第二章 私募制度之概念分析
第二節 私募之相關概念
5 參閱苗致偉，有價證券私募制度相關法律問題之探析，台北大學法學系碩士論文，2003 年 3 月，頁5-6。
6 參閱蔡鐘慶，從比較法觀點探討我國私募制度之法律佈局，中原大學財經法律所碩士論文，2001 年1 月，頁 33。
第一項 概述
公開發行之對象為不特定人，相對於公開發行，如募集之對象為 少數特定人，而且是以非公開的直接洽詢方式辦理，即為私募。私募 既與公開發行不同，兩者之區別實益何在？私募之定義及標的為何？
「豁免證券」之意涵為何？申報制與核准制有何區分？本節將分別予 以說明，俾建立私募之基本概念。
第二項 私募之定義
第一款 私募之定義
有價證券之私募係指發行公司不向一般社會大眾公開發行有價 證券，而僅對少數特定投資人，以直接洽商之方式銷售發行證券以募 集資金7。我國證交法對私募亦有明確之定義，該法第7條第2項謂：「本 法所稱私募，謂已依本法發行股票之公司依第四十三條之六第一項及 第二項規定對特定人招募有價證券之行為」。於此所謂的「特定人」
乃指證交法第43條之6第1項規範之私募對象。就發行公司而言，證券 私募因免向主管機關申請核准，不必聘任會計師及律師準備公開說明 書及法律意見，亦不必負擔承銷商折扣費用，故發行費用相對較公開 發行低，有直接降低資金取得成本之效能8。此外，發行公司採行私
7 參閱黃正一，證券私募及私募證券轉讓制度之研究－以美國證券法為中心比較我國新制，私立 世新大學法學院法律系研究所碩士論文，2002 年 6 月，頁 16-17。
8 本文就私募之定義限定於以「募集資金」為限，蓋就我國證交法所涉及有關私募有價證券之規 定，皆為發行公司私下募集資金之概念。有論者以為這種以中文字義為主之狹義見解，造成『非 公開發行』與『私募』間之概念有所扞格，因而目的性擴張私募之內涵，認為私募為一切不公 開發行證券之法律行為，不以募集資金為限（如盈餘或資本公積轉做資本、合併、股票股利、
轉換公司債行使轉換權等）。雖其討論證交法有關私募之規定時以狹義之定義（募集資金為目 的）作論述，然本文以為上述將私募等同於非公開發行之一切法律行為之看法，仍有問題。就 現行法之文義與體系解釋觀之，非公開發行與私募兩者仍可明確區分，私募行為屬於非公開發 行行為中之一環，殊無疑義，適用法典與體系架構上並不會產生問題，故目的性擴張私募之定 義，似無必要。參閱王文宇，我國證券私募法制之研究，新金融法，元照出版，2004 年 11 月，
募制度募集資金，尚可省去向證券主管機關註冊之手續及繁瑣的承銷 作業流程，蓋其並非如同公開發行向一般投資大眾籌資，故不受證券 主管機關為保障一般投資人所設種種規定之限制9。
第二款 私募與公開發行之區別
一般而言，有價證券之公開發行所籌資之對象為不特定之一般投 資大眾，相較於私募僅以少數特定人為招募對象，兩者有極大的差 別。就招募對象之多寡而言，公開發行的招募對象為一般社會大眾，
因為對象較多且廣，惟事涉廣大投資民眾權益，主管機關通常會站在 維護社會大眾的立場設定許多限制，例如發行公司必須維持一定之獲 利水準，且營運及財務等資訊必須公開揭露等，發行公司必須都符合 這些證券主管機關所規範之要件後，方可於資本市場上經由公開招募 之資金。是故，公開發行因係向不特定之投資大眾募集資金，其所面 對之投資人數目眾多，投資人之專業程度也較為參差不齊，因而必須 受到政府相當程度的管制，籌資的法定要件及程序較為繁雜，而籌資 速度也較為緩慢10。
私募則是發行公司針對特定人進行籌資之行為，與公開發行相 較，不僅招募範圍侷限於自然人、基金、法人及金融機構等對象，且 招募對象之數目明顯較少。一般而言，參與私下募集之投資人大多是 具備專業知識及財力之自然人或是機構投資人，與一般投資大眾相比 較，因較具市場之資訊蒐集及專業分析能力，且財力充足，風險承擔 能力較高，因而主管機關設立之管制相對較為寬鬆，企業籌資的法定 要件及程序較為簡便，而籌資之速度亦較為便捷。
總而言之，私募與公開發行最主要之區別可細分為兩項，其一為
第2 版第 1 刷，頁 475，註 2 之說明。
9 參閱苗致偉，有價證券私募制度相關法律問題之探析，台北大學法學系碩士論文，2003 年 3 月，頁7。
10 參閱苗致偉，有價證券私募制度相關法律問題之探析，頁 7-8。
投資人數量之多寡，其二為主管機關及法令之管制程度。二者之差異 分析請參閱表2-1。
私募與公開發行主要差異簡表
項 目 私 募 公 開 發 行
投資人數量 少 多
投資人專業程度 高 低
資訊蒐集能力 高 低
政府及法令管制程度 低 高
籌資速度 快 慢
籌資手續繁雜程度 低 高
上市上櫃公司辦理之家數 少 多
表2-111
第三項 私募之標的
通常證券私募之標的可分為股票私募與債券私募兩種，由於私募 證券之種類不同，私募之相關過程及應注意事項亦會有所差異，以下 將分別就股票私募及債券私募之過程及特性分析說明：
一、股票私募
股票私募之發行流程雖與公開募集類似，但股票私募之金額通常 較小，且係洽特定人直接籌資，因此，大多僅由一家承銷商辦理股票 私募事宜，甚至不需透過承銷商之仲介，直接向特定之投資人私募籌
11 參閱梁薺方，私募權益之研究，國立台灣大學財務金融所碩士論文，2002 年 2 月，頁 13-14。
資，故基本上缺少承銷團隊之概念12。一般而言，投資銀行、發行公 司以及特定之投資機構間會以協商之方式達成股票購買協議（Stock Purchase Agreement），記載私募股票之發行數量、發行面額、每股 價格等重要發行條款。投資機構於簽訂購股協議之前，必須對發行公 司進行實地查證之工作，才能充分掌握發行公司之營運績效及財務狀 況相關資訊。而實地查證之重點，一般包括產業、法律及財務等三方 面，必須蒐集之資料包括有公司章程、股東名冊及董事會名單、至少 過去五年之會計師簽證財報及繳稅情形、公司主要資產與債務清單、
公司對外之合約清單、公司之專利內容與授權情形、公司之保險資料 與訴訟情形、公司主要之供應商及客戶名單等。待蒐集資料完成，必 須查證該等資料之正確性，例如資產價值是否如財產目錄之記載，是 否還有其他負債或達報廢程度之存貨等。當所有資料經過查證皆正確 無誤，即可做成實地查證調查報告，以作為是否簽訂認購協議之決策 參考13。
我國證交法尚未引進私募制度之前，僅有未公開發行公司才能辦 理股票私募，而公開發行公司發行新股或公司債皆須依照證交法第22 條第1項及第2項之規範14，必須向證券主管機關申請核准或申報生 效。而在2002年2月6日證交法修正公布，正式引進私募制度後，包括 上市上櫃公司之公開發行公司亦可採用私募方式發行股票以籌措企 業所需資金15。自2002年實施私募制度至2007年6月底，我國上市上櫃 公司辦理私募有價證券之金額及件數呈現逐年遞增之趨勢，顯示上市 上櫃公司透過私募管道取得資金之比例似有日趨增加之情況，足見我
12 參閱一銀產經資訊，由我國證券私募制度談投資銀行之私募業務，一銀產經資訊，第 444 期，
2002 年 3 月 25 日，頁 56。
13 參閱苗致偉，有價證券私募制度相關法律問題之探析，頁 8-9。
14 按 2002 年 2 月 6 日修正前證交法第 22 條第 1 項及第 2 項之規定為：「有價證券之募集與發 行，除政府債券或經政府核准之其他有價證券外，非經主管機關依公司法及本法核准，不得 為之；其審核標準，由主管機關另定並公告之（第 1 項）。已依本法發行股票之公司，於發 行新股時，依公司法之規定可不公開發行者，仍應依前項之規定，先經主管機關核准（第 2 項）」。
15 參閱一銀產經資訊，由我國證券私募制度談投資銀行之私募業務，頁 56。
國未來私募市場之應有值得令人期待之成長空間。
二、債券私募
債券採用私募之情形在國外相當普遍，一般私募債券多具有無擔 保品、發行利率較高及風險較高等特性，例如在為數眾多之垃圾債券
（Junk Bond）中，私募債券所佔之比重相當高。而私募債券為確保 發行公司如期償付本息之能力，大多會有償債基金之設置；另外，為 保障投資人自身之權益，主管機關亦會加強對發行公司之監督。私募 債券市場通常是部分債信評等較差、急需長期資金之企業的主要籌資 管道，例如具有高風險、高報酬之垃圾債券，大多係在私募市場中發 行16。
債券私募之主要條款中應載明發行人、發行金額（一般以面額發 行）、到期日、發行價格、發行利率（通常半年付息一次）、繳款日 期、資金用途及發行性質等項目，而本金償還方式又分為到期一次還 本或一定年限後以償債基金（Sinking Fund）分年攤還兩種，因此，
發行公司得選擇適當的還本方式以配合公司將來之現金流量。此外，
條款中亦可約定發行公司得於一定比例內，提前償還部分本金17。 再者，債券私募如公開發行一般，也有提前贖回（Call）以及其 他限制條款之規定，以保障私募市場投資人之權益。在贖回限制方
條款中亦可約定發行公司得於一定比例內，提前償還部分本金17。 再者，債券私募如公開發行一般，也有提前贖回（Call）以及其 他限制條款之規定，以保障私募市場投資人之權益。在贖回限制方