第四章 員工股權獎酬與公司治理
第一節 公司治理概說
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第四章 員工股權獎酬與公司治理
第一節 公司治理概說
第一項 代理人成本
公司治理在學術方面可以追溯到一九三○年代 Adolf Berle 和 Gardiner Means 對於公司組織的研究。他們在對公司興起的經濟現象進行觀察和研究後認 為，在現代公司法的體系下，公司的股權日漸分散，出現了所有權與控制權分離 的現象，控制權由公司所有者移轉到管理階層的手中，而控制權的運行可以將所 有者的利益最小化，而且可以理解的是，控制權的運行可以完全不考量所有者利 益166。Berle 和 Means 的論點，在過去數十年來隨著法律和經濟的進化不斷地被 後來的研究者修正，但他們所指出所有權與控制權分離，以及管理階層利益與股 東利益不一致所導致的代理人問題，則一直是公司治理問題的核心。為了解決代 理人問題，委託人（股東）需要構建一套機制來保護自己，限制代理人（管理階 層）損害委託人的行為，委託人為之付出的成本就是代理成本。
自一九七○年代以來，財經學者的實證研究顯示，採行以權益為基礎的獎酬，
如股票選擇權、限制型股票等，可提供誘因予管理者（即握有公司控制權的人）
以追求公司價值最大化167。近二十年來，管理階層（尤其是公司執行長）的過度 薪酬逐漸成為公司治理的議題，尤其在二○○八年金融危機，更成為立法者特別 關注的目標。但是，從美國、英國、瑞士等國因應金融危機所完成的「反肥貓」
立法結果來看，這些法治及經濟發達國家所採取的手段，是給股東更多的知情權 及議決權，也就是更詳盡的揭露及一定程序的股東會決議做為發放要件，並不是
166 ADOLF BERLE & GARDINER MEANS, THEMODERN CORPORATIONAND PRIVATE PROPERTY 69 (1932).
167 Hamid Mehran, Executive Compensation Structure, Ownership, and Firm Performance. 38 J. FIN. ECON. 179-180 (1995).
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禁止或限制發放股權獎酬，這個趨勢相當符合公司治理的精神。但在我國，管制 股權獎酬的方式是將董事會及股東會權限放在一旁，而直接以行政命令或行政處 分為手段，禁止或限制股權獎酬的發放。這類政府行為不僅剝奪股東自決的權利，
也限制了公司發展的彈性，是否符合公司治理的精神，甚至侵害憲法所保護人民 支配其財產權的基本權利，實值探討168。
來到二十一世紀，公司治理的意義，依照「經濟合作暨發展組織」(OECD) 的原則為「透過指導及管理並落實公司經營者的機制與過程，在兼顧其他利害關 係人利益下，藉由加強公司績效，以保障股東權益。」而其中又可分為幾種不同 面向來觀察，第一種是在法律面向下，公司治理的重心應該在建構企業所有與企 業經營的現代化經營體系，讓健全的企業組織有效監督企業的一切活動運作，避 免脫法行為的經營弊端；第二種是在經濟面向下，公司治理的重心應該在使企業 經營價值達到極大化，例如以追求股東、債權人、員工間報酬極大化為目標；此 外，從財務面向觀察，公司治理的重心應該在使資金的提供者如何確保公司經理 人能以最佳方式運用其資金，並為其賺取應得之報酬。在學理上，公司法理為達 到上述目標所設計之架構為「激勵機制」及「監控機制」。「激勵機制」是為了使 經營者與股東的利益趨於一致，使經營者去追求股東利益之極大化，在實務上多 半是透過經營者結構報酬（如股票選擇權或限制型股票等）之設計來達成此一目 的；至於「監控機制」則可以再分為「外部監控機制」與「內部監控機制」。所 謂「內部監控機制」是指透過公司內部機關（股東會、董事會、監察人）權力分 立，相互制衡的制度設計，來防止經營者濫權，亦有歐洲學者將公司治理法令稱 之為企業憲章；而「外部監控機制」則包括了主管機關行使公權力之「行政監控」、 由司法機關以受理訴訟、裁定假處分等方法來處理之「司法監控」，以及主要由 資本市場本身及其他參與者施行之「市場監控」，如透過公開收購等機制取得公 司經營權，或者是由會計師、律師、投資銀行、證券分析師等被稱為「市場守門
168 劉承愚，限制契約自由的反思 - 從薪酬上限的管制談起，2014 海峽兩岸民法博士論壇：民 法新問題研究，頁3-5，2014 年 10 月。
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人」之專業人士審視評估公司經營者之行為，一旦發現不當或不法，即向市場發 出警訊169。
總而言之，公司治理不是一個單純的概念或口號，其所表達之理念也許無法 以簡單之定義一言蔽之，各國對於公司治理的範圍，也未必相同；不過，公司治 理之基本概念，無非在公司各組成機關中，無論是內部機關還是外部機關，求取 一個平衡，使公司資訊透明、監督機制得以有效運行，並保障股東及債權人等利 害關係人之權益170。本章將先分別自公司法及證券交易法的規範來看員工股權獎 酬在公司治理下的樣貌，並以美國、香港、中國大陸及我國公司所受到的治理規 範進行相互比較。
第二項 員工股權獎酬與利害關係人
員工股權獎酬的公司治理議題，可以先從利害關係人談起。一般討論公司治 理的利害關係人主要包括債權人、員工及股東，茲簡要說明公司發給員工股權獎 酬時，各類利害關係人所受到的影響：
一、債權人
債權人最重要的權利，就是其對於公司資產的請求權優先於股東；而股權獎 酬計畫發給員工的認股權憑證或限制型股票，反映在公司財務報表上受影響的科 目是股東權益而不是公司資產，公司的償債能力不會因為發行員工股權獎酬而有 減損171；反之，如果股權獎酬屬於有償的認股選擇權，員工在行使認購權時會有 現金流入公司，反而會增強公司的償債能力。因此，員工股權獎酬計畫並不會對 於公司債權人的請求權造成負面影響。
169 陳彥良，公司治理法制：公司內部機關組織職權論，頁 20-21， 2007 年 3 月。
170 曾宛如，公司管理與資本市場法制專論 (二)，頁 160，2008 年 1 月。
171 公司發行員工認股權憑證及限制型股票等股權激勵雖然需要認列費用，但該類費用影響的是 公司會計上計算之損益，並無實際的現金支出，也不會造成公司資產實質的減損。
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二、員工
對員工而言，無論公司是在聘用時給予股權的承諾（包括認股權憑證或限制 型股票，下同），還是在聘用期間授予股權獎酬，都是員工薪酬的一部分，也可 以說是替代金錢的給付。對員工而言，如果公司未來發展良好，則這些股權的金 錢價值將高於原來可能領取的現金酬勞；如果公司未來發展不如預期，則這些股 權的金錢價值將低於原來可能領取的現金酬勞，甚至歸零。所以員工領取股權獎 酬，也有一定的風險。
三、公司
對公司而言，本來公司對於這類人員應該要支付金錢的報酬，但在使用股權 獎酬工具時，公司用股權來替代金錢給付，節省了營運資金，而員工為使自己取 得的股權更有價值，也會努力協助公司的營運，公司營運蒸蒸日上，反映在股價 上，受領股權獎酬的員工及股東均獲利益，這就是員工股權獎酬所創造的員工、
公司、股東三贏機制。
四、股東
前述員工、公司和股東的三贏，是以員工取得公司股權為基礎，而公司發給 員工的股權，將會稀釋公司現有股東的權益；如果僅從稀釋股權的角度來看，員 工股權獎酬對於現有股東的權益將會產生負面影響。
但員工股權獎酬絕非僅有負面影響，否則將不可能在全球普遍被推廣及採用。
因為從另外一個角度來看，「現金為王」是公司經營的鐵則之一，尤其對於發展 期或轉型期的公司，現金是公司生存的命脈，但正在發展或轉型的公司，又需要 吸引或留用人才以應發展公司所需，如果不是用現金招募人才，勢必要有其他有 效的方法才行。股權獎酬讓公司不必向股東伸手要現金或支出珍貴的現金，而是 以公司股票未來的價值吸引員工向公司効力，且使持有股權獎酬員工與公司股東
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的利益一致化，經由人才的貢獻心力，使公司的獲利提高、股票的價格上漲時，
各股東所獲得的利益可能遠高於股權被稀釋的不利益，這是員工股權獎酬可能對 股東權益帶來的正面效益。
第三項 非公開公司與公開公司之差異
從上述對於利害關係人的討論可知，員工股權獎酬在公司治理上最重要的議 題，即為對股東權益的保護。當公司的組織型態不同時，從第三章介紹各法域的 員工股權獎酬制度可知，存在著規範強度上的差異，這類差異主要發生在公開公 司（public company）和非公開公司（non-public company，或稱之為 private company）之間。非公開公司因不涉及對公眾募資、股份也不能在交易市場流通，
員工股權獎酬無論是否由公司法明文規範，員工股權獎酬計畫原則上尊重公司自 治，由股東會及董事會依公司法規定的程序做成決定，法律原則上不對員工股權 獎酬計畫的內容進行深度規範。本章第二節將對此進行討論。
反之，公開公司因為可以向公眾募集資金，其發行之有價證券也可以在次級 市場由公眾自由交易，其股東的組成來自於公眾，員工股權獎酬既然與股東權益 有關，自亦被解為與公眾的利益相關，故各法域對於公開公司的股權獎酬原則上 係以證券交易法令加以規範，本章第三節將對此進行討論。
此外，我國公開發行公司可再細分為上市公司、上櫃公司、興櫃公司及其他 公開發行公司四類，每一類公司規模並不相同。如果以香港、中國大陸及我國等
此外，我國公開發行公司可再細分為上市公司、上櫃公司、興櫃公司及其他 公開發行公司四類，每一類公司規模並不相同。如果以香港、中國大陸及我國等