收購內資企業股權

長久以來，外國投資者得否合法收購不具外商投資企業地位之境內企 業股權一直不甚明確。直至 2003 年 3 月 13 日，中國對外貿易經濟合作部

（即商務部之前身）、國家稅務總局、國家工商行政管理總局、國家外匯 管理局聯合頒布《外國投資者併購境內企業暫行規定》，並於 2003 年 4 月 12 日開始實施，才首次提供外國投資者併購不具外商投資企業地位之境內 企業股權之明確依據。該暫行規定進一步於 2006 年 9 月 8 日修正實施並更 名為《關於外國投資者併購境內企業的規定》，在中國並無一部完整專門 規範併購交易之法律之前，此《關於外國投資者併購境內企業的規定》毋 寧為外國投資者併購境內企業之最重要規定。

1. 目標企業類型

依《關於外國投資者併購境內企業的規定》，外國投資者進行股權

16 桑百川、王拾，外商撤資的原因與演變趨勢，國際經濟合作，2007 年第 11 期，第 43 頁。

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收購之目標企業僅限於中國境內非外商投資而依《公司法》設立或改制之 有限公司與股份有限公司，而不包括其他組織形式。有學者認為¹⁷，若目 標企業不具有股權結構，例如未經改制之國有企業和集體企業、合夥制企 業、獨資企業等，其產權（針對未進行公司制改造之國有企業和集體企業 而言）或份額（針對合夥企業而言）仍得作為買賣交易標的，僅其法律依 據另為《利用外資改組國有企業暫行規定》、《全民所有制工業企業法》、

《合夥企業法》《獨資企業法》、《合同法》等相關規定，而非依《關於 外國投資者併購境內企業的規定》進行爾。至於外國投資者則無任何限 制，得為法人、自然人或其他組織。

2. 股權收購模式

就股權收購之模式而言，依《關於外國投資者併購境內企業的規定》

第 2 條，包括外國投資者以協議方式¹⁸直接購買境內公司股東之股權，以 及外國投資者認購境內公司之增資等兩種方式，併購結果均使境內公司變 更設立為外商投資企業，茲分述如下：

(1) 外國投資者以協議方式直接向境內有限公司股東購買股權

按外國投資者直接與目標公司股東協議取得目標公司股權，為外國 投資者與目標公司股東間之交易。目標公司為有限責任公司時，外國投資 者除與欲轉讓股權之股東談判外，尚須取得目標公司其他股東的「一致」

同意。

蓋依《公司法》第 72 條第 2、3 款規定¹⁹，有限責任公司之股東將股

17 葉軍、鮑治著，外資併購境內企業的法律分析：2008 年增修版，法律出版社，2008 年 1 月版，第 24 頁

18 不包含以非協議方式（例如拍賣）取得之股權。

19 《公司法》第 72 條第 2、3 款規定：「股東向股東以外的人轉讓股權，應當經其他股東過半數同意。

股東應就其股權轉讓事項書面通知其他股東徵求同意，其他股東自接到書面通知之日起滿三十日未答復 的，視為同意轉讓。其他股東半數以上不同意轉讓的，不同意的股東應當購買該轉讓的股權；不購買的，

視為同意轉讓。經股東同意轉讓的股權，在同等條件下，其他股東有優先購買權。兩個以上股東主張行 使優先購買權的，協商確定各自的購買比例；協商不成的，按照轉讓時各自的出資比例行使優先購買權。」

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權轉讓予第三人時，應徵得其他股東同意，若其他股東有不同意者，應購 買該轉讓股權。據此，若目標公司有其他股東不同意外國投資者成為該公 司之股東一員時，得行使其優先購買權購買該欲出售之股權，導致併購失 敗。

其次，外國投資者成為目標公司股東後，須將目標公司之性質變更 設立為外商投資企業。除外國投資者購買目標公司所有股東之股權而將目 標公司性質變更為外商獨資企業外，根據《中外合資企業法》、《中外合 資經營企業法實施條例》、《中外合作企業法》及《中外合作企業法實施 細則》規定，外國投資者於取得股份後須與目標公司存續股東簽署合營合 同並修改章程，送交商務部門批准，始得將目標公司變更設立為外商投資 企業。外商投資企業法此種設計增加外國投資者併購境內企業之難度，即 使目標企業之大股東決定向外國投資者出售股權，目標企業之小股東亦得 無條件阻止交易，只要目標企業任何一位股東提出反對向外國投資者轉讓 股權，而不簽署合營合同或章程，即得杯葛外商投資企業之審批核准，導 致併購失敗，此為外國投資者進行股權收購之一大風險。

(2) 外國投資者認購境內有限公司之增資

增資屬於公司自治範疇，須股東會做出增資決議後再由董事會制定 具體增資方案，故外國投資者認購目標公司增資時須獲得股東會或控股股 東之認可。目標公司為有限責任公司時，外國投資者亦須徵得目標公司所 有股東同意。

蓋依《公司法》第 35 條²⁰規定，除有相反約定外，有限責任公司增 資時，股東有優先認股權。因此，在無排除股東優先認股權約定之情況下，

目標企業之任何股東若於增資時行使優先認股權，均可能導致外國投資者 之併購失敗或無法取得預定之股權比例。其次，與外國投資者直接購買目

20 《公司法》第 35 條規定：「股東按照實繳的出資比例分取紅利；公司新增資本時，股東有權優先按照 實繳的出資比例認繳出資。但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優先認繳 出資的除外。」

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標公司股東股權相同，須徵得目標公司所有股東同意並使其簽署於併購後 之合營合同與章程上，始得對目標公司順利辦理外商投資企業之變更設立 手續。

(3) 目標企業為境內股份有限公司

《關於外國投資者併購境內企業的規定》第 2 條條文雖然採用外國 投資者購買內資企業股東的「股權」之措辭，但多數學者依立法精神及相 關條文解讀，認為其對外國投資者購買境內股份有限公司股東之「股份」，

亦有適用。和目標公司為有限責任公司時不同，若目標公司為股份有限公 司時，外國投資者購買目標公司股份不須取得目標公司之其他所有股東之 同意。應注意者為，依 1995 年 1 月 10 日實施之《關於設立外商投資股份 有限公司若干問題的暫行規定》第 20 條第 1 款²¹規定，外國股東占目標 公司之持股比例須達 25%以上，始得將目標公司變更為外商投資股份有 限公司。

此外，大多數見解²²亦認為《關於外國投資者併購境內企業的規定》

適用於外國投資者認購境內股份有限公司增發股份之情況。按依《證券法》

第 10 條、第 13 條規定²³，可看出中國證券法制將證券發行區分公募及私

21 《關於設立外商投資股份有限公司若干問題的暫行規定》第 20 條第 1 款規定：「股份有限公司申請轉 變為外商投資股份有限公司的，除符合本規定其他條款的規定外，還須符合以下條件：（一）略（二）

外國股東以可自由兌換的外幣購買並持有該股份的有限公司的股份占公司註冊資本的 25%以上；（三）

略。」

22 參吳偉央、賀亮、邰智源著，跨國公司併購法律實務，法律出版社，2007 年 6 月版，第 77 頁；李磊 著，跨國公司在華併購的法律規制研究，中國檢察出版社，2008 年 3 月版，第 124 頁。

23 《證券法》第 10 條規定：「公開發行證券，必須符合法律、行政法規規定的條件，並依法報經國務院 證券監督管理機構或者國務院授權的部門核准；未經依法核准，任何單位和個人不得公開發行證券。有 下列情形之一的，為公開發行：（一）向不特定物件發行證券的；（二）向特定物件發行證券累計超過 二百人的；（三）法律、行政法規規定的其他發行行為。非公開發行證券，不得採用廣告、公開勸誘和 變相公開方式。」、第 13 條規定：「公司公開發行新股，應當符合下列條件：（一）具備健全且運行良 好的組織機構；（二）具有持續盈利能力，財務狀況良好；（三）最近三年財務會計文件無虛假記載，

無其他重大違法行為；（四）經國務院批准的國務院證券監督管理機構規定的其他條件。上市公司非公 開發行新股，應當符合經國務院批准的國務院證券監督管理機構規定的條件，並報國務院證券監督管理 機構核准。」

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募兩種方式，外國投資者認購境內股份有限公司增發股份時，為定向收 購，應係依私募之相關規定操作。

與股權買賣式併購境內公司不同，增資式併購保留目標公司之全部 股東，只是目標公司原有股東之股權比例遭稀釋，而股權買賣式併購則可 能剔除目標企業部分甚至全部股東，因此外國投資者得依其投資策略決定 採用何種股權收購方式，始符合其商業利益。例如，對於目標企業之原有 股東同時為企業高級管理人員的情況，外國投資者一般希望繼續保留這些 股東以便使企業於併購後繼續開展經營，對於對人才依賴度大之企業尤為 如此，因此增資式併購可能為較好的選擇。但對於虧損嚴重之國有企業、

外國投資者試圖絕對控制之企業而言，股權買賣式或許為較佳選擇。

3. 特殊問題

股權購買協議或認購增資協議為審批程式所必要之檔²⁴，依《關於外 國投資者併購境內企業的規定》第 22 條規定，該等協議應至少包括以下 內容：(一) 協議各方的狀況，包括名稱(姓名)，住所，法定代表人姓名、

職務、國籍等； (二) 購買股權或認購增資的份額和價款； (三) 協議的 履行期限、履行方式； (四) 協議各方的權利、義務； (五) 違約責任、

爭議解決； (六) 協議簽署的時間、地點。

爭議解決； (六) 協議簽署的時間、地點。