（price liberalization）。雖然在短時間的制度改革會面臨痛苦的陣痛，導致國內產出下降，但就長期而言一次到位的改革會帶來正面而持久的經濟成長。. 除了國內主政者與經濟發展壓力下實施的金融自由化，來自國際間金融自由化的風潮給予金融壓抑國家壓力進行金融自由化的措施。Killick（1995）說明了國際貨幣組織在原著發展中國家隱含者必須走向金融自由化的政策。Abiad. 政治大他認為一個國家的金融改革的推動是按照三個順序。首先面臨外來的影響，改變立. and Mody（2003）認為造成與形塑金融改革的力量必須考慮到外來的影響（shock）。. 了當下的決策平衡；第二，認知到外來的影響所造成的風險與變動，即是所謂的. ‧ 國. 學. 學習；最後，由意識形態和政治經濟結構狀況調整改革的步伐。. ‧. 以實際的經驗為例，漸進式改革與休克式療法都有成功的案例與失敗的案. y. Nat. 例，而現在尚無法定論金融自由化何種孰優孰劣，但多數的看法仍較偏向有步驟. io. sit. 的金融自由化以避免經濟發展潰堤與波動。以下列舉美國、台灣，智利、波蘭為. n. al. er. 例說明金融自由化的政策與經驗，而本文研究對象中國則會在下一節專門探討。. Ch. engchi. i n U. v. 美國、台灣在金融自由化是被放在一起說明，因為兩國金融自由化都為漸進式改革成功的例子，至今仍相當熱門提出討論。諸多學者也以單一或跨國比較的方式包括王儷容、沈中華和李紹瑋（2014），巴曙松、華中煒、朱元倩（2012），以下簡述金融自由化的經驗與政策過程。. 美國在金融自由化的經驗以利率完全市場化為標誌耗時將近四十年。1930 年以前，美國的利率是不受管制的，直到經濟大蕭條後，美國聯邦準備理事會（The Federal Reserve System，FRS）實施了 Q 條款加強對於利率的管控。Q 條款的管制範圍僅限於存款，包括活期存款、儲蓄存款以及定期存款，設定存款利率的上限，對貸款及銀行手續費等則沒有設定管制。隨 60 年代金融自由化的時光背景進行下，Q 條款對於美國金融市場產生相當大的劣勢，在存款利率上限的管制使銀行在存款的吸收上產生限制，銀行獲利每況愈下。而金融機構在求發展下不 25.

(34) 斷嘗試其他金融方式規避利率限制，造成貨幣途徑模糊不清。因此，從 1970 年，尼克森總統成立金融結構與管制委員會提出若干金融改革提案進行金融改革。在 1980 年逐步放寬利率上限與 Q 條例對於存款機構持有定期和儲蓄存款的利率限制，在 1986 年 4 月取消了存款儲蓄帳戶的利率上限，形成凍結的狀態，但 Q 條例的全部廢除要到 2011 年 7 月才被正式廢除。. 1980 年以前，台灣金融機構受到政府的保護與約束。在 1982 年，台灣由於缺乏金融工具，使儲蓄大幅超過投資，使資金浮濫的問題相當嚴重，又時任政府為了維持經濟穩定與金融穩定而壓低官方利率，在資本的成本低廉下，市場上對於資本的需求大於供給。但在金融機構的方帶受到約束，低利率是給予特定的策略發展產業，形成其他產業無法享受到低廉的利率，出現金融二元性，金融市場. 政治大過剩與資金需求無法滿足的矛盾現象。台灣的金融自由化在國際金融自由化的風立. 上地下金融價格出現最高時是官方利率的兩倍半（殷乃平，1989）造成資金供給. 氣與國內經濟發展的需求下逐步放寬利率與金融機構准入，在 1980 開始的利率. ‧ 國. 學. 自由化措施到 1989 年 7 月銀行法修訂才完成，1992 年銀行自由化政府核准了 16 家新銀行與諸多金融機構。綜觀整個台灣金融市場的建立，從 1974 年建立債券. ‧. 市場、1976 年建立貨幣市場、1979 年正式成立外匯市場，於 1989 年完成銀行. y. Nat. 利率及外匯自由化、1991 至 1992 年完成銀行自由化等各項金融自由化措施，. n. al. er. io. 完成。. sit. 台灣金融自由化過程受到國內經濟發展壓力與國際上的壓力在漸進的方式順利. Ch. engchi. i n U. v. 在美國與台灣經驗可以看到採取相對緩慢漸進方式進行金融自由化的措施，在改革過程中同時維持金融穩定。而兩者不同在於美國金融自由化在處理金融機構的發展而台灣金融自由化的背景在改善金融二元性的社會問題。通盤而言，美國金融自由化的過程在因應金融法令不合時宜，台灣除了法令的不合時宜外，更面對了金融市場不夠健全與公股銀行缺乏自主性的狀況。. 智利的金融改革從 1973 年開始，首先放鬆了金融機構的准入與利率限制放寬，在 1975 年開始減少政府開支、取消利率限制，在 1976 到 1979 年放寬資本流動。在快速的取消利率限制下，智利的貸款利率瞬間攀升，又資本可以自由流動下，外資逐利而過度流入使智利通貨膨脹與貨幣升值。然而企業無法承受瞬間的攀升資本價格，在 1981 年，有 8 家金融機構因壞帳而倒閉，而政府只好在 1982 年到 1983 年承擔所有銀行的存款保險的責任，宣告金融改革的失敗。 26.