國內股票型基金市場風險管理：個案分析 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學商學院經營管理碩士學程國際金融組碩士論文. 國內股票型基金市場風險管理：個案分析 The market risk management of domestic equity fund, Analysis Study for specific mutual fund company. 學 ‧. ‧ 國. 立. 政治大. 指導教授：王儷玲博士. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 研究生：丘慶龍撰中華民國 101 年 6 月.

(2) 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. II. i n U. v.

(3) 誌謝辭回想起，似乎才剛踏入校園，怎知，一轉眼已到了要寫論文的時候了，從花蓮的領導與團隊課程開始，大家就有志一同的找了. 王儷玲老師擔任我們的. 指導老師，說好要一同寫完論文一同畢業，經過了最後一年的努力，終於，也換成自己提筆來寫這個謝辭了。在構思論文題目的初期，對於自己的論文要寫什麼題目的，一直無法找到一個貼切的題目來探討，多虧了指導教授. 王儷玲老師的循循善誘，經過逐一. 的篩選及剔除，終於將論文的題目給定了下來，一開始，本想探討投信業對於退休金的投資與操作，但這個題目與我工作性質並未貼切，有點不知從何著手. 治政也才能得心應手，希望我們能隨著簡報檔案的製作及討論，讓自己對於基金市大立場的風險管理能夠釐清控管的機制及研究的方法，透過質化及量化分析加上問及發覺探討的內容，老師強調，應對自己所熟悉的項目來鑽研，這樣研究起來. ‧ 國. 學. 券的調查，發覺台灣國內的投信業者對於基金風險管理的投入及國內基金的風險管理已達一定的水準，當然這份論文得以完成，真要感謝. 王儷玲老師犧牲. 鍊出來，口試中還要感謝. 黃泓智老師及. ‧. 了個人的時間，在無數的夜晚陪著我們在福華飯店，一點一滴地將這份論文淬. Nat. y. 楊曉文老師提出實務應用上的核心. sit. 問題以及文字表達的缺之處，使得論文能夠更臻完美。. er. io. 三年來，同學的情懷，讓我深感於心，一起求學、一同砥礪、一起到福華. n. 飯店討論論文的過程，都是難忘的求學回憶。本研究亦承蒙同業在問券上及學 a v. i l C n 術資源的協助，讓本次的論文可以順利完成，特別要感謝理中學長百忙之中對 hengchi U 於我論文結論上的幫助。最後，想把這篇論文獻給我在天國的父親，雖然無法在您有生之年讓您看到兒子完成碩士的課程，但您對我的期盼及對自己的期許是推著我向前的動力，當然，還要感謝我的老婆佩芝，如果沒有你，我是不可能如此無憂無慮的順利完成學業，我總是把時間花在做自己的事情上，追求自己的理想及夢想，依然能夠得到義無反顧的的支持，真的很感激你對我的愛與包容。. III.

(4) 國內股票型基金市場風險管理：個案分析中文摘要鑒於基金已成為國人主要投資工具，挑選基金當然是尋找投資績效優良的標的，但是除了績效以外，基金公司對於投資的風險管理，能否對基金的管理有所助益，本文探討投信公司可否藉由導入風險管理系統，設計相關規章，針對公司所管理的基金，研擬相關控管作業，管控基金風險進而能有效的創造公司管理績效，另外，對於管理國內股票型基金規模的前五大投信公司，其對於基金的風險管理究竟是透過工具或是導入系統還是有其獨到之處，均為本文探討的重點。. 政治大個案公司的探討及國內股票型基金管理規模前五大基金公司，進行深度訪談與立觀察比較，並以投信投顧公會委由邱顯比及李存修教授所公布之基金風險評比. 本文在研究之方法上，採用個案研究、質性研究法及實證分析，透過對於. ‧ 國. 學. 資料實證探討，輔以文獻探討，進行次級資料分析。本研究的次級資料來源包括法令、投信投顧公會、期刊雜誌、論文、理財網站及政府主管機關網站等。. ‧. 以及個案公司研討，研討其對於國內股票型基金市場風險管理，借由訪談及個. y. Nat. 案公司導入風險管理系統，佐以訪談對象與個案公司風險相關資料實證，尋找. sit. 其對市場風險管理的異同點，期能對於國內投信公司在風險管理上有一些建樹，. er. io. 尤其在台灣如此淺盤的市場，面對境外基金的強龍壓境，大量吸走了投資人的. n. a l 協定後，能否藉此風險管理的提升投信業界之風金錢，台灣與大陸簽署 ECFA iv n. C. hengchi U 險管理並與境外基金相抗衡，進而讓台灣的基金信託業務可以走出台灣，替台灣甚至更多人做好基金管理的相關業務，提升業界管理水準。本研究的目的是投信事業公司基金市場風險管理機制建構之探討，研究動機為基金公司導入風險管理系統對於風險管控是否有正面的助益，透過文獻探討及次級資料蒐集後訂定研究架構。經過產業分析及國內股票型基金前五大投信風險主管的深度訪談後，確立基金市場風險管理的主要成因，並希望藉由本文的研究，對於投信業界之風險管理，能有管理及設計上的助益。關鍵字：共同基金、風險管理、風控系統、市場風險、個案研討. IV.

(5) 目錄第一章緒論........................................................................................................ 1 第一節研究背景與動機........................................................................... 1 第二節研究目的 ....................................................................................... 3 第三節研究範圍與限制........................................................................... 4 第四節研究方法 ....................................................................................... 5 第二章文獻探討 ................................................................................................. 7 第一節共同基金的風險管理................................................................... 7. 政治大第三章產業概況及投信之風險管理 ............................................................... 16 立. 第二節基金風險管理相關規章............................................................. 11. ‧ 國. 學. 第一節台灣共同基金發展現況............................................................. 16 第二節國內共同基金分類與規模 ........................................................ 18. ‧. 第三節國內股票型基金現況................................................................. 19. y. Nat. 第四節投信公司風險管理組織............................................................. 21. io. sit. 第五節績效評比及風險揭露................................................................. 22. er. 第四章個案投信公司之風險管理機制與問券訪談結果 ............................... 25. n. a. v. l C 第一節個案公司介紹與導入時程 ........................................................ 25 ni. hengchi U. 第二節風險管理相關規章..................................................................... 27 第三節市場風險控管流程..................................................................... 28 第四節個案研究與訪談結果................................................................. 31 第五節實證結果 ..................................................................................... 37 第五章結論與建議 ........................................................................................... 39 第一節研究結果 ..................................................................................... 39 第二節研究建議 ..................................................................................... 41 參考文獻 ........................................................................................................... 45.

(6) 圖目錄圖 3-1 近五年基金發行支數及規模................................................................. 17 圖 3-2 近五年股票型基金發行支數及規模 .................................................... 19 圖 3-3 前 20 名國內股票型基金發行支數及規模 .......................................... 20 圖 4-1 個案公司導入風險管理時程圖............................................................. 26 圖 4-2 個案公司組織圖..................................................................................... 26 圖 4-3 市場風險控管流程................................................................................. 28. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. II. i n U. v.

(7) 表目錄表 1-1 共同基金與境外基金之差異 ............................................................... 2 表 1-2 訪談單位一覽表 ................................................................................... 5 表 2-1 基金風險分類 ....................................................................................... 8 表 2-2 投信風險管理實務守則編章節架構 ................................................. 15 表 3-1 投信管理資產排名. ................................................................... 16. 表 3-2 管理資產市占規模表. ............................................................... 17. 政治大............................................. 18. 表 3-3 投信公司分類管理資產統計表. 立. 表 3-4 投信事業分類統計表 ......................................................................... 21. ‧ 國. 學. 表 3-5 投信事業風險管理單位統計表 ......................................................... 22. ‧. 表 4-1 訪談結果彙整表 ................................................................................. 31. sit. y. Nat. 表 4-2 國泰國內基金風險彙整表 ................................................................. 34 表 4-3 群益國內基金風險彙整表 ................................................................. 34. er. io. n. 表 4-4 元大國內基金風險彙整表 ................................................................. 35 a v 表. i l C n h e n g................................................................. 4-5 統一國內基金風險彙整表 35 chi U. 表 4-6 保德信國內基金風險彙整表 ............................................................. 35 表 4-7 第一金國內基金風險彙整表 ............................................................. 36 表 4-8 年化標準差排名進前 1/2 或 1/3 之基金數及比率 ........................... 38 表 4-9 貝他(β)值排名進前 1/2 或 1/3 之基金數及比率 .............................. 38 表 4-10 夏普值(Sharp Ratio)排名進前 1/2 或 1/3 之基金數及比率 ........... 38. III.

(8) 第一章緒論第一節研究背景與動機回溯起國內信託基金的業務，自 1983 年開始，國內成立了第一家投信公司─國際投信開始，國內信託基金業務自此濫觴，隨著時間飛逝，期間原始成立的四家老投信(國際、光華、建弘及中華四家投信)都已非原來的成立公司，國際投信後來被兆豐金控併入成為兆豐國際投信，光華投信更是命運乖舛，先是被荷蘭銀行併入，更名為荷銀光華投信，最後在 2006 年荷銀投信併入 ING 彰銀安. 治政大 2003 年被第一金控併入，原始的四家投信，兩家被金控購併，另外兩家則是被立外商購併，短短不到 30 年間，股東均已非原始成立的股東，而這段期間，投信泰投信，另外中華投信也被匯豐銀行購併成為匯豐中華投信，建弘投信則是在. ‧ 國. 學. 業界公司消滅、購併的動作未曾中斷，投信成立家數也成長到了現在的 40 家，仍有許多公司想要進入投信業界，例如土地銀行想要成立都市更新投信公司，. ‧. 當然想要退出市場的也時有耳聞，例如台壽保投信母公司台灣人壽將處分台壽. sit. y. Nat. 保投信 6 成股權給韓國 MIRAE ASSET 資產管理公司，康和比聯投信也由香港. er. io. 惠理集團，於 2011 年 3 月由旗下子公司 - 惠理基金管理公司(「惠理」)與比利時聯合資產管理公司簽訂協議，收購該公司在台投資康和比聯證券投資信託股 a. n. iv l C n 份有限公司(「康和比聯投信」)的全部股權，並於 h e n g c h i U 2011 年 9 月 1 日獲金管會核准，正式更名為「惠理康和證券投資信託股份有限公司，2012 年 1 月 2 日摩根富林明更名為摩根投信，接下來 2012 年 2 月 14 日保誠更名為瀚亞投信，顯示投信公司處於一個完全競爭的環境，經營實屬不易。除了境內基金以外，台灣也經歷過了多年無法可管的境外基金(offshore Funds)年代，也因此政府要求證券主管機關的行政院金融監督管理委員會，積極研擬相關管理措施，於 2005 年 8 月 1 日頒布「境外基金管理辦法」，並自 2006 年 8 月 2 日起正式施行。同時建立境外基金總代理人的制度，讓法規制度更臻完善，市場銷售的活動也能藉由統一管理，讓政府單位及中央銀行能有效掌握資金的流向。自此境外基金正式導入台灣證券金融市場。並由於證券商、銀行. 1.

(9) 及投信公司取得境外基金總代理人資格後，引進過去國內投資人一直陌生的國外知名境外基金商品，而多如牛毛的境外基金商品，更積極扮演搶食國內資本市場中證券及共同基金市場投資人資金的角色，國內投信業者，更因應投資人全球性投資的需求，近幾年更是積極發行海外基金，紛將國內投資人資金轉向海外投資。以 2012 年 12 月投信投顧公會所公告的產業概況來看，國內共同基金淨資產總額約新臺幣(以下同)1.7 兆元，而境外基金則有新臺幣 2.2 兆元，如表 1-1，相較之下，國內投信總管理資產規模與境外基金來比，真的有一段很大的差距，. 治政品無論是在產品的多樣性或是風險控管均與客戶的需求有一段差距，而在於台大立灣的業者面對著如此巨大的挑戰，除了在商品的設計要追上國外以外，基金的. 當然基金的商品對於台灣而言，僅僅不到 30 年的發展歷史，意謂著台灣基金商. ‧ 國. 學. 操作與風險控管，更是要讓台灣的基金商品變得更有魅力重要的一環，鑑此，國內投資信託公司除了商品發行需效法境外基金的多樣化以外，國內投信導入. ‧. 風險控管系統是否會改善信託基金的風險管理，進而使得操作更加嚴謹，做好. sit. y. Nat. 替受益人創造更佳的收益，本論文藉著討論國內股票型基金的市場風險管理，. n. er. io. 來探討風險管理對於基金管理的重要性。表 1-1 共同基金與境外基金之差異 al 類型項目金額/數量 i v 資料日期 n Ch 淨資產總額 17,360 億元 U engchi 共同基金 2011 年 12 月基金數 599 支淨資產總額 135 億元私募基金 2011 年 12 月基金數 96 支有效契約淨資產價值 9,913 億元全權委託 2011 年 12 月契約數 1,347 支淨資產總額 22,232 億元境外基金 2011 年 12 月基金數 1021 支資料來源：投信投顧公會網站. 2.

(10) 第二節研究目的由於基金已成為國人主要的投資工具，然近年來，2008 年的金融海嘯，對於全球股市投下一個震撼彈，2011 年又有歐債風暴，投資者要認同一支基金，絕非是基金公司在電視或是報紙刊登廣告，投資者就會認同進而購買基金，投信公司可否藉由導入風險系統，並設計相關規章，針對公司所管理的相關基金，借由設計的相關作業，進而能將風險管控是否能有效的管控基金風險，本土投信若透過工具或是導入系統是否對於風險管理也能夠像前述的基金公司控管好基金的風險，甚至可以超越這些公司呢？這是本研究想要去探討究竟本土投信能不能做好風險控管呢？如果結果是肯定的話，表示國內投信公司這些年來辛. 政治大. 苦經營及成長的結果，但若結果不是的話，究竟問題是出在哪個環節，究竟是. 立. 監管制度的鬆弛，導致國內投信公司還是無法跟外資投信來比較，亦或是本土. ‧ 國. 學. 投信所投入的人力及物力均有不足，導致雖有投入還是有許多成長的空間，基金公司是募集投資人的資金來操作，負有善良管理人的責任，而投資者就是信. ‧. 任基金公司能夠做好基金投資及風險的管理，所以他們才將個人財務交付信託，. y. Nat. 以國內股票型基金管理規模前五大基金公司及個案公司研討，研討其對於國內. io. sit. 股票型基金市場風險管理，借由訪談及個案公司導入風險管理系統，佐以訪談. er. 對象與個案公司風險相關資料實證，尋找其對市場風險管理的異同點，期能對. n. a. v. l C 於國內投信公司在風險管理上有一些建樹，尤其在台灣如此淺盤的市場，面對 ni. i U. h. engch 境外基金的強龍壓境，大量吸走了投資人的金錢，台灣與大陸簽署 ECFA 協定. 後，能否藉此風險管理的提升投信業界之風險管理並與境外基金相抗衡，進而讓台灣的基金信託業務可以走出台灣，替台灣甚至更多人做好基金管理的相關業務，提升業界管理水準。. 3.

(11) 第三節研究範圍與限制一、研究範圍依中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會中之產業概況業務統計資料投信產品類型分為：共同基金、私募基金、全權委託、境外基金，本文主要研究對象為國內投信公司所發行投資於台灣之基金，即境內之共同基金，研究方向為探討如何建構投信公司股票型基金的市場風險管理，其蒐集方向是以設立於國內的投信公司為研究對象，採深度訪談、個案研究及投信投顧公會所公布之長期及短期之風險衡量指標(包含年化標準差、貝他(β)值及夏普指數(Sharp. 政治大. Ratio))實證分析方式進行，以境內台幣計價之國內股票型基金為次級資料進行統計分析。. ‧ 國. 學. 二、研究限制. 立. 雖然共同基金為投信的主要營業項目之一，在探討國內股票型基金時難免. ‧. 有其侷限性，某些研究資訊乃出自個案或受訪者提供，以及本研究者的判斷，. sit. y. Nat. 因此在研究過程中，可能出現研究判斷的誤差，但國內股票型基金的發展較早. io. er. 且為目前投信的業務核心，而且局限於單一市場可以不計入匯率之影響，故應可客觀表達本文的研究結果。另就深度訪談部份，因時間與其他的客觀因素限. n. a. iv. l C 制，及受訪人主觀看法，僅以國內股票型基金規模前五大為代表性公司加以訪 n. hengchi U. 問，國泰、群益、統一、元大及保德信共五家，希望透過深度訪談了解受訪者的真正想法，得到更真實的研究參考資料，有助於提升本研究在建構國內股票型基金之市場風險管理的完整性。. 4.

(12) 第四節研究方法本研究採用個案研究、質性研究法及實證分析，透過對於個案公司的探討及主要的管道為對多家投信公司，進行深度訪談與觀察比較，並以投信投顧公會委由邱顯比及李存修教授所公布之基金風險評比資料實證探討，輔以文獻探討，進行次級資料分析。本研究的次級資料來源包括法令、投信投顧公會、期刊雜誌、論文、理財網站及政府主管機關網站等。本研究的目的是投信事業公司基金市場風險管理機制建構之探討，研究動機為基金公司導入風險管理系統對於風險管控是否有正面的助益，透過文獻探討及次級資料蒐集後訂定研究架構。經過產業分析及國內股票型基金前五大投. 政治大. 信風險主管的深度訪談後，確立基金市場風險管理的主要成因。. 立.  訪談設計. ‧ 國. 學. 台灣投信公司近年來在共同基金的發行上，質與量均有許多的改變，面臨內外環境的變動，個別公司有不同的因應策略，本研究的目的在探討投信公司. ‧. 風險管理的相關措施及其如何設計運用管理措施來做好基金的風險管理，藉由. sit. y. Nat. 開放式的電話訪談收集資料，為兼顧受訪者能夠創所欲言及訪談者能適當掌握. io. n. 表見表 1-2。 a 表 1-2 訪談單位一覽表 l C 時間單位對象 h e n 職稱 gchi. i n U. 2012/4/20. 國泰. 邱建仁. 協理. 2012/4/19. 元大. 歐陽宇. 資深副總經理. 2012/4/19. 群益. 張士杰. 稽核協理. 2012/4/18. 保德信. 張淑惠. 基金經理. 2012/5/9. 統一. 鍾姈君. 總經理室特別助理. 5. er. 訪談的進行，採半結構式的訪談大綱，輔助訪談的進行。訪談對象及單位職稱. v. 經歷南山人壽風險管理部協理元大投信風險管理部協理群益投信. 建弘投信產業研究員建弘價值基金經理人統一證券經紀部專案經理製表：本研究整理.

(13)  訪談內容設計問卷內容： (一). 是否設立獨立之風險管理單位？ (二). 風險單位設計，隸屬董事會或是獨立單位？ (三). 是否有風險主管設立？ (四). 風險主管為專任或是兼任？ (五). 風管主任有無相關證照？. 政治大 (六). 是否有導入風險管理系統？立. 風險值計算模型係採歷史模擬法、變異數─共變異數法還是蒙地. ‧ 國. 學. 卡羅模擬法. ‧. (七). 如無導入風險管理系統，如何計算市場風險？. (八). 計算頻率為何，每日、每周還是每月？. er. io. sit. y. Nat. Bloomberg or others. a (九). 風險限額訂定之方式？ n. iv l C n h i U (十). 有無停損機制？ e n g c h (十一).有無停利機制？. (十二). 規避風險之方式為何，風險迴避、風險降低、風險分攤還是風險承擔？. 6.

(14) 第二章文獻探討共同基金募集大眾投資人的資金，分散投資到不同的市場及標的物上，隨著投資市場及投資標的不同，基金商品也有著不同的風險等級，而基金公司為達到規避風險，所以在投資區域的選定還有投資的標的均會在基金的信託契約或是公開說明書裡面言明，這些是屬於基金商品投資將會面對的風險，而基金公司負責操作這些基金，卻也如同所有銀行、證券或是壽險等金融機構所面臨的各項風險的控管。. 政治大雖然投資基金有比自己投入股市等市場風險較少的優點，但是不論何種投立. 第一節共同基金的風險管理. ‧ 國. 學. 資方式均有其不同的風險因子存在。共同基金是國內投資人經常利用的投資理財工具，但是一般投資者對於投資共同基金的風險認識並不清楚，因此必須建. ‧. 立一個指標來評估投資基金的風險，由於共同基金的證券投資組合經常變動， (楊宗庭，2001）以基金持股比例對於風險值的回溯測試結果進行敏感性分析，. y. Nat. sit. 發現風險管理者必須以動態的方式去衡量風險值，才能得到準確度較高的風險. er. io. 值。若考慮不同的應用時間，淨值是共同基金在過去的實際績效表現，而證券. n. al 投資組合代表該基金未來一段時間的可能持股，因此想要衡量基金的長期風險 iv n U 應選用淨值作為標準，並以淨值法計算風險值；若想要衡量基金在未來短期中 engchi. Ch. 可能面臨之最大損失，則應以證券投資組合作為標準，並以指數加權移動平均法來計算風險值。共同基金是匯集眾人的資金投資，能透過多樣化的投資以分散投資風險，基金的廣告一定會有一句「投資人申購前請詳閱基金公開說明書」，依據「證券投資信託事業私募證券投資信託基金投資說明書應行記載事項準則」第 2 條規定，「證券投資信託事業於國內向特定人私募證券投資信託基金(以下簡稱基金)，應依本準則規定之內容編製投資說明書」；基金公開說明書包含了基金投資契約的主要條文，從中可以瞭解基金的買賣規定及申購後所享有的權利和應盡的義務。其中最重要的是基金投資部分，包括基金投資的方針及範圍、基金經理人介紹、基金投資的決策過程及投資風險之揭露。. 7.

(15) 張有若（2002）研究基金風險並分為市場風險、經濟景氣、匯率風險、利率變動、營運風險、信用風險、財務風險、管理風險等八種，趙雅芯(2008)則將基金風險分類為市場風險、經濟景氣、匯率風險、利率變動、營運風險、信用風險（誠信）、財務風險、管理風險、債信風險及清算風險。本研究彙整基金說明應行記載事項準則有關風險部分及基金風險分類之相關文獻，將風險類別分類，如表 2-1 所示。表 2-1 基金風險分類市場風險不論是投資何種共同基金，都會遇到行情的好壞，當行情變差時，基金淨值因而下跌的風險，便稱作市場風險。經濟景氣. 政治大. 無論何種共同基金，都和整體經濟景氣（因當地政治狀況、自然因素及其他不可預期因素的波動，而影響到整體基金的績效表現）密切相關，例如當整體經濟衰退，會導致企業獲利狀況不佳，投資市場陷入低迷。. 立. ‧ 國. 學. ‧. 流動性風險由於基金投資區域遍佈全球，相較開發中國家交易市場可能過小，或是投資標的交易過於冷淡，均有可能造成基金投資會有賣不出持股的情形。匯率風險對於投資於海外基金金投資人而言，均會有面臨台幣轉成外幣投資到該市場的風險，匯率變動越大，代表投資風險越高。如果計價幣別相對於台幣升值，則投資人便有匯率上的收益。反 al 之，投資人便必須面對匯率上的損失。 v i n Ch 利率變動利率的變化是投資市場中的一項重要指標。當利率上揚，債券 U i e h n c g 價格會隨之下跌，股市的交易量也會受影響。債信風險基金標的之債信風險或倒閉風險，就是基金所投資的標的例如股票、債券，如果遇上地雷股或地雷債券，則基金淨值便會遭受一定的損失。清算風險如果投資的基金規模過小，或是投資之後，基金規模因為行情不佳與贖回壓力，變的愈來愈小，這樣的基金，所負擔的管理與交易費用壓力便相當大，因此，該基金即有可能會終止操作，進行清算。營運風險基金公司的營運狀況關係著旗下基金的績效，營運風險通常來自於基金公司的人為過失，或電腦系統發生錯誤，但也有可能是基金公司的不當管制或操作，甚至是更嚴重的詐欺行為。信用風險基金公司如果缺乏誠信與責任感，與上市公司掛勾炒作股票，（誠信）或進行其他非法行為，基金公司可能因經營不善而倒閉，導致. n. er. io. sit. y. Nat. 8.

(16) 投資任無法交割。財務風險. 管理風險. 風險來自於投資人以融資方式借錢購買基金，在投資期間無法償還利息及本金，以致被迫斷頭，忍痛將基金賣出。所以投資人在才交資中長期共同基金時最好以自有資金投資，以免財務運作困難。也稱操作風險，管理共同基金最重要的角色便是基金經理人，共同基金的績效好壞全靠基金經理人的操作判斷能力，如果基金經理人判斷錯誤，投資人的損失在所難免。資料來源：本研究整理. 李美玲(2007)認為，影響共同基金報酬率之最大因素，主要係總體經濟因素，如：台灣景氣循環、景氣對策訊號燈、台灣加權股價指數水準、台灣利率. 治政水準，美國道瓊工業指數、那斯達克指數、美國大 FED 利率、代表全球景氣榮枯立的 OECD(Organisation for Economic Co-operation and Development) 全球領先指 1. ‧ 國. 學. 標、代表外資匯入增加本國資金動能的 MSCI 新興市場指數，是否調高或降低該國權重，皆會影響該國股票指數；基金經理人研究團隊的操作策略、選股能. ‧. 力、基金規模等次之；而基金週轉率及基金費用率因素則影響較少。購買單一. sit. y. Nat. 國家股票型基金的報酬率是最高的，風險性也最高，必須嚴設停損。而區域國. io. er. 家股票型基金卻能夠分散僅投資於單一國家所需承擔的政治、經濟等系統風險，其報酬率並不輸於單一國家股票型基金，適合喜歡高報酬低風險之投資人，且. al. n. v i n 較具基金績效持續性。產業型基金係指投資特定領域的各式基金，因投資的範 Ch engchi U 圍越小，其風險越高，利潤也越高，基金投資人投資該產業，須有很深入的研究，且嚴設停損。. 1. 經濟合作與發展組織（簡稱經合組織；英語：Organisation for Economic. Co-operation and Development，OECD；法語：Organisation de coopération et de d éveloppement économiques，OCDE）是全球 34 個市場經濟國家組成的政府間國際組織，總部設在巴黎的 Château de la Muette 9.

(17) 關於基金績效的評估，一般都以基金淨值報酬率及夏普比率(Sharpe ratio) 為績效評估指標，但基金淨值報酬率的比較，並未考量風險因素，張雅惠(2000) 及陳志玗(2002)均提及利用風險值來評量基金的績效指標，陳哲瑜(2003)風險值是一個新興風險管理工具，擁有動態管理風險以及量化風險的優點。利用風險值能衡量下方風險的優點，可以用此來修正傳統指標使用標準差來衡量風險造成的誤差（標準差為波動的風險，包括上方風險與下方風險），因此更能貼近實際風險，陳勇達(2005)利用蒙地卡羅模擬法與歷史模擬法為風險值模型，經由實證結果發現，蒙地卡羅模擬法可藉由微調係數使風險值估計量更貼近實際風險，在應用上也比歷史模擬法更有彈性，但數倍於其他風險值模型的人力、物. 政治大. 力與時間成本則是其最大缺點。而在投資績效指標之應用部份，雖然在一般情. 立. 況下，風險值並無法有效改善傳統投資績效指標建構於常態假設下的偏誤，但. ‧ 國. 學. 其研究卻發現 VaRRAF 觀念可補足風險值在投資損失超乎預期時所無法提供的風險資訊。另外，其研究亦發現集中市場加權指數平均報酬率屬於動態指標，. ‧. 比無風險利率更適合引用為投資標竿；而當投資市場處於長期多頭時，風險收. y. Nat. 益（VaB）之參考價值也勝於風險值。整體來說，若能將風險值的模型誤差控. n. al. er. io. 標。. sit. 制在可接受的範圍之內，風險值的確是一種能夠明確衡量損失幅度的風險指. Ch. engchi. 10. i n U. v.

(18) 第二節基金風險管理相關規章投信事業對於提及風險之相關規章實是有限，對於風險管理相關之規章有「中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會證券投資信託事業經理守則」(以下簡稱經理守則)、「中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會證券投資信託事業證券投資顧問事業公司治理實務守則」(以下簡稱公司治理實務守則)及「中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會證券投資信託事業風險管理實務守則」 (以下簡稱投信風險管理實務守則)。  經理守則. 政治大有關法令而制定，內容分為五大章，分別為：立. 經理守則為強化及自律基金公司從業人員之服務品德及行為，並恪遵政府. 第二章有關個人交易等之忠實義務. sit. y. Nat. 第三章基金與全權委託帳戶管理. ‧. ‧ 國. 學. 第一章總則. 第四章督察程序. er. io. a 第五章罰則及生效 n. iv l C n hengchi U 第三章基金與全權委託帳戶管理規範基金管理之內容，各家投信公司可依其內部對於基金投資管理及風險控管訂定其相關控管內容，除基金之信託契約所規範之內容，部分規範亦有其基本要遵循的內容，例如流動性的控管或基金停損機制，均要求各家投信公司須訂定於其公司之經理守則，其要求之範本條列如下。（一）投資範圍及限制 1. 基金管理應符合法令或證券投資信託契約（以下簡稱契約）所准許之投資範圍、投資方針及投資限制進行；並基於投資當時所能取得之最佳條件，於顧及市場現況下執行交易。. 11.

(19) 2. 為避免基金大量買賣股票影響股價，單一基金單日買賣單一個股不得超過＿＿（如：該股票截至委託買賣交易前之當日成交量之＿＿％、該股票過去＿＿日平均成交量之＿＿％，或其他控管時點、比率）。 3. 全體基金及全權委託帳戶單日買賣任何單一個股之數量應不超過該個股前＿＿日平均成交量之＿＿或前一日成交量的＿＿（取其大者）。如有超逾前述比例，則超限部份應取得權責主管同意後始得辦理。. 政治大. （五）書面記錄與檢討報告. 立. 1. 交易執行前，應將有關交易的原因以書面方式記錄。基金經理人. ‧ 國. 學. 亦應每月製作投資檢討報呈核其部門主管及總經理。 2. 基金投資個股損失達＿＿（如投資成本之＿＿％、或基金淨資產. ‧. 價值之＿＿％、或未實現損益之＿＿％）時，基金經理人除有特. sit. y. Nat. 殊理由並出具書面報告經權責部門主管簽核外，應提出檢討報告. er. io. 供內部查核。. n. al 本經理守則為投信投顧公會所制定之範本，為基金管理最基本之要求，空 iv. n U engchi 格內容各家投信公司可依其管理需要自行訂定，亦可加入自己對於投資相關的. Ch. 風險管理規定。  公司治理實務守則證券投資信託事業得經營之業務種類，由行政院金融監督管理委員會依投信投顧法之規定分別核准，並於營業執照載明之；未經核准並載明於營業執照者，不得經營，所以投信事業和其他金融業相比，屬於高度管制的行業，非經主管機關核准，不得經營相關業務，對於各項業務亦均有相關規範說明可以遵循實施之內容，公司治理規章亦早於 2003 年即已公布實施，公司治理實務守則共有七章。. 12.

(20) 第一章總則第二章保障股東權益第三章強化董事會職能第四章發揮監察人功能第五章尊重利害關係人權益第六章提升資訊透明度第七章附則. 政治大第三章強化董事會職能強調董事會整體應具備風險管理知識與能力，應認立. 知公司營運所面臨之風險(如市場風險、信用風險、流動性風險、作業風險、法. ‧ 國. 學. 律風險、聲譽風險及其他與公司營運有關之風險等)，確保風險管理之有效性，. ‧. 並負風險管理之最終責任，對於財務、會計、風險管理、法令遵循及內部稽核主管之任免均應經過董事會審議通過，獨立董事如有反對意見或是保留意見，. Nat. sit. y. 均應在董事會之議事錄載明；本章第三節對於審計委員會及其他功能性委員尚. er. io. 針對公司董事會為健全監督功能及強化管理機能，得考量董事會規模及獨立董. n. 事人數，設置審計、風險管理、提名或其他各類功能性委員會，並明定於公司 a v. i l C n 章程，因投資信託公司係募集投資人資金投資於各金融商品，所以公司治理守 hengchi U 則第 34 條即說明公司宜優先設置風險管理委員會且應擇一設置審計委員會或監察人。風險管理委員會主要職責如下：一、訂定風險管理政策及架構，將權責委派至相關單位。二、訂定風險衡量標準。三、管理公司整體風險限額及各單位之風險限額。風險管理委員會應有至少一名具有證券及衍生性金融商品、會計或財務專業背景之獨立董事參與並擔任召集人；針對公司經理人及業務人員之績效考核 13.

(21) 及酬金標準，及董事之酬金結構與制度亦在第 42 條規範獎金薪酬亦應納入風險考量，其前三項均與風險相關。一、公司應依據未來風險調整後之績效，並配合公司長期整體獲利及股東利益訂定績效考核及酬金標準或結構與制度。二、酬金獎勵制度不應引導董事、經理人及業務人員為追求酬金而從事逾越公司風險胃納之行為，公司並應定期審視酬金獎勵制度與績效表現，以確保其符合公司之風險胃納。三、公司酬金支付時間，應配合未來風險調整後之獲利，以避免公司於支. 政治大. 付酬金後卻蒙受損失之不當情事，酬金獎勵應有顯著比例以遞延或股. 立. 權相關方式支付。. ‧ 國. 學 ‧.  投信風險管理實務守則. sit. y. Nat. 投信有關風險控管的相管法規「中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公. io. er. 會證券投資信託事業風險管理實務守則」，投信風險管理守則係由第四屆法制委員會於 2007 年參考「證券商風險管理實務守則」，經過多次會議的討論及委員. n. a. iv. l C 們分工討論，最後依據投信的特性所制定，並於 2008 n 年 04 月 10 日經金管會證. hengchi U. 期局核定公(發)布實施，投信風險管理實務守則共分有七大章。整理如表 2-2。. 14.

(22) 表 2-2 投信風險管理實務守則編章節架構章節標題說明第一章總則協助證券投資信託事業建立良好之整體風險管理制度，並促進資本市場健全發展第二章風險管理組織架風險管理組織架構及風險管理的職責構與職責第三章風險管理之流程說明風險通則及風險之辨識、衡量、監控、報告及回應的相關流程說明第四章各類風險之管理針對各類風險市場風險、信用風險、流動性風機制險、作業風險、其他風險及其相關的管理機制做了一些闡述及風險限額與風險彙總第五章風險管理資訊系建立風險管理系統，說明其架構、系統功能，資料庫的建立及資料的完整性、技術架構建置暨系統安全性第六章風險資訊揭露基金各別投資組合除應依主管機關規定揭露相關資訊外，亦宜揭露與風險管理有關資訊。風險管理資訊揭露宜包括質化與量化等相關資訊第七章附則時時精進，跟隨世界腳步及人員的訓練. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. 資料來源：本研究整理. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 15. i n U. v.

(23) 第三章產業概況及投信之風險管理第一節台灣共同基金發展現況國內共同基金指由國內證券投資信託公司，依據證券投資信託管理辦法，經行政院金融監督管理委員會核准後，由專業的證券投資信託公司以發行受益憑證方式，募集多數人資金，委由專門的基金經理人依其專業能力處理投資，當投資產生獲利時，投資人享有基金淨值成長的利益，而發行公司則賺取基金管理費，依據中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會網站公布資料顯示，國內基金迄 2011 年 12 月底止，如表 3-1，台灣共有 39 家投信公司，管理資產. 治政約新臺幣(以下同)1.8 兆元，其中規模最大的是寶來投信，發行基金支數雖非最大立多但也有 35 支基金，管理資產為 1819 億元，其次為群益投信，發行基金也有 ‧ 國. 學. 25 支基金，管理資產才剛超過一千億元，為 1077 億元，而管理規模最小的投信公司則是惠理康和投信的兩支基金，管理規模僅有 2 億元，與第一名管理規. ‧. 模相差超過 900 倍，與 2010 年比較，2011 年因歐債風暴，管理資產超過一千. y. Nat. 億的投信業者從原本七家縮減到僅剩四家。表 3-1 投信管理資產排名. n. al. 基金規模市佔率基金數量受益人數 272 1.57% 6 4,033 241 1.39% 11 14,267 233 1.34% 17 31,078 122 0.70% 8 631 122 0.70% 11 4864 109 0.63% 8 24,103 97 0.56% 9 14,095 69 0.40% 5 495 66 0.38% 7 8,235 63 0.36% 9 2,330 63 0.36% 8 5570 47 0.27% 2 0 47 0.27% 9 3739 33 0.19% 3 11,338 24 0.14% 3 34 24 0.14% 9 4,349 11 0.06% 2 2,147 6 0.03% 2 741 2 0.01% 1 925 17,362 100.00% 599 1,826,346. er. io. 序號公司名稱基金規模市佔率基金數量受益人數序號公司名稱 1 寶來投信 1,819 10.48% 35 164,038 21 聯邦投信 2 群益投信 1,077 6.20% 25 124,337 22 富蘭克林華美投信 3 復華投信 1,059 6.10% 29 62,112 23 新光投信 4 摩根投信 1,048 6.04% 36 271,035 24 德銀遠東投信 5 元大投信 971 5.59% 29 172,081 25 宏利投信 6 第一金投信 964 5.55% 24 49,258 26 景順投信 7 瀚亞投信 927 5.34% 22 58,202 27 凱基投信 8 國泰投信 862 4.97% 20 125,218 28 施羅德投信 9 台新投信 804 4.63% 17 10,688 29 匯達投信 10 兆豐國際投信 759 4.37% 15 26,496 30 華頓投信 11 德盛安聯投信 748 4.31% 21 40,674 31 未來資產投信 12 富邦投信 667 3.84% 25 49,503 32 合庫巴黎投信 13 保德信投信 662 3.81% 29 151,322 33 德信投信 14 安泰投信 647 3.73% 39 112,658 34 富達投信 15 匯豐中華投信 604 3.48% 24 65,331 35 瑞銀投信 16 日盛投信 504 2.90% 14 53,843 36 富鼎投信 17 華南永昌投信 447 2.57% 15 13,002 37 貝萊德投信 18 柏瑞投信 410 2.36% 13 27,924 38 安多利投信 19 統一投信 409 2.35% 17 88,636 39 惠理康和投信 20 永豐投信 323 1.86% 20 27,014 合計. sit. 單位：新臺幣/億元. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究整理以基金管理規模分布來統計，如表 3-2 所示，前十大投信管理資產就超過 16.

(24) 了一兆元，佔總管理資產的 59%，前 20 大投信管理資產則為 1571 億元，幾乎已是所有資產的九成，而剩下的 19 家投信公司僅管理了一成的資金規模，可見投信公司經營的困難，20 名以後的投信公司幾乎無法創造營業收益(以上統計尚未包含全權委託及代理境外基金之規模)。表 3-2 管理資產市占規模表排名 1-10 11-20 21-39. 單位：新臺幣億元. 管理規模 10,289 5,420 1,651. 市占率 59% 31% 10%. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究整理. 政治大發行的基金共 523 支，規模為立 2 兆 408 億元，2008 年因金融風暴，基金支數減以近五年各家投信發行及消滅合併後的統計來看，如圖 3-1 所示，2007 年. ‧ 國. 學. 少至 497 支，管理規模僅剩 1 兆 5714 億元，而後基金支數一直成長，2011 年，國內共同基金共發行了 599 支基金，管理規模為 1 兆 7360 億元，發行基金成長. ‧. 了 66 支基金，但管理規模不增反減，僅有 1 兆 7360 億元，相較五年前減少了 3048 億元，經歷金融風暴後，管理資產好不容易就快回到原先的水準，誰知接. y. Nat. sit. 踵而至的歐債危機，雖發行的基金支數增加了，但管理的規模還是自 2009 年來. er. io. 逐年遞減，又再凸顯基金風險管理的重要，尤其碰到了系統風險，投信公司能. n. al 否有效規避風險，或是利用風險管理減少基金的損失，待系統風險原因消失， iv n U 市場回復理性後，可以很快地回復原先的管理規模。 engchi. Ch. 圖 3-1 近五年基金發行支數及規模. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究整理 17.

(25) 第二節國內共同基金分類與規模台灣的投信公司主要營收來源是管理旗下共同基金的經理費收入，每日依基金信託契約所在經理費率，自每日基金的淨資產中扣除，而基金的經理費率依基金的種類不同，目前投信公司所發行的基金種類眾多，依投信投顧公會分類分為股票型、平衡型、類貨幣市場型、固定收益型、貨幣市場基金、組合型、保本型、不動產證券化型及指數股票型及指數型十大類，依照分類不同而有不同的費率，最低的是貨幣市場基金，經理費率約為 0.1-0.35%，而股票型基金則可高達 2%，因此投信公司若管理股票型基金規模越大，對其營收的貢獻也就越大，表 3-3 為 2011 年 12 月投信投顧公會網站所公布的各分類管理資產、私. 政治大. 募基金及全權委託管理資產規模，總計共同基金共 599 支，以股票型基金之 363. 立. 學. ‧ 國. 支，資產總額共 5,678 億元，僅次於貨幣市場基金的 7,562 億元。表 3-3 投信公司分類管理資產統計表. 單位：新臺幣億元. 基金數/契資產總額約數 (支) (億元) 股票型 363 5,678 平衡型 45 322 類貨幣市場型 0 0 固定收益型 42 1,073 a貨幣市場基金 v 49 7,562 i 共同基金 l C n 組合型h e n g c h i U 65 1,180 保本型 0 0 不動產證券化型 12 117 指數股票型 17 1,319 指數型 6 109 私募基金 96 135 全權委託 1,347 9,913 總計 27,408 項目. ‧. 類型. n. er. io. sit. y. Nat. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究整理圖 3-2 為近五年股票型基金發行的支數及管理資產總額，2007 年股票型基金發行支數為 283 支，管理資產總額為 8,586 億元，發展情形跟資產規模很類似，2008 年的金融風暴，讓管理資產銳減到 4338 億元，2009 年資產很快的恢. 18.

(26) 復到 7350 億元，發行基金也僅增加 16 支，之後三年基金發行支數逐年增加， 2011 年股票型基金發行支數增加到 363 支，相較 2007 年增加了 80 支，增加的支數比管理規模成長的 66 支還多，主因是在這 5 年期間有基金因資產規模過小合併到其他基金或是直接進行清算所致，投信業者在這五年下來，發行基金數量增加了，但管理資產不增反降，僅剩下 5678 億元，基金管理規模受市場風險的影響頗巨，尤其是股票型基金，受限於基金持股比率在基金的信託契約均有持股比率需在七成的限制，面對空頭股市的時候，基金管理公司想要減少資產損失，對於基金的風險管理更應投入更多的心力，不然空頭走勢延續下去，管理資產只會一直減少，持有基金的投資人損失將會越來越大，基金公司連帶的收入也越來越少。. 立. 政治大. 圖 3-2 近五年股票型基金發行支數及規模. 8,586. 3,000. 300. y. Ch. 4,338. 2,000. 350. 250. sit. al. n. 4,000. io. 5,000. 288. 283. Nat. 6,000. 330 304. 400. 200. er. 7,000. 363. ‧. 8,000. ‧ 國. 9,000. 學. 10,000 單位：億元. 7,350. engchi. i n U. v. 150. 6,962 5,678. 100 50. 1,000 0. 0 200712. 200812. 200912. 201012. 201112. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究整理. 第三節國內股票型基金現況台灣共同基金 2011 年管理資產有 1.7 兆元，受市場風險影響較高的基金首推股票型基金，，股票型基金的 5,678 億元，占共同基金規模的 33%，扣除貨幣市場基金的 7,562 億元，幾乎涵蓋了共同基金的管理規模，占比提高為 58%，若改以共同基金發行支數比較，2011 年共計發行 599 支，股票型基金發行 363. 19.

(27) 支，佔總發行基金的 61%，比率較規模的比值高了很多。圖 3-3 為 2011 年股票型發行規模前 20 大之投信公司，發行規模最大的投信公司為國泰投信，管理規模為 285 億，發行基金的為 6 支，規模最大的基金為國泰小龍基金，管理規模有 97 億，其次為群益投信，國內股票型基金共有 7 支，管理規模也有 280 億，單一個群益馬拉松基金管理資產規模就有 107 億，也是國內第二大的國內股票型基金，管理資產第三的為元大投信，發行基金 9 支，管理規模最大是元大多福基金，基金管理規模也有 51 億，單一基金管理規模最大的國內股票型基金為統一大滿貫基金管理規模就有 122 億，屬於管理資產排名第四名的統一投信，統一投信共發行有 9 支基金，管理資產規模為 206 億，占統一投信國內股票型. 政治大. 基金的 59%，在管理國內股票型基金規模前 20 大的基金公司裡，發行基金最. 立. 多的投信為富邦投信公司，總共發行 12 支基金，管理規模為 144 億元，轄下管. ‧ 國. 學. 理規模最大則是富邦的富邦基金，管理資產為 38 億，管理支數第二名則為第一金投信，總共發行 10 支國內股票型基金，管理規模則有 55 億，轄下管理規模. sit. y. Nat. 不到 6 億。. ‧. 最大的基金為第一金大中華基金，資產規模為 8.7 億，平均每支基金管理規模. al. n. 300. er. io. 單位：億元. 圖 3-3 前 20 名國內股票型基金發行支數及規模. 250 200. 9. C12h. n U engchi. 9. 100. 8. 7. 10. 10 8. 8. 7. 285 280 6 251. 66. 6 5. 206 199 144 140. 50. 12. 9 8. 150. 14. iv. 5 4. 113 109 102 101 88 86. -. 4. 4. 4. 3 61 56 55 55 42 41 132. 2 0. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究整理 20.

(28) 第四節投信公司風險管理組織依照投信事業風險管理實務守則所述，證券投資信託事業得在董事會成員中組成風險管理委員會，或設置風險管理單位，俾有效規劃、監督與執行證券投資信託事業之風險管理事務。實際上各家投信對於風險管理在組織上的設計有些許不同，當然，就如規則內所提，風險管理組織架構之設計，並無放諸四海皆準的體系，宜考量個別組織型態、企業文化及所承擔風險主要內涵之差異等因素，所以台灣的投信事業，依照其公司人力及本身考量我們從各家投信的網站或是其所發行基金的公開說明書可以統計其對於風險管理單位的設計，以台灣 39 家投信公司，將其概分為金控投信、外資投信及獨立投信三類，分類情形如表 3-4。. 政治大. 立. 表 3-4 投信事業分類統計表. ‧ 國. 學. 經營體系競爭優勢. 金控投信強大的行銷通路. n. er. io. al. 獨立投信專注創新與研發. sit. Nat. 外資投信全球平台與研究資源. y. ‧. 家數投信公司兆豐國際、元大、台新、永豐、國泰、 10 第一金、富邦、華南永昌、新光、寶來未來資產、安泰、宏利、貝來得、保德信、施羅德、伯瑞、富達、富蘭克林華 18 美、惠理康和、景順、聯博、匯豐中華、瑞銀、德盛安聯、德銀遠東、摩根、瀚亞復華、日盛、合庫巴黎、安多利、統 11 一、凱基、富鼎、華頓、群益、德信、聯邦. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：本研究整理從表 3-5 可以得知外資投信、獨立投信或是有金控背景的投信公司可以發現，在組織的設計上有金控背景的投信公司多有成立相關的風險管理單位，而令人感到意外是外資投信在組織圖內均未見到風險管理單位的設計，頂多是法令遵循的單位，並非是外資投信並不重視風險管理，應該都是有外資背景的投信公司在組織上設計對於風險控管均由母公司直接的控管，所以在人力精簡的原則下，可見外資投信在風險管理上跟本土及法規的規範有很大的不同，即便是投信事業風險管理規則已規範應成立風險管理委員會，但風險管理委員會非一正式的執行單位，在實務管理的建立上，僅有金控背景的投信公司可以見到 21.

(29) 風險管理單位的設計，這也說明國內有籌組金控的金融控股公司，應國內銀行及證券事業均有要求風險管理之相關作業，同樣隸屬旗下的投信子公司，相對的也會被要求一併遵守以符合國內法規，在組織的建立上，也比較嚴謹的要求設計相關的單位，負責風險管理業務的執行，跟外資的組織設計上有著很大的不同。表 3-5 投信事業風險管理單位統計表董事會金控投信外資投信獨立投信總計. 1 3 1 5. 無正式組織. 小計. 9 10 4 11 18 5 5 11 18 16 39 資料來源：各基金公開說明書本研究整理. 政治大. 學. ‧ 國. 立. 總經理. 第五節績效評比及風險揭露. ‧. 中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會會員及其銷售機構從事廣告及. y. Nat. 營業活動行為規範第 12 條規定，以基金績效作為廣告者，應以本公會委請之專. io. sit. 家學者、理柏（Lipper）、晨星（Morningstar）或嘉實資訊（股）公司等基金. n. a. er. 評鑑機構所作之評比資料為標準，自 1996 年第二季開始，投信投顧公會委託起. v. l 委託台灣大學財務金融系（所）邱顯比與李存修兩位教授，定期就國內各投信 ni. Ch. U. engchi 公司所發行之基金，予以績效評比。希望以兩位教授之專業性與公平性，建立一套值得信賴的評比制度。在評比作業流程上，每個月所計算出來的績效相關數據，皆先經過各投信公司覆核無誤方予公佈，期使發生錯誤的可能性降至最低，固定於每個月 10 日在各大報及網路上公佈。公會版的基金評比執行 16 年以來，因為評比項目完整且數據正確性頗高，已普遍獲得業界及媒體認同，相關基金銷售或是績效說明亦均已公會版本為主，其他資訊供應廠商理柏（Lipper）、晨星（Morningstar）或嘉實資訊等為輔，在業界已建立專業獨立之形象。台大教授所公布的內容分為績效及風險兩大部分，依照基金屬性的不同則. 22.

(30) 分為股票型、債券股票平衡型、債券型、貨幣市場型、組合型、保本型及資產證券化型七大類，績效揭露的內容分為短期績效，如一個月、三個月、六個月、一年及今年以來；兩年、三年的中期績效，以及五年、十年及成立以來的長期績效，基金在各評估期間之報酬率係基金在該期間之淨值累計報酬率；評比中所提供的風險衡量指標包括一年及兩年的各項風險評比，一、年化標準差：用以衡量報酬率之波動程度，以公式表示如下:. (. n. s. ë¤. å i. =. =1. R. i. - R. ). s 月：月標準差. 2. Ri：i月之月報酬率. R : n 個月報酬率之平均值政治大. n - 1. 立. ‧ 國. 學. 二、夏普指標(SHARPE)：用以衡量每單位總風險（以月化標準差衡量）所得之超額報酬，所謂超額報酬為基金過去一年及兩年. ‧. 平均月報酬率超過平均一個月定存利率之部分。. io. y. R f : 為無風險報酬率. sit. si. s i : 為月標準差. er. Ri - R f. Nat. SHARPE =. n. a. v. l C 三、 β係數：用以衡量基金之市場風險（或稱系統性風險）。其計算方式為以 ni. hengchi U. 過去十二個月或二十四個月之基金月報酬率對同期市場月報酬. Ri , t - Rf , t = a i + bi ( Rm , t - Rf , t ) + e i , t 率做迴歸，估計斜率係數而得。亦即所估得之βi 值即為β係數。四、 Information ratio: 以基金的報酬率減去同類型基金平均報酬率，再除以相減後差額之標準差。其評比將 Information ratio 分為『大分類』及『細分類』兩種，兩者差異在於『同類型基金過去十二或二十四個月之報酬率』之基金類型定義不同：『大分類』分為「國內股票」、「跨國投資」及「債券股 23.

(31) 票平衡型」三種，計算時僅將所有基金（除債券型基金為）分為此三類，所使用之 Rb 為此三大類基金之個別的平均報酬率；『細分類』則為最底層的分類，例如「上市股票型」、「科技類」、「中小型」、「價值型」、「一般股票型」等分類，計算時 Rb 為各細分類的平均報酬，本評比表亦於各細分類項下，列出該分類當月的平均報酬率。. å (R. i ,t. IR =. - Rb ,t ) 12 or 24. s (R. i ,t - Rb ,t. 立. ). Ri ,t : 該基金過去十二個月或二十四個月之月報酬率. 政治大. Rb ,t : 同類型基金過去十二個月或二十四個月之月報酬率. 學. 酬之部分。. . Ri : 該基金過去十二個月或二十四個月之平均月報酬率. (. a i = R i - R f + b i Rm - R f. ). R f : 平均無風險報酬率 Rm : 平均市場報酬率. ‧. ‧ 國. 五、簡森指標(Jensen index):用以衡量基金績效超過其承擔市場風險所應得報. sit. y. Nat. n. al. Tp =. Ri - R f. er. io. 六、崔納指標(Treynor index):用以衡量每單位市場風險（β係數）所得之超額報酬。. Ch. engchi. bi. 24. i n U. v.

(32) 第四章個案投信公司之風險管理機制與問券訪談結果依據「證券投資信託管理規則」第 12 條規定證券投資信託事業之資金，不得貸與他人、購置非營業用之不動產或移作他項用途。非屬經營業務所需者，其資金運用以下列為限：一、國內之銀行存款。二、購買國內政府債券或金融債券。三、購買國內之國庫券、可轉讓之銀行定期存單或商業票據。. 政治大五、其他經本會核准之用途。立證券投資信託事業除符合公司法第十六條第一項規定，並經本會核准. 四、購買符合本會規定條件及一定比率之證券投資信託基金受益憑證。. ‧ 國. 學. 者外，不得為保證、票據之背書、或提供財產供他人設定擔保。對於自有公司資金的投資與運用管制非常嚴格，所以對於基金的風險管理機制. ‧. 是公司風險管理的最大重點，國內投信公司導入風控系統家數亦是相當有限，. Nat. sit er. io. 入風控系統。. y. 屏除具有外資色彩投信是只有日盛投信、國泰投信及論文討論之個案公司有導. a 第一節個案公司介紹與導入時程 n. iv l C n hengchi U 個案公司於 1986 年 1 月 15 日，由國際關係企業邀請國內知名企業、銀行. 及四家國外專業機構，共同集資成立，成立至今已有 25 年，對於其他行業而言，還算屬於一個非常年輕的公司，但就投資信託基金公司而言，個案公司為業界第三家成立之投信公司，期間為配合店頭市場的建立，也是唯一的一家上櫃投信公司，創立之初，資本額新臺幣 3 億元，因盈餘轉增資，資本額曾經高達 11.32 億元，2003 年 5 月 16 日經過該公司股東臨時會決議通過加入第一金融集團，並於同年 7 月 31 日正式納入成為其百分之百持股的子公司，並從店頭市場下櫃，加入金控體系之後，2004 年減資為 6 億元。個案公司首創投信業許多先例，例如服務據點的開拓，開啟南向服務的先河，先後成立高雄、新竹、台中等分公司，以落實服務之精神。並率先採用電 25.

(33) 話語音及電子交易接受客戶申購贖回交易，俾益投資大眾享有更便捷的理財服務，有關基金之風險管理系統更是屬於業界投入許多人力物力之投信公司。自 2003 年加入金控體系後，個案公司即被要求成立風險管理委員會，導入風險管理相關規則，起初，風險管理單位還是由稽核單位兼任，而後才轉由公司企劃單位負責，導入時程及公司組織分別見圖 4-1 及 4-2。圖 4-1 個案公司導入風險管理時程圖. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學資料來源：本研究繪製. n. al. er. io. sit. y. Nat. 圖 4-2 個案公司組織圖. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：個案公司網站. 26.

(34) 第二節風險管理相關規章依照「投信事業風險管理實務守則」及「公司治理實務守則」，證券投資信託事業得在董事會成員中組成風險管理委員會，或設置風險管理單位，俾有效規劃、監督與執行證券投資信託事業之風險管理事務，個案公司隸屬於本土金控公司旗下，如圖 4-1 所示，於 2003 年 11 月即成立風險管理委員會，設立之時，投信投顧相關規章尚未有設立風險管理委員會之需求及要求，公司治理實務守則第 34 條加入公司宜優先設置風險管理委員會且應擇一設置計委員會或監察人係 2010 年 10 月 25 日修訂公布實施，另風險管理實務守則亦是 2008 年 4 月 10 日修訂後公布實施，所以個案公司實務上投入風險管理亦是屬投信業之先河之一。. 立. 政治大. 對於公司的風險管理或是基金的風險管理個案公司已訂定了相關的辦法或. ‧ 國. 學. 是規章以授予風險管理作業單位得以上承董事會之授權可以執行公司相關的風險管工作，不管是在公司內部作業風險的控管或是公司自有資金投資均訂定了. ‧. 相關規章得以控管，並按時召開風險管理會議討論公司所有相關風險之議題，. sit. y. Nat. 雖說「證券投資信託事業管理規則」規範了證券投資信託事業之自有資金操作. er. io. 方式及內容，2011 年個案公司管理資產 964 億元，遠大於公司資產，所以對於基金投資相關的風險管理益形重要。 a. n. iv l C n hengchi U 個案公司，對於風險管理除了訂定「風險管理委員會設置規則」及「風險. 管理指導政策原則」外，對於基金操作的相關風險管理上尚修訂了下列規章以控管基金的市場及流動性等風險。一、公募基金投資國內股票流動性風險管理規則二、國內型公募基金暨全權委託帳戶市場風險管理規則. 27.

(35) 第三節市場風險控管流程市場動盪萬千，如何在基金投資上做好風險管理，尤其是在市場風險的管理上，各家投信如果是僅是依照經理守則之規範來管理的話，實在無法稱有做到基金的風險管理，依證券投資信託事業風險管理實務守則，證券投資信託事業的風險管理流程應包括：風險的辨識、風險的衡量、風險的監控、風險的報告與風險的回應措施；依照經理守則是無法有效的監控及管理基金的相關風險，個案公司為投信業界少數斥資借助廠商導入風險管理系統之投信公司，也就是能夠利用系統及方法來評量基金之風險值(Var Value at Risk)，再依據其政策會對於系統及市場的未來走勢訂定出基金的持股比率，進而訂定基金對於市場風. 政治大. 險之胃納限額，相關控管流程如圖 4-3 所示，. 學. ‧ 國. 立. 圖 4-3 市場風險控管流程. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：本研究繪製. 政策會訂定持股比率後，風險管理系統可計算出各基金於信賴區間每日可能最大的損失金額，最大損失金額除以該基金的淨資產為該基金當日可能損失最大的比率，相較政策會決定的持股比率，乘以市場的跌停幅度，再做比較，如果逾越控管標準，則風險管理單位有權依董事會訂定之管理規則，要求基金經理調整持股以符合政策會所決定出來的風險胃納量，以台灣的集中市場為例，單日最大跌幅為 7%，也就是基金 100%持股後可以接受風險的最大胃納量，7% 乘以政策會所決定的持股比率，也就是基金可以接受的風險控管比率，假設政策會決定的持股比率為 80%，則基金的控管標準也就是該基金可以接受風險的. 28.

(36) 胃納量為 5.6% (7% * 80%)，逾越基金的控管標準，基金經理就要調降基金風險，規避風險可以採取下列的措施，一、風險迴避：採取措施迴避可能引起風險之各種活動。二、風險降低：採取措施以降低風險發生後之衝擊及（或）其發生之可能性。三、風險分攤：採取移轉之方式，將風險之一部或全部由他人承擔。四、風險承擔：不採取任何措施改變風險發生之可能性及其衝擊。. 政治大整持股內容，以降低整體風險，以符合規章之規範。立. 主要還是配合系統提供的相關係數矩陣(Correlation Matrix)決定持股來調. ‧ 國. 學. 除了風險值的計算及控管，確認風險管理系統所計算出來的風險值正確無誤，也是非常的重要，個案公司每季均要對於風險管理系統進行回溯測試(Back. ‧. Testing)以確保系統運作正常無誤，如果回溯穿出次數過多超過三次，則應重新. sit. y. Nat. 檢視模型及相關參數之設定，並將調整後之結果提報風險管理委員會，VaR 模. io. er. 型唯有在其能合理範圍內準確地預測風險值時才算是適用，因此使用這些風險評估模型時總是必須再加以確認，以測試該模型是否允當，而回溯測試可用來. n. a. iv. l C 證實 VaR 模型的準確性，回溯測試乃是以統計的方式來檢視實際的損失與報酬 n. hengchi U. 是否在預估的損失與報酬內。也就是說，其有系統地比較由歷史資料估算的 VaR 值與每日投資組合的實際損失與報酬，以審核其 VaR 模型能否掌握該投資組合的最大損失與報酬，同時也提供 VaR 模型的使用者來審視其模型的適用性。若發現其風險評估模型之預測偏離實際數據時，則必需重新檢討模型的假設、參數、以及其模型的測試是否正確允當，以改善風險評估模型。巴賽爾資本協定 (Basel, 1996)主張以回溯測試來分析由內部 VaR 模型來解釋資本適足率的可接受性。依據該協定，目前回溯測試的架構，應在 99%的信賴區間下，記載過去一年每日實際損失與報酬超過其內部模型所估算之 VaR 值的誤差次數，也就是在 250 個營業日內的超限數。在該信賴區間下，平均而言，在 250 個營業日內，發生 1%或 2.5 次的超限數是可以預期的。根據該協定，以 4 次超限數以下列為. 29.

(37) 綠燈區段，也就是可以接受的範圍；若落在 5 至 9 個超限數以內則為黃燈區段，其表示其內部 VaR 模型有不正確的疑慮，主管機構可視情況而限制其模型的使用；若超限數落在 10 個以上則為紅燈區段，顯示該風險值評估模型已嚴重不正確。個案公司為避免國內型公募基金及全權委託帳戶在市場發生異常極端狀況，所可能發生之損失過大，並要求執行單位每半年需進行壓力測試，將壓力測試之結果提報風險管理委員會，以做好基金之市場風險管理。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 30. i n U. v.

(38) 第四節個案研究與訪談結果本研究透過文獻探討及企業風險管理理論基礎，並經過與國內股票型基金管理規模前五大基金管理公司風險管理之主管訪談後，訪談的結果整理如下：表 4-1 訪談結果彙整表項目. 群益元大* 第一金 1 是否設立獨立之風險管理單位無有無 2 風險單位設計，隸屬董事會或是獨立單位無有無 3 是否有風險主管設立無有無 4 風險主管為專任或是兼任兼任專任兼任 5 風險管理相關經驗有有 6 是否有風險管理系統自行撰寫自行撰寫外包 7 風險管理系統廠商寶碩 8 計算頻率為何，每日、每周還是每月每日即時監控每日無特別訂定無特別訂定無特別訂定國內投研國內投研政策會 9 風險限額訂定之方式 10 有無停損機制有有有有有有 11 有無停利機制無有無無無無 12 規避風險之方式 β值管控均可均可均可均可均可. 立. 保德信無無無無無每周. 國泰* 有有有專任有外包寶碩每周. 政治大. 統一* 有有有專任無無. ‧. ‧ 國. 學. *表示有兼營期信. er. io. sit. y. Nat.  組織設計. 資料來源：本研究繪製. n. a. iv. l C 由訪談內容得知，在組織的設計上有獨立的風險單位，恰巧為申請兼營期 n. hengchi U. 貨信託之基金管理公司，與具有金控背景或是外資投信還是獨立的本土投信無關，個案公司雖無獨立之風險管理單位，但在金控母公司的要求下，在任務上的編組卻有風險管理委員會之設計，成員由各處的主管來擔任風險管理委員會的委員，實際的業務運作則由企劃部來執行，風險主管並非經由董事會通過任命，屬於非正式的組織設計，原因跟投信業的人力均比較精簡，無法跟銀行業或是保險業等金融相關產業相比，除非法規上有特別的要求，否則，在組織的設計上，並不會有這樣特別的設計與安排，在訪談的公司內，也呈現出這樣的結果，但透過訪談的過程中得知，並非有這樣的組織設計的投信公司就有妥適的運作與規劃，訪談對象的統一投信雖有風險管理部門組織的設計，實因申請兼營期貨信託之故，所以在組織上就一定要有風險管理部門及風險主管，但因. 31.

(39) 其未發行期貨信託基金，所以未成立風險管理委員會來監控公司及基金的相關風險，相對的，個案公司雖無這樣的組織設計，但在金控及董事會的要求下，對於風險管理，則已導入風險系統並設計相關規章來管理基金公司及基金的相關風險，包含作業風險，市場風險等。  監控強度不同在監控的頻率得知，各家投信對於監控的頻率也各有不同，有即時監控、每日或是每周來監控的，還有一家未導入風險管理系統或是有相關的風險管理系統來管理基金的風險，監控強度與公司對於風險管理的重視度及風險主管有. 政治大若是申請兼營期貨信託，不管是否發行期貨信託基金，對於基金的投資操作，立極大的相關性，另外與發行基金或是基金的投資限制有較大的關係，投信公司. ‧ 國. 學. 就有不同的管制限制，未申請兼營的投信，僅可以在淨資產百分之百的範圍內從事證券相關商品交易之風險暴露比率，若經金管會申請兼營期貨信託業務者，. ‧. 可運用募集或私募證券投資信託基金從事證券相關商品交易之風險暴露比率擬超過該基金淨資產價值百分之四十者，且不受兩年未發行期貨信託基金廢止其. y. Nat. sit. 兼營期貨信託業務之許可之限制，所以就組織設計不同及監管的強度不同，各. er. io. 投信公司對於風險管理的投入就有很大的不同，所以投入管理較多者如元大投. n. a 信，就做到即時管控，可以依市場行情隨時監控投資組合的曝險狀況，並要求 iv 做相關之因應。. l C hengchi Un.  專任風控主管風控主管在公司之風險管理扮演著董事會與公司很重要的橋樑，因為董事會成員雖需負風險管理之最後責任，但公司之風險管理端賴風險管理單位制訂有效章則並確保相關單位有效執行，以符合法規規定及公司風險管理政策，訪談結果顯示，還是只有申請兼營期貨信託業務之投信公司設有專任之風控主管，進行基金市場風險管理事務的監督，且其對於市場風險管理亦負有將訂定量化管理之標準，同時監督投資組合是否有達到超過風險管理限額之情形，其主要權責整理如下：. 32.

(40) 1.風險管理單位主管主要權責如下: （1）確實監督暨掌握證券投資信託事業之風險管理政策之執行狀況。（2）建立證券投資信託事業衡量、監控及評估可量化財務風險之整體架構。（3）負責領導證券投資信託事業之風險衡量、監控與評估作業之執行。（4）監控相關單位之風險限額，於發現相關單位之風險承擔有違反限額之情事時，應督促採取相關改正措施。. 政治大. （5）採行適當的方法進行模型有效性之評估，以確保各項估計結果之正. 立. （6）確保風險管理技術能與時俱進。. ‧. （7）其他風險管理相關事項。. 學. ‧ 國. 確。. y. Nat. 2.除上述事項外，對於不可量化之風險，該主管亦應協助董事會將該等風險. er. io. sit. 責成適當之單位共同進行管理，其中包括緊急應變計劃之訂定等。風控主管實肩負著投信公司風險管理重要的重要任務，尤其當負責管理上百億. al. n. v i n 以上之股票型基金，如何有效管理好基金的風險，以兼任的方式是否能有效的 Ch engchi U 達到風險管理的目的，由管理結果可知，專任的風險主管可以投入更多的心力，針對風險管理的作業設計相關規章後，確實執行，的確對於公司的風險控款更有幫助。.  管理結果比較依據投信投顧公會 2011 年 12 月公布的台大邱顯比及李存修教授所編製的各基金風險值比較，本研究蒐集三項風險指標，一年期及兩年期的年化標準差、 Beta 值及 Sharp Ratio，因年化標準差代表風險的波動度、Beta 值可衡量基金之市場風險，而 Sharp Ratio 可以衡量每單位的總風險所得之超額報酬，綜合以上三項指標來衡量訪談及個案公司之風險管理的成效，基金市場風險管理風險值 33.

(41) 訪談公司國內股票型基金其統計表格彙整如表 4-2 至表 4-7 所列，就基金風險管理的結果可得知申請兼營期貨信託之投信公司因其投入風險管理，不管在人力或物力上均有比較多的投入，所以整體在結果的呈現上表現亦是較優的，相對統一投信及保德信投信及個案公司風險的管理結果就顯得不是那麼有一致性的表現，雖然統一大滿貫的績效較佳，童偉恩(2012)指出基金經理人管理同一檔基金所累積的時間為「現職年資」，基金經理人的現職年資會因時間的累積，對基金會有顯著的正向影響，大滿貫基金之基金經理管理此檔基金自 2002/04/10 至今均未變更，屬於一位基金操作績效優良的經理人，基金如果業界基金經理操作基金均能有其經驗及紀律，相信基金操作的風險還可以得到更. 政治大. 好的控管，但也就是因為基金經理及公司均有其限制，所以借助風險管理規章. 立. 學. 國泰小龍. 國泰科技生化比較基金數. 15 21 8 17 1 56 180. al. n. 國泰台灣計量. io. 國泰大中華. 17.18 17.59 16.42 17.42 13.01 19.18. 排名 &Beta 排名 SHARP 排名年化標準差. Nat. 國泰國泰. 年化標準差. 0.8567 0.9092 0.8355 0.8881 0.6832 1.0060. Ch. 22 -0.2056 53 -0.2041 15 -0.1080 34 -0.1482 1 -0.1632 133 -0.1758 180. 133 131 65 89 101 110 180. engchi. 15.79 17.43 14.94 15.36 11.35 17.91. 一年期排名 &Beta 排名 SHARP 排名 15 43 8 12 1 52 185. sit. 國泰中小成長. 二年期. er. 基金名稱. y. 表 4-2 國泰國內基金風險彙整表. ‧. ‧ 國. 的設計及系統的導入，才能做好基金的風險管理。. i n U. v. 0.8199 26 0.9128 75 0.7855 16 0.8124 25 0.6048 2 1.0251 141 185. -0.4576 -0.4663 -0.3672 -0.3634 -0.5318 -0.3573. 38 31 88 91 20 94 185. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究繪製. 表 4-3 群益國內基金風險彙整表基金名稱群益店頭市場群益創新科技群益中小型股群益馬拉松群益長安* 群益奧斯卡群益葛萊美. 二年期年化標準差. 排名 &Beta 排名 SHARP 排名年化標準差. 20.12 95 0.8270 12 -0.1569 94 19.67 76 1.0031 131 -0.0516 34 20.31 101 0.9975 126 -0.1733 107 17.05 14 0.8609 24 -0.0969 56 20.04 91 0.9633 93 -0.0513 33 19.84 84 0.9791 105 -0.0851 54 21.88 158 1.0683 162 -0.0100 13. 18.24 15.84 19.31 14.65 17.13 18.20 19.30. 一年期排名 &Beta 排名 SHARP 排名 68 16 94 7 37 65 93. 0.8840 57 -0.4837 0.8339 32 -0.4175 1.0033 132 -0.3916 0.7681 12 -0.4155 0.8001 20 -0.4303 0.9455 98 -0.3877 0.9909 127 -0.3625. 26 58 73 59 52 75 92. 資料來源：投信投顧公會網站，本研究繪製. 34.