第五章 影子銀行監理法制之探討
第一節 批發性融資市場
風險低、期限短、流動性高之批發性融資市場，為影子銀行蓬勃發展之動力365。 影子銀行經常運用之融資工具（如 ABCP、附買回交易等）存在展期風險，當債權 人不願再展延時，可能對發行人造成嚴重的流動性緊縮366。當市場景氣反轉，投 資人大量贖回短期資金時，亦將引發金融機構持有資金不足以償還投資人的窘境，
而面臨流動性及擠兌危機。其次，以附買回交易為主之證券融資除了提高了整個 金融體系之負債（indebtdness）水平外，將證券轉貸以擔保新信用交易之再質押
（rehypothecation）串成了層層相連之抵押鏈，放大了順景氣循環效應，使財務槓 桿急遽上升；且由於缺乏透明度，增加了擔保品所有權之界定、交易對手風險之 辨識及監控之難度367。故作為影子銀行之資金來源，批發性融資市場之監理仍需 進一步之強化、改善。
第一項 金融穩定委員會
2013 年 8 月 29 日，FSB 提出《影子銀行：監督與監理之強化》，首度從經濟 功能（economic functions）建立影子銀行之類型及監理模型。透過經濟功能監理模 式，FSB 建議各國從實質經濟功能觀察並辨識影子銀行所扮演之角色及特性，而 不受其形式上之名稱或組織型式（legal names or forms）所拘束368。FSB 認為此經 濟功能監理具有前瞻性，能夠與時俱進，網羅所有可能引起影子銀行風險之金融 機構369。據此，FSB 將影子銀行分為五種類型，並分別給予相對應的監理政策建 議（如表 7）。
365 郭彥彤（2015），《金融海嘯後之我國金融市場規範─以衍生性金融商品為核心》，國立台灣 大學法律學院法律研究所碩士論文，頁 68。
366 David Luttrell et al，supra note 38, at 152。
367 Eurpoean Commission, supra note 221.
368 FSB, Shadow Banking: Strengthening Oversight and Regulation 3. (27 October 2011)
369 See FSB, supra note 130.
表 7：FSB 經濟功能監理之分類
參考資料：FSB, Global Shadow Banking Monitoring Report 2016.
於經濟功能監理中，批發性融資屬影子銀行中「依賴短期資金」者，包含貸
為融資擔保來運用資金；「市場中介活動」（intermediation of market activity）則 包含了證券經紀服務──如有價證券及衍生性商品之中介服務、自營商買賣，及 對避險基金所提供的主要經紀商服務。由於其經濟功能相當於銀行將所收受的存 款聚集並重新安排、投資於長期資產，故從事此種市場中介活動之金融機構亦須 承擔流動性風險（包含日間流動性風險）371。
針對上開影子銀行種類，FSB 提出之監理政策建議可區分為以下五點：
一、納入銀行審慎監理規範
由於與銀行同樣涉及期限/流動性轉換及資產槓桿的運用，為防範監理套利之 機會產生，監理機關應將從事此類型之金融機構納入與銀行相同之審慎監理規範
372。
二、資本適足之要求
監理機關應要求此類金融機構持有足以涵蓋其風險損失的資本，並將景氣循 環對授信質量、風險偏好之影響納入考量，以訂定相對應的資本要求。透過對資 本適足率之要求，能增加經紀/自營商面對交易對手違約、依市值估價損失（MTM write downs）等信貸衝擊的防禦能力。對資本適足之最低要求應視該活動之風險而 定。此外，監理機關在設計最低資本要求時亦須考量管轄問題，並盡量保持規範 之一致性，避免製造跨境套利之機會373。
三、流動性管理與槓桿比率限制
此類影子銀行應具備一定程度的流動性緩衝，並根據資產流動性及機構性質 進行調整。流動性管理措施應配合 Basel III 之流動性覆蓋率（LCR）和淨穩定資金 比率（NSFR）之標準，並控管其對特定類型籌資管道（如附買回交易）之依賴程
371 Id. at 62-65.
372 Id. at 60-65.
373 Id.
度。此外，亦應依其規模、與其他金融機構的相互關聯性及所涉足之市場領域，
訂定適當的槓桿比率374。 四、大額曝險之限制
由於當貸款機構有相當資產集中於特定交易對手時，曝險程度也會隨之上升，
監理機關應根據其具體營運及交易情況，限制對特定部門的貸放比例，避免風險 過度集中。而限制負債類型可以避免貸款機構因為特定資金來源的贖回而引發流 動性不足之風險，亦能紓解借款對象、工具或市場過度集中之問題。具體之措施 如：在欠缺適當的風險管理下，禁止使用 ABCP 作為籌資工具375。
五、客戶資產使用之限制
非銀行之市場信用中介活動通常會持有客戶資產。以主要經紀商為例，當其 以所持有之客戶資產融通長期資產時，就會產生與銀行相當的期限轉換及流動性 轉換功能，為了降低擠兌風險，不得為自營之目的使用客戶資金及未支配資產
（unencumbered assets）。此外，於未受足夠的流動性風險監理下，亦不得將客戶 資產進行再質押；而於規範許可或經同意而進行再質押的情況下，仍需踐行資訊 揭露之義務376。
第二項 國際貨幣基金組織
整體而言，IMF 指出由於影子銀行──包含投資銀行、貸款創始機構、經紀 商、避險基金、證券化工具和其他私有資產池──長期處於鬆散及拼湊之規範環 境中，未有審慎監理機制，加深了只有存款保險制度下之存 款機構（insured deposit-taking institutions）需要嚴格監理之刻板印象，也促使金融創新在市場紀律
374 Id.
375 Id.
376 Id.
下不斷興起377。而不僅市場紀律失敗，既有監理規範也未能阻止銀行於影子銀行 據（granular data）是有效監理之前提要件，如 IMF 於非核心負債法中，即數次指 出影子銀行風險評估，往往受限於機構資產負債詳細資訊以及結構特徵（如贖回 議題外，並加強資料蒐集，同時建置全球主要指標（Principal Global Indicators，PGI），充分提供 金融統計資訊，以利跨國或跨境統計分析使用。 See IMF and FSB, The Financial Crisis and Information Gaps: Progress Report- Action Plans and Timetables (2010).
384 IMF, Global Financial Stability Report: Risk Taking, Liquidity, and Shadow Banking: Curbing Excess while Promoting Growth 89. (October 2014 )
第三項 評析
綜上所述，批發性融資市場做為民間重要之融資和流動性來源，而屬於影子 銀行之一環，其問題之根源在於「借短貸長」之營運模式所帶來的流動性風險。
而關於其監理改革及建議，多著重於資訊蒐集及透明度之提高。其中關鍵者，在 於交易過程中資金需求者所提供之擔保品，能否取代存款保險及央行融通機制成 為金融安全網；換言之，如市場對擔保品之質量和流動性失去信心，即使擔保品 本身並沒有實際減損，仍將嚴重損害資本和流動性的價值。
為了隔絕流動性風險，金融機構多透過設立 SPV（或 SIV）籌措短期資金，
俾達破產隔離之效果；然依實務經驗視之，創始機構實際上仍可能須承擔提前償 還或期限錯配之殘餘風險。一旦創始機構因援助旗下 SPV 導致財務狀況不穩定，
甚或聲譽受到影響而引發投資人抽離資金，都將使流動性風險於金融體系中進一 步擴大。故 SPV 雖在法律上被視為獨立之個體，無須納入創始機構之資產負債表 內，但創始機構通常仍會對這些表外工具提供信用增強的保證機制；基於流動性 增強、商譽維護、或向市場釋放訊息等動機，亦可能使創始機構基於市場參與者 之壓力而向 SPV 提供非契約性之援助385。當危機發生時，許多創始機構便須買回 資產，使風險移轉回自身，影響其資金調度及財務結構；SPV 之高槓桿也將等同 於擴大創始機構之槓桿386，進而連自身也產生財務危機。
故為應對批發性融資市場之流動性風險及擠兌危機，審慎監理制度之適用、
強化仍有其必要，具體措施如資本適足之要求、槓桿比率之限制及風險分散標準 等。而由於批發性融資涉及過度依賴短期資金及特定類型之擔保品，惟與相互關 聯性、槓桿操作和順景氣循環相關之數據資訊仍極為不足，特別係造成風險傳染
385 BIS, supra note 181, at 29-30.
386 謝人俊、吳宗錠，前揭註 119，頁 219。
之抵押鏈（collateral chains）387，是以首要策略仍係應先改善擔保融資市場之基礎 設施如交易申報制度、中央資料儲存庫，俾即時蒐集批發性融資市場交易之詳細 數據，包含確認監測所需之資訊，並分析現有之數據。
387 同前註。