中華大學

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中華大學碩士論文

題目：外資持股變動率與金控股上市上櫃對金控股股價之研究

系所別：經營管理研究所學號姓名： M 0 9 1 1 9 0 0 9 楊雲龍指導教授：徐子光博士

中華民國九十三年七月

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摘要

近十年來國際金融變遷的速度，包括利率、外匯波動，資金的自由化以及金融制度的變遷，是人類金融史上最快速的一段時間。其中又以金融制度的變遷最為國際所矚目，美國在1999 年11 月通過「金融服務業現代化法」(Financial Service Modernnization Act of 1999)，

目的是期望透過金融改革，使銀行朝向綜合化業務發展；日本在1997 年12 月通過「金融控股公司整備法」允許金融機構跨業成立銀行控股公司、保險控股公司、證券控股公司。同時，在這時代巨大而快速的轉輪中，我國金融亦置身事中。近年來，政府權衡國內外經濟情勢，

為促進我國金融制度的健全，維護金融安全與競爭力，以使未來金融能持續成為推動經濟成長的動力，已於民國90 年6 月27 日（2001）

立法三讀通過「金融控股公司法」。

由於台灣在過去幾年間，金融系統扮演著我國經濟成長之資金籌措與支應的重要角色，同時外資投入我國金融業的資金每年成遞增狀態，故本研究以國內14 家上市上櫃公司之金融控股公司為研究對象；採事件研究法配合GARCH模型，探討各金融控股公司上市上櫃前後與取消外資投資我國證券市場前後，外資持股變動率是否影響股價報酬率，外資持股比例對各金融控股公司股票波動性是否有影響。

本研究實證結果顯示：

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1.在各金控掛牌上市日前後，國票金控、中信金控、富邦金控、國泰金控、玉山金控、第一金控有結構性改變；在取消外資投資限額宣告日前後，建華金控、開發金控、日盛金控、富邦金控、國泰金控、台新金控、中信金控有結構性改變。

2.不論是各別金控或是整體金控之平均超額報酬或是累積平均超額報酬，在金控掛牌上市前並無顯著影響，但在金控掛牌上市後確有明顯負向影響。

3.在取消外資投資限額宣告，以各別金控之平均超額報酬而言，只對少數金控有負向影響，但以累積平均超額報酬而言，會依個股不同而有正向或負向影響產生；以整體金控之平均超額報酬而言，在取消外資投資限額宣告前後皆出現負向影響，僅有少數出現正向影響，但以累積平均超額報酬而言，只在取消外資投資限額宣告後出現負向影響。

4.在各金控掛牌上市日前後，華南金控、國票金控的波動性顯著增加，另外富邦金控、玉山金控、台新金控、建華金控、中信金控以及第一金控則是顯著減少波動性；在取消外資投資限額宣告日前後，富邦金控、中信金控、第一金控的波動性顯著增加，另外華南金控、開發金控、兆豐金控、日盛金控則是顯著減少波動性。

關鍵詞：金融控股公司、外資持股變動率、超額報酬、波動性

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目錄

摘要---i

目錄---iii

圖目錄---vi

表目錄---vii

第一章緒論---1

1.1 研究背景與動機---1

1.2 研究內容---3

1.3 研究架構---5

第二章金融控股公司之演進過程---7

2.1 美國控股公司之演進過程---7

2.1.1 美國銀行控股公司之定義---9

2.1.2 美國金融控股公司之型態---11

2.2 日本控股公司之演進過程---13

2.2.1 日本金融控股公司之定義---14

2.3 我國控股公司之演進過程---17

2.3.1 我國金融控股公司之定義---18

2.3.2 成立金控公司的主要誘因---22

2.4 開放外資投資過程---27

第三章文獻探討---34

3.1 金融控股公司經營績效之相關文獻---34

3.2 外資投資行為與策略相關文獻---42

(8)

3.2.1 外資投資行為與策略---42

3.2.2 外資對股票報酬率之影響---51

3.2.3 外資對波動性之影響---59

第四章研究方法---64

4.1 研究流程---64

4.2 研究範圍---66

4.2.1 資料選取與來源---66

4.2.2 研究假說---66

4.2.3 研究期間---68

4.2.4 事件定義---69

4.2.5 變數定義---70

4.3 實證方法---72

4.3.1 事件研究法---72

4.3.2 單根檢定---73

4.3.3 超額報酬之相關估計與檢定---75

4.3.4 ARCH 模型---77

4.3.5 GARCH 模型---80

第五章實證研究結果---82

5.1 恆定性檢定---82

5.2 結構性之檢定---87

5.3 平均超額報酬與累積平均超額報酬之分析---91

5.3.1 掛牌上市之各金控公司超額報酬分析---91

5.3.2 取消外資投資限額之各金控公司超額報酬分析---103

5.3.3 掛牌上市之整體金控公司超額報酬分析---117

5.3.4 取消外資投資限額之整體金控公司超額報酬分---126

5.4 波動性之分析---136

5.4.1 掛牌上市之波動性分析---136

5.4.2 取消外資投資限額之波動性分析---146

第六章結論與建議---155

(9)

6.1 研究結論---155

6.1.1 結構性改變---155

6.1.2 標的股票超額報酬及累積超額報酬之影響---157

6.1.3 外資持股變動率對金控股標的股票報酬率波動性影響----161

6.2 研究建議---164

6.2.1 對於投資人建議---164

6.2.2 對於各金控建議---164

6.2.3 對於後續研究建議---165

參考文獻---166

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圖目錄

圖 1-1 電子、金融類股交易量之比較---2

圖 1-2 論文架構---6

圖 2-1 美國銀行控股公司模式---11

圖 2-2 美國金融控股公司模式---12

圖 2-3 日本金融控股公司模式---16

圖 2-4 我國金融控股公司模式---19

圖 4-1 研究流程---65

圖 4-2 事件研究法之期間關係---70

(11)

表目錄

表 2-1 美國金融法演進過程---8

表 2-2 日本金融法規演進---15

表 2-3 我國金融法規演進---18

表 2-4 我國現有之金控公司---20

表 2-5 各國控股公司法之比較---26

表 2-6 為我國開放外資投資國內證券簡史---30

表 2-7 外資資金匯入金額統計表---32

表 2-8 外資持股比例統計表---32

表 3-1 國內外金融控股公司經營績效文獻彙整---40

表 3-2 國內外外資投資行為與策略相關文獻彙整---49

表 3-3 國內外外資對股票報酬率之影響相關文獻彙整---57

表 3-4 國內外外資對股票波動性之影響相關文獻彙整表---63

表 4-1 研究期間彙整表---69

表 5-1 金控股個股報酬率之 ADF 檢定﹙金控上市日﹚---83

表 5-2 QFII 各股持股變動率之 ADF 檢定﹙金控上市日﹚---83

表 5-3 大盤指數報酬率之 ADF 檢定﹙金控上市日﹚---84

表 5-4 類股指數報酬率之 ADF 檢定﹙金控上市日﹚---84

表 5-5 金控股個股報酬率之 ADF 檢定﹙取消投資限額﹚---85

表 5-6 QFII 各股持股變動率之 ADF 檢定﹙取消投資限額﹚---86

表 5-7 大盤與類股指數報酬率之 ADF 檢定﹙取消投資限額﹚---86

表 5-8 金控掛牌上市前後結構性改變之檢定---89

表 5-9 取消外資投資限額前後結構性改變之檢定---90

表 5-10 華南金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---91

表 5-11 富邦金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---92

(12)

表 5-12 國泰金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---93

表 5-13 開發金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---93

表 5-14 玉山金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---94

表 5-15 復華金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---95

表 5-16 兆豐金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---96

表 5-17 台新金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---96

表 5-18 新光金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---97

表 5-19 國票金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---98

表 5-20 建華金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---98

表 5-21 中信金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---99

表 5-22 第一金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---100

表 5-23 日盛金控掛牌上市事件窗口超額報酬率分析---100

表 5-24 各金控掛牌上市事件窗口超額報酬彙整---102

表 5-25 華南金控取消外資投資限額事件超額報酬率分析---103

表 5-26 富邦金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---104

表 5-27 國泰金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---105

表 5-28 開發金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---106

表 5-29 玉山金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---107

表 5-30 復華金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---108

表 5-31 兆豐金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---108

表 5-32 台新金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---109

表 5-33 新光金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---110

表 5-34 國票金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---111

表 5-35 建華金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---112

表 5-36 中信金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---112

表 5-37 第一金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分析---113

(13)

表 5-38 日盛金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬率分---114

表 5-39 各金控取消外資投資限額事件窗口超額報酬彙整---116

表 5-40 金融控股公司掛牌上市事件前後超額報酬率分析（大盤 421）--117

表 5-41 金融控股公司掛牌上市事件前後超額報酬率分析（大盤前 200）-118 表 5-42 金融控股公司掛牌上市事件前後超額報酬率分析（大盤後 200）---119

表 5-43 金融控股公司掛牌上市事件前後超額報酬率分析（類股 421）---120

表 5-44 金融控股公司掛牌上市事件前後超額報酬率分析（類股前 200）---121

表 5-45 金融控股公司掛牌上市事件前後超額報酬率分析（類股後 200）---122

表 5-46 金控公司掛牌上市平均超額報酬彙整---124

表 5-47 金控公司掛牌上市累積平均超額報酬彙整---125

表 5-48 取消外資投資限額事件前後超額報酬率分析（大盤 421）---126

表 5-49 取消外資投資限額事件前後超額報酬率分析（大盤前 200）---127

表 5-50 取消外資投資限額事件前後超額報酬率分析（大盤後 200）---128

表 5-51 取消外資投資限額事件前後超額報酬率分析（類股 421）---130

表 5-52 取消外資投資限額事件前後超額報酬率分析（類股前 200）---131

表 5-53 取消外資投資限額事件前後超額報酬率分析（類股後 200）---132

表 5-54 取消外資投資限額平均超額報酬彙整---134

表 5-55 取消外資投資限額累積平均超額報酬彙整---135

表 5-56 標的股票-華南金（上市）---136

表 5-57 標的股票-富邦金（上市）---137

表 5-58 標的股票-國泰金（上市）---137

表 5-59 標的股票-開發金（上市）---138

表 5-60 標的股票-玉山金（上市）---139

表 5-61 標的股票-復華金（上市）---139

表 5-62 標的股票-兆豐金（上市）---140

(14)

表 5-64 標的股票-新光金（上市）---141

表 5-65 標的股票-國票金（上市）---142

表 5-66 標的股票-建華金（上市）---142

表 5-67 標的股票-中信金（上市）---143

表 5-68 標的股票-第一金（上市）---143

表 5-69 標的股票-日盛金（上市）---144

表 5-70 金控掛牌上市事件日之波動性結果彙整---145

表 5-71 標的股票-華南金（取消）---146

表 5-72 標的股票-富邦金（取消）---147

表 5-73 標的股票-國泰金（取消）---147

表 5-74 標的股票-開發金（取消）---148

表 5-75 標的股票-玉山金（取消）---148

表 5-76 標的股票-復華金（取消）---149

表 5-77 標的股票-兆豐金（取消）---149

表 5-78 標的股票-台新金（取消）---150

表 5-79 標的股票-新光金（取消）---150

表 5-80 標的股票-國票金（取消）---151

表 5-81 標的股票-建華金（取消）---152

表 5-82 標的股票-中信金（取消）---152

表 5-83 標的股票-第一金（取消）---153

表 5-84 標的股票-日盛金（取消）---153

表 5-85 取消外資投資限額規定日之波動性結果彙整---154

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第一章緒論

1.1 研究背景與動機

近十年來由於全球金融體系發展及資訊科技突飛猛進，國際間金融市場愈趨緊密結合，並已朝向全球化發展。此金融業務全球化之發展，不僅促使金融商品推陳出新，更使銀行、證券、保險間之業務區隔及差異漸趨模糊，導致金融業經營並朝向大型化集團之趨勢。日本在1997 年12 月通過「金融控股公司整備法」第九條廢除禁止設立純粹控股公司規定；美國在1999 年11 月通過「金融服務業現代化法」

(Gramm-Leach-Bliley Act, GLB Act of 1999) ，廢除 1993 年 Glass-Steagall Act規定銀行與證券分離之限制，並允許金融控股公司得從事證券、保險、投資顧問、共同基金及商人銀行等金融業務，使銀行朝向綜合化業務發展。同時，在這時代巨大而快速的轉輪中，我國金融亦置身事中。為了挽救當前國內金融事業的逾放比及呆帳情形，財政部陸續推動多項重大金融改革法案，以期健全我國金融市場、促進金融事業的擴展，維護金融安全與競爭力，使未來金融能持續成為推動經濟成長的動力，並且於2001 年6 月27 日立法三讀通過

「金融控股公司法」，且於2001 年11 月1 日起正式施行金融控股公司法，以強化金融業跨業經營能力、發揮金融機構綜合經營效益。

由於順應國際潮流，「金融控股公司法」三讀通過後，金融控股

(16)

公司紛紛成立，導致在過去幾年間，金融體系扮演著我國經濟成長之資金籌措與支應的重要角色，加上 2003 年 7 月 9 日政府取消外資投資國內證券之限額規定，不僅成交量持續上升連持股比例亦逐年增加，使得外資投資動向受市場所矚目，對市場的影響力也逐漸地不容忽視；同時希望能藉由引進外資健全國內金融市場的投資環境，由此來穩定金融業之發展。除此之外，由於台灣近年來適逢金融改革階段相關產業迅速發展，金融股交易量僅次於電子股（圖 1-1）；在股市上也頻頻有超乎想像的表現，有時更代替電子股帶動股市拉起長紅，

不論外資、投信、自營商或散戶無不關注金控股，可見金融產業表現已不容忽視，因此本研究之研究樣本是以金控股為對象，特別是研究外資持股變動率是否會影響金控股之股價。

（百萬張）

0 1 0 2 0 3 0 4 0 5 0 6 0 7 0

9 6 9 7 9 8 9 9 0 0 0 1 0 2 0 3

電子類金融類

【圖 1-1 電子、金融類股交易量之比較】

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1.2 研究內容

近年來，隨著金融商品不斷推陳出新，以及國內企業募集資金之多樣化，外資管理已朝放寬投資範圍及擴大外資參與層面等方向努力，例如過去以現貨商品為主，已逐步朝開放外資可從事各種衍生性金融商品之交易；此外，外資過去以參與次級市場為主，也允許其擴大至發行市場之私募、特定人認購及金融資產證券化之新金融商品應募活動，以擴大吸引外資參與我國資本市場。

由於國內金融控股公司成立時間不久，成效未能立竿見影，隨著外資投資國內金融市場比重日漸提高，及外資投資機構具有之專業分析技巧與豐富的資料來源，從事各項分析研究，並能隨時迅速掌握金融情勢及財經消息，對我國金融市場之影響力與日俱增，外資動向也勢必被視為外資預期台灣金融股多空的指標。本研究試圖瞭解外資對我國剛成立之金融控股公司之持股變動率是否影響金融控股公司股價波動性，故本研究之內容如下：

1. 探討國內各金融控股公司上市上櫃前後與取消外資投資我國證券市場之規定前後，外資持股變動率對金控股報酬率是否會造成結構性改變？

2. 探討國內各金融控股公司上市上櫃前後與取消外資投資我國證券市場之規定前後，其股價是否有超額報酬？

(18)

3. 探討國內各金融控股公司上市上櫃前後與取消外資投資我國證券市場之規定前後，外資持股變動率對金控股報酬率波動性是否有影響？

藉由研究結果一方面提供投資人作為投資決策參考依據，以增進其投資報酬，另一方面提供金融控股公司做經營策略之參考，以增進國內金融市場之健全。

(19)

1.3 研究架構

第一章，緒論：簡述本研究之動機、內容與架構。

第二章，首先概略介紹金融控股公司之演進過程與概況同時與先進國家美、日做比較；接著介紹外資目前在台灣之現況。

第三章，文獻回顧：探討金融控股公司之經營績效及外資持股比率與在股市投資行為等相關文獻。

第四章，實證方法：首先說明本研究的觀念性架構，而後建立研究假說、定義各項變數、介紹樣本來源以及設計實證模型。

第五章，實證結果：對本研究所採變數進行敘述性統計分析，並對實證模型進行假說檢定，最後就迴歸分析結果得出實證結果。

第六章，結論與建議：彙總本研究之結論，並提出對後續研究者之建議。

(20)

研究動機與研究內容

實證分析結果實證方法

結論與建議國內、外金融控

股公司之介紹

外資引進過程之介紹

國內、外相關文獻探討

【圖 1-2 論文架構】

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第二章金融控股公司之演進過程

本章首先概略介紹美、日金融控股公司之演進過程，接著介紹我國金融控股公司演進過程，同時與先進國家美、日做比較；最後介紹外資開放過程與目前在國內之現況。

2.1 美國控股公司之演進過程

美國金融控股公司之開端，最早可追朔於1920 年代美國商業銀行涉足證券業務，引發種種弊端，導致1929 年美國股市大崩盤，引發經濟大恐慌（Great Depression），該次經濟大恐慌造成約11,000 家銀行倒閉或被迫合併，佔銀行總數的40% ，金融體系陷入一片混亂，

大眾信心也跌至谷底¹。美國政府為了挽救陷於癱瘓的金融業，於是在1933 年制定葛瑞斯史帝格法（Glass-Steagall Act；G-S Act）主要禁止商業銀行經營證券業務，使銀行不得從事投機性業務，此舉在美國銀行業與證券業間，建立起一道屬於美國金融業的柏林圍牆以做明顯區隔。

銀行為規避此種「經營地區之限制」及「營業範圍之限制」，乃透過控股公司之模式，使銀行於實際上得跨州經營，並得從事於較多之業務。美國國會有鑑於此，在1956 年補足G-S Act立法之不足，增訂定銀行控股公司法(The Banking Holding Company Act)規範以控股

1 戴銘昇，淺論金融版圖之切割與整合，台灣經濟金融月刊，2003 年 6 月，第三十九券，第六期，

(22)

公司規避跨州經營限制之情形。惟近年來金融產品已經很難加以區隔，而且在金融整合國際化訴求之推波助瀾下，國界之分野日益淡薄，因此採取綜合銀行制度之歐洲銀行體系，國際競爭力提昇並大舉入侵美國，美國銀行業者無不飽受威脅，美國為加強當地銀行競爭力，終於在1999 年11 月5 日通過之美國「金融服務現代化法案」

（Gramm-Leach-Bliley Act, GLB Act），廢除G-S Act，此項法案之通過象徵美國金融改革極重要之里程碑。表2-3 為美國金融法之演進過程。

【表2-1 美國金融法演進過程】

時期法案名稱主要規範

1927 年 McFadden Act 禁止商業銀行跨州經營

1933 年 Glass-Steagall Act 1.採商業銀行與投資銀行「分業經營之原則」

2.對商業銀行經營證券業務予以嚴格限制

1956 年 Bank Holding Company Act

1.定義銀行控股公司

2.禁止多角銀行控股公司從事銀行與非銀行的購併

3.銀行控股公司不得經營銀行業務，超過一家分行時必須經由主管機關核准

1960 年 Band Merger Act 限制銀行業合併需經聯邦準備理事會核准

1970 年 Amendment of Bank Holding Company Act

1.重新定義銀行控股公司，規範對象由多角銀行控股公司擴及單一銀行控股公司

2.銀行控股公司所得從事之業務活動需與銀行業務息息相關者，經聯邦準備理事會同意 3.限制銀行控股公司從事保險業務，超過一家分行的銀行控股公司不得經營證券業務 1970~86 年 Regulation Y

Amendments Act

聯邦準備理事會核准銀行控股公司從事投資頧問業務與設立經紀業務分支機構

1987 年 Competitive 正式對既存之非銀行的銀行予以合法化，使得商業與銀行的界限更加模糊。

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【表2-1 美國金融法演進過程（續）】

時期法案名稱主要規範

1994 年

Riegle-Neal Interstate Banking and Branching Efficiency Act

1.准許銀行控股公司購買他州之銀行

2.准許銀行控股公司將外州子銀行轉換成單一跨州銀行

1996~97 年

Regulation Y and Federal Reserve Orders Act

銀行控股公司的經營證券經紀業務收入不得超過總收入25%

1999 年

Financial Service

Modernization Act (GLB)

1.廢止Glass-Steagal Act 立法完成銀行保險證券業務不再分隔；准許銀行業以金融控股公司方式進入證券及保險等行業。

2.廢除證券業者與銀行之董事、經理人及從業人員禁止重疊之規定。

資料來源:The Economist, Oct 30~Nov 5,1999（林正牧華商經貿402 期）

2.1.1 美國銀行控股公司之定義

根據美國金融服務現代化法案，銀行可以成立金融控股公司，

控制或擁有銀行、證券、保險機構。金融控股公司可從事具有金融性質的任何業務，各子公司在法律和經營上是相對獨立的法人。通過成立控股公司，銀行與證券部門的聯繫是間接的，比起銀行直接投資證券業務風險大大降低。然而，依據美國銀行實務，金融控股公司是由銀行控股公司演進而來，故研究金融控股公司的實質內涵，須對銀行控股公司相關規定先作探討，始能適切進入金融控股公司的核心。因此，以下先就銀行控股公司相關規定加以說明，始論述金融控股公司之定義。

(24)

所謂「銀行控股公司」，如果僅是單純取得或持有某一銀行之股份，並不足控制某一銀行而成為銀行控股公司，必須是取得任何銀行之控制權或任何控制銀行公司之控制權始足當之。依據美國銀行控股公司法第二條之規定，若符合有下列情形，即是該公司對一銀行或一公司具有控制權 ²：

1.直接或間接、單獨或與他人共同擁有、控制、或有權行使超過該銀行或該公司百分之二十五以上任何種類之表決權者。

2.以任何方式控制該銀行或公司多數席位董事或受託人。

3.聯邦準備理事會，以書面通知或給予聽證機會後，所決定之直接或間接對該銀行或公司之經營或政策行使權具有控制性影響力者。

不過必須注意下述情形則又構成「控制」之例外，再計算持股時需加以排除：

1.基於信託關係持有或控制銀行股份，但如有自由性之投票授權則不在此限。

2.因承銷證券而持有或控制股份。

3.基於收購委託書而成立之公司。

4.因擔保債權而經理事會研判不致對大眾造成不利影響，公司取得之股份期間限於兩年，每次延長不得超過一年，總計不得超過三年。

2李桐豪，由美國金融服務現代化法看我國金融控股公司法，台灣金融財務季刊，2001 年 6 月，

(25)

5.擁有或控制州註冊銀行、儲蓄機構，或銀行完全持有之信託公司。

關於銀行控股公司之認定標準已如上述。下圖2-1為美國銀行控股公司模式。

2.1.2 美國金融控股公司之型態

美國是以金融控股公司型態從事跨業經營，由銀行之上設一純粹控股公司，再由金融控股公司轉投資設立證券、保險等金融相關業務子公司，以從事多角化經營。然而依美國「金融服務現代化法」，銀行控股公司如符合特定資格，可選擇登記轉換為「金融控股公司」

（Financial Holding Company, FHC），以金融控股公司型態經營金融相關業務，其特定條件如下³：

1.聯邦註冊銀行其轉投資金融子公司總資產超過母銀行總資產之45%

3王文宇，建構我國金融控股公司法制相關問題之研究，台灣金融財務季刊，2001 年 6 月，第 2

證券子公司保險子公司

銀行子公司

銀行控股公司（BHC）

其他子公司

【圖 2-1】美國銀行控股公司模式

(26)

或500 億美元孰低之範圍，須以金融控股公司型態經營。

2.金融控股公司及聯邦註冊銀行必須符合資本健全及管理健全。

美國1999 年11 月12 日生效之「金融服務現代化法」對金融業跨業經營採行雙軌制，一方面藉此整合金融相關業務，容許達到一定規模之大型金融控股公司，得以旗下子公司從事證券、保險、投資顧問、商業銀行等金融業務，另一方面並允許符合一定資格之銀行，得透過轉投資子公司型態，從事各項金融業務，以提供客戶多角化之金融服務。下圖2-4為美國金融控股公司模式。

2.2 日本控股公司之演進過程

金融控股公司（FHC）

證券公司保險公司州註冊銀行其他金融相關業務聯邦註冊銀行

金融子公司︵證券︶金融子公司︵保險︶

【圖 2-2 美國金融控股公司模式】

資料來源：陳裴紋，〈美國金融服務業現代化法案之內容及其影響〉，中央銀行季刊，2000 年 3 月，第 22 卷，第 1 期，頁 17。

(27)

第二次世界大戰後，日本在政治、經濟各方面受到美國介入極深，認為財閥壟斷國計民生及社會資源，未免重蹈覆轍，日本金融機構參考美國G-S Act限制金融機構須分業經營之規定，亦即在1947 年 3 月制訂「獨占禁止法」；其中第9 條第1 項規定，禁止設立事業控股公司及純粹控股公司，第11 條規定經營金融業之金融公司，不得取得具有競爭關係金融公司的股份，亦不得取得其他公司5% 以上的股份。1948 年日本證券交易法第65 條規定，銀行禁止從事任何形式之證券業務，此項限制於日本子公司，但不及於日本公司之海外事業。

近來日本的金融改革，起因於幾十年以來之金融無效率化

（inefficiency），此乃因日本金融機構受到國家由內部與外部對其提供系統之保護，使其久未經市場競爭之洗鍊而造成。唯金融自由化、

國際化之進展，國民需求逐漸多樣化，不斷地消蝕日本金融機構專業分工之重要性，加以金融業為強化其國際競爭力，便於企業集團化之形成，金融控股公司制度之理念遂油然而生。因此，參議院於1992 年 6 月通過「金融制度改革法案」（The Financial System Reform Law），

確立金融公司以子公司方式跨業經營之原則，揭開日本金融改革之序幕。

另為因應金融制度之重建潮流及對金融控股公司之解禁，並擴大

(28)

金融機構經營組織型態之選擇性，乃於1997 年6 月乃修改「獨佔禁止法」，准許控股公司之設立，同年12 月通過「金融控股公司整備法」及「銀行控股公司創設特例法」，廢除銀行不能直接經營證券、

保險業務的禁令，擴大銀行的經營範圍，自此，日本金融機構跨業經營之型態，由子公司經營進展為控股公司之跨業經營模式。下表2-4 為日本金融法之演進過程：

【表2-2 日本金融法規演進】

時間法案主要規範

1947 年3 月獨占禁止法不得設立控股公司

1948 年證券交易法禁止銀行從事任何形式之證券業務 1981 年銀行法禁止銀行從事其他非銀行之業務

1993 年4 月金融制度改革法准許金融機構透過「分業子公司」來達到不同業務間的相互參與

1996 年11 月金融大改革 1.金融控股公司之解禁

2.金融業別子公司業務範圍之放寬 1997 年6 月獨占禁止法修正案准許設立純粹金融控股公司之規定

1997 年12 月金融控股公司整備法准許金融機構跨業成立銀行控股公司、保險控股公司、證券控股公司

1998 年6 月金融體系改革法准許銀行、保險、證券各業種之間相互參與

1998 年10 月金融機能再生緊急措置法

對倒閉或是即將倒閉之金融機構之存款者提供保護，而且也對善良的第三者，即企業貸款者提供保護，以免連鎖倒閉之情形發生。

資料來源:本研究整理

2.2.1 日本金融控股公司之定義

日本金融控股公司（Financial Holding Company）以銀行、證券公司、保險公司等為子公司，支配管理為主要業務。1997 年6 月獨

(29)

15

佔禁止法修正，控股公司解禁。1997 年12 月成立「金融控股公司關係二法」，1998 年2 月實施。基此，第九條第三項規定以股份取得之價格計算，如金融控股公司持有子公司股份之總數占企業總資產之比重達百分之五十以上，是謂控股公司。又子公司之定義，依同條第四項規定，係指公司持有超過其已發行股份（含股東出資額）總數百分之五十以上之本國公司。為子公司之業種有銀行、證券公司、保險公司及其附隨、關聯業務之公司等。又金融控股公司Group全體可以持有一般事業公司之股份為百分之十五以下⁴。

日本自1998 年實施「整備法」及「特例法」以來，促成日本金融市場的整合和重編，並形成四大金融集團（瑞穗控股公司、三菱東京金融集團、UFJ 金融控股公司、三井住友銀行）。日本認為透過大型金融控股公司的設立，可減少銀行過多的現象，有利於創造較好之經營環境。下圖2-3為日本金融控股公司模式。

4張家溢，日本獨占禁止法對控股公司之規範，淡江大學日本研究所，碩士論文，2000。金融控股公司（FHC）

(30)

(31)

2.3 我國控股公司之演進過程

近年來，相較於先進國家的體制與立法，我國金融法制化之腳步向來瞠乎其後，加上我國加入世界貿易組織（ World Trade Organizations； WTO），國內金融業亦將面臨國外金融集團之競爭壓力，政府為支應金融多元化發展及服務需求，強化金融產業規模，

提昇經營綜合效能，亦陸續完成多項重大金融改革法案，以期健全我國金融市場、促進金融事業的擴展。首先，為配合金融機構合併之需要，政府爰增修訂相關法規，2000 年10 月23 日立法通過「銀行法」

修正條文，提高同一人或同一關係人持股上限為百分之二十五，以增加銀行合併空間之彈性。其次為規範金融機構之合併，乃於2000 年底制定「金融機構合併法」，提供同類金融機構合併良好的法律環境，

同時明訂成立資產管理公司及處理不良資產之機制；此為我國金融體制吹起改革之號角。

綜觀先進國家之改革績效，過去我國銀行規模相對上較小，最大三家銀行市場合計之佔有率不到百分之二十，與國外最大三家銀行的市佔率約當百分之二十到百分之五十之間而言，屬於偏低。同時由於未來金融機構將以品牌為重要之競爭工具，外國金融機構購併本國金融機構將形成趨勢，而外國金融機構之購併可藉由金融控股公司之型態較易完成；以及未來消費者將期待金融機構發揮綜效，提供單一窗

(32)

口多元化金融商品之服務；基於此等經濟環境之需求，金融控股公司之立法機制有其必要性。因此，政府為使我國未來之金融機構能朝向

「股權集中化、組織極大化、經營多角化、監理透明化」等方向發展，

引進金融控股公司（Financial Holding Company）之管理機制，寄望將銀行、證券及保險等事業納入控股公司旗下，發揮金融綜合績效，

開創金融跨業經營及組織再造之有利環境，提昇我國金融競爭力，已達成金融跨業經營現代化、國際化之目標。遂此，我國金融控股公司法已經完成立法，並於2001 年11 月1 日正式實施，以強化金融業跨業經營能力、發揮金融機構綜合經營效益。下表2-3為我國金融法之演進過程：

【表2-3 我國金融法規演進】

時間法案主要規範

2000 年10 月23 日修正銀行法

放寬同一人或同一關係人持有同一銀行之股份不得超過銀行已發行有表決權股份總數由10%提高至25%

2000 年11 月1 日修正銀行法對銀行轉投資相關金融事業採正常開放政策，以適度擴大跨業經營範圍

2000 年11 月24 日金融機構合併法規範金融機構之合併，提升經營效率，維護適當之競爭環境

2001 年11 月1 日金融控股公司法

為發揮金融機構綜合經營效益，強化金融跨業經營之合併監理，促進金融市場健全發展

資料來源:本研究整理

2.3.1 我國金融控股公司之定義

依照金融控股公司法第四條及第六條條文，對銀行、保險或證券

(33)

有控制性持股者（所謂控制性持股，依定義指持有一銀行、保險公司或證券商已發行有表決權股份總數或資本總額超過百分之二十五，或直接、間接選任或指派一銀行、保險公司或證券商過半數之董事。）

除部分例外情況外，皆須強制設立金融控股公司；另外，金融控股公司為一純粹控股公司，本身不得從事金融業務或其他商業⁵。下圖2-4 為我國金融控股公司基本模式。

錯誤!

根據財政部所公佈申設金融控股公司的最低資本額為200 億元。因此，許多規模雄厚早已具有金控經營雛型的金融集團，均搶在第一時間內趕搭這波金改列車，將旗下的金融相關事業規劃、整合為

金融控股公司（FHC）

證券子公司其他金融業務保險子公司

銀行子公司

【圖 2-4 我國金融控股公司模式】

非金融相關業務

註：實線為具控制權；虛線為投資總額不得超過資本額百分之十五，

且每一事業不得超過百分之五持股，不具控制權。

(34)

金控公司，而許多規模較小的金融業者，也均積極透過併購或合併等作為，積極佈局。截至2004 年5 月，國內已成立之金融控股公司共計有華南、富邦、中華開發、國泰、玉山、兆豐、復華、日盛、台新、

新光、國票、建華、中信、第一等14 家(詳見表2-4)，其資產從1900 億到22,000 億不等，其中擠身台灣總資產「兆元俱樂部」的金控共有國泰金、兆豐金、第一金、華南金、富邦金、中信金等；具有「半兆」

尺寸的金控則有台新金、建華金、新光金為代表。這也牽動了國內金融版圖的重整與消長。在所有的銀行、保險、證券業者均熱絡參與投入金融控股公司的當下，可預見未來國內的金融事業，必將在激烈的競爭下，出現更多的創新商機，促使金融市場的更趨成熟。

【表2-4 我國現有之金控公司】

名稱成立日期

資產（92.6.30該公司自行申報數，單位億元）

主體企業金控成員

1 華南金控 2001/12/19 14,001 華南銀行華南產保、華南票券、永昌投信、永昌綜合證券

2 富邦金控 2001/12/19 12,581 富邦產險

富邦綜合證券、富邦銀行、富邦人壽、富邦投信、台北銀行、富邦直效行銷

3 開發金控 2001/12/28 2,740 中華開發工

銀大華證券、菁英證券

4 國泰金控 2001/12/31 21,700 國泰人壽國泰世紀產險、國泰世華銀行、國泰投信

5 玉山金控 2002/01/28 3,190 玉山銀行玉山票券、玉山證券、玉山投信、玉山保經、玉山創投 6 兆豐金控 2002/02/04 16,726 交通銀行中國商銀、中興票券、倍利國

際綜合證券、兆豐國際證券投

(35)

信、中國產物保險

【表2-4 我國現有之金控公司（續）】

名稱成立日期

資產（92.6.30該公司自行申報數，單位億元）

主體企業金控成員

7 復華金控 2002/02/04 2,887 ^{復華證券金融}

復華證券、復華商銀、復華期

貨、金復華投顧、金復華投信、復華創投、復華資產管理、復華財務顧問

8 日盛金控 2002/02/05 2,427 日盛證券

日盛國際商銀、日盛投信、日盛期貨、日盛投顧、日盛嘉富、日盛保全、網路證券、日盛控股、日盛資產管理、日盛教育基金會

9 台新金控 2002/02/18 5,889 台新銀行

台新資產管理、台新票券金融、台新行銷顧問、台新綜合證券

10 新光金控 2002/02/19 6,500 新光人壽新壽綜合證券、力世證券 11 國票金控 2002/03/26 1,816 國際票券協和證券、大東證券、國票聯

合證券

12 建華金控 2002/05/09 4,741 建華銀行

建華證券、建華客服科技、建華管理顧問、建華創投、建華壽險代理人、建華產險代理人、建華行銷顧問、安信信用卡

13 中信金控 2002/05/17 9,517 中國信託商業銀行

中信保險經紀人、中國信託綜合證券、中國信託創投、中國信託資產管理公司

14 第一金控 2003/01/02 15,027 第一銀行

一銀證券、明台產險、建弘投信、一銀租賃、第一保險代理人、第一富蘭克林投信、美國第一銀行

資料來源：財政部金融局網站、公開資訊觀測站暨本研究整理 2.3.2 成立金控公司的主要誘因

(36)

一家具有銀行、保險、證券等之金控公司，整合前與整合後的最大優勢在於資源共享與成本節省，藉由不同子公司之客戶資料共享，

以提供更完整產品服務，而利用成立金融控股公司整合金融作業平台等，亦能有效節省企業成本。而整合的好處約略為下列幾項：

1.發揮金融綜合經營效益

為區隔金融機構投資經營風險，對於各金融機構之轉投資仍有一定限額，而透過金融控股公司投資金融機關事業範圍之擴大，結合金融集團之資本及資源，可擴大金融經濟規模；尤其金融業務已朝向多元化發展之際，藉由金融控股公司旗下之聯屬事業以共同行銷、資訊交互運用、設備共同等方式，組合多樣化之金融商品，可有效降低營運成本，並達成經濟範疇（economic of scope）之目標 ⁶。

2.提昇我國金融業之國際化及國際競爭力

我國加入世界貿易組織（WTO）後，國內金融機構面臨國外金融集團之競爭壓力，對於我國金融機構與外國大型金融集團將產生良性之互動競爭，並可降低國外籌資成本，提昇國際信用評等，尤其我

6劉其昌，金融控股公司法制定案之分析，臺灣經濟金融月刊，2001 年 9 月，第 37 卷，第 9 期，

(37)

國大型金融集團與國際性知名金融集團進行策略聯盟或併購合作，增強我國金融業之國際競爭力。

3.提供交叉銷售的優點

在金控法下，金融控股公司中的所有子公司可在一定規範下，更可採共同行銷及資訊交互運用等方式推廣業務，藉由共用營業設備場所方式，原本獨立運作的各金融業務將額外增加許多營運據點，而營業人員若身兼其它子公司的業務銷售，則整體金融產品的銷售點將擴大許多。此外，金融控股公司中各子公司的客戶資訊交互運用，將有助於建立完整之客戶屬性資料庫，對日後產品行銷的推廣將能提供相當多之潛在客戶群，只要規劃得當，金融控股公司即可藉由與子公司間交叉銷售與聯合持股等行為，創造出更好的經營績效。

4.強化金融跨業經營合併監理

我國經濟體系已朝向關係企業發展之際，配合公司法關係企業章之規範，該等關係人及關係企業對金融機構之持股極需予以適度之透明化。金融控股公司之制定，可促使其持股結構、財務及業務資訊透明化。並有效引導以金融集團之方式經營，藉由金融合併監理，亦可提升金融監理作業效率。

(38)

5.提供作業平台整合與一次購足

藉由金融控股公司，可整合中段、後段，業務平台及前段服務窗口，成為單一服務窗口，即單一業務員可同時銷售基金、保險、股票、

債券等，達到提供客戶完整服務外，在成本節省上亦將有助益；同時，

因金融控股公司旗下各公司種類繁多及齊全之金融商品，不但能滿足投資人需求，更能提供客戶一次購足（one stop shopping）之服務，

可有效提高客戶忠誠度，進而強化整體獲利。

6.提供租稅優惠

基於租稅中立性原則及強化我國金融業國際競爭力，金融控股公司持有本國子公司股份，達已發行股份總數百分之百者，得自其持有期間在一個課稅年度內滿十二個月之年度起，選擇以金融控股公司為納稅義務人，依所得稅法相關規定合併辦理營利事業所得稅申報。金融控股公司法並提供營業讓與及股份轉換等機制，使其享受租稅及規費減免之優惠；金融控股公司設立後，亦可透過簡易合併及公司分割之方式，以利進行組織再造工程。此外，金控公司更提供了外國金融控股公司進入台灣市場的便利性、登記規費和租稅給予免除或優惠，

以降低設立金融控股公司的成本，達到引進外資，活絡市場經濟的功效。

(39)

相對於眾多優點，其可能缺點有：旗下子公司設立初期，在資訊設備整合等方面恐將因機器種類不同及資訊軟體不相容，而有相當的成本資出，例如，日本瑞穗集團在 2002 年就曾因低估金融控股公司整合的複雜度，導致金融控股公司資訊系統上線失敗而產生高達 17 億日圓損失；另依金融控股公司法第五十六條規定，金融控股公司一旦納入體質較差之金融機構，亦可能使集團整體營運風險增高；金融機構藉由成立金融控股公司，可能因子公司間之不當資訊流通，而對客戶或公司之權益造成侵害。例如經營銀行業務之子公司要求其客戶購買姐妹公司承銷之證券，或兼任之職員藉由取得客戶資料而危害其利益等。

敘述完各國之金融控股公司法，與成立金融控股公司之誘因後，

表 2-5 為上述各國間之控股公司法之比較：

(40)

【表2-5 各國控股公司法之比較】

項目美國日本我國

1 法案金融服務業現代法金融控股公司整備

法金融控股公司法

2 控股公司種類金融控股公司金融控股公司金融控股公司 3 控制性持股持有銀行超過25%

以上股權持有50%以上股權持有銀行、證券或保險25%

以上股權 4 金融控股公司對

子公司持股下限

對銀行、保險、證券須至少持股25﹪

5 業務範圍與金融本質相關業務

銀行控股公司以金融相關事業為主、保

險控股公司得擴大至一般事業、證券控

股公司則無限制

銀行、票券金融業、信用卡業、信託業、保險業、證券業、期貨業、創業投資事業、經主管機關核准投資之

外國金融機構及其他經主管機關認定與金融業務相

關之事業

6 轉投資非金融事

業規定不允許

除銀行控股公司外，其餘可持有一般

事業為子公司

須經主管機關同意且有金額及比例限制，同時不得參

與經營 7 客戶隱私權之維

護有無有

8 連結稅制有有有

9 上市規定金融控股公司可上市

金融控股公司與子公司皆可上市

金融控股公司上市，其餘子公司下市

資料來源:台北金融研究發展基金會、金華信銀證券暨本研究整理

(41)

2.4 開放外資投資過程

根據行政院2003 年9 月30 日公布修正「華僑及外國人投資證券管理辦法」，同年10 月2 日實施，正式廢除我國實施十餘年之外國專業投資機構制度（Qualified Foreign Institutional Investor；QFIIs）。

全面取消外國專業投資機構制度，能避免各興市場國家積極吸引外資所產生之資金排擠效應，且市場亦遍預期將會有國際指數編制機構因此提高我國證券市場占全球股市之權值，對於促進或吸引外資投資國內證券，均具有極為正面的意義。

依據「華僑及外國人投資證券管理辦法」第三條第一項規定，准許投資國內證券之華僑及外國人可依是否在本國境內，區分為「境內」

及「境外」華僑及外國人；依身分別則可區分為「外國機構投資人

（Foreign Institutional Investors；FINIs）」及「華僑及外國人自然人

（Foreign Individual Investors；FIDIs）」二類。緣此，「華僑及外國人」可區分為「境內華僑及外國人自然人」、「境外華僑及外國人自然人」、「境內外國機構投資人」、「境外外國機構投資人」等四類。

其中，境外外國機構投資人無投資額度上限，境內外國機構投資人最高投資額度上限為五千萬美元，華僑及外國自然人無論身處境內、

(42)

外，投資額度最高為五百萬美元⁷。

我國在外資引進之過程，乃採取循序漸進的策略解除投資人身分與投資方式的限制，並逐步放寬外資持股比例及投資金額的上限，於 1967 發布之「華僑及外國人投資證券實施辦法」。1982 院核定「引進外資投資證券計劃」，正式確立我國有關外資投資於台灣股市之整體管理政策及架構，將我國引進僑外投資證券分為三階段，分別是⁸：

（1）先採取僑資間接投資證券的方式

（2）准許僑外投資機構直接投資證券

（3）全面開放僑外資直接投資證券

並分三階段陸續進行修正，從間接到直接，逐步放寬或取消外資投資我國證券市場之各項投資限制。

就三階段說明如下：

第一階段（1983/5~1991/1）

1983 年5 月，開放證券投資信託事業至國外募集資金投資我國股市，由中國商銀等6 家銀行負責籌組設立國內第一家證券投資信託公司，成為我國第一之外國募集投資國內之證券投資信託基金，為引進外資投資台灣證券之開端。有此可見，開放外資投資我國資本市

7劉節慈，亞洲主要國家外資管理制度簡介，證券暨期貨月刊，2003 年 12 月，第 21 券，第十二期，頁 30~42。

8黃允治，外資在我國從事證券投資事業之相關規範及未來展望，證券暨期貨月刊，2003 年 12

(43)

場，第一階段是採取外國人購買我國證券投資信託事業在海外發行之基金受益憑證方式，使外資得以間接投資國內股市，同時亦能達到建立及促進我國證券投資信託事業發展之政策目標。

第二階段（1991/1~1996/3）

1991 年1 月，開放符合外資一定資格條件之外國專業投資機構 (QFII)，經證券主管機關許可後，得在核准資金額度內投資國內證券，

使外國大型專業投資機構得直接投資我國證券，此為我國資本市場自由化之始。其後，證券主管機關陸續修正放寬外國專業投資機構之資格條件，並逐步降低各類別要求之成立年限、資產規模及相關經驗等規定，使更多外資法人投資機構得以外國專業投資機構身分投資我國證券。

第三階段（1996/3~2003/10）

1996 年3 月，政府進一步准許不具專業資格之境外法人及自然人（Non-QFIIs）直接投資國內證券，其最高投資金額分別為五千萬及五百萬美元，額度為一次申請永久有效，並由台灣證券交易所單一窗口受理申請，無需取得外匯主管機關之同意。至此，我國可說是全面開放外資投資證券，落實資本自由化；表2-6 為我國開放外資投資國內證券簡史。

(44)

【表 2-6 為我國開放外資投資國內證券簡史】

期間相關政策

1983/05/27 開放僑外資間接投資國內證券

1990/12/29

中央銀行首度開放外國專業投資機構直接投資國內證券市場，單一外資投資個別發行公司持股比例上限為5%、全體外資投資個別發行公司總持股比例上限為10%、投資總額度25 億美元，個別投資額度最高為 5000 萬美元，最低為500 萬美元

1993/01/16 放寬個別投資機構的投資額度提高為1 億美元 1993/08/19 放寬外資投資總額提高為50 億美元

1993/11/19 放寬個別投資機構的投資額度提高為2 億美元 1994/04/19 放寬外資投資總額提高為75 億美元

1995/07/08 放寬單一外資投資個別發行公司持股比例上限為6%

放寬全體外資投資個別發行公司總持股比例上限為12%

1995/09/13 放寬單一外資投資個別發行公司持股比例上限為7.5%

1995/12/29 放寬個別投資機構的投資額度提高為4 億美元，且符合特殊情形標準者，每年得申請追加額度一次

1996/03/03 取消個別投資最低額度限制；放寬全體外資投資個別發行公司總持股比例上限為15%

1996/12/19 放寬個別投資機構的投資額度提高為6 億美元

1999/11/20 放寬個別投資機構的投資額度提高為 12 億美元 2000/10/20 放寬個別投資機構的投資額度提高為 15 億美元 2000/11/21 放寬個別投資機構的投資額度提高為 20 億美元

2000/12/30 除特殊產業外，解除單一及全體外資投資國內上市(櫃)公司持股限制 2001/11/13 放寬個別投資機構的投資額度提高為 30 億美元

(45)

2002/09/11 得以「特定人」身分參與認購上市櫃公司及興櫃股票公司現金增資發行而公司員工未承購與原有股東未認購之股份

2002/10/01 得投資國內上市櫃公司及興櫃股票公司私募之有價證券

【表2-6 為我國開放外資投資國內證券簡史（續）】

期間相關政策

2002/12/12 得投資受託機構公開招募受益證券、特殊目的公司公開招募資產基礎證券，暨依「金融資產證券化條例」規定私募之受益證券、資產基礎證券 2002/12/20 得受讓上市櫃公司及興櫃股票公司原有股東轉讓之新股認購權利 2003/06/27 得為策略性交易需求借入股票，並得出借其所持有之有價證券。

2003/07/09 取消外資投資國內證券之限額規定

2003/10/02 取消外國專業投資機構之許可制度，並改採「一次登記，永久有效」制度。

資料來源：財政部證券暨期貨管理委員會暨本研究自行整理

從1991 年正式開放外國專業投資機構（QFIIs）投資國內股市，

促使國內金融市場之國際化與自由化，至今已完成了我國「三階段開放國內市場」的開放政策；同時，隨著近幾年來金融自由化與金融機構走向國際化與大型化之潮流，金融機構的跨業經營已蔚為潮流，傳統限制金融機構跨業經營之管制理念已漸有所改變，政府為因應全球金融體制，維護金融安全與提升競爭力，使未來金融能持續成為推動經濟成長的動力，更於2001 年6 月27 日通過「金融控股公司法」。

外資有鑑於此，匯入我國資金逐年增加，累積匯入淨額截至2004 年2 月已有726.85 億美元如表2-7 所示。

外資持股佔全體市場 15.44% ，其中金融產業佔 15.93% ，然而再加上各金融控股公司持續提高外資持股，導致外資對於金控股之持

(46)

股比例也有逐年增加之趨勢，其中又以 2003 年 3 月與 2003 年 9 月外資投資金融產業中金控股比例佔最高；如表 2-8 所示，同時加上其優越的操作績效，使得外資的影響超過其所投資的部位，在金控股上更是佔有舉足輕重之地位。

【表 2-7 外資資金匯入金額統計表】民國 93 年 2 月單位：億美元境外外國機構投資人

（FINI）

境外華僑及外國自然

人（FIDI） FINI 加 FIDI 年/月匯入金額累積匯入金

額匯入金額累積匯入金

額匯入淨額累積匯入淨額 1996 65.78 89.70 0.050 0.050 26.89 89.75 1997 125.00 92.67 0.113 0.145 3.07 92.82 1998 119.15 110.35 0.075 0.208 17.74 110.56 1999 217.59 228.62 0.041 0.232 118.29 228.85 2000 329.47 312.26 0.037 0.254 84.33 313.51 2001 329.32 414.23 0.034 0.168 101.09 414.39 2002 309.99 429.94 0.041 0.196 15.74 430.12 2003 518.28 663.28 0.042 0.231 223.37 663.49 2004（2） 130.60 726.23 0.005 0.218 63.25 726.85

資料來源：證券暨期貨月刊，第22 卷第3 期。

【表 2-8 外資持股比例統計表】

外資持股—佔全體市場外資持股—佔金融產業外資持股—佔金控公司年/月外資持股比率

(%) 年/月外資持股比率

(%) 年/月外資持股比率 (%) 1996 9.77 1996 10.03 2002（3） 36.89 1997 9.20 1997 13.67 2002（6） 70.61 1998 7.72 1998 16.02 2002（9） 67.55 1999 9.26 1999 16.27 2002（12） 85.85 2000 8.70 2000 12.49 2003（3） 92.69 2001 10.33 2001 9.06 2003（6） 91.66 2002 10.69 2002 14.81 2003（9） 92.42

(47)

2003 14.63 2003 15.81 2003（12） 89.43 2004（2） 15.44 2004（2） 15.93 2004（2） 88.06

資料來源：情報 2000 財經資料庫

政府冀望開放外資進入我國股市後，除可增加證券市場資金的需求面，藉以改善我國市場結構外，亦想借助外國機構投資人長期的投資策略及專業素養，使我國證券市場邁向理性的市場，從而健全國內股市。

(48)

第三章文獻探討

本章文獻回顧共分為兩部分，第一部份為金融控股公司經營績效相關文獻探討，第二部分為外資投資行為與策略相關文獻探討；其中第二部分又分為三小部分，第一部份為外資投資行為與策略，第二部份為外資對股票報酬率之影響，第三部份為外資對波動性之影響。

3.1 金融控股公司經營績效之相關文獻

金融控股公司之經營績效相關文獻探討，主要文獻國外有Boyd

& Graham (1988)；國內有郭貞伶（2002）、江婕寧（2003）、陳佳怡（2003）、陳玉華（2003）、陳棟貴（2003）、林美秀（2004）、

蔣蕙嬣（2004）。

Boyd & Graham (1988)【41】以1971 年至1984 年月資料為研究樣本進行研究，運用帳面價值法與市價法之模擬合併，為研究方法，

進一步的以模擬方式探討銀行控股公司合併其他金融公司的風險、獲利效果。研究結果發現：

1.在未合併之情況下，銀行控股公司並非平均報酬率最高之產業，而是保險代理/經紀人最高；在風險方面，銀行控股公司卻是風險最低的產業。

(49)

2.產業合併之模擬結果，獲利最高者是銀行控股公司與保險代理/經紀人的結合，但不論是與任一產業合併，其獲利效果相當地有限，其原因可能為銀行控股公司與其他產業相關性高，或因合併後銀行控股公司資產佔合併資產的股份太大所致；而風險效果，則是與壽險業合併 時最小。

郭貞伶（2002）【19】以2001 年12 月19 日至2002 年6 月14 日的日資料為研究樣本進行研究，運用ARIMAX及GARCH混合模型，

為研究方法，即結合時間序列模型與計量經濟模型並考慮一般化自我迴歸條件異質變異數模型，為各家金融控股公司選取最適模型，再以蒙地卡羅模擬法來估算持有一日與十日的最大可能風險（VAR），作為個股間風險的比較，以風險報酬（報酬/VAR）來評估各金控公司之績效。研究結果發現：

1.持有一日與持有十日之最大可能風險，個股間的排序變化較大，風險較小的各為中華開發金控、國泰金控；而風險較大的各為國票金控、華南金控。

2.以風險報酬來評估績效，個股間的排序變化較小，可獲得較一致性的結果，績效較好的是：中華開發金控、富邦金控、華南金控；較差的是復華金控、國票金控、玉山金控。

3.依金融控股公司之歷史平均報酬是否優於加權股價指數歷史平均

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報酬來看，十家金融控股公司其中有六家，表現優於加權股價指數報酬，顯示較多數投資人對金融控股公司之成立，預期具有績效。

江婕寧（2003）【3】以 1999 年至 2001 年日資料為研究樣本進行研究，運用資料包絡分析法（Data Envelopment Analysis；DEA），

為研究方法，分析美國的「金融控股公司」與非「金融控股公司」之經營效率。將樣本銀行分成二大群組，以測量群組內總資產規模差異性大小是否會造成效率值的不同；研究結果發現：

1.金融控股公司雖因合併造成效率值略低於非金融控股公司，但金融控股公司的效率值增長率卻遠大於非金融控股公司，可見金融控股公司已逐漸在整合利基上展現其優勢。

2.效率值為1 的樣本銀行其資產規模落在150 億至300 億之間，因而適當的資產規模才能達到效率最佳的狀態，並非資產規模越大越好。

因此「金融控股公司」呈現規模報酬遞減現象的樣本銀行應縮減其規模；規模報酬遞增的「金融控股公司」應擴充其生產規模以達最適固定規模報酬的生產狀態。

陳佳怡（2003）【12】以2000 年第4 季至2002 年第3 季共8季季資料為研究樣本進行研究，運用平均數檢定採無母數之M-W-W 檢定法、及不受常態分配限制的Logistic Regression Model為主，分析金融控股公司經營績效，研究結果發現：

中 華 大 學

中 華 大 學 碩 士 論 文

題目：外資持股變動率與金控股上市上櫃對 金控股股價之研究

系 所 別： 經 營 管 理 研 究 所 學號姓名： M 0 9 1 1 9 0 0 9 楊 雲 龍 指導教授： 徐 子 光 博 士

中華民國 九 十 三 年 七 月

摘要

目錄