壽險業國外投資與外匯風險監理制度之比較研究 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學風險管理與保險學研究所碩士學位論文. 壽險業國外投資與外匯風險監理制度之比較研究政治. 大. 立 on Foreign Investment and Currency Comparative Study. ‧ 國. 學. Exchange Exposure Supervision Systems for Life Insurance. ‧. Industry. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 指導教授：林建智博士研究生：吳沛芸撰. 中華民國 108 年 6 月. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(2) 謝辭這份研究論文能夠完成，首先最要感謝的是我的指導教授－林建智老師，願意將學生收入老師門下，由研究案至論文無不細心教導，使學生能更深入探討相關議題進而完成論文。三年多以來老師致力於協助學生釐清研究時面臨的各種問題，無論是遭遇研究困境或是自我懷疑時均給予學生充分的支持，並將學術及實務經歷傾囊相授，在此學生向老師獻上最誠摯的謝意。而林國彬老師及張士傑老師願意撥冗擔任學生的論文口試委員，提醒學生小至論文用語的修正建議，大至實務層面在應用時可能面臨的風險管理面向的問題，. 政治大考此項研究的影響及後續發展可能性，進而充實本研究的不足之處以臻完備，學立. 各項意見皆為者兩位老師多年的實務經驗的具體呈現，促使學生能夠更深入的思. ‧ 國. 學. 生由衷感謝。. 同時我還要感謝風管所的各位老師們，讓我能夠入寶山而不空手，並尤其感. ‧. 謝陳俊元老師，在學術以及生涯規劃上都不吝給予諸多建議及鼓勵；還要感謝各. sit. y. Nat. 位助教，無微不至的協助與關心。謝謝精算組、管理組還有法律組的所有同學、. al. er. io. 學長姐和學弟妹，有你們一同學習和勉勵，才能獲得如此豐富的研究生生活，能. n. 夠和你們相識真的感到十分幸運。. Ch. engchi. i n U. v. 還要謝謝在我面臨寫作瓶頸時，一直給予我鼓勵的國中到大學的同學們、在台大研究室出沒一起為論文奮鬥的各位、我親愛的景華街前室友們，沒有你們我不可能完成這份論文，尤其感謝逸寧，妳一直都是我家人一般的存在。而御廷總是不停鞭策我前行，謝謝一路有你相互切磋扶持，扮演我的心魔以及天使。最後我最要感謝的是一直以來全方面支持著我，默默付出辛勞的爸爸、媽媽和姊姊，尤其感謝總是叮囑我待人處事的道理、注意身體健康和保持心情愉快的楊德林爺爺和楊鄭明美奶奶，對你們的感謝之情難以言喻，只願憑藉這種微小的方式略以傾訴。 i. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(3) 摘要我國法規於 1992 年新增保險法第 146 條之 4，開放保險業將資金運用於國外投資。自從開放國外投資以來，隨著我國壽險業務成長、持有資金增加以及對國外投資的需求日漸上升，我國保險法對於國外投資項目及金額限制的規範亦有放寬的趨勢。然而近年壽險資金運用於國外投資之比率，業已超出可運用資金的 68%，甚至成為全球保險業國外投資比重最高者，並有立法委員提出警告並要求強化保險業國外投資匯兌風險的控管。本研究發現我國「國外投資」之範圍，並不僅是包含涉及跨國投資之地域風. 政治大對於為何須將特定國外投資金額，排除於國外投資總金額限制，亦無明確的立法立. 險的資金運用行為，而亦涵蓋以外幣計價而未涉及跨國投資之資產。並且立法者. ‧ 國. 學. 標準。如此將導致我國壽險業國外投資與外匯風險監理規範重疊，且國外投資金額無法正確反映壽險業資產運用所面臨之地域性或外匯風險的問題。. ‧. 本研究透過分析美國、日本以及新加坡三個國家，關於壽險業資金運用相關. sit. y. Nat. 之監理規範，了解其對於國外投資以及外匯風險的控管方式。並與我國現行的相. al. er. io. 關監理規範，針對資金運用的規範方式、國外投資定義與限制方式，及外匯風險. v. n. 控管機制三個面向，相互比較分析其中的差異。最後提出我國國外投資與外匯風. Ch. engchi. i n U. 險監理規範之修正建議，包含應重新區分國外投資與外匯風險之控管方式，國外投資應限於具有跨國投資特殊風險之資產，且應就不同國家設定國外投資上限，並對於外匯風險另外建立監理方式，如設定外匯風險金額上限等。. 關鍵字：壽險業、國外投資、外匯風險、資金運用、保險監理. ii. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(4) Abstract Along with the addition of Article 146-4 of the Insurance Act in 1992, the funds of insurance industry in Taiwan was allowed to be allocated to foreign investment. Since then, with the growth of Taiwan's life insurance industry, the increase in holding funds and the increasing demand for foreign investment, the Insurance Act has a tendency to relieve the regulatory constraints of the types and the amount of foreign investment. However, in recent years, the ratio of life insurance funds applied to foreign investment has exceeded 68% of the available funds, making Taiwan the country with the highest proportion of foreign investment in the global insurance industry. Some legislators have warned and demanded the insurance industry to strengthen the management of currency exchange risk.. 政治大 only the use of funds that 立 involve the geographical risks of cross-border investment, This study finds that the definition of “foreign investment” in Taiwan includes not. but also the assets that are denominated in foreign currencies, which do not involve the. ‧ 國. 學. geographical risks. This will lead to overlapping of foreign investment and currency exchange risk supervision in Taiwan's life insurance industry, and the foreign. ‧. investment value can not correctly reflect the geographical risk or currency exchange risk faced by the life insurance industry asset allocation.. y. Nat. sit. This study analyzes the regulations governing the use of life insurance funds in. er. io. the United States, Japan, and Singapore to understand how they manage and control the foreign investment and currency exchange risk. And compares those regulations with. n. al. Ch. i n U. v. the current relevant regulations in Taiwan, showing the difference regarding the. engchi. following three aspects: the form of investment regulation, the definition and limitation of foreign investment, and the currency exchange risk management. Finally, this study proposes suggestions to the amendment of Taiwan's foreign investment and currency exchange risk supervision regulations, including: reconstruct the control methods of foreign investment and foreign exchange risk, limiting the definition of foreign investment to the assets with special risks of cross-border investment, and establish a separate supervision method for currency exchange risk, such as setting the currency exchange risk ceiling. Keywords: Life insurance industry, foreign investment, currency exchange exposure, application of funds, insurance regulation. iii. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(5) 目次第一章、緒論........................................................................................................... 1 第一節、研究動機與目的.................................................................................... 1 第二節、研究方法 ............................................................................................... 3 第三節、研究範圍與限制.................................................................................... 3 第一項、研究範圍 ........................................................................................... 3 第二項、研究限制 ........................................................................................... 4 第四節、研究架構 ............................................................................................... 5 第二章、資金運用監理理論與國際組織規範......................................................... 7 第一節、資金運用監理理論 ................................................................................ 7 第一項、保險業之監理.................................................................................... 7. 政治大. 第一款、保險監理理論 ................................................................................ 8 第二款、資金運用監理目的與原則 .......................................................... 11 第二項、國外投資與外匯風險之風險性質與監理目的................................ 14 第一款、國外投資之特殊風險性質 .......................................................... 15 第二款、國外投資與外匯風險之關聯....................................................... 19. 立. ‧ 國. 學. ‧. 第三款、國外投資與外匯風險之監理目的 ............................................... 20 第二節、國際組織之規範.................................................................................. 20 第一項、保險核心原則.................................................................................. 21 第一款、國際保險監理官協會 .................................................................. 21 第二款、投資行為之核心監理原則 .......................................................... 21. n. er. io. sit. y. Nat. al. v. 第二項、歐盟償付能力第二代指令 .............................................................. 25 第一款、歐盟保險監理架構 ...................................................................... 25 第二款、償付能力第二代指令(Solvency II) .............................................. 26 第三節、小結 ..................................................................................................... 29. Ch. engchi. i n U. 第三章、我國壽險業國外投資與外匯風險監理制度 ........................................... 31 第一節、國外投資與外匯風險相關限制 .......................................................... 31 第一項、保險法 ............................................................................................. 31 第一款、一般投資 ..................................................................................... 32 第二款、國外投資 ..................................................................................... 37 第三款、保險業辦理國外投資管理辦法 ................................................... 41 第四款、人壽保險商業同業公會自律規範 ............................................... 50 第二項、壽險業其他外匯風險控管制度....................................................... 53 第一款、中央銀行對外匯收支之管制....................................................... 53 I. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(6) 第二款、人身保險業外匯價格變動準備金 ............................................... 54 第三款、風險基礎資產制度(RBC) ............................................................ 56 第二節、現行規範之問題.................................................................................. 57 第一項、國外投資監理與外匯風險監理界線重疊 ....................................... 57 第一款、列舉之國外投資項目範圍過廣 ................................................... 58 第二款、排除國外投資限額計算之標準不明 ........................................... 63 第二項、國外投資金額無法反映資產運用風險 ........................................... 65 第一款、無法反映跨國投資之特殊風險 ................................................... 65 第二款、無法反映外幣資產之外匯風險 ................................................... 66 第三節、小結 ..................................................................................................... 68 第四章、他國壽險業國外投資與外匯風險監理規範 ........................................... 70 第一節、美國 ..................................................................................................... 70. 政治大. 第一項、保險業監理體系與壽險業資產運用現況 ....................................... 70 第一款、美國保險監理官協會(NAIC) ...................................................... 70 第二款、美國壽險業資產運用現況 .......................................................... 71 第二項、保險業投資模範法 .......................................................................... 72 第一款、界定限制版.................................................................................. 72. 立. ‧ 國. 學. ‧. 第二款、界定標準版.................................................................................. 76 第三項、紐約州保險法.................................................................................. 79 第一款、一般投資要求 .............................................................................. 80 第二款、最低資本或保單持有人之最低盈餘之投資................................ 81 第三款、壽險業其他資金之投資 .............................................................. 81. er. io. sit. y. Nat. 第四項、其他控管資產運用風險之措施....................................................... 87 第一款、風險基礎資產制度(RBC) ............................................................ 87 第二款、風險與清償能力自我評估(ORSA) .............................................. 88 第二節、日本 ..................................................................................................... 89 第一項、保險業監理體系與壽險業資產運用現況 ....................................... 89. n. al. Ch. engchi. i n U. v. 第一款、金融廳 ......................................................................................... 89 第二款、壽險業資產運用現況 .................................................................. 90 第二項、保險業法 ......................................................................................... 91 第一款、資金運用方法之限制 .................................................................. 91 第二款、現已刪除的特定資金運用項目之金額限制................................ 92 第三款、對同一人之投資金額限制 .......................................................... 99 第三項、其他控管資產運用風險之措施..................................................... 100 第一款、邊際清償能力要求 .................................................................... 100 第二款、價格變動準備金 ........................................................................ 104 II. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(7) 第三款、保險檢查手冊 ............................................................................ 105 第三節、新加坡 ............................................................................................... 107 第一項、保險監理體系與壽險業資產運用現況 ......................................... 107 第一款、新加坡金融管理局(MAS) ......................................................... 107 第二款、壽險業資產運用現況 ................................................................ 107 第二項、保險法 ........................................................................................... 108 第一款、保險基金的設置與盈餘分配..................................................... 109 第二款、基金之清償能力及保險人資本適足率要求.............................. 111 第三項、保險管理規則(評價及資本) .......................................................... 111 第一款、保險基金之清償能力要求 ........................................................ 111 第二款、保險人之資本適足要求 ............................................................ 115 第四項、其他控管資產運用風險之措施..................................................... 116 第一款、MAS 對保險人投資行為之通知 ............................................... 116. 政治大. 第二款、風險與清償能力自我評估 ........................................................ 117. 立. 第五章、我國與他國國外投資與外匯風險監理之比較 ..................................... 118. ‧ 國. 學. 第一節、資產運用之規範方式 ........................................................................ 118 第一項、美國 ............................................................................................... 118. ‧. 第一款、NAIC 界定限制版模範法 .......................................................... 118 第二款、NAIC 界定標準版模範法 .......................................................... 119 第三款、紐約州 ....................................................................................... 119 第二項、日本 ............................................................................................... 120 第三項、新加坡 ........................................................................................... 120. er. io. sit. y. Nat. 第四項、我國 ............................................................................................... 121 第二節、國外投資之定義與限制方式 ............................................................ 121 第一項、國外投資之定義 ............................................................................ 121 第一款、美國 ........................................................................................... 121 第二款、我國 ........................................................................................... 122. n. al. Ch. engchi. i n U. v. 第二項、國外投資之限制方式 .................................................................... 123 第一款、美國 ........................................................................................... 123 第二款、我國 ........................................................................................... 124 第三節、外匯風險控管機制 ............................................................................ 125 第一項、美國 ............................................................................................... 125 第一款、NAIC 界定限制版模範法 .......................................................... 126 第二款、NAIC 界定標準版模範法 .......................................................... 126 第三款、紐約州 ....................................................................................... 126 第二項、日本 ............................................................................................... 127 III. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(8) 第三項、新加坡 ........................................................................................... 128 第四項、我國 ............................................................................................... 129 第四節、小結 ................................................................................................... 130 第六章、結論與建議 ........................................................................................... 132 第一節、結論 ................................................................................................... 132 第二節、建議 ................................................................................................... 134 第一項、區分我國壽險業國外投資與外匯風險之監理.............................. 136 第二項、對於國外投資之監理措施 ............................................................ 138 第三項、建立外匯風險之控管措施 ............................................................ 138 第一款、參採美國對外匯風險設定金額上限 ......................................... 139 第二款、參採新加坡制度於計算 RBC 時反映外匯之集中風險 ............ 139 參考文獻 .............................................................................................................. 141. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. IV. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(9) 表次表 3-1 我國壽險業國外投資項目資產性質 ......................................................... 60 表 3-2 表 4-1 表 4-2 表 4-3 表 4-4. 我國壽險業國外有價證券投資性質 ......................................................... 61 美國 NAIC 保險業投資模範法(界定限制版)國外投資與外匯曝險限制 . 75 紐約州壽險業國外投資項目與限制 ......................................................... 83 紐約州壽險業資金運用項目與限制(不含國外投資) ................................ 84 日本總資產高風險投資項目與金額限制(舊制) ....................................... 94. 表 4-5 表 4-6 表 4-7 表 4-8 表 5-1. 日本保險業法對於同一人的投資限制 ................................................... 100 日本價格變動風險對應金額之計算基礎 ............................................... 103 日本價格變動準備金提存基準 ............................................................... 104 新加坡用以計算保險基金 C3 集中風險要求之集中度限制 .................. 114 各國壽險業資產運用限制與國外投資監理............................................ 118. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. V. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(10) 圖次圖 4-1 美國壽險業淨認許資產近五年分布圖 ..................................................... 71 圖 4-2 日本壽險業總資產分近五年布圖 ............................................................. 91 圖 4-3 新加坡壽險保險基金資產近五年分布圖 ............................................... 108. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. VI. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(11) 第一章、緒論第一節、研究動機與目的我國壽險業過去在高利率時期簽發多張保單，然而隨後進入多年低利率的經濟環境，使得保險人資金運用收益與保單保證利率差距漸大，進而累積了可觀的利差損。保險業資金收益率不如預期除了導因於低利率環境之外，另一個原因即是國內的投資工具相較於國外選擇較為有限。為了讓資金產生更高的收益，在保險業的要求下我國保險法於 1992 年新增第 146 條之 4，開放保險業將資金運用. 政治大及對國外投資的需求日漸上升立，我國保險法對於國外投資項目及金額之規範亦有. 於國外投資。自從開放國外投資以來，隨著我國壽險業務成長、持有資金增加以. ‧ 國. 學. 放寬的趨勢。. 隨著法規的鬆綁，我國壽險業國外投資金額對於其可運用資產之佔比，亦巨. ‧. 幅上升，由統計數字顯示近年壽險資金運用於國外投資之比率，業已超出壽險業. sit. y. Nat. 可運用資金之 68%，甚至成為全球保險業國外投資比重最高者，並有立法委員提. al. er. io. 出警告，要求強化保險業國外投資匯兌風險的控管1。立法者對於保險業國外投資. v. n. 比率的擔憂，甚至促使我國於 2018 年增訂保險法第 146 條之 4 第 3 項後段，將. Ch. engchi. i n U. 原先四年前剛開放不計入國外投資限額之國際板債券，修改為主管機關對其具有訂定金額限制之權限。探究當初立法者於 2014 年修正保險法第 146 條之 4 第 2 項時，將國際板債券排除於國外投資限額之理由，是認為此類投資「性質與於國外從事有價證券投資之性質有別」2。然而於 2018 年卻改以自從 2014 年修法後，國際板債券比率增長迅速「主管機關應同等重視保險業投資國際板債券之風險控管能力」為由，. 1. 葉憶如、邱金蘭，保險海外投資占比全球最高，經濟日報，2019 年 3 月 20 日， https://money.udn.com/money/story/5613/3709635（最後瀏覽日：2019 年 6 月 28 日）。 2 立法理由詳見立法院公報第 107 卷第 48 期院會紀錄，頁 134-135。 1. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(12) 促使主管機以法規命令限制其投資金額3。前述兩次修法之理由似乎相互衝突，一個性質與一般國外投資相異之投資，竟會僅因投資金額變得龐大，而又再次改為需要對該投資之金額設限。另一方面，前述「國外投資比率高達 68%」此一現象，使得各界對於保險業鉅額國外投資產生的風險感到憂慮，尤其是對於外匯風險。這是因為國外投資大多需要以外幣進行交易，於增加國外投資的同時經常伴隨產生可觀的外匯部位，因此一旦匯率產生波動壽險業持有之資金便會蒙受巨大影響。然而於判斷該高額的「國外投資比率」可能代表壽險業面臨哪些風險時，首先應該要了解該比率之. 政治大我國壽險業國外投資比率之所以那麼高，是由於在計算該國外投資比率時，立. 計算基礎。. 將依保險法規定「不計入」國外投資限額4的投資金額，亦納入國外投資金額內所. ‧ 國. 學. 導致。再來，我國於法規命令列舉屬於「國外投資」範圍者，有一些項目與其他. ‧. 非國外投資之一般投資類型相比，所具備的風險差異僅在於是否涉及外匯風險，. y. Nat. 因此我國的國外投資金額，實際上指的並不一定皆為具備跨國或跨地域風險的投. er. io. sit. 資行為，反而是指涉及運用外幣的外幣資產投資。我國制定「國外投資」此一限制之目的，實際上似乎是用於控管壽險業之「外匯風險」。. al. n. v i n 若不論我國保險法規範之「國外投資」範圍如何，單就其字面上代表的意涵 Ch engchi U. 判斷，「國外投資」指涉的應是涉及跨國或跨地域之投資行為，因此就國外投資. 與其他投資分別予以限制，所考慮到的此兩種投資類型風險差異，應包含對於不同國家的文化、法規等地域性的風險，而並非是一但具有外匯風險，即等於具有國外投資風險。立法者於決定何種類型之投資應計入或排除於國外投資限額時，應以其具備的特殊風險性質為區分的原則，始能明確以該類型的投資比率反映壽. 3. 立法理由詳見立法院公報第 103 卷 37 期院會紀錄，頁 40-42。此處的「國外投資限額」指的是保險法第 146 條之 4 第 2 項所規定的，保險業資金辦理國外投資總額「最高不得超過各該保險業資金 45%」之額度限制。 2 4. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(13) 險業資產存在的風險。因此本研究之目的乃是希望能夠釐清國外投資之風險特性，以及國外投資限額監理目的：究竟國外投資限制，於理論上是用以控管何種風險？我國對於國外投資所包含的投資項目的劃分，是否能夠符合國外投資之監理目的？並且藉由與其他國家對於壽險業之國外投資相關規範相互比較，分析我國對於國外投資與外匯風險之監理規範與他國有何相異之處，以及應如何調整我國的國外投資與外匯風險之監理界線及措施。. 第二節、研究方法. 政治大各大國際保險監理機構對於保險業資金運用制定之監理準則，以及我國國外投資立本研究採取文獻回顧法，歸納國內外學說對於壽險業資金運用監理之理論、. ‧ 國. 學. 監理制度，並分析我國國外投資監理制度面臨的問題，其中文獻類別包含專書、期刊、學位論文以及各機構做成之研究報告。. ‧. 接著透過比較研究法，藉由整理美國 NAIC 制定之模範法規以及紐約州、日. sit. y. Nat. 本和新加坡的壽險業國外投資監理制度及法規，進一步分析我國關於國外投資與. al. er. io. 外匯風險的監理制度與他國監理制度之差異，希冀以他國制度為鑑，提出重整我. v. n. 國國外投資與外匯風險監理方式之建議，改善我國面臨的問題。. i n U. Ch. engchi 第三節、研究範圍與限制第一項、研究範圍考量到保險業類別中以壽險業之資金較為龐大，且保險責任屬於較長期之負債，需要注意其資本與負債之匹配，加上能夠取得之統計資料較為完整，因此本研究主要以壽險業別為研究對象。本研究著重於探討壽險業國外投資之監理目的以及監理方法的採擇，因此將統整學說上對於保險業資金運用之監理理論，進一步整理出與各項資金運用項目相比，國外投資與其他一般資金運用風險特性相異. 3. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(14) 之處，又其與保險公司資產面臨之外匯風險關聯為何。關於我國壽險業國外投資與外匯風險監理制度，本研究整理之範圍將涵蓋保險法、保險業辦理國外投資管理辦法、人身保險業外匯價格變動準備金應注意事項，以及人壽保險商業同業公會相關的自律規範。而關於他國的國外投資與外匯風險監理制度方面，美國部分本研究則以 NAIC 模範法，以及規範較為嚴謹之紐約州作為比較研究對象；另外則以與我國相同位於亞洲，且高度從事國際貿易，保險密度及保險滲透度皆列於全球國家前 20 名之日本與新加坡為比較之對象。比較研究範圍涵蓋各該州、國家的資金運用狀況以及相關監理制度。於資金. 政治大各該國家近五年之資金配置情形，以了解各國壽險業的資產配置趨勢，做為資金立. 運用狀況方面，以美國、日本及新加坡之整體壽險業資產配置統計資料，觀察於. 運用規範的背景概覽。而就監理制度方面，在美國包含 NAIC 兩種版本的保險業. ‧ 國. 學. 投資模範法，以及紐約州保險法；日本則為保險業法及業法施行規則；於新加坡. ‧. 則為保險法及保險（評價及資本）管理規則。主要比較之內容為各該州、國家對. sit. y. Nat. 於壽險業資金運用之一般規範，及對於國外投資及外匯風險之特別規範。. io. al. er. 第二項、研究限制. v. n. 於研究對象方面，由於考量到壽險業資產特性與產險業別不盡相同，且其他. Ch. engchi. i n U. 國家多有針對產壽險分別制定資產運用規範，因此本研究僅針對壽險業的資金運用監理制度予以比較。在比較研究法的方面，由於蒐集資料以及篇幅之限制，於本研究中用以比較之國家僅限於美國的 NAIC 模範法、紐約州、日本及新加坡。於本研究內容方面，由於無法以實際數據分析各資金運用項目之限制額度或比率是否恰當，因此本研究僅著重於國外投資與外匯風險監理目的與界限之釐清，以及監理方式之取捨。為了於探討國外投資與外匯風險監理制度的同時，亦能全面性的檢視與之相互搭配的財務安全確保措施運作情形，因此文內會簡要介紹我國及他國，就壽險業資本適足率的要求與計算方式，而並不會深入的探討其計算 4. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(15) 方式與內容。而關於國外投資或外匯風險依本研究結果重新劃分監理界線後，應該設定多高的投資上限額度，或是細部該如何規範所涵蓋的各種投資項目條件與金額限制，則不在本研究範圍內。. 第四節、研究架構本研究總共分為六章，關於本研究之架構，以下簡述各章節所談論之內容作為介紹。首先，於第二章本研究分為兩個部分，第一個部分是關於保險業資金監理理論與國外投資及外匯風險性質之分析；第二個部分則是介紹目前保險監理的國際組織對於保險業資金運用之監理規範。於第一部分，本研究將介紹過去於各. 政治大保險業資金運用之監理目的及資金運用須遵守的原則。接著進一步探討保險業資立個學說討論的保險業需受監理之緣由以及監理所欲達成之目標，並由此延伸講解. ‧ 國. 學. 金運用於非國外投資之一般投資類型，與資金運用於國外投資，分別將會面臨的風險性質差異，以及國外投資與外匯風險之關聯為何。而於第二部分，本研究將. ‧. 整理國際保險監理官協會(IAIS)制定之保險核心原則，及歐洲保險暨職業年金管. sit. y. Nat. 理局(EIOPA)推動之歐盟償付能力第二代指令(Solvency II Directive)，對於保險業. al. n. 之監理重點。. er. io. 資金運用之規定，以探討國際組織對於保險業之資金運用及國外投資與外匯風險. Ch. engchi. i n U. v. 接著於第三章亦分為兩個部分，於第一個部分，本研究將整理我國對於壽險業國外投資與外匯風險的直接與間接規範，以說明整體監理環境。針對直接規範的部分，自保險法切入將我國壽險業資金運用類型，分為一般投資與對國外投資之特別規定以各別介紹其內涵，並深入分析保險法授權訂定之國外投資管理辦法，以及人壽保險商業同業公會制定之相關自律規範之規定；而對於我國其他外匯風險控管之間接規範，則概要介紹中央銀行對外匯收支管制、外匯價格變動準備金制度，以及風險基礎資產制度(RBC)。於介紹完我國相關規範後，在本章第二部分，將提出幾點我國現行規範相對於第二章所論及之監理理論些許不盡妥善之處， 5. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(16) 包含國外投資監理與外匯風險監理界線重疊，以及國外投資金額無法反映資產運用風險。經過分析我國現行規範所產生的問題後，本研究於第四章分為三個部分，分別介紹美國、日本及新加坡這三個國家，對於壽險業從事國外投資以及外匯風險控管之監理規範，以及用以協助確保壽險業財務健全性的相關制度。由於美國各州規範不盡相同，因此以美國保險監理官協會(NAIC)模範法，以及紐約州保險法為例介紹其規範內容，以及採用之 RBC 與 ORSA 制度。於日本的部分，則介紹保險業法及施行規則之投資規範，及對於壽險業的邊際清償能力要求、價格變動. 政治大與 ORSA 制度以了解，新加坡對於資產運用風險的控管方式。立. 準備金制度與企業風險管理架構。關於新加坡的部分，則透過介紹其 RBC 制度. 接著於第五章比較分析我國與美國、日本及新加坡之間，關於下列三個監理. ‧ 國. 學. 面向：資產運用之規範方式、國外投資之定義與限制方式，以及外匯風險控管機. ‧. 制，究竟我國與他國之監理制度與方法的採擇，具有哪些異同之處。最後並於第. n. al. er. io. sit. y. Nat. 六章提出本研究之結論，以及關於我國現行規範的修改建議。. Ch. engchi. i n U. v. 6. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(17) 第二章、資金運用監理理論與國際組織規範第一節、資金運用監理理論本節將統整保險業監理原因及目標的相關學說理論，並以該些理論作為基礎，探討保險業資金運用監理主要之目的與原則。接著並分析保險業從事國外投資所具有的風險特性，與從事其他投資類型所包含的風險特性，相較之下有何特殊之處，以及保險業從事國外投資時面臨的風險，與外匯風險之間的關聯性為何，以釐清政府對國外投資及外匯風險進行監理之主要目的。. 政治大保險監理是對於保險市場以及市場主體的組織與經營活動之監督或管理，依立. 第一項、保險業之監理. ‧ 國. 學. 監理主體範圍可區分為廣義及狹義。前者包含有法律權限之政府機構、保險業自律組織與內部自我監理部門，甚至是社會大眾；後者則僅指政府機構，且尚可再. ‧. 細分為涵蓋行政、立法及司法部門之廣義政府監理，以及僅限於執行監理行為之. sit. y. Nat. 行政部門狹義政府監理5。由於本研究著重於政府監理制度之研析，因此以下對於. al. n. 究重心。. er. io. 監理理論之討論，將以具有法律權限之狹義監理主體「政府機構」之監理行為研. Ch. engchi. i n U. v. 於保險市場中保險業為產品供應者，其提供服務之重要業務範圍包含費率釐訂與產品研發、核保、理賠、行銷，以及投資管理6。保險業尤其是壽險業，從事國外投資之目的主要是希望增加資金運用收益，然而國家對於保險業資金運用之監理態度，往往是延伸自政府對保險業整體之監理原因及目標，因此於理解資金運用監理之前，首先需了解基於什麼原因，使得政府需要對保險業進行監理。以下即就保險業監理原因與目標，以及資金運用監理目的與原則分別論述之。 5. 羅俊瑋，保險之行政與自我監理－論保險公司理賠程序之管理，法令月刊，57 卷 12 期，頁 52-53（2006 年）。 6 HAROLD D. SKIPPER & W. JEAN KWON, RISK MANAGEMENT AND INSURANCE : PERSPECTIVES IN A GLOBAL ECONOMY 500 (2007). 7. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(18) 第一款、保險監理理論第一目、保險監理之原因關於政府為何需要對自由市場制定監理規範的原因，於經濟理論主要包含公共利益理論、私人利益理論，以及政治理論以下分別說明之。 1.. 公共利益理論(public interest theory) 此理論以市場失靈(market failure)為基礎，認為當自由發展之市場失靈時，其市場資源便無法有效分配而對公平競爭環境產生負面影響，因此需要政府介入管制市場的運作7。於市場失靈之情況下，政府監理屬於一種公共補. 政治大對於導致保險市場失靈之因素，學說上有以公共利益出發認為包含當事立. 償，旨在消除或降低市場失靈造成之附帶成本。. 人恆平等非經濟因素，以及進出保險市場之障礙、附帶之交易成本等經濟面. ‧ 國. 學. 因素8。亦有認為於保險市場出現獨占或寡占、資訊不對稱、不正當競爭或當. ‧. 事人締約地位不平等之情形時，即為國家介入保險市場之原因9。然而有學者. y. Nat. 認為這僅是政府實施監理之表面性理由而非絕對性理由，原因在於以政府行. er. io. sit. 為矯正市場缺失未必比私法制度或市場機能更為有效10。市場失靈僅是解釋監理規範存在之原因，而無法解釋為何監理規範不一定能解決或達成其目的. al. n. 11. 2.. 。. Ch. engchi. i n U. v. 私人利益理論(private interest theory). 與前述的公共利益理論相反，此理論認為政府監理行為反倒促成了部分私人之利益12。此理論衍生出許多理論，以下以監理機關立場之影響性由弱到強，以捕捉理論、公共選擇理論，與官僚理論為例分別介紹其觀點。依捕. 7. 鄭濟世，保險監管之理論與實務，頁 35-37（2014 年）。詳見林建智，保險監理基礎理論之探討，保險專刊，49 輯，頁 174-176（1997 年）。 9 詳見汪信君，保險法制，收於：王文宇編，金融法，頁 292-294（2016 年）。 10 林建智，同註 8，頁 176（1997 年）。 11 汪信君，同註 9，頁 287-288。 12 鄭濟世，保險經營與監管，頁 40（2017 年）。 8 8. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(19) 捉理論(capture theory)之主張，監理機關容易受到被監理團體之控制，導致監理法規的制定及執行對保險業較有利而對消費者權益保障較不重視13。而公共選擇理論(public choice theory)認為政府官員並非無私地以全民利益為依歸，而是傾向協助相關團體獲取利益14。因而監理法規趨於維護某些組織良好之團體利益，並較不利於欠缺組織性之團體，即便該團體成員較多15。官僚理論(bureaucracy theory)則認為政府監理官僚為追求私人利益，直接或間接對監理決策具有極大之影響力16。 3.. 政治理論(political theory). 政治大夠反映保險監理之架構及實務。政治理論將對於政策具有影響力之團體分立除上述兩類經濟理論之外，有學者則認為政治理論(political theory)較能 17. 為四類：消費者團體、產業團體、監理官僚與政治領導人，其認為監理決策. ‧ 國. 學. 的形成乃是此些團體之相互作用之結果。各種政治團體隨著監理議題的顯著. ‧. 性與複雜性之不同具有不同的影響力，例如：消費者團體對顯著性高複雜性. io. er. 第二目、保險監理之目標. sit. y. Nat. 低較有影響力，而產業團體則對顯著性低複雜性高之議題有影響力18。. 由上述各種理論可知，保險監理之原因可能出於市場失靈，亦可能是由各種. al. n. v i n 利益團體利益角逐後所得出之互動結果。而保險監理之目標層面之理論，則是進 Ch engchi U 而設定透過保險監理所欲達成之效果。對於保險監理之目標，有著眼於消費者權. 益與保險市場公平穩定的保障，而將監理目標區分為「最終目標」及「次要目標」者，前者在於使保險人具備足夠資本，令保單持有人能於保險事故發生後獲得理. 13 14 15 16 17 18. 汪信君，同註 9，頁 288。鄭濟世，同註 12，頁 40。汪信君，同註 9，頁 288-289。鄭濟世，同註 7，頁 16。林建智，同註 8，頁 180-181；鄭濟世，同註 12，頁 41。林建智，同註 8，頁 180-181。 9. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(20) 賠，而後者則是促使保險業經營效率及競爭19。另外亦有以監理目標是否與保險業之營運直接相關而區分為「內在目標」及「外在目標」者20。前者主要包含確保保險財務安全、維護保險交易公平與促進保險市場機能；後者則涵蓋為政治、經濟與社會三個面向21。無論依照上列何種分類，使保險業者之財務保持健全可謂為保險監理首要之目標。蓋保險契約締約之目的，是使保單持有人於面臨保險事故時能即時獲得保險給付，而保險契約多須預先繳納保費，相對的保險人所負之契約責任卻具有射悻性，且可能延宕至多年後才發生理賠。因此屆時若保險人失卻清償能力，消費. 政治大現倒閉的情形，亦可能使社會對保險制度不復信賴，引發一連串保險業之倒閉危立者不僅當初購買保險之立意不達，甚至將面臨龐大經濟損失。甚至當保險公司出. 維持適當清償能力以落實其契約責任。. 學. ‧ 國. 機，嚴重情形下將對整體國家經濟發展帶來衝擊。因此保險監理應力求保險業者. ‧. 其次，維護保險市場公平之目標，亦可自保險交易雙方之資訊不對稱現象加. y. Nat. 以理解。消費者於訂約過程中，常因保險商品內容之複雜性而無法理解交易風險，. er. io. sit. 又保險契約多屬附合型契約而由保險業者事先擬定缺乏調整空間，因此通常相較於保險業者處於較弱勢的地位。另一方面保險業者於締約時，亦可能面臨來自保. al. n. v i n 戶的道德危險與心裡危險。因此透過維護交易公平性，使得使保險契約交易雙方 Ch engchi U 安心運用保險機制，對於促進保險市場的發展亦相當重要。. 而上述監理目標分類中的「外在目標」，主要係針對國家整體利益考量而設定之監理目標，雖與保險市場之交易行為較無直接關聯，然而依該些目標而擬定之相關監理政策，卻會對保險業之經營模式產生直接且明顯的影響。例如於政治. 19. 鄭濟世，同註 7，頁 30。 Spencer L. Kimball, An Approach to a General Theory of Insurance Regulation, in INSURANCE, GOVERNMENT, AND SOCIAL POLICY : STUDIES IN INSURANCE REGULATION 3, 5-9 (Spencer L. Kimball & Herbert S. Denenberg eds., 1969). 21 林建智，同註 8，頁 180-189。 10 20. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(21) 面向中，國家對於國內市場採行保護主義或持開放自由態度，而限制或開放國內外保險業者之輸出或進駐，將影響國內外保險業者間之公平競爭及國內消費者之交易對象選擇22。而於國家於經濟方面之監理目標，更直接涉及保險業資金運用之自由度，此監理目標將隨著國家對國內基礎建設資金與外匯控管之需求度而不同23。第二款、資金運用監理目的與原則第一目、資金運用監理目的政府就保險業從事資金運用之監理目標，於學說上主要包含下列各項：保護. 政治大前兩項目標為保險監理目標中的內在目標，後兩項則屬國家面向的外在目標範圍立. 被保險人權益、促進財務健全、避免經濟力量濫用，及促進國民經濟成長等等24。. 於資金運用監理面向之具體呈現。. ‧ 國. 學. 由於保險業得運用之資金，包含由資本及盈餘(capital and surplus)組成之自. ‧. 有資金，以及保險業提存之各種法定與任意準備金所組成之外來資金25。其中保. y. Nat. 險人所提存之各種準備金，是匯集所有要保人繳納的保險費後，以特定預定利率. er. io. sit. 等數值，將未來應負擔之保險金給付責任折現後所得出之金額，其目的在於確保保險業有足夠金額以應付未來支出。而保險業資金運用所得利益與提存之準備金. al. n. v i n 預定利率之間的差額，即利息差額收益，則為其主要收益來源之一 Ch engchi U. 26. 。由此可知. 保險業的資金運用結果，對其履約能力影響甚大。另一方面當投資產生收益時，亦可反映至保單持有人身上而降低保險成本27。因此政府對於保險業資金運用進行監理之首要目的，應是促使保險業妥善運用資金，以盡其保險契約相關義務。. 22. 林建智，同註 8，頁 184-187。林建智，同註 8，頁 187-188。 24 江朝國，保險業之資金運用，修訂 1 版，頁 57-58（2003）；凌氤寶、康裕民、陳森松，保險學：理論與實務，8 版，頁 191（2014 年）。 25 凌氤寶、康裕民、陳森松，同註 24，頁 192。 26 袁宗蔚（著），鍾玉輝（修），保險學概要，修訂 6 版，頁 122（2012 年）。 27 GEORGE E. REJDA & MICHAEL J. MCNAMARA, PRINCIPLES OF RISK MANAGEMENT AND INSURANCE 116 (2013). 11 23. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(22) 另一方面，除上述內在目標之考量外，由於保險業所提存之準備金金額相當龐大，若保險業出於圖利自身或他人之目的，將大量資金挹注於特定公司債或股票等投資工具中，可能會有涉入其他業務經營權及操縱金融工具價格等問題28，因此政府對於資金運用監理之外在目標，主要則是避免保險業資金濫用。再者，國家之基礎建設通常需要鉅額資金始能完成，保險業所匯聚之資金對政府而言恰為一個重要資金來源，因此將保險業資金引導應用於促進民生經濟發展之產業或建設，亦為政府監理的外在目標之一。例如我國為了獎勵壽險公司將資金運用於國內公共建設及綠能科技等五加二產業，即給予符合投資金額等條件之保險公司，. 政治大. 人身保險安定基金提撥率之特別優待29。第二目、資金運用原則. 立. 由上述投資監理目標之分析可知，保險業之資金運用或資產配置，所有投資. ‧ 國. 學. 資產將會列於資產負債表中，因此保險業之資產風險將受到其投資項目所涵蓋的. io. y. sit. 安全性：. er. 1.. Nat. 金運用主要應符合下列幾項原則：. ‧. 風險影響，並可能直接衝擊保險業的財務安全。因此，學說普遍認為保險業之資. 欲達成資金運用監理之內在目標，所有投資行為皆應以財務安全性作為. al. n. v i n 考量重點，而應優先遵守安全性原則。維護投資安全性的方法又可細分為三 Ch engchi U 種，即：以科學且有組織的方式於投資前分析投資風險之「迴避政策」、將. 投資分散於不同標的或地區以分散投資風險之「分散政策30」，及提存準備金用以填補投資損失之「緩和政策」31。以保險業別而言，壽險業相對於產險業，其契約期限較長又通常具有最低收益保證，因此對安全性需求則較高而. 28. 凌氤寶、康裕民、陳森松，同註 24，頁 192。詳見人身保險及財產保險安定基金計提標準第 2 條，及附件人身保險安定基金差別提撥率之核算方式。 30 亦有學者將此一投資政策獨立出來列為一項投資原則者，詳見江朝國，同註 24，頁 54；凌氤寶、康裕民、陳森松，同註 24，頁 192。 31 陳雲中，保險學要義：理論與實務，修訂 9 版，頁 280（2011 年）。 12 29. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(23) 偏好投資於固定收益型資產32。另一方面若保險公司投資特定基金的受益憑證超過該基金發行憑證過高的比率，則會有信用風險過度集中於該基金的問題，使安全性產生疑慮33。 2.. 流動性：即保險業持有資產之變現性34。以壽險業為例，與產險業相較之下，其契約多為長期性，較無短期內給付大量鉅額理賠金的需求，因此能將資金用於較長期的投資類型以追求更好的收益。然而當市場利率發生變動時，壽險業亦可能面臨大量解約或以保單抵押貸款等情形而需要現金支出。若壽險業. 政治大原先的投資計劃而變賣持有的資產，致使收益不達預期。因此保險業於投資立. 者未事先維持一定數額的現金，則突然產生現金給付需求時，往往需要更改. 之前，應分析其負債結構以判斷該將資金運用於短期或中長期投資35。. ‧ 國. 收益性：. 學. 3.. ‧. 保險業在釐訂保費的時候，已預先扣除一定之預定利率，故其收益需超. y. Nat. 過該利率始有盈餘36。因此於從事資金運用時，應將其提存之資金妥善運用. er. io. sit. 於獲利能力較高的投資工具，以獲得高於前述預定利率之利潤，俾使其具備所需的償付能力。因此保險業於從事資金運用時，收益性亦為資金運用之主. n. al. 要考量因素。 4.. 市場性：. Ch. engchi. i n U. v. 學說就市場性之內涵存有不同見解，有認為具有市場性之投資工具是指. 32. 蔡沛然，人壽保險業之資產配置決策及影響評估，國立政治大學風險管理與保險研究所碩士論文，頁 7（2011 年）。 33 此種案例可見於，廖千瑩，〈財經週報-債券 ETF〉量身訂作單一壽險公司包檔，自由時報， 2019 年 4 月 29 日，https://news.ltn.com.tw/news/weeklybiz/paper/1284895（最後瀏覽日：2019 年 6 月 28 日）。 34 江朝國，同註 24，頁 53。 35 陳彩稚，保險學，增訂 3 版，頁 149（2012 年）。 36 陳雲中，同註 31，頁 281。 13. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(24) 能夠在公開市場上取得者37；亦有學者自市場供給需求程度出發，認為其僅有比較性的作用，蓋具備市場性之證券未必即能於交易市場取得，而次級證券或不良股票反而亦可能具有高度市場性38。 5.. 其他原則：除上述四項原則外，尚有認為保險業應落實其社會責任將資金運用於有利社會或經濟發展之事業，如公共運輸即能源發展等，而主張保險業投資應具備「公共性」或「社會性」者39。亦有認為投資應兼具「有利保險事業發展性」，而投資損害防阻或醫藥與健康檢查產業者40。. 政治大規加以限制，其限制之內容大致可分為下列幾類：資金運用類別、各該類別之投立為了落實前述資金運用原則，多數國家對於保險業之資金運用範圍皆透過法. 資比率、資金運用對象與標的，以及各該項目之投資目的等。然而目前國際上趨. ‧ 國. 學. 勢亦可見到有些國家，並未對保險業得從事之投資，及各種投資類型的金額分散. ‧. 程度予以直接限制，而是透過對保險人的資本適足要求，以間接的方式達到控管. io. y. sit. 國的投資規範詳細介紹說明。. er. Nat. 資金運用風險的效果。關於此兩種投資限制之方式差異，本研究將於第四章以他. 第二項、國外投資與外匯風險之風險性質與監理目的 a. n. iv l C n hengchi U 許多政府會對保險業的國外投資及外匯風險設定條件或金額限制，於本項中. 將透過風險類別的分析，探究保險業從事國外投資時，面臨之投資風險與其他一般國內投資之風險有何差異，並探討從事國外投資之特殊風險，與保險業資金之外匯風險相互間具有何種關聯性，以了解政府進行國外投資與外匯風險之監理目的。. 37 38 39 40. 凌氤寶、康裕民、陳森松，同註 24，頁 192。陳雲中，同註 31，頁 281。陳雲中，同註 31，頁 282；凌氤寶、康裕民、陳森松，同註 24，頁 192。凌氤寶、康裕民、陳森松，同註 24，頁 193。 14. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(25) 第一款、國外投資之特殊風險性質第一目、保險業資金運用風險投資行為是一連串的流程，包含事前投資策略的擬定、開始著手投資、投資過程中的風險控管監督，以及最後收取投資成果，經歷之時點隨著長期或短期投資而有不同，而於各個階段都應嚴密進行風險監控。通常投資行為會面臨的風險， 41. 主要來自於市場風險、利率風險、匯率風險、信用風險、流動性風險等。而依照保險業從事之不同投資方式，又可涵蓋其他投資風險，以下即分別論述主要面臨之風險因子。 1.. 政治大指由於資產市場價值的不確定性導致資產或負債之變動之風險，依照其立. 市場風險：. 發生的原因又可分為利率風險、匯率風險、股票證券價格或原物料價格變動. ‧ 國. 學. 之價格風險等42。. ‧. 保險業傾向於將資金投資於有價證券如政府公債、國庫券、公司債等，. y. Nat. 其投資之獲利空間若是以持有至到期為目的，來自於票面利率與其他如存款. er. io. sit. 等利率之差異；而若是交易目的等短期持有，獲利空間則來自於該有價證券買入與賣出之價差，而造成該價差的即是市場利率之浮動。當該些有價證券. al. n. v i n 的票面利率為固定利率時，一旦市場利率高於票面利率，有價證券的價格將 Ch engchi U. 下降，反之則上升。此外壽險業常出售長期保單，而該些保單之持有人可能會因為利率變動而選擇解約或保單貸款，保險業將因此面臨現金需求，可能需要改變其資金配置。因此利率風險對保險業的投資風險具有直接影響力。匯率風險則是指因外匯匯率變動而產生的損失，又包含三種風險：交易風險、折算風險，及經濟風險43。「交易風險」是在交易過程中，因匯率變動. 41 42 43. 謝劍平，投資學：基本原理與實務，4 版，頁 107-111（2012 年）。陳彩稚，企業風險管理，頁 283（2012 年）。張錦源、康蕙芬，國際金融與匯兌，13 版，頁 441-443（2017 年）。 15. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(26) 而產生的現金收支損失44。「折算風險」為編製會計報表時產生的帳面損失45。由於會計報表編製過程中，須將所有資產以本國貨幣表示，因此以其他幣別計價的資產將以一定匯率於帳面上轉換為本國貨幣，因此即便尚未實際處分該資產，匯率之波動仍可能造成帳面上的損失。而「經濟風險」則是指因匯率變動而影響預期之未來現金流量46。以保險業投資美國政府公債為例，於投資時需先兌換美金購買該公債，而於該公債到期或賣出後，若將取得之美金再度兌換回台幣，然而此兩個時點的匯率差異將導致預期之現金流量與實際流量的不同。. 政治大場風險，一旦股票或不動產價格波動，資產價值亦隨之變動，尤其投資於不立此外保險業若投資於股票或不動產，亦將面臨股票市場風險或不動產市. 動產，將可能連帶產生流動性風險47。. ‧ 國. 學. 2.. 信用風險：. ‧. 指因交易對手於付息日或到期日，無法支付本金或利息而產生之違約風. y. Nat. 險48。此風險於保險業從事放款行為或投資於債務型有價證券時容易產生，. al. er. 流動性風險：. io. v i n 指的是買入金融工具後無法將資產變現，或是不易以市場公平價格迅速 Ch engchi U n. 3.. sit. 其中又以公司債相對於政府公債及金融債券具有較高的信用風險。. 買賣金融工具之風險49。保險業尤其是壽險業將資金運用於長年期公債或不. 動產投資時，由於距離到期日期間較長或變賣不易而較容易產生此種風險。 4.. 44 45 46 47 48 49. 作業風險：. 張錦源、康蕙芬，同註 43，頁 441。張錦源、康蕙芬，同註 43，頁 442。張錦源、康蕙芬，同註 43，頁 443。陳彩稚，保險學，增訂 3 版，頁 145-146（2012 年）。謝劍平，同註 41，頁 109。謝劍平，同註 41，頁 110。 16. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(27) 指因公司內部流程、人員或制度上之失誤而導致的風險 50。保險業投資行為通常受到法規限制，為避免違反法規而受懲處之法規遵循風險，保險業於進行投資行為時應瞭解各種投資限制。 5.. 衍生性商品風險：保險業於從事資金運用時，亦會使用衍生性商品作為利率、匯率、有價證券等價格風險之避險手段。然而若未產生預期中會遭遇之風險，則使用避險工具將反而造成損失51。以壽險業為例，有研究指出當避險成本超過 2%時，提升國外投資投資上限亦無法增加資金運用效率52。另一方面當壽險業使用. 政治大. 外匯換匯避險時，若兩國利差縮小避險成本下降亦可能使該換匯契約之評價 53. 減損而侵蝕避險效果。. 立. 第二目、保險業國外投資之風險. ‧ 國. 學. 保險業在各國皆屬於需要經過政府授權或許可經營之營業類別，而保險業設. ‧. 立登記之國家為其母國，投資於母國以外之其他國家之資產，抑或是與非屬於母. y. Nat. 國之居住者(居民)進行投資行為，即屬於「跨國投資」或「國外投資」。此處探. er. io. sit. 討之國外投資風險，是指因「投資之地域」而產生之特殊風險，而投資對象是否具有外國國籍而屬於外國人民，抑或是於交易對手屬於法人的情況下，是否依照. al. n. v i n 外國實體法所設立，則並非此處國外投資風險欲討論之範圍。蓋交易對手屬於何 Ch engchi U. 種國籍於何國設立，其涵蓋風險之差異可能僅及於信用風險，而未必及於國家風險或社會文化風險。國外投資因涉及不同主權國家之司法管轄劃分、經濟領域、法規制度以及社會文化，因此除前述一般投資行為皆會面臨之風險類型外，國外投資具備之特有. 50. 陳彩稚，同註 42，頁 23（2012 年）。陳彩稚，同註 42，頁 285。 52 林金樹，壽險業資金運用效率與國外投資額度關係之研究，國立政治大學風險管理與保險研究所碩士論文，頁 62-63（2004 年）。 53 張士傑、朱浩民、許素珠、黃雅文，資產配置之迷思或現實？台灣壽險業之實證研究，風險管理學報，12 卷 1 期，頁 25（2010 年）。 17 51. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(28) 風險，主要包含國家風險與外國法令及文化風險。「國家風險」指的是個別國家對待他國投資者可能採取之敵對政策，因而限制投資者匯出資金、課予較高稅賦，或徵收資產等54。而除該外國政府對於在其國內進行投資之政策外，「外國法令及文化風險」則代表本國與該外國之間的法令及文化差異所導致之風險55。國家風險之評估會受到各國政府對於其國內市場採取保護態度或是自由開放的態度、各國政府政治情勢的穩定度、各國之間的友好關係等因素所影響。以國際間的友好關係為例，當母國與特定國家具有較長期穩定之經貿合作關係時，該友國政府較不容易貿然改變其對於該母國投資者的態度。此外，穩定之經貿往. 政治大的取得能力，即能獲得較多元且即時性的市場情報，因此於國際關係良好之國家立來通常會影響國外市場資訊的取得能力，投資者對於該友國的市場資訊具有較好. 從事投資行為時，國家風險應會相對較低。. ‧ 國. 學. 而外國法令與文化風險應是國外投資事前最應分析之議題。尤其保險業於從. ‧. 事國外投資時多投資於有價證券，而各國政府對於金融工具之投資規範，通常比. y. Nat. 一般有形資產交易更加繁瑣，於投資前應詳加調查。買賣有價證券行為之準據法. er. io. sit. 令，若有集中交易市場則應視其交易市場位處之國家法令規範為準，若無集中交易市場則應視交易對手之國籍或其營業登記地等予以判斷。而若以動產及不動產. al. n. v i n 投資而言，其準據法令應是該資產實體所在之該國家法令。該些法令之限制及可 Ch engchi U 能的變動，於國外投資過程中亦須特別留意。. 除外國法令外，外國文化對於保險業的國外投資亦可能造成風險。尤其投資於外國公司債或股票時，亦應瞭解當地的市場資訊，以確認是否有特殊社會產業情勢可能影響其清償能力及股票波動。除有價證券投資外，投資位於國外之不動產作為自用或出租之用亦同，若不清楚當地產業群聚情形或民眾對於房地之偏好與承租習慣，將可能導致不達投資預期之效益。. 54 55. 陳彩稚，同註 42，頁 257。陳彩稚，同註 42，頁 290。 18. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(29) 國際局勢瞬息萬變，一國政府對待國外投資者的政策與態度，往往會落實於法令規範甚至影響國內民眾的觀感，因此上述兩種風險通常又會互相影響而非獨立存在，因此於從事國外投資時，應密切注意其投資面臨之國家風險動態變化。由此可知僅有當投資行為涉及跨國家或跨司法主權時，才會產生上述因地域及主權不同，而面臨之特殊風險；若從事國內投資，則不會具有此些風險。因此若政府對於國外投資，獨立於其他國內投資另外設定投資限制等監理規範，應是出於對此類跨國投資面臨之特殊風險的控管。蓋跨國投資就市場風險、信用風險等之評估方式，應與國內投資相同而無太大差異，而無區分予以監理之必要。. 政治大由上述分析可以得知，匯率風險主要產生於保險業所持有之資產或負債具有立. 第二款、國外投資與外匯風險之關聯. 以外幣作為計價幣別之情形。其可能產生自編制會計報表時轉換表示幣別、交易. ‧ 國. 學. 日與實際交割結算日間匯率差異，抑或是於投資時預期收益與實際收益間的匯率. y. Nat. 及不同幣別間的轉換，皆會產生匯率風險。. ‧. 落差。因此無論做成投資行為之市場地點，抑或是交易對象為何，一旦其交易涉. er. io. sit. 國外投資行為，雖有可能使用與投資者母國相異的幣別定價，然而亦有不少貨幣是許多國家共有之國家法定貨幣，例如歐元區內使用歐元之各個國家。於此. al. n. v i n 情形下，與使用相同法定貨幣之不同國家進行跨國投資，將不會產生外匯風險， Ch engchi U. 而與一般國內投資相異之風險僅有國家、外國法律及文化風險。此外，即便是從事與母國法定貨幣相異的其他幣別計價之國外投資，外匯風險能夠透過資產與負債的匹配程度與以抵銷，如保險業者銷售外幣計價保單等情形。若保險人最後對於要保人、被保險人或受益人需負擔之給付責任，亦是以外幣計算，則即便投資過程中出現匯率波動，由於保險業該筆外匯計價資產投資損益不須轉換為其他幣別，因此並不會面臨匯率風險。. 19. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(30) 第三款、國外投資與外匯風險之監理目的由上述兩個例子可以知悉，外匯風險亦並非皆產生自國外投資；而國外投資所涉及之風險未必一定有外匯風險存在。從事國外投資面臨的風險與外匯風險之間，應該算是一種具有交集性的風險，而僅有部分重疊。因此若於監理法規中將國外投資規範，設計為有別於國內資金運用類型的規範時，主要用意在於達到投資類別間的風險分散，也就是國外投資與國內各種投資類型之間的風險分散。其風險應是著眼於國外投資特別具有之國家風險或法令與文化風險控管上，目的不在於匯率風險的控管。而對於國外投資此類型內部包. 政治大也就是針對「單一國家或地域」產生國外投資特殊風險的因素進行分散。立. 含之各種投資，賦予投資條件或金額限制，其目的應是在於類別內的風險分散，. 另一方面，於監理法規控管保險業的外匯風險時，應是針對所有涉及以外幣. ‧ 國. 學. 計價之資產，皆應進行外匯風險的計算。並非只有國外投資才會包含外匯風險，. ‧. 也並非只要是屬於國外投資就會有外匯風險。對外匯風險進行監理之目的，應是. y. Nat. 確保保險人資產與負債間幣別的匹配程度，以及控制其資產負債幣別不匹配時可. er. io. sit. 能面臨之外匯風險。避免當保險人需要清償負債時，因資產幣別不同而需要轉換持有幣別時，而因匯率波動導致匯兌損失，進而影響其清償能力。. al. n. v i n Ch 第二節、國際組織之規範 engchi U. 探討學說上關於保險業資金運用監理的理論，以及經由保險業投資行為所涵蓋之風險類型以區分一般投資、國外投資及外匯風險之差異後，於本節中將介紹國際組織對於保險業資金運用的監理現況。希望透過世界上幾個重要的保險監理組織所推行之規範內容，瞭解國際上對於保險業資金運用與國外投資的監理標準趨勢。. 20. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(31) 第一項、保險核心原則第一款、國際保險監理官協會國際保險監理官協會(International Association of Insurance Supervisors, IAIS) 於 1994 年成立，旨在促進對保險業有效且全球一致之監理，以發展並維持公平、安全且穩定之保險市場，並使全球金融環境穩定56。在全球金融監理體系內，為二十國集團(Group of Twenty, G20)下設之金融穩定委員會(Financial Stability Board, FSB)所協調督導職司保險監理之組織57。為會員自願參與性質的國際標準制定機構，主要職責在於制定及協助保險監理之原則、標準和其他輔助措施之實. 政治大. 施。目前已有來自全球兩百多個國家或區域之保險監理機構與會，我國亦於 2005. 立. 年入會成為會員。. ‧ 國. 學. 第二款、投資行為之核心監理原則. 為了提供全球皆可接受之共通監理架構，國際保險監理官協會制定了「保險. ‧. 核心原則」58(Insurance Core Principles, ICP)，其內容分為三個階層：表示原則內. sit. y. Nat. 涵之「原則」(principle)、講述實施要件之「準則」(standards)，以及提供實施作. al. er. io. 法與建議之「指標」(guidance)59。保險核心原則首次制定於 1995 年，其中包含. v. n. 17 項原則，目的在於提升保險監理效能並促進國際接軌60。其後為促進全球保險. Ch. engchi. i n U. 業的財務穩健及保護消費者權益，於 2011 年作成重大修訂61。核心原則自原先的 17 項擴展至 26 項，形成現行的保險核心原則架構，並首次以第 15 項原則(下稱 ICP 15)制定了保險業投資行為之監理原則。針對投資行為所設之 ICP 15，其內涵為監理官為確保保險人的清償能力，應 56. International Association of Insurance Supervisors, About the IAIS, https://www.iaisweb.org/page/about-the-iais/ (last visited Jun 28, 2019). 57 鄭濟世，同註 12，頁 58-60。 58 International Association of Insurance Supervisors, Insurance Core Principles (Nov. 2018), https://www.iaisweb.org/page/supervisory-material/insurance-core-principles [hereinafter ICP]. 59 鄭濟世，同註 12，頁 16。 60 鄭濟世，同註 12，頁 17。 61 鄭濟世，同註 12，頁 24-25。 21. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(32) 對其投資活動建立相關規定，以處理其面臨之投資風險。而此原則之下共有 6 項準則，凸顯監理官對於保險人投資行為之監理，主要應規範及涵蓋之內容。以下以各準則為區分，分別論述列於其下一階層之指標內涵： 1.. 監理官應制定適用於保險人投資活動的相關規範62 於制定投資行為的相關規定時，應注意保險人資產組合特性及資產與負債間的交互作用(指標第 1 點)。原則上保險人得投資於各種不同類型的資產，除非另外禁止否則亦得基於投機或避險的目的運用衍生性金融商品(指標第 2 點)。由於僅依靠監理資本要求和保險人的自我風險及清償能力評估. 政治大當量化與質化之規範以確保保險人清償能力(指標第 3 點)。於制定投資規範立. 機制(ORSA)等財務規範可能無法完全涵蓋投資行為之風險性，因此應以適. 時，應考量的因素包含：司法管轄區內保險業之風險管理與治理架構整體品. ‧ 國. 學. 質、對保險人法規遵循成本、創新及執行效率的影響、對於其他具競爭關係. ‧. 的金融業所設之投資規範等，並應注意與其他金融業本質上的差異及規範之. y. Nat. 和諧性(指標第 4 點、第 11 點)。. er. io. sit. 投資監理規範應促使保險人具備做成有效之風險管理的基礎與動機，而監理規範的制定形式可分為「規範基礎」(rules-based) 及「原則基礎」. al. n. v i n (principles-based)，且亦得以兩種混和之方式為之(指標第 5 點至第 10 點)。 Ch engchi U 規範基礎得禁止或以明確定義限制特定投資類別，以控管保險人對於某風險. 部位之曝險大小，採取此基礎具有較小的監理成本，然而對於保險人而言投資行為較為侷限。相對的原則基礎對於投資行為則無明確限制，保險人較能以符合自己風險特性之方式進行投資，且對於新穎投資工具的使用亦較有彈性空間，然而監理成本卻相對較高。監理官應了解規範基礎與原則基礎各別具備之優缺點。. 62. ICP, supra note 58, ICP 15.1. 22. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(33) 2.. 規範應公開且透明並清楚明示規範之目的63 表明投資監理規範之目的，有助於確保與清償能力評估要素（如資產與負債的評價、資本要求的計算等等）規範之間的一致性(指標第 1 點)。. 3.. 規範之重點應為安全性、流動性及分散性或多樣性64 為確保投資組合整體具備安全性，投資監理規範應限制保險人投資於低安全性或難以評估安全性之資產類別的選擇或曝險部位的大小(指標第 6 點)。由於投資之安全性，會受到交易對手違約風險和價值損失風險的影響，監理官並得制訂相關規範以信用評等方式確保交易對手信用曝險(指標第 7. 政治大並綜合考量投資結構產生之額外風險與投資結構本身的風險，此於從事衍生立點、第 8 點)。保險人應具備能力以評估投資風險的特性、規模、與複雜度，. 性商品相關之投資或出借有價證券時尤為重要(指標第 9 點至第 13 點)。. ‧ 國. 學. 為有足夠現金支付保險給付，應確保保險人維持一定之流動性部位，而. ‧. 應具有於任何時點皆能及時實現或結算投資之能力，保險業從事封閉基金或. y. Nat. 自用之不動產投資時，即會有難以結算之問題(指標第 15 點至第 17 點)。. er. io. sit. 分散性之確保是為了降低負面金融事件的影響，分散性包含「一個風險類別內」的分散性，以及「風險類別間」的分散性，前者是透過在相同類型. al. n. v i n 的各個投資之間有充分的不相關性以分攤風險；而後者則是將投資分散在不 Ch engchi U 同的資產類別或不同市場以分攤風險(指標 22 點至第 24 點)。此兩種分散性. 皆應確保，而避免整體投資組合過度集中於特定的資產、發行者、交易對手、或市場等(指標第 25 點)。 4.. 應要求保險人以合於其負債特性的方式投資65 保險人投資時應注意其現金流量與其負債的現金流量，於金額及時間點. 63 64 65. Id, ICP15.2. Id, ICP15.3. Id, ICP15.4. 23. DOI:10.6814/NCCU201900207.

(34) 的相互配合性，且亦應注意資產與負債的幣別是否配合(指標第 1 點)。保險人為追求最佳報酬因此可能無法總是配合負債特性，監理官得要求保險人持有額外準備金，或限制其不配合之程度以控制保險人面臨之風險(指標第 2 點)。 5.. 應要求保險人僅得投資於能正確評估和管理風險的資產66 保險人應能辨識、測量、監控、控制與陳報其投資之風險，並於自我風險及清償能力機制(ORSA)時充分審酌。於投資時應考慮其最大可能損失、投資標的風險屬性及投資風險屬性之間的關聯性，並以審慎的態度評估風險. 政治大應對較複雜和不透明的資產和投資類別設立量化與質化的規定立 (指標第 2 點至第 4 點)。. 6.. 67. 相較於一般投資，較複雜和不透明之投資較易引起額外風險，因此應制. ‧ 國. 學. 訂量化與質化的規範或限制，例如採取事前核准機制以審查投資計畫與避險. ‧. 計畫等(指標第 1 點至第 4 點)。. y. Nat. 並特別提出監理官應注意資產負債表外結構(off-balance sheet structures)、. er. io. sit. 信用結構型商品(structured credit product)及衍生性商品和類似的承諾性質商品(derivatives and similar commitments)的投資風險。對於資產負債表外結構. al. n. v i n 工具，監理官應決定其訂定之監理規範是否允許保險人進行投資，例如特殊 Ch engchi U 目的機構(special purpose entities, SPEs)之投資(指標第 5 點至第 7 點)。. 信用結構型商品68交易本身及其標的金融工具的風險可能難以評估，如次級房貸，因此監理官得建立與保險人投資於該類資產，或與被重新包裝的金融工具發行人直接相關之質化與量化要求，或者限制、禁止投資於無法符合特定條件之結構型商品(指標第 8 點至第 10 點)。. 66. Id, ICP15.5. Id, ICP15.6. 68 常見的有資產擔保證券(asset backed securities, ABS)、信用連結債券(credit linked notes, CLN) 或保險連結證券(insurance linked securities, ILS)等。 24 67. DOI:10.6814/NCCU201900207.