第七章 結論
第一節 我國併購案引發的疑義
三、 環球視景收購億豐
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分別為機械、運動器材及電子事業部，其中運動器材事業部以高爾夫球桿頭產能 與銷售額達到全球第一，機械事業部的壓縮機在全球銷售額排行亦在前十名。
雙方於 2007 年 3 月 9 日簽署備忘錄，並於 5 月 8 日達成股權轉換投資協議，
隔日勇德國際公司宣布公開收購復盛公司股份，以每股價格為 37.5 元，合計 283 億元，以公開收購宣布前 30 日復盛平均收盤為準計算，溢價達 15.7%，公開收 購期間至 7 月 27 日為止。
復盛董事會在同年 5 月 16 日通過此案，建議小股東接受勇德國際公司開出 的條件，同時復盛創辦人暨董事長李後藤及其家族，已同意將其持有約 46.8%的 復盛股權，於公開收購期間賣給勇德國際公司，共計有 82%的復盛股東應賣，扣 除控制股東出售的持股，小股東約有四分之三一同應賣。
李後藤家族將應賣所得資金與橡樹資本旗下的基金，以相同認購價格共同投 資持有勇德國際的控股公司，未來李氏家族在該控股公司的持股比例仍是 46.8%，
交易完成後，李後藤家族將繼續擔任存續公司的管理階層。最後橡樹資本共計以 283 億元收購復盛公司，復盛於 2008 年 1 月 1 日下市。
三、 環球視景收購億豐
CVC Capital Partners Ltd.(簡稱 CVC)是全球知名的私募基金投資公司，欲收購 億豐綜合工業股份有限公司，億豐是台灣窗簾產業的龍頭廠商，主力銷售市場於 美國百葉窗的年銷量居世界第一，CVC 由旗下基金轉投資於台灣境內新設成立 環球視景股份有限公司（以下簡稱環球視景），億豐大股東間接控股環球視景 59%，
CVC 則是 41%。2007 年 7 月 31 日，環球視景宣布對億豐以每股 41.28 元進行 100%公開收購，消息公告前億豐之股價為每股 36.35 元，溢價約 13.56％，雙方 約定併購後原經營團隊(原大股東)全部留任。
億豐在收到公開收購要約後，由於全體董事及監察人億寶投資股份有限公司 均為利害關係人，為利益迴避之考量及保障股東權益，於 2007 年 7 月 31 日董事 會決議授權監察人黃續鐔代表億豐聘任會計師，對環球視景所提出的收購價格出
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具獨立專家意見書，並聘任法律顧問於必要時提供法律意見以保護少數股東權益，
董事會也授權黃監察人在收購條件完成後，代表億豐與環球視景就後續合併事宜 進行協商。
2007 年 8 月 6 日召開億豐董事會討論依法須公告、申報之事項，監察人聘任 獨立專家立本台灣聯合會計師事務所就公開收購價格進行專業評估意見，認為環 球視景股份有限公司的收購價格，應屬允當，全體董事考量本次公開收購可能涉 及自身利害關係，故就此部分放棄表決權，並由全體董事及列席監察人黃續鐔建 議，本公司股東應詳閱公開收購公告及公開收購說明書，自行決定是否參與應 賣。
2007 年 9 月 19 日環球視景公告同意公開收購之股權數已達公開收購說明書所 定之最低收購數量(50%)，共計有 88.17%的股份應賣，扣除掉控制股東出售的持 股，事實上小股東應賣的股份並未過半。
因環球視景對億豐持股未達到 90%的門檻不能適用簡式合併，故於 2007 年 12 月 7 日召開臨時股東會，改選董監事並決議通過與環球視景以現金為對價合併及 終止上市案，合併基準日為 2008 年 3 月 1 日，並終止上市，現金合併對價亦為 每股 41.28 元，預計未來仍會申請上市，合併由環球視景為存續公司，億豐因解 散而消滅，環球視景概括承受億豐所有資產及負債，並更名為億豐綜合工業股份 有限公司。
四、 問題研析
復盛與億豐的管理階層兼控制股東，與私募基金約定在公開收購期間將出售 持股給 SPV，其後管理階層再依其原在目標公司持股的比例持有 SPV 的股份，
在管理階層及控制股東已與併購公司達成併購合意的前提下，目標公司的董事要 如何確保該交易係最好的交易，以符合受任人義務的要求？
日月光的董事會共有七席董事，由張虔生先生擔任董事長、其弟擔任副董事 長，董事長所控制的香港商微電子公司占有 4 席董事，故董事長家族直接握有 7
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分之 6 的董事席位，另一位外部董事雖未在日月光任職，根據年報資料顯示該名 外部董事當時兼任台灣福雷電法人代表董事、宏璟建設的董事、日月光新加坡與 韓國子公司的董事及監察人，其實也算是內部董事。200
從日月光的當時的董事會結構觀察，其所授權「外部董事」選任獨立之公正 人士組成評估委員會之基礎本身，極具相當爭議性，201審議委員會是否能夠發揮 實質功能？更何況在環球視景收購億豐的案例中，億豐董事會在併購是項決議時 全體迴避，要如何能夠期待發揮內部監控的功能？
第二節 現行實務與學說關於董事標售公司 義務內涵的探討
公司法第 23 條規定公司負責人應忠實執行業務並盡善良管理人注意義務，
單就此概括性的規定，董事無由得知在公司併購時應如何行為才合乎義務，決定 是否推動併購程序及其實質內容，實在於董事會之階段，故董事於併購決策過程 之相關權責，即屬企業併購之核心問題。
就此，企業併購法第 5、6 條乃明文規範董事於企業併購時所應遵循之忠實 義務及注意義務，以確保董事為併購決策過程之完整性與妥當性，202換言之，企 業併購法第 5 條第 1 項前段涉及忠實義務的問題，而企業併購法第 6 條則係注意 義務的問題。203
由此可知企業併購法第 5 條和第 6 條係現行法中明文規定，董事在公司併購 時的義務，以下將區分成三個部份，第一部份係討論在我國法下，是否存在股東 利益最大化的義務；第二部份係討論露華濃義務衍生出兩個可能的子義務，分別 是市場測試義務及中立義務，本文將探討這兩個子義務是否皆存在，以及目標公
200 同前註，頁 88。
201 同前註，頁 88。
202 同註 3。
203 劉連煜，同註 195，頁 237。
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司董事在出售公司時對於善意義務判斷的影響。
最後舉出兩項我國法現在及未來可能類型化的義務，分別是獨立專家諮詢義 務及特別委員會組成義務，本節將列出董事可能的具體義務清單，一一檢視哪一 些是現行法下已承認，哪一些是具有爭議的義務內涵，並於下一節就有爭議的部 分提出可能的解決方式。
壹、 股東利益最大化義務
我國企業併購法第 5 條第 1 項規定「公司依本法為併購決議時，董事會應為
『全體股東之最大利益』行之，並應以善良管理人之注意，處理併購事宜」，後 段為注意義務之規定，原本就是公司法第 23 條第 1 項所規定受任人義務之一環，
有問題的是，公司法規定董事係對公司負有善良管理人之注意義務，而企業併購 法規定的「全體股東之最大利益」應該如何解釋？