私募股權基金的發展與現況

（一）私募股權基金的發展

私募股權基金繼垃圾債券基金、創業投資基金後，再一度地創造了華爾街財富 的另一個神話。

公 認 最 早 具 有 私 募 股 權 投 資 性 質 的 是 1960 年 底 成 立 的 華 平 （ Warburg Pincus），不過當時他們的資金募集大多僅限於每次有具體交易的時候，而且是以 少數富裕家庭或個人名義為主要資金來源，例如當時的洛克斐勒家族（Rockefeller family）等，在投資方向上與小規模的創業投資沒有太大分別。

真正開創了私募股權基金行業，使得私募股權投資基金在 20 世紀 80 年代逐漸 被世人認可的，應當歸功於創建於 1976 年的 KKR 公司。80 年代初期，由於石油 危機的衝擊，美國經濟陷入短暫的衰退，股市相對低迷，很多公司跌破所謂的 Q 比率，即公司的市值小於其重置成本，因此一批熟悉公司價值的專業人士，開始醞 釀一種新的贏利模式 -- 槓桿收購，1981 年槓桿收購約 120 起，1982 年為 164 起，

到了 1983 年則來到了 230 起，此後槓桿收購案件數量逐年增長，並成為了華爾街 一股潮流。在這些收購中 KKR 無疑是箇中翹處，公司聲稱給他們的投資者贏得每 年 62.7%的利潤，並獲得投資人的熱烈追捧，KKR 進而成為 PE 領域中的先驅與模 仿的對象。

不過真正讓 PE 投資為世人矚目的則是 80 年代中期，KKR 以雷霆萬鈞之勢發 動了一系列不可一世的句型企業的攻勢，其中尤以至今還令人津津樂道的是以 320 億美元收購雷諾納比斯克公司（RJR Nabisco）案最為著名。這一史無前例的惡意 收購行動，改變了人們傳統的觀念，惡意收購者也並非完全是掠奪者，策略性的財 務投資者往往更能選擇他們對於公司價值提升的獨特作用。因此，儘管強勢的作風

使得這個新興的產業背負了”門口的野蠻人”等罪名，但是也正式宣告了私募股權基 金這一與傳統共同基金、創投基金形式的資本組織正式踏上了華爾街舞台的中央。

之後，在 KKR 巨大成功的示範效應下，一系列如今如雷貫耳的 PE 也紛紛成立，

如：1985 年 Blackstone 成立、1987 年 Carlyle 成立、1990 年 Apollo 成立、1993 年 TPG 成立及 1995 年成立的 Oaktree。

同時期，眾多的創投或政府主導的產業投資基金也紛紛開始轉型擴大業務範 圍，從早期的種子基金逐漸延伸到成長期與擴充期公司以及收購基金領域。自此之 後，PE 歷經了幾乎無間斷的、不可思議的欣欣向榮的發展：充沛的外部資金源源 不斷進入，內部活力十足投資種類不斷增加的歷史發展。

這一階段，私募股權基金透過多產品跨區域的商業模式的操作，在收購基金領 域累積了寶貴的品牌形象，投資領域逐漸向對沖基金、地產基金、債券基金等領域 延伸，徹底改變了這一行業原始的個人主義型態，使其從侷限的營運型態變革到今 天的全球規模。

一路發展下來，PE 在美國市場與華爾街的傳統投資銀行業務相得益彰，涉足 的領域日漸廣泛，運作模式日臻完善。隨這經濟全球化過程的加速和併購重組市場 的活躍，PE 再推動各種行業成長和整合的過程中扮演越來越重要的角色，規模也 越來越大，超過 100 億美元的交易已成常事。

（二）私募股權基金的現況

從全球知名的私募股權基金雜誌 PEI (Private Equity Internaional) 我們可以看 得出來（圖六），全球前五十大的 PE 主要以北美區域為主佔約 66%，另外英國與 西歐區域各佔 22%與 10%，而僅有一家位於澳洲的 PE 屬於亞太區域。從總部分佈 也可以看得出來，全球整體 PE 的發展以北美尤其是美國為主。

2007全球私募股權基金前五十大總部區域分佈

亞太, 1, 2%

西歐, 5, 10%

英國, 11, 22%

北美, 33, 66%

圖六、2007 全球私募股權基金前五十大(PEI 50)總部區域分佈

資料來源：Private Equity Internation 雜誌，2007/5

而 PEI 50 在過去五年來的募資總額高達 5,510 億美元之譜，佔同一時期全球 PE 募資總額 8,000 億美元的 69%，也佔全球同一時期首次公開發行市場（IPO）募 得資金總額 2.322 兆美元的 23.7%，也顯示 PE 在全球資本市場中佔有舉足輕重之 地。因為 PE 通常透過高度財務槓桿操作擴大其可投資之資本，若以五倍的槓桿倍 數來計算，PEI 50 的購買力（buying power）將高達 2.76 兆美元之多，此數字高於 全球 IPO 之融資總額，再次顯現 PE 在金融市場的重大影響力。在 PEI 50 中，前 13 大的 PE 募資總額約等於後 37 大的 PE 的募資總額，平均總資金額為 110 億美元，

募資中間數為 84 億美元，若換算成每年的數額，則在 PEI 50 中，平均每個 PE 基 金每年募資金額為 22 億美金。

另外，從 Dealogic 的統計資料顯示在這五年中，PEI 50 所完成的投資購併交易 總額為 1.2 兆美元，佔全球金融機構投資併購交易總額 1.6 兆美元的 75%之多，另 外若從交易案件數來看，PEI 50 只佔 27%之多，顯現 PEI 50 每件交易總額普遍比 其他金融機構來得大許多。另外，Dealogic 也指出，在同一間期，PEI 50 因投資購 併交易所支付給投資銀行的費用也高達 358 億美元之多，約佔 PEI 50 交易總額的 3%。

圖七、PE 對新興市場⁵的佈局趨勢

資料來源：Morgan Stanley, Thomson Financial

從圖七我們也可以看出來，PE 正快速地與新興市場（emerging markets）連結。

2001 年時 PE 從新興市場募得的資金佔全球的比重僅 4.5%，短短的幾年時間，已 成長了 3.5 倍之多，來到 2007 年的 15%，顯示在這段期間中，新興市場由於蓬勃 的經濟發展，快速累積大量的財富；若從實際 LBO 案件數來看，在這段期間新興 國家也成長了 2.1 倍之多，從 2001 年的 3.3%的成長到 7.0%的比重，代表著此段時 間 PE 的資金也往相對價值較低的新興市場挪移。

根據 2007/5/23 金融時報（Financial Times）的報導，美國公司 2006 年通過私 募交易籌集的資金超過了首次公開發行（IPO）的籌資額，顯示越來越多發行股票 的公司正在規避美國公開市場的嚴格審查和高額成本。在 2006 一整年度裡，美國 三大證交所——紐約證交所（NYSE）、納斯達克（Nasdaq）和美國證交所（American Stock Exchange）——公開發行股票的籌資總額為 1540 億美元，而通過所謂 144A 條款私募發行股票的籌資總額高達 1620 億美元。2005 年時，透過美國三大證交所 公開上市的籌資總額為 1470 億美元，而私募等交易的籌資額為 1010 億美元。

5 新興市場指的是：開發中亞洲國家、中東歐與俄羅斯、拉丁美洲、中東與非洲等區域

3.5 倍

2.1 倍

2001 2007 2001 2007 新興市場佔全球

PE 募資比重

新興市場佔全球 LBO 案件數量比重

近年來伴隨全球經濟的持續發展，國際上私募股權基金開始逐步顯現活力，成 為與銀行貸款、IPO（首次公開募股）等同樣重要的融資手段。據英國調查機構 Private Equity Intelligence 統計，截至 2006 年年底，國際性的私募股權基金已經超過 4,000 個之多，總規模達到 7380 億美元，目前西方國家私募股權投資佔其 GDP 份額已達 到 4~5%。另外，僅 2006 年一年內，全球 PE 就從資本市場上募集到了 2,150 億美 元。2006 年私募股權基金的交易金額推升至歷史新紀錄的 4,000 億美元，約佔全球 併購交易總量的 1/5，較 2005 年的交易金額 2,370 億美元成長了 68.7%，相比 1996 年則增長了 20 倍；其中，單筆超過 100 億美元的私募股權交易達到 9 個。全球知 名的私募股權基金 KKR、凱雷、黑石、德州太平洋等名號在金融圈如日中天，而 私募股權基金不但為國際金融領域貢獻了重要的投資管道，更成為國外富裕階層進 入證券、股權投資的主要途徑之一。目前，私募基金與主權基金和對沖基金共同構 成了國際基金體系的三大支柱。

表二、2007 全球私募股權基金前五十大排名(PEI 50)

18 General Atlantic Greenwich (Connecticut) 114.0 1.4%

19 Silver Lake Partners Menlo Park (California) 110.0 1.4%

20 Teachers’ Private Capital Toronto 107.8 1.3%

21 EQT Partners Stockholm 102.8 1.3%

22 First Reserve Corporation Greenwich (Connecticut) 101.0 1.3%

23 American Capital Bethesda (Maryland) 95.7 1.2%

資料來源：Private Equity Intelligence 雜誌，2007/5、本研究整理

6 過去五年定義：從 2002/1/1 至 2007/4/18 為止

圖八、 私募股權基金產業生態關聯圖

(aternative Investment)

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