第三章 露華濃義務的適用範圍
第三節 露華濃義務適用範圍的整理
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說，併購交易在 1980 年代以現金交易為主流，到 1990 年代轉變為以股份轉換為 大宗，2003 年到 2007 年發現現金混合股權的比例開始上升，78該數據資料提供 一個可能的解釋，在併購交易中選擇對價給付的方式取決於當時整體的經濟環境 以及公司的需求79，擴張露華濃義務的適用範圍不會導致董事為了規避責任而限 縮其選擇對價組成的方式。本文認為露華濃義務適用範圍的討論在現今的意義將 逐步降低，如何類型化董事在併購過程中的義務，將是一個新興的重點。
第三節 露華濃義務適用範圍的整理
董事適用露華濃義務的理論基礎在美國法上有幾度更迭，法院一開始係將董 事決議要出售公司的決策與受託人出售信託財產類比，故要求董事應該要將公司 出售給最高出價者；後表示控制權交易雖然不致使目標公司股東喪失所有權，但 如果股東將喪失對於重要事項決定的能力，交易所生的控制權溢價應屬於全體股 東的資產，董事既係出售全體股東的資產，則亦有義務要確保最好的交易價格；
近代學者建議以最後一次交易理論取代控制權溢價作為適用露華濃義務的基礎，
具體來說，當目標公司董事進行併購交易時，因為係董事代表股東所為的最後一 次交易，與一般持續性的交易不同，市場及聲譽等因素不會約束董事，故董事較 有誘因出於私利進行決策，故應課予露華濃義務限縮董事裁量的空間。本文參照 國內學者的表格分類80，整理本文相關案例為下表一：
78 Id. at 1192-1193. 作者指出在 1980 年到 1989 年，45%的併購案百分之百使用現金進行交易，
33%的併購案則以股份轉換的方式進行；在 1990 年到 1998 年，27%的併購案百分之百使用現金 進行交易，58%的併購案則以股份轉換的方式進行；在 2003 年到 2007 年，33%的併購案百分之 百使用現金進行交易，33%的併購案則以股份轉換的方式進行，有超過 40%的併購案是以現金混 合股權的方式進行交易，與 1980 年代的 22%及 1990 年代的 15%現金混合股權交易的比例相比，
成長許多。
79 Id. at 1192.
80 林國彬，同註 2，頁 161。
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(Mandel V. Katy Industries, Inc) 有單一控制性
(Paramount v.QVC) 無單一控制性
股東
無單一控制性 股東
無
(Santa Fe Pacific Corp. Shareholder
Litigation)
81有
(In re Smurfit-Stone Container Corporation
Shareholder Litigation)
82(In re Lukens Inc. Shareholers Litigation)83
(Steinhardt v. Howard-Anderson)
84需加以說明的是，在 Mandel V. Katy Industries, Inc 一案(下稱 Mandel 案)中，
81 在 Santa Fe Pacific Corp. Shareholder Litigation 一案中，目標公司 Santa Fe 及併購公司 Burlinton 都是股權分散的公司，Burlinton 打算先以公開收購取得 Santa Fe 33%的股份，再進行換股。
82 請參考第三章第二節参.目標公司 Smurfit-Stone 及併購公司 Rock-Tech 都係屬股權分散的公司，
目標公司每一股出售將換得現金及存續公司股權，併購後原目標公司的股東將取得存續公司 45%
的股份。
83 在 In re Lukens Inc. Shareholers Litigation 一案中，雙方的併購協議中，Lukens 的股東享有一項 選擇權，可以選擇將其持有 Lukens 的股份兌換成現金或存續公司股份，惟現金所占的比例有一
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份給第三人的問題。Chemical 公司有 80.1%的股份皆由 ARCO 所持有，1998 年86 Mendel v. Carrol, 651 A.2d 297(Del.Ch.1994).原文“This obligation the board faces is rather similar to the obligation that the board assumes when it bears what have been called ‘Revlon duties’, but the obligations are not identical.”
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2 月間，ARCO 接到 Lyondell 詢問是否有出售 Chemical 持股的意願，ARCO 經 過內部評估，在 3 月間向 Chemical 董事會報告此收購的訊息，Chemical 董事會 旋即授權 ARCO 得以代表 Chemical 董事會與 Lyondell 洽談出售全數股份的交易，
6 月中 ARCO 與 Lyondell 達成以 57.75 元現金公開收購的共識，也得到 Chemical 董事會的同意，在第一階段公開收購時共有 99%的股份應賣，其餘股份在第二階 段也完成收購，無人行使異議收買請求權。
德拉瓦州最高法院指出在出售公司的交易中，如果目標公司不存在控制股東，
則其董事必須要關注在一個目標，即是確保交易可以提供股東合理可得最好的價 格，87當董事會同意一項控制股東建議出售全數股份的提案時，其所負的義務與 董事會決議要將公司出售並無不同，都是要追求股東最大的利益，差別在於當目 標公司存在控制股東時，董事會現實上無法尋找任何替代方案，因為控制股東有 權利贊成自己所提出與第三人合作的方案，88董事並不會因此免除其對於全體股 東的受任人義務，具體來說，法院認為此時 Chemical 董事會應該要審慎評估 ARCO 與 Lyondell 提出的價格，並且做出決議認定該交易是否有利於少數股東，
少數股東在董事會決議的基石上，才能決定是否要接受公開收購的提議或是發動 股份異議收買請求權。89
由以上的整理可知，在目標公司不存有單一控制性股東的前提下，目標公司 董事進行何種併購交易會觸發露華濃義務，其適用範圍的認定至今仍有歧異，但 是在目標公司存有單一控制股東的情況，法院似乎認為董事在進行一項併購交易 時，董事僅能評估控制股東私有化的提案或是與第三人交易的提案是否有利於少 數股東，但是不能積極提出替代方案，此項差異殊值關注。
87 McMullin v .Beran, 765A.2d at 918.
88 Id. at 919. 原文“…the board cannot realistically seek any alternative because the majority shareholder has the right to vote its shares in favor of the third-party transaction it proposed for the board’s consideration.”
89 Id. at 920.
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