國立台灣大學法律學院法律學系 碩士論文
Department of Law College of Law
National Taiwan University Master Thesis
自動化投資顧問服務對證券投資信託及顧問法制衝擊
──以美國受任人義務為出發
The Impact of Automated Investment Advice Tools on Securities Investment Trust and Consulting Act: A
Comparative Study on American Law
游光德 Kuang-Te Yu
指導教授: 邵慶平 博士 Advisor: Ching-Ping Shao, S.J.D.
中華民國 108 年 1 月
January, 2019
誌謝
終能理解每本論文謝辭中辛酸血淚，將一議題提筆嘗試研究並撰寫是一珍貴 的過程，惟礙於智識、時間不足仍有許多無法善盡人意之處，但終究走完這步。
這些年非常感謝恩師邵慶平老師指導，撰寫過程中不斷提供寫作方向及觀點，
提供我得以時刻反思架構、論述及國學常識。並十分感謝莊永丞老師及楊岳平老 師口試過程中所提供寶貴建議，精確點出論文中之盲點。
於工作上十分感謝聯博投信提供法務實習機會，使我對投信業有更深了解，
十分感謝吳中嵐、林華生、徐詩淳等多位主管於百忙之中撥空照料我，感激之情 難以言喻。其他部門的同事在工作上、生活中亦提供許多協助，十分感謝。
國泰金控法遵所提供實習計畫使我學會許多技能，十分感謝 Judie 副總、
Jenny、Mandy 多位前輩、及許多同事。
要感謝得人實在太多，大學、研究所生活周圍的朋友及無條件支持自己的家 人，一切得之於人太多，恩情難忘。
中文摘要
因應金融科技發展而催生「自動化投資顧問服務」，隨著網路及行動裝置普 及使其重要性與日俱增。在社群媒體廣泛鼓吹之下，自動化投資顧問服務受到千 禧世代廣泛使用而逐漸成為自然人顧問之低價替代品，於此同時卻忽略自動化投 資顧問服務並非本質上不具利害衝突。事實上自動化投資顧問服務可能產生更嚴 重之利益衝突，其介於投資人及基金公司之間，可能受共同基金和交易所買賣基 金所提供之誘因，而產生對於投資人不完全有利之建議。
隨著自動化投資顧問服務將徹底改變個人投資方式，此問題愈發重要，有必 要為自動化投資顧問服務建立適當之監管，金融監督管理委員會須在保護投資者 及允許自動化投資顧問創新、發展之自由間取得平衡。自動化投資顧問為年輕投 資者及非高資產投資者之選擇，使原未使用投資顧問者受到財務專家之保障；另 一方面我國證券投資信託及顧問法、相關子法課予投資顧問對於投資人負有受任 人義務，在該義務下而應避免與投資人產生利益衝突。相關法制如何介入處理、
自動化投資顧問服務應否及如何扮演中立之角色，同時確保其營運自由不受過度 限制，即為本文所欲探討的焦點。本文將著重自動化投資顧問服務在我國發展所 產生之影響及提出解決利益衝突之方式，並主要以美國法制與案例作為主要比較 法素材，從現有自動化投資顧問服務法制、研擬中法制為方向進行研究。
本文認為現行自動化投資顧問服務有許多缺陷，但其出現使得原未得到投資 顧問服務之投資人得以低廉之費用獲得較佳之投資服務。對於研究方向的結論與 建議如下：其一，自動化投資顧問服務在證券投資信託及顧問法及相關子法下對 投資人負有受任人義務，原則應避免利益衝突，然而於部分情形下難以避免，應 揭露利益衝突。得參考外國法制上 Form ADV 制度，藉由定期、即時更新告知 投資人利益衝突之有無、程度，使投資人得以選擇投資顧問時作為其判斷基礎。
其二，證券投資信託及顧問法、相關子法在制訂時顯然無法預見自動化投資顧問 服務出現，因此將與部分法規產生衝突，隨著金融科技發展與創新實驗條例通過 後，於主管機關核准辦理之期間及範圍內，證券投資信託、顧問事業得不適用投 信投顧法之規定。
英文摘要
With the rapid spread of the Internet and mobile devices, automated investment advice tools arising from the development of financial technology have become more important. Widely advocated by social media, automated investment advice tools have been embraced by millennials and become a low-cost alternative to financial advisors. However, the ignored fact is that automated investment advice tools are not essentially immune to the interests that affect financial advisors.
In fact, automated investment advisory services, sponsored by mutual funds and exchange-traded funds, may cause more serious conflicts of interest between investors with filtered recommendations that might not prove to be entirely beneficial to
investors.
Automated investment advisory services are embraced by those with low account balances and young investors who do not enjoy the navigation of financial experts. On the other hand, the fiduciary obligations are imposed on investment advisers under the Securities Investment Trust and Consulting Act and related sub-law. Advisers should accordingly avoid conflicts of interest against clients. This paper will try to discuss how the relevant legal system gets involved, and whether automated investment advisory services should play the role of neutrality and ensure that their freedom of operation is not subject to excessive restrictions. According to reference to advanced nations such as the United States, this paper will also focus on the review of the modification of the relevant laws and regulations.
The main conclusion and suggestion of this study are that under the Securities Investment Trust and Consulting Act and related sub-law, automated investment
advisory services should avoid conflicts of interest with clients. Once the conflicts of interest occur, we can refer to the Form ADV system to inform investors. With instant and regular update of information, clients can discern the occurrence and degree of any possible conflict of interest, while investors can choose investment advisors based on their judgment. Secondly, it is obviously impossible to foresee the emergence of automated investment advice tools, when the legislative authority enacted the Securities Investment Trust and Consulting Act and related sub-law. Also, it will contradict with some of the existing laws and regulations. Upon the enactment of Financial Technology Development and Innovative Experimentation Act, securities investment trust enterprises and securities investment consulting enterprises may conduct innovative experimentation in securities investment trust, securities investment consulting, and discretionary investment business, which would be exempted from Securities Investment Trust and Consulting Act section 6-1.
第壹章、緒論 ... 1
第一節 研究背景及動機目的
... 1
第一項 研究背景 ... 1
第二項 研究動機目的 ... 3
第二節 研究問題及方法
... 3
第三節 研究架構
... 4
第貳章、自動化投資顧問服務概述 ... 6
第一節 定義與類型區分
... 6
第一項 自動化投資顧問服務定義 ... 6
第二項 類型區分 ... 9
第一款 以功能為區分 ... 9
第二款 使用主體為區分 ... 10
第二節 自動化投資顧問服務之優劣
... 10
第一項 自動化投資顧問服務之優點 ... 11
第一款 將原被排除在專業諮詢之外之消費者納入其中 ... 11
第二款 消費者得取得高度一致消費者經驗 ... 11
第三款 較低錯誤及偏頗可能性 ... 11
第二項 自動化投資顧問服務之缺點 ... 12
第一款 自動化投資顧問服務並非真正提供個人化建議 ... 12
第二款 消費者可能因缺乏資訊而做成不適當之決定 ... 12
第三項 小結 ... 13
第三節 自動化投資顧問服務技術面
... 13
第一項 自動化投資顧問服務最適合用於
ETF ... 13
第一款 ETF 概述 ... 13
第二款 自動化投資顧問服務適合運用 ETF 之理由 ... 15
第三款 自動化投資顧問服務投資標的之差異 ... 16
第二項 產生投資組合之方式 ... 17
第四節 我國自動化投資顧問服務現況
... 18
第一項 我國主管機關態度 ... 18
第一款 金融機構部分 ... 19
第二款 證券投資顧問及信託事業 ... 19
第二項 我國自動化投資顧問服務實務現狀 ... 19
第一款 台灣自動化投資顧問服務業者 ... 19
第二款 自動化投資顧問服務在台灣之投資標的 ... 21
第五節 自動化投資顧問服務之趨勢
... 22
第一項 自動化投資顧問服務相較於傳統投顧對於消費者更佳 ... 22
第二項 科技公司之自動化投資顧問服務目前尚無法取代傳統金融機構投顧 ... 22
第參章、美國證券投信投顧法制及其對自動化投資顧問服務之因應 ...25
第一節 美國證券投資信託、顧問事業概論
... 25
第一項 1940 年投資公司法 ... 26
第一款 投資公司定義及類型 ... 26
第二款 票額憑證公司 ... 27
第三款 單位投資信託 ... 27
第四款 管理公司 ... 27
第二項
1940 年投資顧問法 ... 27
第一款 證券投資顧問定義 ... 27
第一目 進行證券顧問事業或經常發行有關證券之分析報告 ... 28
第二目 受有報酬 ... 28
第三目 對有價證券提供顧問或出版分析、報告 ... 28
第二款 豁免註冊 ... 29
第三款 聯邦與州之管轄區分 ... 29
第四款 註冊之格式及公開之規定 ... 29
第二節 謹慎投資原則作為投資注意之判準
... 29
第一項 謹慎投資原則之形成 ... 30
第一款 法定投資表 ... 31
第二款 Amory 案後之轉變-謹慎人原則 ... 31
第三款 謹慎投資原則 ... 32
第五款 我國類似規定 ... 33
第一目 證券投資信託基金部分 ... 33
第二目 全權委託部分 ... 36
第三目 小結 ... 37
第三節 自動化投資顧問服務所面臨之困境
... 37
第一項 自動化投資顧問服務無法達成注意義務之爭議 ... 38
第一款 自動化投資顧問服務無法達成注意義務 ... 38
第二款 自動化投資顧問服務符合注意義務 ... 39
第三款 自動化投資顧問服務之受任人義務 ... 40
第一目 因錯誤程式代碼而違反注意義務 ... 41
第二目 運用自身附屬之證券商而違反忠誠義務 ... 42
第三目 推介客戶運用附屬的服務及產品收取費用而違反忠誠義務 ... 43
第二項
FINRA 之見解 ... 44
第一款 演算法 ... 44
第一目 期初審核 ... 44
第二目 持續審核 ... 45
第二款 投資組合建立、利益衝突及監管 ... 45
第三款 投資者分析 ... 45
第四款 再平衡 ... 46
第五款 專業人士訓練 ... 46
第三項 最新
SEC 之見解 ... 47
第一款、實質揭露和表達 ... 47
第一目 告知商業模式 ... 48
第二目 建議的範疇 ... 49
第三目 揭露的呈現方式 ... 50
第二款、適當建議條款 ... 50
第一目 依據問卷搜集客戶資訊 ... 51
第二目 客戶為導向選擇投資策略 ... 51
第三款 有效法遵計畫 ... 52
第肆章、我國證券投信投顧法制及其對自動化投資顧問服務之因應 ...54
第一節 我國證券投資信託及顧問事業概述
... 54
第一項 證券投資信託、顧問事業法制沿革 ... 54
第一款 我國證券投資信託、顧問事業概述 ... 54
第二款 我國證券投資顧問事業概述 ... 55
第三款 立法沿革 ... 55
第二項 證券投資顧問事業 ... 57
第一款 組織型態規定 ... 58
第二款 設立上之限制 ... 59
第三款 專業能力上之限制 ... 60
第一目 負責人 ... 60
1.總經理 ... 60
2.部門主管及分支機構經理人 ... 61
第二目 業務人員 ... 62
1.證券投資分析人員 ... 62
2.一般業務人員 ... 62
3.內部稽核及法令遵循人員 ... 63
4.法令遵循主管 ... 64
第四款 資本額之規定 ... 64
第一目 一般證券投資顧問事業 ... 64
第二目 證券投資顧問事業經營全權委託投資業務 ... 64
第三項 證券投資信託事業 ... 65
第一款 組織型態規定 ... 65
第二款 設立上之限制 ... 65
第三款 專業能力上之限制 ... 65
第四項 信託業 ... 66
第一款 組織型態規定 ... 66
第二款 設立上之限制 ... 67
第三款 專業能力之限制 ... 68
第五項 證券證券經紀商或期貨經紀商 ... 68
第一款 證券經紀商 ... 68
第一目 組織型態規定 ... 68
第二目 設立上之限制 ... 69
第三目 專業能力之限制 ... 69
第二款 期貨經紀商 ... 69
第一目 組織型態規定 ... 70
第二目 設立上之限制 ... 70
第三目 專業能力之限制 ... 70
第六項 保險業 ... 71
第七項 銀行業 ... 71
第八項 全權委託業務 ... 71
第一款 全權委託三方關係 ... 72
第二款 申請應具備之條件 ... 73
第一目 投信事業 ... 73
第二目 投顧事業 ... 73
第三目 信託業 ... 74
第四目 保險業 ... 74
第五目 證券經紀商 ... 75
第六目 期貨經紀商 ... 75
第三款 金額之限制 ... 76
第四款 應委由保管機構保管金錢 ... 77
第二節 自動化投資顧問服務發展所需規範
... 78
第一項 設計良好之自動化投資顧問服務應具備：能力、誠實、適合性... 78
第一款 能力 ... 80
第二款 誠實 ... 80
第三款 適合性 ... 80
第二項 自動化投資顧問所帶來新規範挑戰 ... 80
第一款 排序、配對演算法和程序 ... 81
第二款 客戶、商品數據 ... 82
第一目 數據處理 ... 82
第二目 數據品質 ... 83
第三款 選擇架構 ... 83
第四款 資訊技術架構 ... 83
第三項 小結 ... 83
第三節 證券投資顧問業之受任人義務
... 85
第一項 受任人義務概念 ... 86
第二項 受任人義務與善良管理人注意義務之異同 ... 86
第一款 同質說 ... 86
第二款 異質說 ... 87
第三項 證券投資顧問業之受任人義務 ... 87
第四節 從事全權委託業務之主體及善良管理人之注意
... 90
第一項 證券投資信託及證券投資顧問概論 ... 90
第二項 證券投資信託事業、證券投資顧問事業、信託業得從事全權委託業務 ... 91
第三項 證券投資信託事業部分 ... 91
第四項 證券投資顧問事業部分 ... 93
第五項 信託業之部分 ... 94
第五節 違反利益衝突之法律效果及舉證責任
... 94
第一項 民事責任 ... 95
第二項 行政責任 ... 95
第三項 訴訟上舉證責任部分 ... 96
第六節 我國現行法下自動化投資顧問違反說明義務、適合性義務
... 96
第一項 適合性義務 ... 96
第一款 金融消費者保護法制定前之規範 ... 96
第二款 金融消費者保護法制定後之規範 ... 97
第二項 說明義務 ... 97
第一款 金融消費者保護法制定前之規範 ... 97
第二款 金融消費者保護法制定後之規範 ... 98
第三項 違反適合性、說明義務之效果 ... 100
第七節 自動化投資顧問在我國將遇到之困境
... 100
第一項 我國規範自動化投資顧問之法規 ... 100
第一款 自動化投資顧問屬於證券投資顧問事業 ... 101
第一目 諮詢建議型 ... 101
第二目 資產管理型 ... 101
第二款 應登記為證券投資顧問 ... 102
第三款 向主管機關申請兼營全權委託投資業務 ... 102
第四款 證券投資顧問事業以自動化工具提供證券投資顧問服務作業要點 ... 103
第二項 自動化投資顧問在我國發展所產生之影響 ... 104
第一款 授權金額之問題 ... 104
第二款 使用書面之問題 ... 105
第三款 投資虧損問題 ... 106
第四款 自動化投資顧問服務手續費可能無法壓低 ... 107
第五款 投資標的分級限制並非過嚴 ... 108
第一目 經營主體 ... 108
第二目 提供顧問之種類及範圍 ... 109
第三目 小結 ... 112
第六款 創新實驗條例所帶來改變 ... 112
第七款 自動化投資顧問服務將延續投信事業提供利益予銷售機構情形 ... 113
第伍章、結論 ...114
第壹章、緒論
第一節 研究背景及動機目的 第一項 研究背景
投資顧問長期以來以「專業」、「信任」形象致力服務客戶，提供適當金融商 品供客戶投資，長期深受客戶信賴，並收取相當高額之報酬作為回報。以財務管 理為例，不論是按總資產百分比收費、固定費率、投資組合規劃或以時計費、年 度費用及其他綜合費用，收費皆極為高昂並且要求相當之投入資金方為客戶進行 投資規劃，種種門檻足以將多數非高資產之客戶拒於顧問諮詢之外。
隨著科技進展所帶來的破壞式創新席捲至金融業，新科技憑藉低成本、更有 效率資訊運用，競相角逐原屬於金融機構業務領域，任一新設立的新創公司皆可 挑戰長久屹立之金融機構，科技所衝擊不再侷限藍領階級，傳統被認為提供專業、
個別化服務的理專、投顧、甚至投信等白領行業亦受到相當大之挑戰。科技革新 往往淘汰掉部分當前產業，卻創造出新興機會，理財機器人(Robo- advisor)（我 國稱為：自動化投資顧問服務）即在此潮流下所生。傳統上投資顧問根據客戶之 資訊據以衡量、風險容忍度、投資需求、獲利期待，配合資料庫中龐大的市場資 訊，透過分析提出最適投資者之建議。如今上述行為將得以透過自動化投資顧問 服務全數達成，自 2007 年至現今以來，新興科技公司積極蠶食原屬於投資顧問 之市場，如 Betterment 目前資產管理規模為 100 億美金1、Wealthfront 之產管理 規模為 82 億美金2、Personal Capital 之產管理規模為 43 億美金 3、AssetBuilder
1 Betterment L.L.C, Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=149117.
2 Wealthfront Inc., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=148456.
3 Personal Capital Aadvisors Corporation., Uniform Application for Investment Adviser Registration
之產管理規模為 7 億美金4、SigFig 之產管理規模為 1 億美金5、WiseBanyan 之 產管理規模為 9 千萬美金6。科技公司所經營之自動化投資顧問服務於 2015 年 時所管理資產已達 600 億美元，預計於 2020 年將自動化投資顧問服務所管理資 產將達 2.2 兆美元。在自動化投資顧問服務憑藉其演算法降低費用，並宣稱其投 資獲利不亞於、甚至高於一般投資人時，傳統資產管理之金融機構亦將其觸手伸 入自動化投資顧問服務，如 Vanguard 積極佈局自動化投資顧問服務，並運用其 原本於市場之優勢，短短數年間所管理資產共有 510 億美元7，管理規模已超越 市場上所有由科技業所成立之自動化投資顧問服務之總和。
在我國部分，主管機關緩步開放自動化投資顧問服務，主管機關於 2016 年 發布「金融科技發展策略白皮書」，並於 2017 年 6 月 26 日准許投信投顧公會「證 券投資顧問事業以自動化工具提供證券投資顧問服務作業要點」，同年 8 月 10 日開放於一定條件下可由電腦系統自動為客戶執行再平衡交易。2018 年修改投 信投顧法，放寬不限於投信、投顧事業得以依金融科技發展與創新實驗條例申請 辦理證券投資信託、證券投資顧問及全權委託投資業務創新實驗，逐步開放自動 化投資顧問服務。相較於國際間自動化投資顧問服務蓬勃發展，我國至 2018 年 7 月底，自動化投資顧問服務所管理資產僅約新台幣五億元8，真正屬於自動化
and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=149117.
4 Assetbuilder, Inc., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=142665 5 Sigfig Wealth Management L.L.C., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=158823.
6 Wisebanyan, Inc., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=150953.
7 Vanguard Advisers, Inc., Vanguard Personal Advisor Services Brochure: Form ADV Part 2A, at 4 (2017). Also available at http://personal.vanguard.com/pdf/vpabroc.pdf.
8 自由時報，（09/19/2018），〈機器人理財 至今規模僅 5 億╱金管會︰還有很大成長空間〉， http://ec.ltn.com.tw/article/paper/1233286（最後瀏覽日：2019 年 1 月 22 日）。
投資顧問服務業者僅有三家，業務發展較為緩慢，市場上不乏業者抨擊法規過嚴，
以至於我國自動化投資顧問服務難以推廣。
第二項 研究動機目的
本研究將藉由自動化投資顧問服務急遽發展之同時，探討我國規範投信、投 顧之法規是否得以對於新科技為更有效之因應、現行法規是否與自動化投資顧問 服務之發展有所扞格等問題，因自動化投資顧問服務於近年興起，投資顧問法規 及相關辦法於制定時顯然無法考量自動化投資顧問服務之特性，能否妥善處理傳 統投資顧問對於客戶所負之受任人義務、資訊揭露之要求，仍有諸多疑問，對於 我國法制穩健、市場透明、投資人保障及監理規範密度之國際聲譽皆有影響。因 此，本文希冀藉由本研究得以達到：
一、探究自動化投資顧問服務發展之背景及趨勢，並探討不同投資標的之影 響。
二、使用自動化投資顧問服務所造成之利益衝突該如何解決。
因此，希冀本研究得再自動化投資顧問服務發展之同時提供淺見，為健全我 國法制發展克盡一份心力。
第二節 研究問題及方法
本研究將採取比較研究法（美國法為主），文獻回顧法及個案分析法（以美 國法上數案例為主）。藉由自動化投資顧問崛起所帶來對既有規範之衝擊，探討 我國自動化投資顧問發展將對傳統上規範投信、投顧之投信投顧法所造成之衝擊、
如何符合投信投顧法所要求之受任人義務及資訊揭露不足，並探討未來可能之立 法及政策方向，並主要以美國法相關規範及 SEC 對於自動化投資顧問崛起所為
之因應、提出觀察與建議。美國法雖採多元監理架構9，與我國金融監理一元化 規範架構有所相悖，然自動化投資顧問服務在美國已發展近十年，企業發展、相 關法制規範較為完備，因此將以美國法及其實務發展為主軸比較台灣之機器人投 資顧問發展背景及現況、相關投資顧問業者的運作方式之實務情形，探討與我國 之差異並配合我國現行法規規定及實務運作情形，提供對此議題有興趣之人士參 考。
第三節 研究架構
研究架構架構上，本研究分為五章：
第壹章為「緒論」，說明研究動機、目的、問題、方法、範圍及架構。
第貳章為「自動化投資顧問服務概述」，由自動化投資顧問服務之定義、特 徵談起，討論其種類及所造成之影響，並比較我國自動化投資顧問服務與國外自 動化投資顧問服務投資標的上之差異。
第參章為「美國證券投信投顧法制及其對自動化投資顧問服務之因應」探討 美國法上規範投信投顧之法規，並探討該法規所要求之受任人義務，從而檢視投 資顧問應負之投資注意義務，並檢視美國主管機關對於自動化投資顧問服務之因 應。
第肆章為「我國證券投信投顧法制及其對自動化投資顧問服務之因應」檢視 我國證券投資信託及顧問事業之法制沿革、得以兼營投信、投顧之行業，並探討 我國相關事業對於客戶所負之受任人義務及違反之效果，並討論自動化投資顧問 服務在國我法制發展將遭遇之困境及發展下應具備之要求。
9 美國 1999 年由總統柯林頓(William Jefferson Clinton)簽署金融服務現代化法
(Grammm-leach-Bliley Act)確認多元監理機關之權限為功能標準(functional supervision)。張怡欣
（2008），從美、英、日經驗探討我國金融監理現代化之立法方向，頁 62，輔仁大學法律系碩士 論文。
第伍章為「結論」，綜合各章之意見，提出我國發展自動化證券投顧時得建 構相關可行法制，以供參考。
第貳章、自動化投資顧問服務概述 第一節 定義與類型區分
第一項 自動化投資顧問服務定義
自動化投資顧問服務目前並無統一定義，美國金融監管局(The Financial Industry Regulatory Authority,FINRA)將自動化投資顧問服務稱為數位投資工具 (digital investment advice tools)，其定義為「理財機器人為一互動技術性工具，運 用模擬和統計分析，對假定進行投資、投資策略或投資方式提出了各種投資結果 的可能」10；SEC 認為自動化投資顧問服務「典型為註冊財務顧問，運用創新科 技，透過網路演算法為基礎，提供客戶全權委託之資產管理服務」11；歐洲金融 監理機關(European Supervisory Authorities, ESAs)（由依歐洲保險和職業養老金管 理局(European Insurance and Occupational Pensions Authority, EIOPA)、歐洲銀行業 管理局(European Banking Authority, EBA)、歐洲證券及市場管理局(European Securities and Markets Authority, ESMA)所組成）所發布之 Joint Committee Discussion Paper on automation in financial advice 報告中將自動化投資顧問服務 定義為「消費者使用自動化工具（通常以網站），在全無或有限的人為介入下接 收財務建議（例如推介買進或賣出特定財務商品）」12；根據我國金管會於 2016 年所發布「金融科技發展策略白皮書」之定義為「根據客戶所設定之財務狀況與
10 FINRA, Report on Digital Investment Advice, at 6 (2016). Also available at http://www.finra.org/sites/default/files/digital-investment-advice-report.pdf.
FINRA 為證券業非官方的最大監理機構，在於保護投資人、維持市場之公平交易、完整。可參 蔡仲威（2013），《替代性金融消費爭端解決機制》，頁 61-63，東吳大學法學院法律學系碩士班 碩士論文。
11 SEC, IM Guidance Update on Robo-Advisers, at 1 (2017). Also available at https://www.sec.gov/investment/im-guidance-2017-01.pdf.
12 ESAs, Joint Committee Discussion Paper on automation in financial advice, at 4 (2015). Also available at
https://www.eba.europa.eu/documents/10180/1299866/JC+2015+080+Discussion+Paper+on+automati on+in+financial+advice.pdf.
需求，透過財務規劃之程式設計，主動提供客戶財務規劃建議13」。由上述可得 知，自動化投資顧問服務具備下述特點
1.依使用者所輸入的資訊並運用演算法所產生結果
自動化投資顧問服務係運用演算法分析客戶的投資概況，並規劃投資組合後，
自動分配投資於投資標的，當客戶於系統輸入其年齡、財務狀況(financial status)、
風險偏好(risk appetite)、欲達成之財務目標(financial goals) 和投資範圍
(investment horizon)後，透過演算程式將上述資訊分析並計算出風險容忍度，並 建立投資組合。以實際運作為觀之，美國自動化投資顧問服務公司 Wealthfront 會先詢問客戶14：理財原因、為何尋求財務顧問、年齡、稅前收入、家庭收入概 況、現金與流動性資產之總價值、進行投資時，最在意是最大化獲利？最小化損 失？或兩者？若市場狀況不穩定時，所投資之資產在一個月內損失 10%，將採取 何種行為？依客戶對於上述問題所提供之答案，據此衡量該客戶風險容忍度，以 作為推薦投資標的之基礎及所投資比重。
下圖顯示自動化投資顧問服務之投資流程：
【圖一:自動化投資顧問服務操作流程】
資料來源:Wealthfornt 網站
2.於全無或有限人力介入所為一定財務建議
相較於傳統投資顧問之服務，自動化投資顧問服務無自然人般情感，亦無自 然人之偏見，在投資獲利上接近或勝於自然人投資顧問，然而多數自動化投資顧
13 金融監督管理委員會（2016），〈金融產業發展政策白皮書〉，《金融監督管理委員會公報》，頁 33。
14 Wealthfront website, https://www.wealthfront.com/, (lasted visited: Mar.14.2017).
客戶調查（年齡、
風險容忍度、預 期投資收益）
投資建議（資產
配置組合） 執行 平衡（回歸最佳
投資組合）
報告（將結果通 知投資人）
問服務仍提供自然人之服務，因自動化投資顧問服務雖得以提供理財建議，一旦 金融市場發生重大事件時，仍須自然人予以協助。最明顯例子如 Betterment 原僅 提供線上自動化服務，未提供自然人之服務。在 2016 年 7 月 24 號英國公投結果 決定脫歐時，Betterment 以避免造成恐慌性交易為由，無預警暫停交易兩個半小 時15。此行為嚴重影響投資人適時出脫投資組合中之 ETF，而遭受嚴厲的抨擊，
因此於 2017 年 1 月 31 日，即增加原未提供之人工服務，就相關問題使相關消費 者得以及時咨詢以及時澄清，因此人工服務仍有其不可取代之特性。
結論上自動化投資顧問服務係指經由網路，在全無或極少人工服務情況下，
而提供客戶投資組合建議之顧問服務。因此提供一台能抽號碼牌、整合熱門產品 資訊、報匯率、於特定信用卡募卡攤位上協助申辦信用卡之機器人絕非自動化投 資顧問服務16。因此依據管理程度、投資自動化程度、評估客戶機制、客戶理財 目標差異，自動化投資顧問服務行業中存有多種商業模式，並非所有稱為金融科 技公司即可區分為自動化投資顧問服務公司；反之亦非所有自動化投資顧問服務 公司皆屬金融科技公司。事實上許多傳統上極具聲譽的金融機構，亦提供線上自 動化投資顧問服務作為其業務的補充，其成長速度甚至超越許多金融科技公司
17。
15 Anne Tergesen, Robo Adviser Betterment Stokes Concern Over Brexit Trading Halt, Wall St. J.
(July 2, 2016),
https://www.wsj.com/articles/robo-adviser-betterment-stokes-concern-over-brexit-trading-halt-146740 3366 (lasted visited: Mar.14.2017).
16 經濟日報（08/06/2016），〈證券理財機器人登台...賣萌報匯率 服務好罩〉，
https://money.udn.com/money/story/6674/1876309 (最後瀏覽日：2017 年 7 月 5 號)。
17 Paolo Sironi, Fintech Innovation: From Robo-Advisor to Goal Based Investing and Gamification (Wiley 2016) at 23.
第二項 類型區分
第一款 以功能為區分
如以自動化投資顧問服務提供之功能作為區分，可區分為「諮詢建議型」及
「資產管理型」二類型，以下分述之18： 1. 諮詢建議型
藉由投資人輸入一連串資訊後，由自動化服務提供投資建議及投資組合之選 擇，仍須客戶同意進行下單並執行交易。依證券投信投顧法第 4 條所規定：「本 法所稱證券投資顧問，指直接或間接自委任人或第三人取得報酬，對有價證券、
證券相關商品或其他經主管機關核准項目之投資或交易有關事項，提供分析意見 或推介建議。」傳統上，證券投資顧問事業，藉由收集、消化大量市場資訊，分 析後提供予客戶作為投資之決定，並收取費用作為對價之角色，將由諮詢建議型 自動化投資顧問服務取代。藉由諮詢建議型自動化投資顧問服務，一方面可以消 化眾多市場資訊，使投資人得以理性投資，一方面由於其低廉費用，可以使從未 使用證券投顧服務之投資人，獲得相當之投資保障。
2. 資產管理型
此類型與前者最大不同之處在於，資產管理型自動化投資顧問服務除提供諮 詢投資建議及投資組合，更進一步協助客戶就投資組合提供交易執行以及風險管 理、再平衡、稅虧減免(Tax-loss harvesting)等服務，較著名者有 Betterment、
Wealthfront、Future Advisor 等公司皆都提供資產配置、ETF、投資組合再平衡、
獲利再投資、稅虧減免等服務。在我國則涉及全權委託，亦即俗稱之代客操作，
由投資人將其資產委託投資顧問、投資信託公司，由其依約進行投資，惟因法令
18 谷湘儀主持（2016），〈機器人投資顧問(Robo-Advisor)國外實務及相關法令與管理措施之研究〉，
中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會委託研究計畫，頁 13-14，https://goo.gl/T8IfQ9。
之限制，自動化投資顧問服務目前在我國難以進行全權委託管理客戶之資產，此 資產管理型自動化投資顧問服務在我國發展困難原因之一。
第二款 使用主體為區分
如以使用自動化投資顧問服務之主體觀之，可區分為「投資人使用型工具」
(client-facing tools)及「金融從業使用型工具」(financial professional-facing tool)19。 前者為證券投資信託、證券投資顧問或券投資信託、證券投資顧問經營全權委託 投資業務時可使用自動化投資顧問服務協助做成投資決定，為其客戶牟取最大利 益。
後者為由投資人自行輸入理財原因、為何尋求財務顧問、年齡、稅前收入、
家庭收入概況、現金與流動性資產之總價值……等相關個人資訊後，藉由自動化 投資顧問服務依據客戶之風險容忍度推薦其投資之標的。
此分類區分實益在於，當自動化投資顧問服務無法達成對於客戶所應負之受 任人義務時，有學者主張至少金融從業人員應輔助客戶使用自動化投資顧問服務，
協助其對於客戶之理財建議20。
第二節 自動化投資顧問服務之優劣
傳統上如委託理財顧問為全權委託投資，依目前主管機關之規定，委託金額 必須達到新台幣 500 萬元以上，且由一人獨資委託方得全權委託投信或投顧公司 進行投資操作。因此在費用、透明度、效率上是自動化投資顧問服務之優點，以 下就優、劣分別討論之。
19 FINRA Report on Digital Advice, supra note, 10 at 9-10.
20 Melanie L. Fein, FINRA’s Report on Robo-Advisors: Fiduciary Implications, at 10 (2016) (unpublished manuscript). Also available at http://ssrn.com/abstract=2768295.
第一項 自動化投資顧問服務之優點
第一款 將原被排除在專業諮詢之外之消費者納入其中
運用自動化投資顧問服務之優點除消費者得以獲得較低之財務諮詢成本，實 際上高額的費用往往將客戶拒於理財諮詢之門檻外。自動化投資顧問服務通常以 資產管理規模(Asset Under Management, AUM)計算收費，亦即並非對於每筆交易 收費，而以固定費率方式收費，對於相關交易費用自行吸收。相較於傳統投顧以 資產管理規模 0.75%至 1.5%計價，自動化投資顧問服務則以 0.25%至 0.50%收費
21，對於客戶投資利得完全不做任何抽成，低廉的手續費得將先前被排除在被提 供專業諮詢之外的消費者納入其中。
第二款 消費者得取得高度一致消費者經驗
自動化投資顧問服務於提供消費者使用前，已設定投資建議模式，因此消費 者輸入相同資訊後，因自動化(automated)、標準化(standardized)將產生相同或類 似之建議，得以通過合規性、風險或審計對事先記錄的自動化流程進行檢查和監 控（例如演算法之監控）在結果上有助於相關機構得以便捷檢查及審核自動化投 資顧問服務所提供建議之質量，並有助於相關責任追究。
第三款 較低錯誤及偏頗可能性
因自動化投資顧問服務得以日夜不間斷於線上提供顧問服務，消費者得以更 便捷使用自動化投資顧問服務，藉由網路問卷詢問客戶之相關資訊，相較於需限 時、親臨現場辦理開戶，自動化投資顧問服務顯然提供較大彈性。在文件記錄上，
可提供消費者更為便利接收並保留其在線財務交易的細節。一但自動化投資顧問
21 EY, Advice goes virtual: How new digital investment services are changing the wealth management landscape, at 6 (2015). Also available at
http://www.ey.com/Publication/vwLUAssets/Advice_goes_virtual_in_asset_management/$FILE/ey-di gital-investment-services.pdf.
服務系統開發成本得到平衡，交易之邊際成本可能相對較低，從而使金融機構能 夠從規模經濟中受益，並提供消費者更低廉手續費22。
自動化投資顧問服務得以透過良好的設計正確執行運算、進行理財分配、並 運用電子郵件、APP 通知消費者，使消費者在資訊取得上更為便捷，且相較於 自然人可能因情緒所產生的非理性選擇，可做出對消費者更為適當之決定。
第二項 自動化投資顧問服務之缺點
第一款 自動化投資顧問服務並非真正提供個人化建議
自動化投資顧問服務受到嚴厲抨擊處在於並非真正提供個別投資人財務建 議，所運用之演算法，係事前以人為方式，就特定消費者為一定之分類，並就所 分類之消費者為一定種類之建議。伸言之，如依據與自動化投資顧問服務公司之 契約，通常會載明自動化投資顧問服務將根據客戶的財務狀況或依「計劃」管理 客戶的帳戶，該「計劃」依據投資者在問卷中所答覆之資產配置策略投資方法、
客戶的風險狀況、投資偏好、風險容忍度……等。由於 SEC 和 FINRA 已經指出，
自動化投資顧問服務所產生的建議可能是基於不正確的假設、不完整的訊息或與 用戶無關的情狀所生，因此自動化投資顧問服務亦有可能「正確的」執行「錯誤 的」假設23。
第二款 消費者可能因缺乏資訊而做成不適當之決定
自動化投資顧問服務十分仰賴消費者之閱讀和分析相關資訊之能力，且可能 未提供即時諮詢機會，消費者可能無法理解契約中條款和相關條件等關鍵資訊
（如何終止、結束投資建議或任何相關產品/服務關係、費用，如果有固定期限，
22 ESAs, supra note, 12, at 19.
23 SEC & FINRA, Joint Investor Alert, Automated Investment Tools, (May 8, 2015),
https://www.sec.gov/oiea/investor-alerts-bulletins/autolistingtoolshtm.html (lasted visited: Mar 14, 2017).
任何其他相關條件）。消費者如無法理解關鍵資訊，可能會誤解建議，並作出不 合適的決定。
第三項 小結
不可否認現行自動化投資顧問服務有許多存在的缺陷，如 ESAs 在其報告中 詳列自動化投資顧問服務之缺點，如所運用的演算法可能被操控、入侵或本身存 在錯誤、不明確的責任分配所導致之爭議、消費者無能力或僅在有限的情況下取 得資訊消費者可能有意識或無意識輸入對於理財建議重要之資訊（例如：虛偽年 齡、不正確之年收入）、無法意識到自動化投資顧問服務所提供之服務隱藏所建 議之商品之間交叉補貼。
科技的創新勢必定對於既有體制、經濟做衝擊，如何將此衝擊導向正確之方 向，後述章節將介紹 SEC 對於此衝擊所為之因應。
第三節 自動化投資顧問服務技術面 第一項 自動化投資顧問服務最適合用於 ETF
第一款 ETF 概述
自動化投資顧問服務運用上最適合用於「指數股票型基金」(Exchange Traded Funds, ETF)，亦稱為「交易所買賣基金」24。概念上係將證券指數予以證券化，
由於指數可作為反映市場漲跌趨勢之指標，因此指數證券化係指投資人不以傳統 方式僅對單一股份進行投資，而是直接進行多數股票之投資，並透過持有表彰指 數標的股票權益的受益憑證來間接投資25。與共同基金由專業投資機構發行受益
24 沈中華（2015），《金融市場全球的觀點》，頁 492，台北：新陸。
25 台灣證券交易所網站 ETF 簡介，http://www.tse.com.tw/ETF/introduce.php（最後瀏覽日：
09/12/2018）。
憑證向投資人募集資金，依證券投資信託契約投資、運用及保管基金財產，再將 投資收益分配與投資認知理財工具有所不同26。
ETF 市場可分為初級市場與次級市場，前者為實物申購或贖回 ETF 之市場﹔
後者為 ETF 流通之市場。初級市場採用「實物申購」、「實物買回」機制創設 ETF。
「實物申購」機制，指投資人依照指數權重將固定比例之成分股交付 ETF 管理 機構，透過該機構創造出新的 ETF 單位後，轉到投資人於證交所的託管帳戶；「實 物買回」為投資人將 ETF 單位交回給管理機構，管理機構依照指數權重將固定 比例之「股票」轉入投資人在證交所的託管帳戶。次級市場部分，則與一般上市 股票相同，投資人可以做空亦可作多，漲跌幅度亦相同27。
【圖二:ETF 架構】
資料來源:台灣證券交易所網站
26 台灣金融研訓院編委會（2002），《信託法制與實務》，頁 203，台北：金融研訓院。
27 黃昱程（2015），《現代金融市場新觀念˙新思維˙國際視野》，頁 406-408，台北：華泰。
第二款 自動化投資顧問服務適合運用 ETF 之理由
於資訊方面，不同於一般共同基金通常在交易所收盤後每天只能定價一次；
ETF 之交易價格會隨時更新，如以「台灣 50 指數 ETF」為觀察，約每 15 秒更新 一次。且 ETF 交易標的十分透明，較無一般共同基金為人詬病之不透明問題。
操作方式及費用上相較於共同基金，由基金經理人以「主動式」管理方式，
以擊敗指數為目的；ETF 採「被動式」管理，其目標在於追蹤指數，因此管理費、
交易成本較一般基金更為低廉28。
出脫方式上隨著 ETF 交易，ETF 股票價格波動，如果市場價格偏離基金的 相關證券，大型市場參與者可以買入或賣出股票 29。相反的，指數型基金屬於開 放型基金，其交易方式是直接向投信公司申購或贖回，而且其申購價格是以當天 收盤後的基金淨值為準。因此，投資人在申購時，並無法即時得知申購的價格。
因此於結論上，自動化投資顧問服務最適於 ETF。理由不外乎 ETF 可以隨 時再公開市場上進行交易，且 ETF 的交易價格會即時更新，使自動化投資顧問 服務使用者可隨時透過行動裝置進行財務規劃變更、買賣，且亦使投資組合再平 衡及稅虧減免成為可能30。
28 李顯儀（2010），《金融商品理論與實務》，頁 181-182，台北：新陸。
29 Kara M. Stein, Surfing the Wave: Technology, Innovation, and Competition–Remarks at Harvard Law School’s Fidelity Guest Lecture Series, Speech,
http://www.sec.gov/news/speech/stein-2015-remarks-harvard-law-school.html (lasted visited: Apr.
14,2017).
30 Paolo Sironi, supra note, 17 at 27.
下表為指數股票型基金(ETF)與一般共同基金(Mutual Fund)之比較：
指數股票型基金(ETF) 一般共同基金(Mutual Fund)
管理方式 採「被動式管理」
採「主動式管理」，由基金經理 人來選股
操作目標 目標與指數表現一致 操作目標是希望擊敗指數
透明度
投資標的十分透明，且不會 受人為因素左右
投資標的容易受到基金公司及經 理人影響，且透明度較低
交易價格
ETF 的交易價格會即時更 新
淨值則每天計算一次
成本 交易成本及管理費較低 交易成本及管理費均較高 交易便利性 交易便利，市場流動性高 交易便利性較低
【圖三: ETF 與共同基金比較】
資料來源:台灣證券交易所網站
第三款 自動化投資顧問服務投資標的之差異
自動化投資顧問服務經由客戶輸入個人資訊後，經由演算法運算後，系統將 產生一定財務建議，因此不同自動化投資顧問服務因投資標的、系統計算方式之 不同，將會影響財務建議結果，多數自動化投資顧問服務仍存顯著差異，諸如 Wealthfront 公司會投資美國國債(U.S. Government Bond)、不動產(Real estate)、
自然資源(natural resource)及公司債券(corporate Bonds)，其他自動化投資顧問服 務公司 Betterment 多為投資美國公司之債券(U.S. corporate Bonds)。
下表所統計為各大理財機機器人公司所提供之服務比較31
31 EY, supra note, 21, at 6.
Automated investment firm
Assets under mgmt.
Financial planning
Account aggregation
Asset allocation
Exchange- traded funds
Individual stocks
Single-stock diversi cation
Automated rebalancing
Automated deposits/
transfers
Dividend reinvestment
Tax-loss harvesting
Wealthfront US$2b √ √ √ √ √ √ √ √
Betterment US$1.6b √ √ √ √ √ √
Personal Capital
US$1b √ √ √ √ √ √ √ √ √
Future Advisor
US$450m √ √ √ √ √ √ √ √
LearnVest NA √ √ √
【圖四:海外自動化投資顧問服務公司服務比較】
資料來源:安永研究報告
第二項 產生投資組合之方式
在投資方法上，投資方法千變萬化，無論機構投資人、個別投資人亦或是自 動化投資顧問服務之投資方法可總結如下，資產分配(asset allocation)、實行 (implementation)、監督及再平衡(monitoring and rebalancing)等步驟產生投資組合 後，將依演算法購買金融商品。
自動化投資顧問服務最核心運作方式，即在於藉由客戶所輸入之資料，計算 客戶之風險容忍度及得知預期報酬範圍，對於現行可投資商品，尋找出最佳投資 組合，而此投資組合往往會落於效率前緣(efficient frontier)。其意義為「於總風 險相同時，對應上可取得最大之預期報酬率」亦或「當預期報酬相同形況下，對 應上總風險為最低」之投資組合32。投資時需考慮報酬及風險，於不同風險下將 有不同投資組合，不同風險所達之最高報酬率所形成之曲線即屬效率前緣33。
32 Jonathan Walter Lam, Robo-Advisors: A Portfolio Management Perspective, at 19 (2016). Also available at
https://economics.yale.edu/sites/default/files/files/Undergraduate/Nominated%20Senior%20Essays/201 5-16/Jonathan_Lam_Senior%20Essay%20Revised.pdf.
33 Id. at 4.
試舉一例，當新興市場基金績效表現良好且產生高收益時，自動化投資顧問 服務將對新興市場基金投資增加權重（顯而易見地，對於其他資產分配比重將減 少）；當然傳統之理財顧問亦得為再平衡，但在客戶眾多的情況下，傳統之理財 顧問難以、亦無可能針對各個客戶予以即時再平衡，至多僅以定期再平衡 (time-based rebalancing)方式為之。換言之，自動化投資顧問服務再平衡之發生為 其資產配置觸及某一門檻時即「持續性地」發生34，亦即門檻式的再平衡 (threshold-based rebalancing)，因此結論上透過再平衡可以最小化交易成本及更加 符合客戶之投資目標。
第四節 我國自動化投資顧問服務現況 第一項 我國主管機關態度
我國金融監督管理委員會為鼓勵金融業提供金融創新服務，於 2015 年成立 金融科技辦公室，次年公布「金融科技發展策略白皮書」對自動化投資顧問服務 發展表示：「考量國內該業務技術尚未成熟，信託業得推介客戶之金融商品多元，
且需揭露資訊以確認客戶了解風險，因此，目前尚不得從事機器人理財顧問服務。
如未來技術日益精進，且金融消費者權益保障無虞，將研議擴大推介金融商品的 種類與範圍。」否定我國自動化投資顧問服務發展，導致目前我國多數公司所稱 之自動化投資顧問服務，往往僅精簡回復客戶疑問，並未針對個別投資人的需求 作為建議，投資建議及投資組合亦稍嫌簡易，難稱為真正自動化投資顧問服務。
自動化投資顧問服務在美國發展迄今已近十年。雖 SEC 對於自動化投資顧 問服務的發展態度仍然不明，但得肯定金融科技之浪潮將無可避免地持續發展，
34 Michael Kitces, Finding the Optimal Rebalancing Frequency—Time Horizons Vs Tolerance Bands, Kitces.com: Nerd’s Eye View, (May 4, 2016),
http://www.kitces.com/blog/best-opportunistic-rebalancing-frequency-time-horizons-vs-tolerance-band -thresholds (lasted visited: Apr. 14,2017).
究竟應對金融科技抱持何種態度，應思考如何對整體市場發展、消費者最為有 利。
第一款 金融機構部分
我國金管會在 104 年發布之金管銀控字第 10460003280 號函，放寬金融機構 轉投資「資訊服務業」及「金融科技業」。「資訊服務業」係指主要業務為從事與 金融機構資訊處理作業密切相關之電子資料處理、涉及金融機構帳務之電子商務 交易資訊之處理，或研發設計支援金融機構業務發展之金融資訊系統者；而「金 融科技業」則指其主要業務為下列之一者：1.利用資訊或網路科技，從事輔助金 融機構業務發展之資料蒐集、處理、分析或供應（例如：大數據、雲端科技、機 器學習等）。2.利用資訊或網路科技，以提升金融服務或作業流程之效率或安全 性（例如:行動支付、自動化投資理財顧問、區塊鏈技術、生物辨識等）。3.其他 以資訊或科技為基礎，設計或發展數位化或創新金融服務。
第二款 證券投資顧問及信託事業
金管會亦於 104 年放寬證券投資信託事業35及證券投資顧問事業36得轉投資 於金融科技產業，包括金融資訊服務公司、行動支付業、第三方支付業及大數據 處理業。
顯示主管機關期望放寬金融業轉投資限制，轉投資於「資訊服務業」或「金 融科技業」，期望藉由金融業挾著雄厚資金進行金融創新。
第二項 我國自動化投資顧問服務實務現狀
第一款 台灣自動化投資顧問服務業者
目前台灣類似屬於自動化投資顧問服務功能者有瑞士銀行之「智能財富管理」
37、王道銀行之「O-Bank 機器人理財」38、復華投信之「復華理財機器人」39、中
35 金管證投字第 1040049542 號。
36 金管證投字第 1040042635 號。
國信託銀行之「中信智動 Go」40、國泰金控「國泰智能投資」41、「大拇哥投顧」
42。就我國對於自動化投資顧問服務定義觀之，係指完全經由網路互動，全無或 極少人工服務，而提供客戶投資組合建議之顧問服務，據報載證期局官員透露，
截至 2017 年 11 月下旬，真正的屬於「自動化投資顧問服務」僅有王道銀行43及 未來國泰金控預計於 2018 年 3 月推出之「國泰智能投資」，如依報載所述「客 戶可依據投資目標、投資年限、風險屬性等條件，算出個人最佳資產配置投資組 合。系統並會 24 小時監控市場狀況，在必要時通知客戶進行資產配置的再平衡 調整。」44。換言之，目前多數業者僅屬於有理專相關人員介入或投資人可自行 更改交易、投資組合之「智能理財」。
就投資門檻之部分，王道銀行要求之門檻最低，僅需新台幣一千元即可以使 用自動化投資顧問服務；中國信託銀行則要求新台幣五千元，即可投資；復華投 信之門檻為新台幣十二萬元；瑞士銀行則鎖定可投資資產在二十五萬美元以上之 客戶；大拇哥投顧屬於免費提供使用之資料庫，無提供下單服務之業者45。
37 瑞士銀行網站，https://www.ubs.com/magazines/taiwaninvest/tc/home.html（最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。
38 王道銀行網站，
https://www.o-bank.com/retail?CampaignCode=SD-DC-201732802-GK&utm_source=google&utm_m edium=cpc&utm_campaign=sem&utm_content=brand （最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。 39 復華投信網站，https://online-event.apigroup.com.tw/StrongRobot （最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。
40 中信銀行網站，https://www.ctbcbank.com/html/ebank/ROBOGO/#6thpage （最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。
41 國泰世華銀行網站，https://www.cathayrobo.com/welcome（最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。 42 大拇哥投顧網站，
https://www.taroboadvisors.com/?utm_source=google&utm_medium=cpc&utm_campaign=launch_N OV&utm_content=20171110&gclid=CjwKCAiAr_TQBRB5EiwAC_QCq5g93CJz7WuQiCNRpKIIv4 WgKPM_hnuSuIabi6CeLJ9dah6v52-maxoCv5kQAvD_BwE（最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。
43 自由時報（11/27/2017），〈超級比一比 機器人理財績效 天差地遠〉，
http://news.ltn.com.tw/news/weeklybiz/paper/1155129（最後瀏覽日：2018 年 2 月 21 日）。
44 國泰智能投顧網站，
https://www.cathayrobo.com/welcome?gclid=EAIaIQobChMI1MvpvtyD4AIViwcqCh2LjQwKEAAYASAA EgK89_D_BwE（最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。
45 自由時報（11/27/2017），〈超級比一比 機器人理財績效 天差地遠〉，
http://news.ltn.com.tw/news/weeklybiz/paper/1155129（最後瀏覽日：2018 年 2 月 21 日）。
第二款 自動化投資顧問服務在台灣之投資標的
外國多數之自動化投資顧問服務多投資於 ETF，其優點已如前述。我國目前 之自動化投資顧問服務業者王道銀行其投資標的多為基金，並收取平台手續費。
有認為台灣之自動化投資顧問服務必然以共同基金作為投資標的，因我國 ETF 之數量至民國 105 年底僅 64 支46，於 106 年成長為 102 支，至 107 年為 114 支47，相較於美國 ETF 為 1066 支48，可投資組合種類不多，因此應將共同基金 列入投資組合。我國境內基金，自 1983 直至 2017 年 11 月底，共有 796 檔基金，
所管理之資產為新台幣 2,339,496,515,689 元49；境外基金共有 70 家境外基金機 構、1043 檔境外基金，所管理之資產為新台幣 3,452,905,560,837 元 50。對比下 ETF 數量明顯不足，因此我國目前自動化投資顧問服務多以基金作為投資標的。
如前所述，自動化投資顧問服務投資於 ETF 優勢在於費用低廉，不至因過 高手續費而減少獲利。如將投資人之資金分散於十家基金，應支付十家基金管理 費，並支付申購手續費、信託保管費、保管費，並且應支付自動化投資顧問服務 公司之管理費，則自動化投資顧問服務之優勢是否可以達成，將值得進一步深思。
如能就現行數百支 ETF 中挑選數支加以投資，其獲利應為可觀。
46 台灣證券交易所 年度受益憑證及受益證券交易量值統計表 年報，
http://www.twse.com.tw/zh/statistics/statisticsList?type=07&subType=007（最後瀏覽日：2018 年 2 月 21 日）。
47 台灣證券交易所 基本市況調查網站，
http://mis.twse.com.tw/stock/group_etf.jsp?ind=B0&ex=tse&currPage=0&type=null（最後瀏覽日：
2018 年 4 月 29 日）。
48 U.S. ETF Overview, http://www.etf.com/channels/us-etfs, (last view 12.6.2017) 49 中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會網站，
http://www.sitca.org.tw/ROC/Industry/IN2001.aspx?PGMID=IN0201&PORDER=5&pYear=2017&p Month=11 （最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。
50 中華民國證券投資信託暨顧問商業同業公會網站，
http://www.sitca.org.tw/ROC/Industry/IN3001.aspx?PGMID=IN0301&PORDER=5&pYEAR=2017&
pMONTH=11（最後瀏覽日：2018 年 4 月 29 日）。
第五節 自動化投資顧問服務之趨勢
第一項 自動化投資顧問服務相較於傳統投顧對於消費者更佳
對於自動化投資顧問服務多數的批評為自動化投資顧問服務相較於人類表 現更差，其建議往往是「千篇一律」，缺少針對個人之建議51。亦有認為自動化 投資顧問服務之建議與自然人投資顧問相同，甚至更佳，如自動化投資顧問服務 相較於自然人投顧更能有效率地進行再平衡、稅虧減免等。某些傳統投顧所為之 投資建議亦非常基本，自動化投資顧問服務非但可達成相同標準，收費亦更為合 理，亦無自然人所擁有之情緒。
究竟熟優熟劣？本文不欲妄下結論，或許該由財經專家藉由績效判斷，如以 Betterment 於網站所稱其可以在每年獲利中高於一般投資人 2.66%之獲利觀察52， 或許與投資顧問手續費收取後之獲利差距不多，但是自動化投資顧問服務所提供 的服務為全年 24 小時不間斷服務，且不可能對資產較少客戶「大小眼」，對於 部分消費者仍有一定吸引力。
第二項 科技公司之自動化投資顧問服務目前尚無法取代傳統金融機 構投顧
自動化投資顧問服務之發展究竟何去何從？科技公司所發展之自動化投資 顧問服務究竟是否得撼動由金融機構所盤據資產管理市場？就美國目前主要科 技公司所創之自動化投資顧問服務之資產管理規模觀察，2010 年所推出第一家 自動化投資顧問服務之業者－Betterment，目前資產管理規模為 100 億美金53，
51 E.g., Stephen J. Huxley & John Y. Kim, The Short-Term Nature of Robo Portfolios, Advisor Persp.
(Sept. 12, 2016),
http://www.advisorperspectives.com/articles/2016/09/12/the-short-term-nature-of-robo-portfolios (last visited: June 16, 2018); Herry Light, (March 5, 2016). Here's Why the Most Talked-About Way to Invest Right Now Could Be a Huge Mistake, fortune. Also available at
http://fortune.com/2016/03/05/robo-adviser-wealthfront-betterment-charles-schwab.
52 Betterment website, https://www.betterment.com/why-betterment/(last visited: June 16, 2018).
53 Betterment L.L.C, Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt
較 7 月相比成長近 10 億美金；Wealthfront 之產管理規模為 82 億美金 54，較 7 月相比成長近 20 億美金；Personal Capital 之產管理規模為 43 億美金55、 AssetBuilder 之產管理規模為 7 億美金 56、SigFig 之產管理規模為 1 億美金57、 WiseBanyan 之產管理規模為 9 千萬美金 58。雖然所管理資產逐年增加，但相較 於傳統金融機構所設之自動化投資顧問服務相比較仍僅其佔一小部分。
較具盛名之金融機構 Charles Schwab 與 Vanguard 為最先推出自動化投資顧 問服務。傳統金融機構 BlackRock 收購自動化投資顧問服務 FutureAdvisor59； Fidelity Investments 和 TD Ameritrade 分別於 2016 年推出了 Fidelity Go 和 TD Ameritrade Essential60；在 2017 年初 Merrill Lynch 亦提供其新服務 Merrill Edge Guided Invest；Wells Fargo 與 Goldman Sachs 亦爭相佈局自動化投資顧問服務61。
Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=149117.
54 Wealthfront Inc., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=148456.
55 Personal Capital Advisors Corporation., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=149117.
56 Assetbuilder, Inc., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=142665.
57 Sigfig Wealth Management L.L.C., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=158823.
58 Wisebanyan, Inc., Uniform Application for Investment Adviser Registration and Report by Exempt Reporting Advisers (Form ADV) (2017). Also available at
https://adviserinfo.sec.gov/IAPD/content/ViewForm/crd_iapd_stream_pdf.aspx?ORG_PK=150953.
59 Samantha Sharf, BlackRock to Buy FutureAdvisor, Signaling Robo-Advice Is Here to Stay, Forbes (Aug. 26, 2015), https://perma.cc/2GJ8-HWX2 (lasted visited: Mar.14.2017).
60 TD Ameritrade Joins Robo-Club, Barron’s (Nov. 2, 2016),
http://www.barrons.com/articles/td-ameritrade-joins-robo-club-1478082291 (lasted visited:
Mar.14.2017); Anne Tergesen, Robo Adviser Betterment Stokes Concern Over Brexit Trading Halt, Wall St. J. (July 2, 2016),
https://www.wsj.com/articles/robo-adviser-betterment-stokes-concern-over-brexit-trading-halt-146740 3366 (lasted visited: Mar.14.2017).
61 Goldman Sachs Eyeing a Robo-Advisor, Barron’s (Mar. 21, 2017),
http://www.barrons.com/articles/goldman-sachs-eyeing-a-robo-advisor-1490120240 (lasted visited:
Mar.14.2017); Janet Levaux, Merrill Edge Launches Robo-Advisor with a Twist, ThinkAdvisor (Feb. 8, 2017), http://www.thinkadvisor.com/2017/02/08/merrill-edge-launches-robo-advisor-with-a-twist (lasted visited: Apr. 14,2017); Wells Fargo to Roll Out Pilot Robo Adviser in First Half of 2017, Reuters (July 20, 2016),
Schwab 於 2015 年 3 月推出 Schwab Intelligent Portfolios (SIP)，其提供其客戶免 費投資於 ETF 及資產分配。Vanguard 隨即在同年 5 月推出 Personal Adviser Services 平台，並輔以視訊、電話人工服務，在 2015 年底共有 310 億美元的資 產管理規模62，到 2016 年底達到將近 510 億美元 63，遠遠超過科技公司所創立 之自動化投資顧問服務總和。
傳統金融機構相較於科技公司經營自動化投資顧問服務似乎較具競爭力，諸 如 Charles Schwab 與 Vanguard 等公司在品牌上較具知名度，因此不需投入大量 資金於營銷上。自 2015 年以後，科技公司所創之自動化投資顧問服務增長率已 有下降之趨勢，有認為傳統金融機構所創立之自動化投資顧問服務將完全支配市 場64。
http://www.reuters.com/article/us-wells-fargo-wealth-robo-adviser-idUSKCN1002E9 (lasted visited:
Apr. 14,2017).
62 Vanguard Advisers, Inc., Vanguard Personal Adviser Services Brochure: Form ADV Part 2A, at 4 (2016). Also available at
http://adviserinfo.sec.gov/IAPD/Content/Common/crd_iapd_Brochure.aspx?BRCHR_VRSN_ID.=407 134.
63 Id. at 4.
64 Michael Kitces, B2C Robo-Advisors Are Dying As Growth Rates Crash, Kitces.com: Nerd’s Eye View, (May 2, 2016),
http://www.kitces.com/blog/best-opportunistic-rebalancing-frequency-time-horizons-vs-tolerance-band -thresholds (lasted visited: Apr. 14,2017).
