第五章 後露華濃時代對尋購條款的省思
第二節 德拉瓦州法院關於尋購條款的見解
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交易保護措施的強度，董事會可以自由地與第三人接觸及協商，以符合露華濃義 務的要求。
另一方面，尋購條款同樣可以為併購公司帶來幾項好處，第一，尋購條款 使得交易可以更快終結，尋購期間約 15 到 55 天，期間終了後交易通常就不會再 產生變化155；第二，可以節省併購公司的費用，目標公司董事會不會再要求進行 拍賣，因為尋購條款可以代替拍賣，那麼目標公司不會產生舉行拍賣的費用；第 三，可以確保併購公司獲得補償，如果目標公司必然要舉行拍賣，價高者得，其 他併購者沒有獲得補償的機會，但是如果是藉由簽訂尋購條款的方式，縱使初始 出價的價格較低，也可以獲得終止費離開交易。
綜上，目標公司與併購公司都有誘因要使用尋購條款，然而尋購條款現實上 能否發揮尋購的作用，還是成為目標公司董事的護身符，則可參考德拉瓦州衡平 法院對於尋購條款的評價。
第二節 德拉瓦州法院關於尋購條款的見解
壹、 尋購條款的首次審理─In re Formica Corporation
Shareholders Litigation
一、 本案事實
Formica 是一間生產高壓裝飾層版的公司，在 1985 年 5 月 Formica 進行第一 次的管理階層收購，其資深管理階層組成的集團以融資併購(LBO)的方式買下 Formica，該融資併購的集團中包含一家財務投資公司 Shearson Lehman Hutton, Inc.(下稱 Shearson)，以及兩名資深管理階層 Langone 以及 Boanas，在經過 1985
155 尋購條款使得交易可以更快終結，係和傳統簽訂禁止尋購條款的併購案相較而言，以 Fort
Howard 案為例，目標公司董事會在 1988 年 6 月 27 日宣布簽訂併購契約，一個月後有兩名競爭 者與特別委員會協商，目標公司想和其中一名競爭者簽訂保密條款以確保公司資訊不會遭到濫用，
換言之，在傳統的併購案中，一旦有競爭者與目標公司接觸，目標公司與併購公司的交易即無法 確定；反觀採用尋購條款的個案，基本上競爭者必須要在尋購期間內與目標公司進行資訊的交換，
競爭者也必須要在尋購期間出價，才可以在尋購期間結束後，取得與目標公司繼續協商的地位，
否則尋購期間結束後，目標公司與併購公司的交易幾已確定。
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年的融資併購以及 1987 年對外發行股份以後，Shearson 擔任 Formica 財務顧問 的同時，持有 Formica 約 13.1%的股份，Formica 共有 7 名董事，其中有兩名是 內部董事 Langone 以及 Boanas，另外 5 名是外部董事。
在 1988 年下半年度 Formica 面臨一次可能的購併，同年 8 月 4 日，由 Glazer 所領導的投資集團購買 Formica 約 9.9%的股份，Formica 董事會認為 Glazer 根本 不是一個認真的買家，Glazer 從未併購過像 Formica 這種規模的公司，也沒有準 備併購所需的資金，合理推測 Glazer 只是希望使 Formica 成為出售的標的(in play)，
換言之，讓市場將 Formica 視為併購的標的進行出價，使得 Glazer 可以將其所持 有 Formica 的股份以更好的價格賣出以獲利，事件的發展證實了 Formica 董事會 的看法，在 9 月 30 日 Formica 董事會拒絕 Glazer 出價 20 元的提案以後， Glazer 於 1988 年 11 月 4 日將其所持有 Formica 的持股以 15 元又 8 分之 7 的價格賣給 Great America Realty, Inc.。
Formica 董事會在拒絕 Glazer 的提案以後，董事會與管理階層對於公司未來 的規劃產生歧異，董事會希望透過併購來多樣化公司生產線的路線，並鎖定兩 個併購的對象，與此同時，管理階層認為自 Glazer 購買 Formica 的股份開始，
市場上開始有風聲將 Formica 視為併購的對象，股價開始上升，一旦風聲開始 平息，Formica 的股份將迅速的下跌，將更容易成為併購的對象，而且公司可能 被迫接受一個不優惠的條件，所以從 1988 年 9 月 2 日，Langone 開始與數家投 資公司會面但都沒有達成價格以及現金出資比例的共識。
1988 年 10 月 4 日，Langone 在一名獨立董事的引見下與 Dillon Read 的代表 接觸，Langone 表示 Dillon Read 希望以現金收購 Formica 的股份，並起碼要出資 6 千萬等兩項條件，初步兩人達成共識，10 月 22 日 Langone 與 Dillon Read 開始 討論要進行實地查核等重要議題，在這次的會議中 Langone 提出 Formica 在 1989 年預計的稅前營收156約為五千萬，Dillon Read 經過評估以後認為 Formica 的股價 不值 22 元一股，Langone 要求起碼要 20 元一股才願意繼續協商。
156 Earnings Before Interest and Taxes(EBIT).
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1988 年 11 月 21 日管理階層將其欲收購的資訊告知董事長，並繼續與 Dillon Read 協商併購的價格及條件，董事長在知悉 Langone 要組成一個投資集團以後，
在 1989 年 1 月 16 日正式聘用 Shearson 作為其財務顧問，並預定於 2 月 3 日正 式召開董事會討論 Langone 的提案，Shearson 和 Dillon Read 在 2 月 3 日到 5 日 間進行協商，達成三點協議，第一，終止費由 1 千 2 百萬元降到 5 百萬元，補償 費由全額補償改為以 5 百 5 十萬元為上限；第二，允許 Formica 可以主動接觸並 與第三方出價者協商；第三，併購對價為 18 元一股，董事會在 1989 年 2 月 16 日通過投資集團的提案，在 Formica 所發布的新聞稿中也明確指出，Shearson 被 指示要主動尋找其他出價者，市場測試期間為 1989 年 2 月 6 日開始為期 30 天的 公開收購期間，收購期間中 Formica 的財務顧問主動接觸 125 家公司，其中有 4 家公司表示興趣，屆至 3 月 16 日為止沒有公司正式出價。157
二、 德拉瓦州衡平法院見解
法院提出三個議題討論，第一，管理階層 Langone 組成投資集團收購公司是 否構成自我交易？第二，特別委員會的決策是否違反注意義務？第三，30 天的 尋購期間過短是否過短，根本不會競價產生？法院對於這個問題的答案都是否定 的，本文會將重點具焦在第二、三個議題，觀察法院在公司併購下對於目標公司 董事受任人義務的判斷。
當公司進行一筆交易，交易的結果將會使得公司的管理階層取得原屬於公眾 股東的權益時，該筆交易對於管理階層而言即屬於本質上具有利益衝突的情況，
此時股東僅能依賴具有獨立性的董事，代表股東的利益，符合善意及注意義務的 標準來進行決策，本案的原告無法證明 Formica 具有獨立性的董事受到 Langone 的支配，或是不具有善意，故法院將以經營判斷法則來進行審理。
本案有幾項爭議的事實，第一，Formica 董事會明知 Langone 有收購公司的 意願還派 Langone 進行策略的結盟；第二，Formica 董事會明知 Shearson 與管理
157 InreFormica Corporation Shareholders Litigation, 1989 WL 25812 at 8(Del. Ch.).
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階層的關係很緊密還以其代表特別委員會；第三，Shearson 並沒有證明如果公司 進行重組可以達到每股 18 元的可能，即認為以 18 元的價格出售公司係屬合理。
就這三項事實，法院對於前兩項的事實判斷方式很相近，法院認為特別委員 會在本案當中有獨立做決定的空間，也有善盡職責監督 Langone 和 shearson，故 特別委員會不會因為授權具有利害關係的 Langone 和 shearson 代表即違反注意義 務，雙方爭執 18 元的價格是否合理，可以利用市場測試的機制來解決，換言之，
18 元的價格僅代表股東會拿到最低的價格，卻不一定是股東必然會拿到的價格，
如果 30 天的尋購期間中有出價者出價，這個較高的出價才會是真正的交易價格；
如果沒有人出價，那麼董事會決定 18 元的決策即可被正當化。
法院首先探討 30 天的尋購期間是否足夠，再將本案與 Fort Howard 案進行比 較，依照約定潛在性競爭者必須要在 30 天的尋購期間內進行實地查核、確保資 金來源後始可進行出價，30 天是否過短導致無人進行出價？法院表示出價不必 然需要籌措外國的資金，亦可以先使用短期融資(bridge loan)的方式158，本案亦無 競價者提出尋購期間過短的指控，故 30 天的尋購期間即為已足。
再者，契約簽訂後進行市場測試是一個有效檢驗目標公司董事會所決定的價 格是否合理的方式，本案的事實相較於 Fort Howard 案更具有競爭力(compelling)，
第一，Shareson 主動接觸 125 位可能的買家，其中有 4 位與 Formica 展開協商，
反觀 Fort Howard 董事會不能主動與買家接觸，僅有在買家向公司表達興趣的時 候，始能進行對話；第二，尋購期間與 Fort Howard 案的市場測試期間相比更延 長一周159，綜上，法院認為本案所呈現的拍賣過程足以有效的調查市場上是否會 有可能替代的交易出現。160。
貳、 尋購條款的近年見解─In re Lear Corporation Shareholders Litigation
158 Id. at 12.
159 Id. at 12.
160 Id. at 12. 原文“…I conclude that the auction procedure being employed here are adequate to
‘effectively probe the market for possible transactions.’”
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一、 本案事實
Lear 是一間知名的汽車內部零件的供應商，提供美國三大汽車品牌的訂單就 占了 Lear 65%的銷售額，惟美國汽車產業面臨飛漲的油價以及國際的競爭，現 況相當艱鉅，亦影響 Lear 的前景，本案的併購者 Carl Icahn 從 2006 年 3 月就開 始分次買進 Lear 的股份，首次以每股 16 到 17 元的價格購買約 4.9%的股份，總 共花費約 1 億美金，一個月以後，Lear 的股價就漲到每股約 20 元左右。
在 2006 年 7 月，管理階層提出一連串提升公司長期利益的計劃，假如長期 發展計劃落實的話公司的股價將會比 21 元還要高，Icahn 因為看好 Lear 所以持 續在市場上購買 Lear 的股份，總持股達到 10%左右，Icahn 與 Lear 董事會協商，
表示希望可以再購買 Lear15%左右的股份，最後協議 Icahn 將以 23 元的價格購買 Lear 的股份總花費約 2 億美金，總持股不超過 24%，Icahn 在 2006 年 10 月 17 日成為 Lear 最大的股東，並選派一名董事加入 Lear 董事會以監督 Icahn 的投資。
市場受到 Icahn 投資的激勵，股價開始飆升，在 2006 年 10 月 26 日漲到 30 元一 股，到 2007 年皆維持在這格價格左右。
Lear 的 CEO Rossiter 在本併購案扮演關鍵的角色，Rossiter 擁有價值約 1.46 億美元的公司股份作為退休金，為確保其退休金的價值其贊成 Carl Icahn 私有化 的提案，Rossiter 在公司於 2005 年和 2006 年面臨破產的威脅下，向薪酬委員會 詢問有哪些方式可以一方面保有自己的職位，一方面又可以將 Lear 的股份進行 變現，薪酬委員會警告 Rossiter 在公司正值困難的時刻進行將會導致財務顧問的 反感，2007 年 1 月 16 日 Rossiter、首席管理長和 Icahn 會面，會面中，Rossiter 哀嘆目前的市場相當不穩定，對於公司產生負面的影響，Icahn 則向 Rossiter 提
Lear 的 CEO Rossiter 在本併購案扮演關鍵的角色，Rossiter 擁有價值約 1.46 億美元的公司股份作為退休金，為確保其退休金的價值其贊成 Carl Icahn 私有化 的提案，Rossiter 在公司於 2005 年和 2006 年面臨破產的威脅下，向薪酬委員會 詢問有哪些方式可以一方面保有自己的職位，一方面又可以將 Lear 的股份進行 變現，薪酬委員會警告 Rossiter 在公司正值困難的時刻進行將會導致財務顧問的 反感，2007 年 1 月 16 日 Rossiter、首席管理長和 Icahn 會面，會面中，Rossiter 哀嘆目前的市場相當不穩定，對於公司產生負面的影響，Icahn 則向 Rossiter 提