在「東協加三」對話機制下進行的區域金融合作，除在緊急流動性儲備池合 作上逐漸建立具體且具拘束性（binding）的決策機制外，其他領域仍維持東亞區 域合作一貫的開放性區域主義特徵。開放性區域主義由爪哇部落決策模式發展而 來的共識決決策模式與自願性行動（non-binding），使得在 ABMI 架構下推動的債 券市場合作，多停留在對合作議題的討論和研究，真正付諸行動往往依賴各成員 的自願性作為。易言之，成員參與區域債券市場合作的策略與行動往往受到個別 成員的國內議程影響。此外，擁有較多資源和影響力的成員，如「東協加三」合 作機制中的日本和中國，可能藉由提出研究議題和合作方案，企圖主導區域合作 方向。再者，若區域債券合作方案與成員的國內議程目標一致，則較易促使成員 積極參與和推動合作，利用研究報告提供之分析與建議，推動國家層次的議程來 配合區域合作；反之，若區域債券合作方向與成員的國內議程目標不一致，則區 域合作往往流於形式，區域研究與討論成果亦無法進入財長暨央行行長會議，成 為區域層次的合作方案，以及個別國家層次的配合政策。以下即以「東協加三」
成員之國內發展議程及其參與 ABMI 合作的行動，分析其投入區域債券市場合作 之策略，並探討其對區域債券市場合作及債券市場發展的影響。
東亞國家經由多邊架構所推動的區域債券市場合作，除了EMEAP 提出的 ABF 之外，即是以「東協加三」對話為主體所推出的「亞洲債券市場倡議」（ABMI）。
ABMI 與 ABF 同樣以促進東亞區域本幣債券市場發展為核心目的，惟 ABMI 初期 從發展區域本幣債券市場供給面切入，期望藉由合作鼓勵區域本幣債券發行。「東 協加三」成員與EMEAP 會員組成多有重疊，前者除汶來和後來加入的四個東協成 員（越、寮、緬、柬）外，均為EMEAP 會員，而且，ABF1 和 ABF2 投資之債券，
其發行經濟體除香港外均為「東協加三」成員。或許因此，起初「東協加三」推
出的ABMI 從與 ABF 互補的債券供給面向展開區域債券市場合作，但因 ABF 對 區域本幣債券市場之刺激效果不顯著，2008 年推出新路線圖改以債券供給和需求 面措施雙管齊下，繼續推動合作。
ABMI 是「東協加三」政府對話機制下的合作方案，該方案起初在以會員國副 財長為主體的對話軌道上進行，2010 年後，副財長會議擴大為副財長與央行副行 長會議，每年舉行兩次常規會議，向上承接財政部長與央行行長會議所指派的合 作議題研議任務，向下接收特定議題工作團的討論與研究成果，並彙報至財長與 央行行長會議進行決策。ABMI 初期合作內容主要為健全債券市場規範和基礎建 設，其運作架構包括設立一個指導團（focal group）及六個特定議題工作團（working groups），各工作團所關切的主題反映 ABMI 的優先合作重點。起初六個工作團所 關切的主題包括：創造新的證券化債務工具（主席國：泰國）；信用擔保與投資機 制（韓國、中國）；區域外匯與交易結算（馬來西亞）；促進多邊開發銀行、外國 政府機構和亞洲多國公司發行本幣計價債券（中國）；評等體系發展和資訊傳布（新 加坡、日本）；技術援助與協調（印尼、菲律賓和馬來西亞）。各會員國所主持的 工作團亦反映其較為關切的合作議題與利益所在(Grimes, 2009: 178)。
2008「新 ABMI 路線圖」（New ABMI Roadmap）
2005 年「東協加三」財長會議對 ABMI 下的工作團做了調整，以促進多邊開 發銀行、外國政府機構和亞洲多國公司發行本幣債券為主題的工作團被取消，以 技 術 援 助 和 協 調 為 主 題 的 工 作 團 則 併 入 指 導 團 下 轄 的 協 調 團 （coordination group）。2008 年財長會議後發表「新 ABMI 路線圖」（New ABMI Roadmap），重 新調整既有合作架構為一個指導委員會（steering committee）、四個任務小組（task force）和一個工作團，四個工作小組的合作主題同樣反映 ABMI 推出新路線圖後 的合作重點，包括：由債券供給面促進本幣債券發行（聯合主席：中國、泰國）、 由債券需求面促進債券市場發展（新加坡、日本）、改善監管架構（馬來西亞、日 本）以及促進債券市場基礎建設發展（菲律賓、韓國），而工作團則以技術援助和
協調為合作主題。各任務小組主席國的設置與安排同樣反映個別國家對特定合作 議題的興趣、利益關切和資源條件。
值得注意的是，「新ABMI 路線圖」進一步安排各合作主題下子項合作議題的 優先順序，依據優先順序安排的結果，可以推論「東協加三」成員在自願性原則 下展開債券市場合作的立場，亦即個別國家因發展階段和整體資源條件的差異而 對債券市場發展的需求有不同考量，以及對特定合作項目有所保留。檢視下表「新 ABMI 路線圖」各任務小組合作項目之優先順序，統計 20 個合作項目中，12 個合 作項目列入第一優先順序，13 個合作項目列入第二優先順序，僅 5 個合作項目列 入第三優先順序，顯示「東協加三」對區域債券市場合作的積極性。
進一步分析列入第三優先順序之合作項目，推測除發行區域貨幣籃計價之債 券及促進次級債券市場發展因時機尚不成熟而被列入第三優先順序合作項目外，
目的在保護債權的「改善與債券相關之破產程序」項目，亦因涉及複雜之利益分 配而列為合作順序較次者。至於其餘兩項被列為第三優先順序的合作項目，不令 人意外，恰為與資本跨境流動直接相關的「健全資本流動與外匯交易規範」及「改 善非居民投資者相關租稅條件」，反映多數「東協加三」成員國內之金融部門議程，
對可能引起外匯及金融市場波動的規範變化相當謹慎，並未因在區域層次推動區 域債券市場合作而決定改採自由放任的資本流通政策。
表3-1：「新 ABMI 路線圖」（New ABMI Roadmap）
任務小組及合作項目 優先順序
TF1：促進本幣債券發行（供給面）（泰國、中國主持）
信用保證與投資機制 1
促進「亞洲貨幣票據方案」 1 促進結構金融工具發行
基礎建設融資債務工具
證券化工具
1 2
區域貨幣籃債券 3
改善與債券交易相關之破產程序 3 資料來源：ASEAN+ 3 New ABMI Roadmap, AFMM+3, May 2008.
進一步而言，就促進區域債券市場發展而言，「健全資本流動與外匯交易規範」
及「改善非居民投資者相關租稅條件」兩項合作之推進方向應為進一步開放資本 跨境流動和降低外國投資人進入區域金融市場之成本，但資本跨境流動雖有助於 為本地金融市場的投資與籌資活動注入多元性，卻也可能帶來金融市場波動隱含 的風險。例如：1980 年代和 1990 年代初期，東亞國家為利用境外資本而加大開放 外資流入，結果造成短期外債累積和引來投機攻擊(Brouwer, Duncan et al., 1999;
Kawai, 1999)。如今，亞洲金融風暴的教訓已使東亞國家改以謹慎態度處理跨境資 本流動，也學會以對非居民投資人的租稅規範來調節境外資本流入。例如，2005 年泰國取消外國人投資政府債券之利息與資本利得所得稅，2009 年韓國亦免除外 國人投資政府債券之利息所得稅，藉此鼓勵外國投資人投資政府債券；但為因應 在各國寬鬆貨幣政策下湧入東亞的大量資金，預防大量資金湧入帶來匯率和金融 市場波動，泰國於 2010 年 10 月恢復對外國投資人徵收投資政府債券之利息與所 得稅，韓國亦於2011 年 1 月恢復徵收外國投資人投資政府債券之利息所得稅(Chan, Chui et al., 2012: 50)。
甚至，「東協加三」對話架構下的區域債券市場合作並未如 Grimes 所稱，為 爭取全球資金，預期走向與自由開放的全球資本市場一致(Grimes, 2009)；而是如 泰國前財長Chalongphob 在亞洲開發銀行 40 周年年會所言，即使「所有國際金融 機構稱 100%開放資本流動為（促進金融市場發展）最佳方案，但 100%開放絕非 泰國的選項」(Mitsubishi UFJ Financial Group and IIMA, 2007: 10)。此外，由於泰國 對於金融部門監管所涉及的複雜連動較無經驗，故期望透過「東協加三」對話和 合作機制，學習建立和運用謹慎監管資本流入的規範，以及找出管理個別成員匯 率政策的區域性解決方案。
2012「ABMI 新路線圖 PLUS」（ABMI New Roadmap+）
2012 年「東協加三」財長會議首次擴大為財長暨央行行長會議，爰因「東協 加三」金融合作涉及需要各成員貨幣當局參與的議題，而此或也反映「東協加三」
有意推動與資本跨境流動和外匯管理有關的區域性合作。不過，需再次強調，「東 協加三」對話架構下各合作機制多具有非拘束性和自願性特徵，央行行長參與對 話，並不代表「東協加三」成員將可在資本跨境流動和外匯管理議題得出具有共 識的區域性方案，僅代表「東協加三」成員同意就相關議題展開對話。從「東協 加三」對話架構下之合作進展來看，僅在涉及較少敏感議題的緊急流動性工具合 作上有具體成果，其他方面合作多仍處於漫長對話過程中，惟不可否認，對話與
研究有助於成員對各種意見和方案的理解，亦有助於個別成員在對話合作中思考 其妥協與要價的潛在策略。
2012 年 5 月於馬尼拉舉行「東協加三」財長暨央行行長會議，再次檢視 ABMI 路線圖，調整、簡化「新ABMI 路線圖」，推出「ABMI 新路線圖 PLUS」（參見表 3-2）。比較「新 ABMI 路線圖」和「ABMI 新路線圖 PLUS」，後者維持 ABMI 架 構四任務小組之任務與主席國安排，將各項合作方案之優先順序由三階段簡化為 兩階段，並將各任務小組主管合作項目重新調整、縮減為三項目；就此而言，檢
2012 年 5 月於馬尼拉舉行「東協加三」財長暨央行行長會議，再次檢視 ABMI 路線圖，調整、簡化「新ABMI 路線圖」，推出「ABMI 新路線圖 PLUS」（參見表 3-2）。比較「新 ABMI 路線圖」和「ABMI 新路線圖 PLUS」，後者維持 ABMI 架 構四任務小組之任務與主席國安排，將各項合作方案之優先順序由三階段簡化為 兩階段，並將各任務小組主管合作項目重新調整、縮減為三項目；就此而言，檢