第五章 文創產業企業證券化──股權型群眾募資之可行性探討
第一節 股權型群眾募資概說
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第一節 股權型群眾募資概說
欲了解何謂「股權型」群眾募資，就必須先從何謂「群眾募資」開始著手，
故本節以下即先介紹何謂群眾募資，以及群眾募資有哪些分類，俾有助於了解股 權型群眾募資的輪廓，及其與其他群眾募資之不同之處。接著，本節會進一步介 紹股權型群眾募資之優勢、風險及可能須注意的法規限制。
壹、 群眾募資之意義
所謂群眾募資（Crowdfunding），係指由發起人為募集資金而提出一項構想或 計畫，直接進入資金市場向真正有興趣的支持者募集中、小額的資金。過程中，
支持者共同參與、選擇、甚至共同發展他們認為最有前景或最有趣的計畫，同時 也必須共同承擔風險或共享某種形式的利益。至於群眾募資網站，則是扮演匯集 上述計畫及支持者間的平臺角色135。
群眾募資固然不限於投資文創產業，然而文創產業建立在創作者的創意發想 上，風險及報酬均有相當大的不確定性，且文創產業占大部分的小型新創事業通 常亦無能力負擔上市、上櫃的成本。因此，鑑於群眾募資不僅有助於分散風險，
且透過網路平臺進行募資，亦有助於降低募資成本，加上文創產業有許多資金需 求較小的小型新創事業、工作室或個人創作者，投資人的風險承受能力需求亦較 低。因此，文創產業無疑是群眾募資主要利用的產業之一136。
貳、 群眾募資之分類
群眾募資依照投資人所取得之回饋類型不同，本研究將其區分為「非股權型 群眾募資」及「股權型群眾募資」，前者的投資人可能是無償的贊助，或是只能取 得小型紀念品或電影票作為出資的回饋，性質上並不屬證券化；反之，後者的投 資人則可以取得股權或證券作為回饋，分享計畫成果的收益。
由於目前全世界的股權型群眾募資平臺，以英國最為發達，故本研究亦參考 英國金融監管局（Financial Conduct Authority, FCA）2013 年 10 月所發布的「群眾
135 Andrea Ordanini, Lucia Miceli, Marta Pizzetti & A. Parasuraman, Crowdfunding: Transforming Customers Into Investors, 22(4) J. SERV. MANAGE 443, 444-45 (2011), available at:
http://didattica.unibocconi.it/mypage/upload/49036_20110414_125339_JOSM_CROWD_FINAL.PD F (last visited Jan. 15, 2014).
136 邵慶平，文創產業籌資與群眾募資，月旦法學教室，第 123 期，頁 79，2013 月 1 月。
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募資平臺及其他類似活動的監管方式」諮詢意見（Consultation Paper CP13/13, The FCA’s regulatory approach to crowdfunding and similar activities137，下簡稱「諮詢意 見 CP13/13」）第 2.3 條中所列的 5 種分類，依非股權型及股權型之不同分列如下：
一、 非股權型群眾募資
由於發行證券必須牽涉到證券相關法規的限制，因此目前大部分的群眾募資 平臺，如：美國的 Kickstarter，都無法以給予群眾股權的方式進行群眾募資，其回 饋投資人的方式可能分成下列幾種：
（一） 捐贈模式（Donation-based）
群眾提供金錢予企業或組織的活動，無任何回饋。
（二） 預購或回饋型模式（Pre-payment or rewards-based）
如團購加預購的形式，群眾可以獲得一定的回報、服務或商品（如：
門票、創新產品、下載電子書或電腦遊戲）作為回饋。
（三） 豁免模式（Exempt）
群眾經由某種組織投資或出借款項，以滿足法律規定的豁免要件，豁 免於 FCA 的監管。例如英國的商業工會（Industrial and Provident Society, IPS ）， 性 質 上 為 一 非 營 利 的 慈 善 團 體 ， 其 可 藉 由 發 行 可 贖 回 的 股 份
（withdrawable shares）向群眾進行籌資。
（四） 借貸模式（Loan-based）
群眾借款予個人或企業，期待將來償還利息及本金的經濟上回饋。
二、 股權型群眾募資（Investment-based；Equity Crowdfunding）
係指群眾以其提供之資金換取新創事業股權。根據股票發行對象之不同，廣 義而言，似可再進一步區分為「私募模式」及「公眾模式」。前者僅能出售股權予 特定投資人；後者則無此限制。
137 The FCA’s regulatory approach to crowdfunding (and similar activities), FINANCIAL CONDUCT AUTHORITY, available at: http://www.fca.org.uk/static/documents/consultation-papers/cp13-13.pdf (last visited Feb. 15, 2014).
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的募資對象可能情況不一，以 Crowdcube 為例，Crowdcube 將投資人區分為一般 投資人（Everyday Investor）、顧問投資人（Advised Investor）、自我認證為經驗豐138 櫃買中心新聞稿，櫃買中心將建置「創櫃板」建構多層次架構特色市場，2013 年 9 月 5 日。網 址：http://www.gretai.org.tw/ch/about/news/news/news_detail.php?doc_id=4132（2014 年 3 月 4 日 瀏覽）。
139 王鵬捷，創櫃板拚年底前上路，中央日報網路報，2013 年 7 月 22 日。網址：
http://www.cdnews.com.tw/cdnews_site/docDetail.jsp?coluid=114&docid=102393342（2014 年 2 月 15 日瀏覽）。
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富之投資人（Self-Certified Sophisticated Investor）及高淨值投資人（High Net Worth Investor）等四個不同類型。本研究在實際註冊為一般投資人過程中，只要點選同 意投資金額不逾自身淨可投資資產 10%及已了解相關風險、顧問諮詢管道等資訊 之選項即可，故此應屬針對不特定人之募資，至於其他三類，則屬針對特定經認 證之投資人，故可知 Crowdcube 應係兼有「私募模式」及「公眾模式」。而英國 Seedrs 同樣 投資人可以選擇註冊為一般投資人或是機構投資人（ Institutional investor），本研究選擇註冊為一般投資人後，僅須選擇「自我認證為高淨值個人或 經驗豐富投資人」（切結宣示自己為高淨值或經驗豐富投資人）或「回答簡短問題
140」其中之一選項，即可完成註冊並進行投資，故 Seedrs 同樣也是兼允許特定人 及不特定人投資之平臺。
就「私募模式」而言，僅開放經認證之特定投資人進行股權認購，實際上已 不符合由一般公眾參與之群眾募資意涵，本研究認為其本質上似已不能算是股權 型群眾募資，故本研究參考美國 JOBS 法案，認相對於私募模式應屬「非真正的 股權型群眾募資」，而 JOBS 法案第三篇之股權型群眾募資應可理解為「真正股權 型群眾募資」或「狹義的股權型群眾募資」。然而，須說明的是，隨著一般勸誘及 廣告宣傳限制的放寬，「私募模式」及「公眾模式」之區別僅在於「募資對象是否 特定」之認定標準，然此認定標準亦逐漸模糊，以臺灣創櫃板為例，本研究僅以 自然人憑證即可登入「創櫃板公司籌資系統」，並於勾選承諾「創櫃板股票風險預 告書」之內容後，即可開始進行股權認購，並未進一步要求必須符合特定資格要 件，此種低門檻之認定標準，幾乎使一般不特定之公眾均可作為投資人，故是否 仍可算是針對特定人之私募，似有討論空間，可見二者間之界限似已愈趨模糊。
此外，不僅中國大陸早已將股權型群眾募資定性為私募股權網路化，部分外國股 權型群眾募資網站也可能同時對特定人及非特定人允許不同程度的投資限制（如 前述英國 Crowdcube）。再加上不論是何種模式之股權型群眾募資，均具備分散風 險、廣泛宣傳、民間長期投資及利潤共享等證券化特性，均在本研究探討範圍之 內，故本研究如未特別提及，仍係以廣義股權型群眾募資意義進行說明。
140 例如詢問大部分新創公司會成功或失敗、如果新創公司失敗則投資人是否會血本無歸、是否可 能無法出售股份、新創公司分派股息的條件及時機、即使新創公司成功，投資人也不見得能夠 即時變現股份、如果新創公司嗣後又辦理增資的風險為何、投資新創事業的最佳方式等等問題。
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參、 股權型群眾募資的優勢
一、 分散投資風險
由於文創產業新創事業失敗風險高，一般資金擁有者若較為保守，新創事業 即難以籌得資金，尤其是空有一份計畫書而無實際成品時，更難取得資金擁有者 的信任。而群眾募資最大的好處，就是對於投資人而言，可以選擇將雞蛋放在不 同的籃子裡，投資不同的新創事業，只要其中有新創事業成功，就有可能分享高 獲利，可以適度抵銷投資失敗帶來的衝擊；而分散風險的另一面向，在於對新創 事業而言，如果可以將失敗的高風險分散至眾多投資人，則可避免單一投資人承 擔過高風險，進而增加投資人的投資意願。
二、 成本較一般公開發行低廉
無論是上市、上櫃、興櫃、公司債等證券化途徑之成本，對於規模較小、風 險較高的文創產業新創事業而言，往往難以負擔。而股權型群眾募資，大部分情 形僅須撰寫計畫書，由平臺業者進行審查即可，且募資準備成本多由平臺業者負 擔，募資成功前，新創事業毋須花費任何費用，相較於傳統公開發行，具有降低 金錢、時間成本的優勢，
三、 填補了微型及中小型新創事業募資的空缺
由於文創產業的新創事業規模太小，難以吸引創投業者；而發展階段過早，
又無法吸引天使投資人；對有興趣的群眾而言，一般投資管道門檻又過高。至於 股權以外的其他籌資管道，亦不適合文創產業的新創事業（詳第三章之說明），則 股權型群眾募資正好填補了這個籌資的缺口，適合規模較小、發展較早期的新創 事業。
四、 增加能見度，募資結合行銷
股權型群眾募資賦予除了創投、天使投資人以外的一般投資人參與投資新創 事業的機會，藉由眾人的參與，可避免少數的資金擁有者因不了解新創事業（尤 其是新興的文創產業），或顧忌新創事業的高投資風險，採取保守的投資態度，忽 略其發展潛力，讓原本可能是下一個 Facebook 的新創事業胎死腹中。
此外，新創事業通常會先製作一段能夠吸引群眾目光的影片或文案，透過群
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眾募資網站的宣傳作用，再經過群眾彼此間的討論，可以逐漸累積投資人的參與，
而這種與新創公司一起共進退的參與感及認同感，從募資階段就開始蘊釀，隨著 計畫一步步付諸實行，其蓄積的能量將來也都有可能會轉變為消費的潛在族群，
使募資與行銷一體化。
五、 鑑價機制及信用保證制度對於股權型群眾募資非屬必要
由於無形資產的鑑價機制並非股權型群眾募資的必要程序，且對於追求高報 酬的創投及天使投資而言，往往未來的爆發性及發展性，高額的利潤分紅或能夠
由於無形資產的鑑價機制並非股權型群眾募資的必要程序，且對於追求高報 酬的創投及天使投資而言，往往未來的爆發性及發展性，高額的利潤分紅或能夠