第五章 文創產業企業證券化──股權型群眾募資之可行性探討
第三節 股權型群眾募資平臺營運模式外國案例
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第三節 股權型群眾募資平臺營運模式外國案例
在了解美、英兩國對於股權型群眾募資之立法例後，本研究以下將針對股權 型群眾募資網站進行介紹，但在介紹股權型群眾募資網站之前，不能不先介紹美 國的 Kickstarter，雖然Kickstarter 屬於預購或回饋模式的「非股權型」，但卻是群 眾募資平臺最基礎的原型，本研究認為其營運商業模式仍具相當參考價值，故一 併介紹之；至於股權型群眾募資部分，由於 SEC 尚未制定施行細則，故目前尚無 JOBS 法案第三篇供一般公眾投資之（狹義、真正的）股權型群眾募資平臺合法註 冊，故本文僅先就私募模式之廣義股權型募資平臺 AngelList 進行介紹。後續並將 接著介紹世界知名，也是狹義、真正股權型群眾募資平臺即英國 Crowdcube 及 Seedrs，以及中國大陸近年來快速發展的「大家投」、「天使匯」。
壹、 美國
一、 Kickstarter
美國 Kickstarter（www.kickstarter.com）可以說是世界最早、規模最大、也最 為知名的非股權型群眾募資網站，以下簡要說明之：
（一） 背景
2009 年 4 月，由 Perry Chen、Yancey Strickler 和 Charles Adler 共同推 出，其發想來自於創始人 Perry Chen 原本希望在 2002 年爵士音樂節邀請兩 位 DJ 進行表演，找到場地並洽詢其管理部門後，卻因為費用太貴而作罷。
Perry Chen 開始思考這些潛在的（原本可能買票進場的）觀眾實際上沒有任 何決定權，如果能讓群眾去到一個網站，擔保其願意買票進場呢？如果有 足夠的錢作擔保，那麼表演就能進行，反之則不會發生，這就是 Kickstarter 最初的構想180。
（二） 運作機制181
發起人182先至 Kickstarter 網頁註冊一帳號，並可直接在網頁填寫計畫
180 See Founding story, KICKSTARTER, https://www.kickstarter.com/press?ref=footer (last visited Jan.
30, 2014).
181 See Terms of Use, KICKSTARTER, https://www.kickstarter.com/terms-of-use?ref=footer (last visited Jan. 30, 2014).
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進行審核183。Kickstarter 依照計畫指引（Project Guidelines）審核通過後，發起人可以自由選擇募資發動的時間。
發動後，支持者可以選擇支持該提案，且必須同意在募資期限屆至時，
有足夠的資金可以支付其所承諾的金額。在期限屆至前，支持者原則上可 以取消承諾，但若是在期限屆至前 24 小時內，且取消會導致計畫失敗時，
則不得取消承諾。倘若募資成功達到目標金額，則由第三方支付處理業者
（Amazon Payments）向已為承諾的支持者收取款項，扣除 Kickstarter 的服 務費（募資金額的 5%）、第三方支付處理業者的服務費（約募資金額的 3~5%）
二、 AngelList
如前所述，截至 2014 年 4 月，美國 SEC 均未就 JOBS 法案第三篇制定出施行 細則，故目前尚無開放一般公眾（非認證投資人）認購未經 SEC 註冊發行股票之 股權型群眾募資。然因 JOBS 法案第二篇針對私募發行之一般勸誘及廣告行為予 以鬆綁，允許公開對一般民眾進行宣傳之行為，仍可豁免於 SEC 註冊程序之外，
故有如 AngelList 之股權型群眾募資網站即可進行一般勸誘及廣告，惟仍限於認證 投資人方可購買股權，故此仍非屬前述 JOBS 法案第三篇之真正的股權型群眾募
182 關於發起人資格，必須年滿 18 歲且與美、加、澳、紐等地有關連因素之個人；企業；非營利 組織等。該關連因素例如有該國居留權，或有該國地址、帳號及駕照，或使用該國信用卡等。
See Guidelines, KICKSTARTER, https://www.kickstarter.com/help/guidelines?ref=help_nav, (last visited Jan. 30, 2014).
183 提案計畫項目的限制中，明訂例如：發起人不得提供股權或金錢誘因（所有權、分潤、借還款 及其他相當於現金之物），亦不得提供大宗獎勵（超過 10 個），且獎勵不得為酒精、基因生物、
發起人不得將募得資金用於單純獲取金錢的目的（例如公益募款、學費、資助某人生活）、不 得購買不動產、不得有攻擊性、色情、政治、毒品、賭博內容等相關限制。
184 See Kickstarter Stats, KICKSTARTER, https://www.kickstarter.com/help/stats?ref=footer, (last visited Feb. 10, 2014).
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資，合先敘明。
（一） 背景
2010 年 2 月，AngelList 由 Naval Ravikant 與 Babak Nivi 所創立，最 初其二人只是在其名為 Venture Hacks 的部落格上張貼天使投資人名單，好 讓創業者可以順利找到資金，該名單後來就演變成現在的 AngelList185。
（二） 運作機制
JOBS 法案第二篇允許證券的私募發行得對於一般公眾進行勸誘及廣 告。故 AngelList 之運作機制即係透過該平臺公開刊登新創事業之募資訊 息，但新創事業最終僅能接受認證投資人（accredited investors）之投資，以 下說明之：
1. 加入會員
AngelList 的 會 員 區 分 為 創 業 者 （ Entrepreneur ） 及 投 資 人
（Investor），前者尋求建議及引薦給潛在投資人之機會，後者則必須是 經認證（accredited）且具豐富經驗的（sophistication）。若使用者未經 註冊，則僅能瀏覽一般公開的資訊。186
2. 公開刊登資料
加入 AngelList 的創業者會員後，新創事業可以在該平臺刊登其基 本資料（包括商業計畫及其欲公開或僅對特定人公開之範圍），進行公 開募資（Public Fundraising），讓一般大眾知悉該募資訊息，並能夠在 AngelList、Twitter、Facebook、部落格、電視、廣告等媒體上進行宣傳
（即一般勸誘）。如果新創事業選擇公開，就必須採合理步驟（reasonable steps）證明其投資人業經認證，單純的宣示（swear）是不足的，例如 必須要求投資人提供所得稅制式表單（Income Tax Form），而 AngelList 也在其平臺上設計投資人必須完成「認證投資人問題清單」的網頁，藉 以減輕證明的負擔；但若新創事業選擇不公開，則僅須對於投資人業經
185 Gregory Gomer , The Real Story Behind AngelList: Interview with Founder @Nivi, Oct. 26, 2011, http://bostinno.streetwise.co/2011/10/26/the-real-story-behind-angellist-interview-with-founder-nivi-video-photos/, (last visited May 10, 2014).
186 Terms of Service, ANGELLIST, https://angel.co/terms, (last visited May 10, 2014).
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認證乙事具合理信賴，通常只要投資人宣示其業經認證即可187。此外，
基於私募的本質，認證投資人的數量不得逾 99 人。
3. 新創事業審查與推薦
當新創事業刊登其基本資料後，由於刊登的新創事業過多，往往高 達數千家，故 AngelList 團隊及來自創投公司的分析團隊會站在創投公 司的立場，通常於 72 小時之內完成關於產品、創業團隊及吸引力等條 件之審查並推薦給投資人，置於該平臺推薦頁面（Featured）。但推薦公 司總計仍高達數百家，故 AngelList 又進一步將吸引很多投資人的新創 公司列為趨勢（Trending），便於投資人聚焦。188
4. 聯合投資制度（Syndicate）
2013 年 9 月，AngelList 推出「聯合投資」新制（或稱「領投人制 度」），亦即投資人可以和其他有實力、聲望的投資人共同投資，該有實 力、聲望的投資人又稱領投人（Lead），其模式係由領投人領投一個聯 合投資案，跟投人（Backer）必須同意跟投領投人未來的投資交易，並 同意自各項交易之投資收益中提供 5%至 20%的提成酬金（carry）予領 投人，並提供 5%予 AngelList。189
此制度使跟投人能夠了解到領投人的投資動向（dealflow），可發揮 相當程度的牽線帶頭作用，形同事先形成資金池或私募基金。而由於跟 投人並非直接投資新創事業190，故實際上其著重的是領投人個人的經 驗、能力，而非個別公司的營運績效；對於領投人而言，不僅可收取提 成酬金，也可以藉由槓桿放大其投資額 5 至 10 倍，使其能投資更多的 新創公司、領投更多項目，且較高的投資額也意味著投資人在公司中有 較大的權利；對於新創事業而言，也能夠獲得更多資金，並避免頻繁與
187 Help / Public Fundraising, ANGELLIST, https://angel.co/help/general-solicitation, (last visited May 10, 2014).
188 Help / Startups, ANGELLIST, https://angel.co/help/startups, (last visited May 10, 2014).
189 Help / Syndicates, ANGELLIST, https://angel.co/help/syndicates, (last visited May 10, 2014).
190 跟投人係投資一特殊目的機構（special purpose vehicle LLC），該機構專為個別投資而設立，該 基金由保證基金管理公司（Assure Fund Management）負責管理，並由領投人及 AngelList 旗下 的顧問公司（AngelList Advisors, LLC）提供建議。
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眾多投資人開會。191
舉例而言，Sara 決定領投一聯合投資案，其跟投人承諾投資 20 萬 美元於其未來的每一項投資交易，並支付其 15%的提成酬金。下一次 Sara 決定投資一新創事業 25 萬美元的份額，她個人投資 5 萬美元，並 提供 20 萬美元的投資機會予其跟投人。192
（三） 發展概況
2012 年，AngelList 已成為新創公司募集種子資金的知名途徑，JOBS 法案的通過，也使 AngelList 能夠成為創業者尋求資金的線上宣傳平臺，
包括新創事業向天使投資人的提案、會議，都在網路上完成，不需要像過 去的新創事業必須經過轉介聯繫，對投資人而言也可以更有效率地了解新 創事業。截至 2013 年 9 月，AngelList 已經幫助 1,300 家的新創事業募集 2 億美元的資金。193
貳、 英國
Crowdcube 和 Seedrs 都是歐洲股權型群眾募資平臺，允許小型公司透過網路 向經註冊的平臺使用者發行股份以換取小額投資，且在募資成功前均不收取任何 費用，大大降低募資成本。此外，投資者同樣均可享有租稅優惠的獎勵。然其差 別主要在於 Crowdcube 直接允許網站使用者投資新創公司並持有股權，而 Seedrs 則是將資金集中以投資新公司，並由 Seedrs 持有股權。
一、 Crowdcube
（一） 背景
2010 年由 Darren Westlake 和 Luke Lang 創立194，是全世界知名的股權 型的群眾募資平臺。2013 年 2 月，Crowdcube 經英國金融監管局（Financial
191 Id.
192 Id.
193 Liz Gannes, AngelList Raises $24M, Having Raised $200M for Other Startups and Helped 3,000 People Get Jobs, Sep. 23, 2013,
http://allthingsd.com/20130923/angellist-raises-24m-having-raised-200m-for-other-startups-and-help ed-3000-people-get-jobs/, (last visited May 10, 2014)
194 About Crowdcube, CROWDCUBE, www.crowdcube.com, (last visited Feb. 10, 2014).
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Conduct Authority, FCA）正式授權為合法的股權型群眾募資平臺。195
（二） 運作機制196
1. 新創公司必須提出未來三年財務預測、商業計畫（包含融資額、資金使 用方式等）、投資退場方式（Exit strategy）及宣傳計畫，向 Crowdcube 提出審核申請，Crowdcube 通常會在 72 小時內回覆。
2. 通過審核後，新創公司可以開始創建宣傳網頁，可依據融資需求設定融 資額（最低 1 萬英鎊，最高則無硬性規定）、提供一定的股權比例、股 權類型、獎勵197及融資期限（一般而言不逾 60 日），並把自己的宣傳網 頁在 Crowdcube 發布。
3. 投資人可以選擇他們願意投資的標的及金額。Crowdcube 規定最低出資 金額為 10 英鎊，無最高限制。此外，投資前 Crowdcube 也會給投資人 風險告知，再由投資人決定投資標的及金額，並將投資金額轉帳至第三 方支付處理業者（GoCardless）。
4. 融資期滿時，若未達融資額目標，則融資失敗，第三方支付處理業者須 返還投資額予投資者。反之，如果達到最初設定的目標融資額，即融資
4. 融資期滿時，若未達融資額目標，則融資失敗，第三方支付處理業者須 返還投資額予投資者。反之，如果達到最初設定的目標融資額，即融資