中國私募股權基金投資策略分析

2002 2003 2004 2005 2006

CAGR: 58%

圖三十四、亞太私募股權基金投資概況

資料來源：Asian Venture Capital Journal database

若考慮比重問題，這幾年平均來說，亞太區佔全球 LBO 交易總金額約 9.7%的 比重，佔全球總購併金額僅約 1.2%之多，從這裡我們也可以瞭解，未來亞太區的 確還有相當大的空間可以成長的。

第三節 中國私募股權基金投資策略分析 (1)中國私募股權基金投資概況：

各季度投資概況

06Q1 06Q2 06Q3 06Q4 07Q1 07Q2 07Q3 07Q4

0

線上和 2003 年德州太平洋集團（TPG）收購深圳發展銀行之後，2007 年，同為國 際 PE 投資基金巨頭的黑石和 KKR 也開始在中國的進行首例投資。2007 年 9 月 10 日，黑石集團宣佈將向中國藍星集團投資 6 億美元，占其 20％的股份。僅隔 7 天，

KKR 也正式宣佈完成了對河南天瑞水泥的投資，持有後者 43.2％左右的股份，投 資總額達 1.15 億美元。這類巨型私募股權基金投資中國企業，為企業帶來的不僅 是資金，更重要的是能夠利用其豐富的行業經驗和全球資源改善被投資企業的組織 架構，提高企業運營，幫助中國企業創造價值。

相較於 2006 年，2007 年對中國 PE 市場相對上來講是較平平穩穩地成長。若 從投資總額來看，2006 年與 2007 年表面上確實沒有太大差異，但若細究的話，我 們可以發現，2006 年第一季的平均投資金額竟高達約 2.6 億美元之譜，大幅高於這 兩年平均 8,000 萬美元的投資金額，這個差異住要是因為在 2006 年 1 月 27 日，高 盛投資團的三家投資方與中國工商銀行簽訂入股協議，投資團以 37.8 億美元入股 中國工商銀行 10%股份。其中，高盛集團及其私募股權基金(Goldman Sachs Group Inc.)投資 25.8 億美元入股 7%，安聯保險公司(Allianz AG)出資 10 億美元入股 2.5%，

美國運通公司(American Express Co.)出資 2 億美元入股 0.5%，這是 2006 年度中國 最大的私募股權投資事件。這個投資團對中國工商銀行 Pre-IPO 形式的為期 3 年的 策略投資，這也說明外資 PE 對中國進行大規模投資購併活動正展開了序曲。

此外，2006 年，中國政府先後發佈實施了一系列法規政策，對中國 PE 市場產 生重大影響。 2006 年 9 月 8 日公佈的《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》

規定，外國投資者將可以有限制地對 A 股進行戰略性投資，並在限售期後在二級 市場賣出，這也是 2006 年第四季投資件數創新高來到了 66 件之多的主因。中國大 量優秀的 A 股上市公司對於外資 PE 基金具有極大的吸引力，這一規定為海外 PE 投資 A 股上市公司掃清了道路，擴大了基金可投資的項目範圍。另外，《關於外

國投資者併購境內企業的規定》主要對外資併購境內企業進行規範，並加強了對涉 及外資並購行業龍頭企業或重點行業的監管和審查力度，嚴格限制了境內企業以紅 籌方式在海外上市的模式，對海外私募股權基金在中國的併購投資和今後海外上市 退出活動都將造成了一定障礙。這兩個法令，很清楚瞭解執政當局想開放外資的投 資，但又想企業留在境內上市的企圖心。

由於中國 PE 投資領域屬於新興市場，在這一產業，外資一直扮演著主導者的 角色。過去大部分海外私募股權基金僅在香港或環中國周邊地區設立總部或辦公 室，作為其投資中國大陸的灘頭堡。然而，在近幾年特別是 2006 年，多家海外私 募基金直接在中國大陸設立常駐辦公室。據清科研究中心統計，截止 2006 年底，

有 29 家私募股權基金將辦公室設立在北京；23 家私募股權基金在上海設立辦公 室，深圳有 2 家。由此可見全球正全力加強對中國大陸本土化的程度，並虎視眈眈 地注視著中國大陸這塊巨大的市場。

(2)中國私募股權基金投資行業分佈分析：

從投資行業的分佈狀況，最能反應現今中國市場的產業結構，並解讀 PE 在中 國市場所採取的投資策略。表十四與十五顯示 2006 與 2007 兩年，PE 在各種不同 行業的投資概況。

表十四、2006 年中國私募股權投資行業分佈 行業（一級）²¹ 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M) 傳統行業 67 55.4% 6,197.50 47.8% 92.50

服務業 22 18.2% 4,982.00 38.4% 226.45 廣義 IT 15 12.4% 292.58 2.3% 19.51 生技/健康 7 5.8% 1,171.78 9.0% 167.40 其他高科技 10 8.3% 329.63 2.5% 32.96

21 清科研究中心行業定義請參見附錄二

行業（一級）²¹ 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M) 總計 121 100.0% 12,973.48 100.0% 107.22

資料來源：清科研究中心

不論從投資金額或投資案件數來看，傳統行業一直是 PE 在中國市場最青睞的 投資行業，顯示在中國的大型且較成熟的企業大都落在傳統產業中，這當然也是因 為中國現階段，傳統行業擁有較其他行業較穩定的現金流量產生能力及較成熟的管 理能力。以金額比例來看，傳統行業從 2006 年的 48.5%擴大到至 2007 年的的 65%，

再度確認其地位。服務業與廣義 IT 行業，在 2006 及 2007 兩年也較戲劇性的變化，

在 2006 年時，因為有中國工商銀行等的大型投資案，使得 2006 年時服務業的金額 比重高達 38.9%，平均每案金額也高達 2.26 億美金，而當年廣義 IT 僅佔 2.3%；到 了 2007 年時，PE 大幅佈局廣義 IT 行業，投資金額較 2006 年成長了將近六倍之多，

來到將近 20 億美元的投資總額，比重也拉升至 15.4%取代服務業成為 PE 投資中國 第二大行業。

表十五、2007 年中國私募股權投資行業分佈 行業（一級） 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M) 傳統行業 88 49.7% 8,328.70 65.0% 94.64

服務業 38 21.5% 1,353.46 10.6% 35.62 廣義 IT 23 13.0% 1,978.98 15.4% 86.04 生技/健康 19 10.7% 659.17 5.1% 34.69 其他高科技 9 5.1% 497.58 3.9% 55.29

總計 177 100.0% 12,817.89 100.0% 72.42

資料來源：清科研究中心

若與整體亞太區投資行業來比較的話，我們可以從表十六看出，以金額來看的 話，PE 在亞太地區投資的最主要行業為服務業，比重高達 44.3%，傳統行業與廣 義 IT 擁有幾近相同的重要地位，惟廣義 IT 的平均投資金額較傳統行業來得小。

表十六、2006 年亞太區私募股權投資行業分佈

行業（一級） 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M) 傳統行業 468 31.3% 14,666.00 23.7% 31.34

服務業 392 26.2% 27,346.00 44.3% 69.76 廣義 IT 501 33.5% 14,373.00 23.3% 28.69 生技/健康 134 9.0% 5,396.00 8.7% 40.27

其他高科技 0 0.0% 0 0.0% N/A

總計 1,495 100.0% 61,781.00 100.0% 41.33

資料來源：Asian Venture Capital Journal database, 本研究整理

表十七至十九，表達 2007 年 PE 在中國最熱門的三種投資行業的細究，即對 傳統行業、服務業及廣義 IT 等再更進一步分析個別二級行業的投資情況，我們將 對 PE 的投資策略有更進一步的認識。

從表十七我們可以看到，將近五成的投資金額分配至中國大陸的房地產市場，

且平均投資金額亦高達 1.16 億美金之多，房地產市場可以說是 PE 在中國重點中的 重點投資領域了，多家房地產企業，如上海中凱、永新城、恆大集團、遠洋地產等 均獲得私募股權的投資，中國房地產行業獲得如此多的資本青睞，是緣於 2006 至 2007 年中國房地產市場的蓬勃發展和房價的一路飆升所致；其次在化工、食品及 材料分列投資金額的第二、三及四名，而化工領域的高投資額是因為黑石集團投資 藍星集團 6 億美金所致。而物流行業以平均 2.1 億美元的投資金額在傳統行業的平 均投資金額中名列第一。

表十七、2007 年傳統行業投資分佈 行業（二級） 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M) 衣業 4 4.5% 55.00 0.7% 13.75 礦產 1 1.1% 16.00 0.2% 16.00 日常用品 5 5.7% 157.50 1.9% 31.50

其他 3 3.4% 165.00 2.0% 55.00 材料 9 10.2% 518.50 6.2% 57.61

行業（二級） 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M)

傳統能源 5 5.7% 318.37 3.8% 63.67 食品與飲料 8 9.1% 528.95 6.4% 66.12 房地產 34 38.6% 3,958.69 47.5% 116.43 機械製造 6 6.8% 706.66 8.5% 117.78

工程 5 5.7% 627.75 7.5% 125.55 化工 6 6.8% 855.28 10.3% 142.55 物流 2 2.3% 421.00 5.1% 210.50 合計 88 100.0% 8,328.70 100.0% 94.64

資料來源：清科研究中心

在服務業中，2007 年分別以零售、金融、酒店及媒體分佔第一至第四名；另 外，諮詢與酒店領域的交易以美金 1 億及 8,167 萬元，在平均交易金額分佔第一及 第二。

表十八、2007 年服務業投資分佈 行業（二級） 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M) 餐飲 2 5.3% 34.12 2.5% 17.06 娛樂 1 2.6% 25.00 1.8% 25.00 媒體 9 23.7% 226.79 16.8% 25.20 廣告 2 5.3% 60.00 4.4% 30.00 教育 5 13.2% 153.20 11.3% 30.64 金融 8 21.1% 253.62 18.7% 31.70 零售 7 18.4% 255.73 18.9% 36.53 酒店 3 7.9% 245.00 18.1% 81.67 諮詢 1 2.6% 100.00 7.4% 100.00 合計 38 100.0% 1,353.46 100.0% 35.62

資料來源：清科研究中心

表十九呈現廣義 IT 行業細分之投資情況，互聯網以壓倒性超過半數的 53%，

在投資金額比例獨佔頭熬，而半導體則以 31.1%名列第二，但半導體以超過 3 億美 元的平均投資金額領先互聯網的 1.74 億美元名列第一。若以投資案件數來看，則

廣義 IT 行業中，互聯網、IT 服務、通信/電信及軟體則分別在 17~26%之間，差距 不大相當均衡。

表十九、2007 年廣義 IT 投資分佈 行業（二級） 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額 (US$M) IT 服務 5 21.7% 82.50 4.2% 16.50 通信/電信 4 17.4% 72.60 3.7% 18.15 廣電 1 4.3% 20.00 1.0% 20.00 軟件 4 17.4% 100.88 5.1% 25.22 光電 1 4.3% 40.00 2.0% 40.00 互聯網 6 26.1% 1,048.00 53.0% 174.67 半導體 2 8.7% 615.00 31.1% 307.50

合計 23 100.0% 1,978.98 100.0% 86.04

資料來源：清科研究中心

在行業的投資分佈分析的最後，表二十是以投資金額規模與各行業投資案件數 作 交 叉 分 析 後 的 分 析 。 我 們 可 以 看 到 ， 傳 統 行 業 的 投 資 規 模 平 均 分 佈 在

$20M~50M、$50M~100M 及$100M~1,000M 之間，分別的案件數各為 29、23 及 21 件；另外，在服務業中，則以$20M~50M 的 15 個投資案，為最常見的投資金額範 圍；廣義 IT 中，則以$10M~20M 的範圍最常見；若整體來看，則落在$20M~50M 的投資金額範圍，是 PE 在中國投資最常見的投資規模。

表二十、2007 年各行業投資案例數按投資規模分佈 投資金額規模 傳統

行業 服務業 廣義 IT 其他高 科技

生技/

健康 合計

<= US$10M 3 3 2 1 0 9 US$10M - 20M 9 9 12 2 7 39 US$20M - 50M 29 15 5 1 7 57

US$50M - 100M 23 6 0 4 2 35 US$100M - 1,000M 21 1 2 1 2 27

合 計 85 34 21 9 18 167

資料來源：清科研究中心

(3)中國私募股權基金投資區域分佈分析：

2007 年 PE 中國的 21 個區域進行投資，從表二十一我們可以一窺究竟。PE 在 上海、廣東、北京及浙江等中國經濟發達省市的投資金額總合已超過總額的 70%

了，分別為 21.8%、17.6%、15.9%及 15.4%，集中度相當高，可以說是超級戰區，

其中上海市的企業如中芯國際、太平洋保險、紅星美凱等企業都獲得了數億美金的 投資，使得上海區域的投資總額站上第一，北京則有藍星集團、神州數碼、SOHO 等企業獲得投資；另外，若以平均投資金額來看，浙江與廣東則以 2.59 與 1.38 億 美金，分居一、二名，主要原因是新加坡騰飛集團投資杭州杭新投資管理公司 4.66 億美元，使得浙江的平均投資金額衝到第一。

表二十一、2007 年 PE 投資區域分佈 區域 案例數 比例 投資金額

(US$M) 比例 平均投資額

(US$M) 比例 平均投資額