第四章 巨災債券之內容與實務運作
第六節 巨災債券發展之趨勢及交易實例
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等制度將資訊公開，使投資人充分了解其所欲投資之商品，以提高參與之意 願75。
第六節 巨災債券發展之趨勢及交易實例
第一項 發行情形及趨勢分析
自 1994 年巨災債券開始交易以來，歷經 1995 年及 1996 年發展初期的失 敗後，在 1996 年底時，市場上出現了第一個成功的例子－Hanovr Re 所推出 的巨災債券包含了日本的地震、澳洲與加拿大的颶風與地震及歐洲的颶風，
之後陸續推出類似的商品，在市場上亦受到廣大歡迎，使得巨災債券成為巨 災風險證券化商品中接受度最高的商品。光自 2012 年 1 月至 2012 年 6 月為 止，已成功發行 17 筆巨災債券，平均每月推出三筆巨災債券，由此亦可發現 該商品於市場受歡迎之程度76。
本文試圖蒐集關於巨災債券交易市場的最新統計資料，然而若干資料涉 及保險業及相關單位之機密資料，實難蒐集到完整之內容，故以下僅以所蒐 集到的資料說明近年來巨災債券交易市場之概況。由表二及表三可發現，每 年的巨災交易數目約有 10 個，平均金額為 1 億美元，交易狀態相當熱絡，也 顯示出自 1999 年後越來越多創始機構及投資人願意投入這個市場，可想而知，
巨災債券市場已日漸成熟及漸趨穩定77。
75 謝哲聖、陳亭蘭，不動產證券化：法律與制度運作，翰蘆出版，2006 年 5 月，頁 197-198。
76 參閱http://www.artemis.bm/deal_directory/
77 同前揭註 65，頁 37-39。
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下表四與圖三所示為歷年巨災債券之評等及其數目，可看出評等低於投資 等級（Investment Grade，評等高於 BB 等級者）之比例越來越高。1999 年前有 較多評等高於投資等級的債券出現，這是因為 1999 年之前債券市場尚未成熟，
所以需要較高評等的債券去吸引投資者加入債券市場；1999 年後 BB 等級的債券
表二：歷年巨災債券交易總額（單位：百萬美元）及數目
表三：1996 年至 2005 年初之巨災交易清單
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佔了大部分，原因大致可歸類為：1. 1999 年後的債券市場已經成熟且競爭，投 資者越來越多，已不需要以較高評等的債券來吸引投資者加入債券市場；2. BB 等級的巨災債券與 BB 等級的一般公司債對於投資者而言，巨災債券反而可以獲 得較高的報酬，吸引了投機性團體加入債券市場。因此，在供給小於需求的情況 下，只要是在投資等級上下的巨災債券，就足以吸引投資者加入78。
78 以巨災債券移轉災害風險之研究，財政部 93 年度委託中央大學之研究計畫，頁 77。
表四：歷年來巨災債券之評等及其總金額、數目
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截至 2004 年為止，在已發行的巨災債券中，約 95%之巨災債券是由保險公 司或再保險公司所發起，而由非保險的一般公司直接發行的只有 1999 年東京迪 士尼樂園、2002 年美國環球影城及 2003 年法國電力公司等三支巨災債券。由表 五及圖四所示之歷年不同種類發起人所發行巨災債券之統計結果顯示，保險公司 一直維持一定程度的巨災債券發行量，而再保險公司之巨災債券發行量則有逐年 增加之趨勢。究其原因，可能係肇因於近年來全球天然及人為巨災發生頻繁，造 成保單組合遍布全球的國際再保公司損失慘重，因而促使其積極尋求其他風險移 轉之工具79。
79 同前揭註 76，頁 48-49。
圖三：歷年來巨災債券交易之評等及其數目
表五：歷年不同種類發起人所發行巨災債券之總額
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圖四：歷年不同種類發起人所發行巨災債券之總額
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第二項 巨災債券交易實例
雖然各筆巨災債券之交易內容、條件及類型不盡相同，但主要架構及項 目則大同小異，以下茲舉三個交易實例，用以說明實務交易之情形。
一、 美國 USAA 颶風風險證券化實例－Residential Re.
颶風的肆虐是美國東岸天然氣候災害之一，其中又以佛羅里達州所受 的威脅最大，使得該州之產物保險公司多半不願意承接當地的颶風危 險。USAA 產物保險公司為消化其所承保之颶風危險，故於 1997 年與 Residential Re.簽訂四億美元之超額賠款再保險，且由 Residential Re.將 此風險證券化。
（一） 債券主要內容
1. 發行人：Residential Reinsurance Limited
設立於開曼群島，並取得當地保險監理機構對於特殊目的機 構之再保險經營執照，為本債券之發行公司。
2. 債券種類與發行額度
(1) Class A-2（無保證本金）：發行金額三億一千三百萬美元，
風險額度為三億一千三百萬美元。
(2) ClassA-1(部分保證本金)：發行金額一億六千四百萬美元，
其中七千六百萬為保證本金償還，剩餘部分則不保證償還，
故風險額度為八千七百萬美元。
3. 起 賠 條 件 ： 單 次 颶 風 達 薩 菲 爾 － 辛 普 森 颶 風80等 級 (Saffir-Simpson Hurricane Scale, SSHS)之 3 級、4 級或 5 級。
4. 沒收本金之損失條件
80 根據颶風的強度，把颶風分為一至五級。級數越高代表颶風的最高持續風速越高。
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沒收本金之損失點為最終淨損失金額超過 10 億美元以上之 80%為之，但以不逾 15 億美元為限。若扣除後仍有餘額，則 繼續付息至全部扣除為止。部分保證本金者，則就於期滿後 返還投資人。
（二） USAA 近況：
USAA 自 1997 年至 2012 年 6 月為止已成功發行 18 筆巨災債券，
主要承保風險都是美國東岸颶風，表六為 USAA 歷年來的發行 概況。其在 1999 年以前發行金額較大，約在 4-5 億美元左右，
但在 2001 年後，其發行架構上做了改變，降低發行金額至 1 億 美元左右且將一年期債券延長為三年或四年期債券。這些改變達 到了提高承保能量、穩定發行價格及降低投資成本等功能。又如 圖五，其透過小金額發行但持續多年的方式，可以增加其承保能 量。以 USAA 每年需承擔美國東岸颶風約四億美元，其以持續 發行之方式累積能量，到第三年即可累積至四億美元，進而滿足 每年所需能量。
USAA- Residential
Re.
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 略
發行金額
（百萬美 元）
477 500 200 200 150 125 160 227.5 略
期限 1 1 1 1 3 3 3 3 略
表六：USAA 歷年巨災債券交易統計
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59 USAA-
Residenti al Re.
2009 2010/5 2010/12 2011/5 2011/11 2012/5
發行金額
（百萬美 元）
250 405 300 250 150 200
期限 3 3 2.5 4 4 4
資料來源：網站 ARTEMIS, Deal Directory, http://www.artemis.bm/deal_directory/
二、 日本迪士尼樂園地震風險證券化－Oriental Land
日本迪士尼樂園之經營者和擁有者為東方地產公司（Oriental Land Co.），
由於該樂園位於東京地區，其資產及營運深受地震災害之威脅，而能 自保險公司取得之地震保障有限，無法使其獲得足夠的地震損失保障。
因此，Oriental Land 為因應地震發生造成迪士尼樂園設備與財產毀損等 財物損失，以及避免因遊客量減少而造成應付貸款現金流量問題，故 東方地產公司於 1999 年以高盛作為證券承銷機構 (Structuring Agent)，
圖五：USAA 連續三年發行三年期巨災債券，於第三年累積至四億美元
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並於開曼群島成立 Concentric Ltd.及 Circle Maihama Ltd.兩家特殊目的 機構，主動規劃進入資本市場分別發行五年期總額一億美元之巨災債 券及一億美元之應急融資債券（Contingent Financing）。此一巨災債券 也是第一家非保險業之企業經由資本市場移轉巨災風險之案例。
其中，Concentric Ltd.發行之巨災債券為一參數起賠型巨災債券，其起 賠條件及賠付金額比例係依據日本氣象廳所發佈之地震規模、震央位 置及震源深度而定，震源深度須在 101 公里以內。如圖七所示為定義 起賠事件之有效震央位置，其是以樂園中心位置半徑 10 公里內之範圍 為內圈（inner circle），半徑 50 公里內與內圈間之範圍為內環（inner ring），
半徑 75 公里內與半徑 50 公里間之範圍為外環（outer ring）。根據震央 在不同範圍及不同地震規模下，Oriental Land Ltd.可由 Concentric Ltd.
取得賠付金額比例如圖八。而在起賠事件發生後，Oriental Land Ltd.可 以 LIBOR+25Bps 的優惠利率自 Circle Maihama Ltd.取得一億美元融資 以供重建之用。
債券主要內容：
（一） 發行金額：兩億美元
（二） 發行者： Concentric Company； Circle Mailhama
（三） 債券利率：
1. Concentric Company：每半年付息一次，債券票面利息為 倫敦銀行同業拆款利率(LIBOR)再加上 3.1％
2. Circle Mailhama ：每半年付息一次，債券票面利息為 LIBOR 再加上 0.75％
（四） 起賠條件和沒收本金之程度：依地震級數之不同而訂定不 同百分比。
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三、 世界盃足球賽事取消之風險證券化
國際足球協會（FIFA）為四年一度世界盃足球賽之主辦單位，為了使賽 事得以如期順利舉行，FIFA 必須排除許多突如其來之意外。然而，若 賽事仍因任何意外事件導致延遲或取消時，FIFA 將會遭受相當巨額之 損失。尤其自 2001 年 911 恐怖攻擊事件發生後，各地恐怖攻擊事件頻 傳，世界盃此等體育盛事亦可能成為恐怖攻擊之首要攻擊目標，使得保 險業承保意願降低。原承保 2002 年世界盃賽取消風險保單之保險公司 中途退出，雖然隨後由另一家保險公司接手承保，但卻使 FIFA 額外支 付高昂的保險成本，促使 FIFA 為下一屆賽事尋求風險移轉的替代性方 案。
圖六：Concentric Ltd.及 Circle Maihama Ltd.
起賠之地震震央範圍
圖七：不同震央位置及地震規模下 Oriental Land Ltd.可 由 Concentric Ltd.取得賠付金額之關係
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然而，FIFA 發現傳統保險市場之保障無法提供 FIFA 足夠之保障，因而 選擇由其於開曼群島成立 Golden Goal Finance Limited，並由 Golden Goal Finance Limited 發行取消風險 巨災債券，將風險移轉至資本市場，
以保障 2006 年之世界盃賽事。81 債券主要內容：
（一） 發行時間：2003 年 9 月
（二） 發行金額：4 億歐元（4 億 3700 萬美元）
（三） 發行者：Golden Goal Finance Limited
（四） 起賠條件和沒收本金之程度：賽事如因戰爭或杯葛（Boycott）
事件而取消時，債券必須賠付 FIFA 之損失，而投資人也將 損失投資本金之 75%。
81 參閱 ARTEMIS, http://www.artemis.bm/deal_directory/golden-goal-finance-ltd/
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