第二章 我國企業併購制度介紹
第三節 企業併購之商業流程
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之股份收買請求權規定（企業併購法第12 條第 1 項第 7 款），非對稱式分割的被 分割公司卻僅能適用公司法規定，如此將有造成體系混亂之虞。再者，企業併購 法第12 條對於異議股東請求公平價格之協議、時間及方法等，相較於公司法有 較完善之規定，亦對異議股東保護較為周延，若令非對稱式分割之異議股東僅能 適用公司法第317 條第 1 項規定請求，恐有保障不足之疑義156。
第三節 企業併購之商業流程
企業併購係一種以小變大、組織再造的過程，為企業於競爭資本市場中求生 存的策略之一，亦是順應市場轉型升級的機會157。成功的併購案，可使企業取得 專利技術、獲得人力資本、提升營業規模及強化競爭力等，但併購案須於併購前 縝密規劃、併購過程中控制執行流程、併購後進行完善整合，方有成功之可能158。 而企業併購流程可區分為「法律流程」與「商業流程」，法律流程係指企業進行 併購時所須踐行之各項法律程序，併購過程中須遵循如公司法、證券交易法、企 業併購法、金融機構合併法、各項辦法、施行細則、主管機關函釋等規定；商業 流程則指從併購前至併購後，公司所進行之策略規劃、評估、協商、整合等程序
159，包含選擇併購方式、篩選目標公司、意向書簽訂、併購完成後之財務及人力 整合等，皆屬商業流程之一環。鑑於企業併購之法律流程已於前文提及160，以下 本文將僅就企業併購之商業流程作概略分析，而參考實務做法，將商業流程區分 為策略規劃階段、評估階段、協商階段、履約及整合階段161，合先敘明。
第一項 策略規劃階段
156 黃偉峯，同註 76，頁 378。
157 李述德，由小變大、轉型升級－企業併購與資本市場，證券服務，626 期，頁 4，2014 年 6 月。
158 游明德等，同註 4，頁 18。
159 張益輔，內線交易之實務案例探討：以企業併購為核心，證交資料，614 期，頁 25-26，2013 年 6 月。
160 參閱本文第二章第一節與第二節之內容。
161 本文係參閱「游明德等，同註 4，頁 15」之架構地圖。亦有論者將商業流程分為五類，分別 為：初期評估階段、出價前評估階段、全面評估階段、交易完成階段、合併後整合執行階段，參 閱洪啟仁，企業併購交易指南：策略、模式、評估與整合，頁 38-39，2008 年 11 月；王志誠、
李書孝，同註 80，頁 23-24。
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公司於正式發起併購案前，可利用 5W1H（Why、Who、Where、When、What and How）作為併購之前導分析方法162。
一、併購之目的（Why）：發起併購之動機或理由。基於效率理論角度，當 公司發展至一定程度時，可藉由併購他企業再擴大經濟規模（如水平擴展、垂直 整合等），整合技術、人力、客戶等有形及無形資產，以取得議價能力、降低成 本，進而提升生產效率163。亦可基於租稅動機考量，適當租稅規劃得令公司減少 稅捐負擔，例如企業併購法即明定合併虧損之公司，合併後存續公司得將目標公 司之各期虧損，自虧損發生年度起 10 年內扣抵稅前純益額，以減少存續公司須 繳納之營利事業所得稅額（企業併購法第 43 條第 1 項、所得稅法第 39 條）164。
二、併購之目標公司（Who）：併購案失敗最常見之風險來自併購後無法實 現其經營目標，換言之，併購初期是否選擇合適併購對象，將成為併購案成敗之 關鍵165。發起併購之公司尋找目標公司時，於競爭市場類似產業中可能有數個併 購標的供選擇，此時公司須衡量潛在標的之財務狀況、經營狀況、競爭對手、併 購潛在標的後能否實現公司之併購目的，以及潛在標的合意併購或敵意併購之可 行性等，再擇定合適之併購標的。
三、目標公司之所在地（Where）：倘併購公司及目標公司皆屬我國登記之 公司，則併購法律適用較無疑義，原則上以企業併購法、證券交易法、公司法或 公平交易法等為併購遵循法規166；若目標公司為外國公司，則應考量法令適用、
租稅規劃、反托拉斯法與國家政策等面向167，例如於境外低稅負或與目標公司所 在地國家簽訂雙邊租稅協定而適用低稅負之國家，設立特殊目的公司（Special Purpose Vehicle, SPV），再由此公司對目標公司進行併購，此舉將能免除或遞延 原併購所產生之稅負168。
162 賴源河，實用企業併購法：理論與實務，頁 5，2016 年 11 月。
163 參閱方嘉麟、樓永堅，企業併購個案研究，頁 7-8，2008 年 6 月。
164 參閱伍忠賢，企業併購：理論與實務，頁 85，2009 年 3 月，3 版。惟實務上僅為節稅而併購 虧損公司之案例不多，因虧損追溯前期之扣減期間僅有 10 年，一旦逾此期限，虧損公司對併購 公司所造成之損失將大於節稅之效益，形同燙手山芋。
165 洪啟仁，同註 161，頁 50-51。
166 關於併購時法律適用順序，請參閱本文第二章第一節之內容。
167 賴源河，同註 162，頁 5。
168 張豐淦，跨國併購應注意之租稅規劃，頁 108，會計研究月刊，281 期，2009 年 4 月。
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四、併購之流程時點（When）：併購為不斷進行之動態流程，各時點皆有其 重要性或依法令須遵循之事項。舉例而言，決定何日為收購日後，收購者應以該 日為基準，衡量被收購者帳上之可辨認資產及承擔負債之公允價值169。此外，若 併購消息於董事會決議前不當提早走漏，除可能使股價大幅波動而導致併購案破 局外，更可能成為有心人士操作股價獲利之工具，即實務上所稱內線交易170。
五、併購之對價（What）：併購之對價可分為現金、股份或其他財產，除以 單一之現金、股份或其他財產支付外，亦可以部分股份、部分現金、部分財產之 混合方式作為併購對價171。而實務上大多併購案件仍以現金為單一對價，除相較 於非現金資產，現金有價值客觀、移轉程序方便之優點外，還可避免以股份作為 對價而可能分散股權、稀釋每股盈餘之缺點，亦可簡化併購後公司之股東結構，
進而鞏固對存續公司管理架構之權力佈局172。
六、併購之方式（How）：依企業併購法分類方式，併購可分為合併、收購 及分割（企業併購法第 4 條第 2 款）。又合併可再細分為一般合併（如吸收合併、
創設合併、三角合併等）、簡易合併與非對稱式合併；收購可再細分為營業讓與、
營業受讓、概括讓與、概括受讓、股份轉換（如一般股份轉換、簡易股份轉換、
非對稱式股份轉換等）與公開收購（規定於證券交易法、公開收購管理辦法與公 開收購說明書準則）；分割則可再細分為一般分割、簡易分割與非對稱式分割。
企業併購型態多樣，由不同角度切入觀察則可能將併購案分類為不同併購模式，
無須拘泥於名詞定義，更重要的仍是選擇得以達成公司策略目標之併購方式173。 綜上所述，併購策略規劃之本質在於擬定併購策略，透過 5W1H 方法評估企 業內部財務狀況以瞭解是否能支撐併購案，及確認公司營運目標以探尋是否有併 購需求，適當時佐以 SWOT 分析（Strengths, Weaknesses, Opportunities and Threats Analysis）、五力分析（Porter’s Five Forces Analysis）或 PEST 分析（Political,
169 參閱國際財務報導準則（IFRS）第 3 號：企業合併（2020 年金管會認可適用版），同註 67，
第 A8 頁第 18 段之衡量原則。
170 參閱證券交易法第 157-1 條有關於內線交易之規定。
171 參閱註 40，以及企業併購法第 4 條第 3 款至第 6 款之規定，於 2015 年 7 月修正後，無論採 行合併、收購、股份轉換或分割之併購方式，皆可以現金、股份或其他財產為併購對價。
172 洪啟仁，同註 161，頁 29。
173 洪啟仁，同註 161，頁 21-22。
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Economic, Socio-Culture and Technological Analysis）174，使公司能更清楚其競爭 優勢、產業環境狀況與營運威脅，以利後續併購交易之進行175。
第二項 評估階段
第一款 出價前評估階段
完成策略規劃階段時，併購公司策略已具雛形，公司會鎖定一個以上之目標 公司進行出價前評估，並探詢其併購意願。進入此評估階段，併購雙方通常會簽 訂保密協議（Non-Disclosure Agreement, NDA）176，確保機密資訊正確利用，避 免資訊不當洩漏而使公司內部機密外流，甚至使併購案破局。雙方亦會進行初步 交涉，針對併購案基本架構、目標公司財務狀況、併購對價預估範圍等基本條件 進行協商，若形成初步合意，則雙方通常於此共識範圍簽訂意向書（Letter of Intent, LOI）或備忘錄（Memorandum of Understanding, MOU），將口頭協商以書面形 式作成正式記錄，做為日後繼續磋商、談判或併購契約撰寫之基礎177。
第二款 全面評估階段
第一目 進行盡職調查（Due Diligence）
併購雙方簽訂意向書後，交易即進入全面評估階段。於此階段，併購公司為 求進一步瞭解目標公司，會展開程度上或高或低之盡職調查（Due Diligence, DD）。
盡職調查如同形成併購案合意後之企業調查，通常由經營階層、內部法務人員或 各併購顧問（如外部律師事務所、會計師、策略顧問、產業分析師、投資銀行等）
174 參閱方嘉麟、林進富、樓永堅，企業併購個案研究（三），2010 年 1 月。SWOT 分析部分，係 指透過企業之優勢、劣勢、機會與威脅四個層面之分析，以在擬定策略前對企業本身深度分析，
相關內容可參閱該書頁 326-328 關於太平洋 SOGO 併購案之分析；五力分析部分，係指透過企 業潛在競爭者威脅、供應商議價能力、替代品威脅、顧客議價能力與現有競爭者威脅之五個面向 分析，作為一標準化之策略分析方式，相關內容可參閱該書頁 159-163 關於大聯大股份轉換案 之分析；PEST 分析部分，係指透過政治環境、經濟環境、社會文化與技術環境之四個面向，分析 外在環境對一企業之影響，相關內容可參閱洪啟仁，同註 161，頁 43。
175 參閱游明德等，同註 4，頁 30-31；洪啟仁，同註 161，頁 39-45。
176 參閱『「○○股份有限公司併購資訊揭露自律規範」參考範例』第 5 條規定及其附件一「保密 約定書」與附件二「保密承諾書」。
177 參閱洪啟仁，同註 161，頁 46；游明德等，同註 4，頁 31；黃偉峯，併購實務的第一本書，
頁 177-181，2002 年 6 月；王志誠、李書孝，同註 80，頁 24-25。
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分別依其專業與併購經驗進行調查，並作成實體查核報告，以作為併購公司評估
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