第三章 露華濃義務的適用範圍
第一節 從時代案及 QVC 案看露華濃義務適用的疑義
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第三章 露華濃義務的適用範圍
本章將分成三個部份來說明露華濃義務的適用範圍，第一部分介紹德拉瓦州 最高法院在 1990 年代兩個著名案例提出三項觸發露華濃義務的條件，第二部份 將詳細說明該三項觸發條件的意義及產生的爭議，第三部分將整理露華濃義適用 範圍的規則及代表案例，以俾就此議題有較完整的了解。
第一節 從時代案及 QVC 案看露華濃義務 適用的疑義
壹、 最高法院在 1990 年代發表的見解
一、 Paramount Communications , Inc . v . Time , Inc
(一) 本案事實
本案擔任原告者分別是派拉蒙影業(Paramount Communications)、其下公司 KDS Acquisition 以及時代(Time)的股東，被告則是時代的董事以及華納(Warner)，
原告就時代公開收購華納 51%股份的行為聲請禁制令。
時代公司的業務共分為四塊，除了傳統所周知的雜誌以及書本出版業務以外，
時代公司也將經由 HBO、Cinemax 等子公司經營有線電視業務。1983 年時代董 事會決議要跨足娛樂產業(entertainment)，希望可以將時代公司的定位由傳播資 訊給知識分子，轉為提供娛樂產業給大眾享受，會議中時代外部董事表示任何合 作首重維持時代文化以及出版業務的獨立性。
1987 年初時代的資深經理人就曾經與華納接觸，討論合資成立有限電視公司 之可能性，惟因稅務問題而無法成立，同年時代內部有繼續討論併購華納的可能 性，但前提必須建立在時代可以繼續控制存續公司董事會上，1988 年夏天，時 代內部進行篩選，認為華納公司在於電影、有線電視、音樂方面等等的成就都是
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最好的合作對象。時代初步建議用現金或是現金加有價證券之組合為併購對價，
惟華納只接受以換股方式(stock-for-stock)進行合併，以確保華納股東可以持有存 續公司的股份，時代亦堅持必須由時代擔任併購公司而非目標公司，故雙方無法 達成協議，其後亦有多家公司與時代洽談併購的可能性，其中 Capital Cities/ABC 對時代提出併購要約，遭到時代答覆「無意出售公司(not placing itself for sale)」。
於 1989 年初雙方重啟談判，時代同意支付溢價取得存續公司時代華納 (Time-Warner)的控制權，華納的股份將依 1: 0.465 之比例轉換為時代的股份，轉 換後華納原股東將擁有時代華納 62%的股。關於時代華納未來的運作，合併後 24 席董事各半分配，並採取雙 CEO 制度，華納所派出的 CEO 將於時代華納公 司合併後五年內退休。同年 3 月 3 日雙方簽訂多項條款作為初始的合作案 (Original Merger Agreement, OMA)：1.自動換股合約(Share Exchange Agreement) 作為保全交易的機制，雙方均有權發動該換股合約，一旦條件成就，華納公司可 以取得時代公司在外流通股份 11.1%，與此同時時代公司可以取得華納公司 9.4%
的股份。2.雙方簽訂禁止尋購條款，派拉蒙董事會不可以主動接觸潛在性的買家。
3.時代與其有業務往來的銀行約定不會提供融資給任何有意圖併購時代的第三 人。
初始的合作案依據紐約股份交換規則(New York Stock Exchange rule)需要經 過雙方股東會的同意。時代原訂於同年 6 月 23 日在股東常會上通過該合作案，
未料派拉蒙影業於 6 月 7 日提出以每股 175 元的價格收購時代，市場上對於該收 購消息相當看好，反映在時代的股價上，時代的股價由每股 126 元上漲到每股 170 元。同日，時代董事會決議建議股東拒絕派拉蒙的提案，董事會提出幾點理 由，第一係認為派拉蒙所提出的價格太低，第二係時代與華納合併的效益更大，
會議中時代外部董事聘請財務顧問進行分析，結論上認為時代與華納合併的長期 利益較佳，會議中也有不同的聲音指出，時代的股東有相當數量的機構投資人，
派拉蒙的出價對其有誘因，股東不一定能接受長期利益的觀點。
與華納的董事會經過協商後，時代董事會於 6 月 16 日向紐約證券交易所
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(NYSE)提出修改其內部辦法(By-Laws)的要求，希望可以免除本件合併案經過股 東會決議的程序，惟該聲請遭到拒絕，同日時代的收盤價來到每股 182 元。
遭到紐約證券交易所拒絕的隔天，時代董事會認定派拉蒙的公開收購對時代 構成威脅(threat)，尤其係對時代的文化(Time Culture)，也就是時代對於雜誌編輯 正直的態度(editorial integrity in journalism)造成威脅，時代除了考慮採取防禦措 施外，並進一步修改合作案的內容，第二版本合作案最重要的變革在於：由以股 換股的方式改為兩階段併購。時代將以每股 70 元的價格公開收購華納 51%股份，
再以現金混合有價證券收購華納剩下的 49%股份，當時華納股份的市場交易價格 為 45 元左右，控制權溢價高達 56%，因為時代以公開收購的方式併購華納，故 該合作案不需經過時代公司股東會的同意。此項修改後的合併協議將使得時代增 加 70~100 億元的負債，並須攤銷 90 億元的商譽，與初次合併協議相比，增加華 納原股東可取得的控制權溢價。華納公司在通過第二版本的合作案後，即發動自 動換股合約，6 月 23 日派拉蒙影業將收購價格提升為 200 元一股，時代公司於 同月 26 日召開董事會再次拒絕派拉蒙影業的提案，派拉蒙影業於同年 7 月 11 日 向法院申請禁制令，禁止時代公司於 6 月 16 日提出以 1 億元現金購買華納公司 的股份。
(二) 德拉瓦州最高法院見解
1. 時代有計劃的與華納進行合併交易，有無露華濃義務的適用？
首先要確認目標公司董事何時觸發露華濃義務，衡平法院和最高法院院對 於哪一個事實會產生義務轉換有不同的看法，衡平法院認為是否產生義務轉換的 關鍵在於，董事的角色何時會從極大化公司長期的利益，轉變為極大化公司現在 的股票價值，26以本案為例，時代董事會在實行一個長期的合作計劃後，是否基 於其受任人義務需要放棄該合作計劃，並且將公司的未來交由股東決定？最高法
26 ParamountCommunication, Inc. v. TimeInc, 571 A.2d at 1150(Del. Supr. 1989).原文“Did Times
board, having developed a strategic plan of global expansion to be launched through a business combination with Warner, come under a fiduciary duty to jettison its plan and put the corporation’s future in the hands of its shareholders?”
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Did Time, by entering into the proposed merger with Warner, put itself up for sale？28 換言之，時代與華納洽談合併是否構成時代主動求售？ (share exchange)的方式改為購買華納股份(share purchase)，但不會產生時代要放 棄長期發展計劃或是出售時代的結論30，所以時代與華納的合併交易不會觸發時
27 8 Del.C.141(a) .原文“The business and affairs of every corporation organized under this chapter shall be managed by or under the direction of a board of directors, except as may be otherwise provided in this chapter or in its certificate of incorporation. If any such provision is made in the certificate of incorporation, the powers and duties conferred or imposed upon the board of directors by this chapter shall be exercised or performed to such extent and by such person or persons as shall be provided in the certificate of incorporation.”
28 ParamountCommunication, Inc. v. TimeInc, Supra note 26,at 1150
29 Id.at 1150.原文“The first , and clearer one, is when a corporation initiates an active bidding process
seeking to sell itself or to effect a business reorganization involving a clear break-up of the company.
However, Revlon duties may also triggered where, in response to a bidder’s offer, a target abandons its long-term strategy and seeks an alternative transaction involving the break-up of the company. ”
30 Id. at 1151.原文“We do not find in Time’s recasting of its merger agreement with Warner from a share exchange to a share purchase a basis to conclude that Time had either abandon its strategic plan
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代董事的露華濃義務。
2. 派拉蒙的出價是否構成威脅？
雙方併購契約中所簽訂的禁止尋購條款或是禁止銀行貸款給競價者的規定，
應適用二階段審查標準來判斷，露華濃義務與二階段審查標準選擇適用的界線就 在於目標公司是否放棄做為獨立個體繼續存續。派拉蒙主張其出價 200 元高於時 代當時交易的股價，且派拉蒙要對時代進行公開收購，在公開收購的情況下，只 有兩種可能會對目標公司以及股東造成威脅：(1)採取二階段公開收購計劃，對 於第一階段與第二階段應賣的股東不公平的對待，產生強迫股東在第一階段應賣 的效果；(2)對目標公司已發行的股份進行百分之百的現金收購，但是收購價格 低於目標公司董事會基於善意所認定之價格，派拉蒙主張其所為的提案並沒有以 上所列的兩種情況，不會對時代構成威脅。
最高法院不贊成派拉蒙以價格作為判斷是否為威脅唯一的標準，是否構成威 脅，目標公司董事會可以考量眾多因素，除了併購對價外，還有公司長期發展計 劃等，此乃董事會的職權，除非有證據可以顯示董事會所考量的長期發展計劃幾 無可能實現，否則董事會不會因為出現一個公開收購要約，即必須要放棄公司的 長期經營計劃。
以本案為例，時代拒絕派拉蒙的提案考量幾個理由，第一，時代的股東可能 無法正確判斷時代與華納合作可以帶來多大的綜效，第二，派拉蒙公開收購附加 的條件為雙方合作效益帶來不確定性，第三，派拉蒙提起公開收購的時機，正好 選在時代進行委託書徵求之時，顯見是要增加委託書徵求的難度，時代董事會拒 絕派拉蒙公開收購的提案，係基於善意且合理評估派拉蒙的提案構成威脅。31
3. 小結
綜上所述，最高法院認為本案無露華濃義務之適用，換句話說，在時代董事 會主動與華納進行合併的程序中，即使出現競價者也不會使時代董事負有實現股
or made a sale of Time inevitable.”
31 Id. at 1153
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東短期利益極大化的義務，除非時代會因為合併交易產生拆解出售等情況，否則 時代所採取的措施僅適用 Unocal 案的二階段標準審查即為已足。
二、 Paramount Communications , Inc . v QVC Network , Inc
(一) 本案事實
本案的原告是 QVC 傳媒公司，被告則是派拉蒙與 Viacom 傳媒公司，派拉 蒙與 Viacom 雙方已有合併的計畫，其後 QVC 向派拉蒙提出公開收購，卻受限 於派拉蒙與 Viacom 所施行的防禦措施，故 QVC 向法院申請禁制令，禁止派拉 蒙與 Viacom 實行其防禦措施，包含禁止接觸條款、終止費協議、股票選擇權以 及毒藥丸豁免等。
派拉蒙公司是一家股權分散的公司，約有 1 億 1 千 8 百萬在外流通的股份，
其大眾股東多為不具有關連性之投資人，並無任何單一個人或法人或群體持有具 控制力的股權。其董事會有 15 名成員，在本件事實發生時，11 名為外部董事。
其大眾股東多為不具有關連性之投資人，並無任何單一個人或法人或群體持有具 控制力的股權。其董事會有 15 名成員，在本件事實發生時，11 名為外部董事。