臺灣存託憑證法律制度之研究 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學法律學系碩士班碩士學位論文. 臺灣存託憑證法律制度之研究政治. 大. 立 Issues of Taiwan Depositary Receipts A Study on Legal ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 指導教授：劉連煜博士研究生：廖苡慈. 中. 華. 民. 國. 一. 百. 零. 八. 年. 一. 月. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(2) 謝辭本篇論文得以完成，首先要感謝指導教授劉連煜老師，起初學生對於撰寫論文毫無頭緒，老師便為學生指點了一條明路。老師曾在導生聚告訴學生，研究所時期最重要的兩件事，其一就是好好地交朋友；其二就是用心地完成一篇論文，老師常常鼓勵大家只要用心撰寫必會得到很大成就感。撰寫論文的過程中，每當學生迷失在龐大的論文資料中，想要放棄時，只要想起老師的鼓勵，便會打起精神繼續努力。老師一路以來的指導與溫暖的關懷，學生由衷感謝。. 立. 政治大. 感謝口試委員張心悌老師和朱德芳老師，對於本論文提出很多寶貴的. ‧ 國. 學. 意見及指導，讓我對於此議題的思考更加周延，使本篇論文更為完整。也要感謝證券業者Ａ及會計師Ｂ撥冗接受本文的訪談，提供非常多珍. ‧. 貴的意見，使我能夠從實務的角度切入，更全面的思考此議題，讓本論文. y. Nat. sit. 的內容更加豐富、完備。. n. a. 的步調、專心地完成論文，女兒衷心感謝。 l. Ch. engchi. er. io. 最後要感謝我的父母，讓我能夠在沒有經濟壓力的情況下，順著自己. i n U. v. 廖苡慈. 謹誌. 2019 年 1 月. I. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(3) 摘要存託憑證是指外國發行人或原股東將其有價證券交付外國保管機構保管，再與國內存託機構簽訂存託契約，委由存託機構在國內發行表彰其有價證券權利的一種替代性證券。自 2008 年起因政府政策改變，臺灣存託憑證之掛牌數大幅成長，然而 2011 年始卻進入冷凍期，不但無新增掛牌數、更有多檔存託憑證陸續下市。本文認為導致臺灣存託憑證發展不佳的主要問題在於「監理強度不足」及. 政治大. 「資訊揭露不實之責任歸屬不明」。. 立. 監理強度之抉擇牽涉到「雙重監理」與「市場推廣」間的平衡，本文. ‧ 國. 學. 建議提升臺灣存託憑證之監理強度，並參考美國法上的「自願原則」之概念，將公司參與型臺灣存託憑證依據「是否具有籌資功能」細分為不同等. ‧. 級、並分別適用不同規範。亦即具有籌資功能者，適用較嚴格的規定；不. y. Nat. sit. 具籌資功能者則適用較寬鬆之規定。讓企業依其發行目的自行選擇發行之. a. er. io. 等級，或許能夠增加企業來臺發行存託憑證之意願。. n. iv 在資訊揭露不實之責任歸屬上，何人為臺灣存託憑證之發行人目前並 l. n U gchi 無定論，本文建議修正證交法第e5 n 條之發行人定義，將外國發行人定義為. Ch. 發行人，使其對公開說明書及財報不實負發行人責任，並強制外國發行人向我國的保險公司投保董監責任險。再者本文則建議將存託機構排除於證交法第 5 條定義之發行人，並於證交法第 32 條及第 20 條之 1 中新增責任主體，將存託機構納入規範，使存託機構負擔推定過失責任。此外，於強化臺灣存託憑證之相關法律制度後，尚須加強外國企業與我國的產業關聯性及市場性，透過相關政策吸引與臺灣產業有較強關聯性的大型外國企業來臺發行存託憑證募集資金，才能讓臺灣存託憑證市場更加健全。 II. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(4) 目錄第一章. 緒論 ........................................................................................... 1. 第一節研究動機與目的 ................................................................. 1 第二節研究範圍與方法 ................................................................. 2 第一項研究範圍 ...................................................................... 2 第二項研究方法 ...................................................................... 2 第二章. 存託憑證概述 ........................................................................... 3. 第一節企業海外籌資概述 ............................................................. 3. 政治大. 第二節存託憑證之意義與性質 ..................................................... 5. 立. 第三節存託憑證之類型 ................................................................. 6. ‧ 國. 學. 第一項公司參與型存託憑證 .................................................. 6. ‧. 第二項非公司參與型存託憑證 .............................................. 6. 第四節存託憑證的發行流程與交易架構 ..................................... 8. y. Nat. sit. 第一項外國發行人（或原股東）與存託機構 .................... 9. er. io. 第二項存託機構與保管機構 .................................................. 9. n. a. v. l C 第三項保管機構與外國發行人（或原股東） .................... 10 ni. hengchi U. 第四項證券承銷商 ................................................................ 10 第五項投資人 ........................................................................ 10 第三章. 臺灣存託憑證之現行法制 ..................................................... 12. 第一節臺灣存託憑證之發展歷程及現況 ................................... 12 第二節臺灣存託憑證在我國法下的定位 ................................... 23 第一項臺灣存託憑證是否為有價證券 ................................ 23 第二項證券交易法第 165 條之 2 之規範對象 .................... 27 第三項小結 ............................................................................ 29 第三節臺灣存託憑證之監理機制 ............................................... 32 III. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(5) 第一項臺灣存託憑證上市前之審查 .................................... 32 第二項臺灣存託憑證上市後之監理 .................................... 49 第三項事後投資人保護及退場機制 .................................... 78 第四節臺灣存託憑證資訊不實規範之責任主體 ....................... 84 第一項公開說明書不實 ........................................................ 84 第二項財務報告及財務業務文件不實 ................................ 86 第三項一般反詐欺條款 ........................................................ 86 第四項小結 ............................................................................ 89 第五節小結.................................................................................... 90 第四章. 政治大美國存託憑證制度 ................................................................. 93 立. 第一節美國存託憑證之類型 ....................................................... 93. ‧ 國. 學. 第一項自願原則（The Voluntarism Principle） .................. 93. ‧. 第二項非公司參與型美國存託憑證 .................................... 95. y. Nat. 第三項公司參與型美國存託憑證 ........................................ 95. io. sit. 第二節美國存託憑證之監理機制 ............................................... 99. er. 第一項美國證券交易制度 .................................................... 99. al. n. v i n 美國存託憑證上市前之審查 .................................. 103 Ch engchi U. 第二項. 第三項美國存託憑證上市後之監理 .................................. 136 第三節美國存託憑證資訊揭露不實之責任主體 ..................... 139 第一項《1933 年證券法》 ................................................. 139 第二項《1934 年證券交易法》 ......................................... 151 第四節小結.................................................................................. 157 第五章. 我國與美國制度之比較與建議 ........................................... 159. 第一節臺灣存託憑證資訊揭露 ................................................. 159 第一項存託憑證的類型 ...................................................... 159 第二項資訊揭露之規範密度 .............................................. 160 IV. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(6) 第三項財報會計準則差異調節 .......................................... 162 第二節資訊揭露不實之責任主體 ............................................. 167 第一項我國與美國制度之比較 .......................................... 167 第二項外國發行人責任修正建議 ...................................... 171 第三項存託機構責任修正建議 .......................................... 174 第三節附論.................................................................................. 181 第六章. 結論 ....................................................................................... 183. 參考文獻 ................................................................................................. 186 附錄 ......................................................................................................... 192. 政治大附件一證券業者 A 訪談逐字稿摘要 .......................................... 192 立. 附件二會計師 B 訪談逐字稿摘要 .............................................. 197. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. V. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(7) 第一章. 緒論. 第一節研究動機與目的隨著國際化的浪潮日漸興盛，我國主管機關於 1992 年訂定「募集與發行臺灣存託憑證處理準則」，並於 1996 年將之修正為「外國發行人募集與發行有價證券處理準則」（下稱「外募發準則」），開放外國企業得參與發行臺灣存託憑證，以推動我國證券市場的國際化。. 政治大. 自 1998 年起，陸續有外國公司來臺申請發行臺灣存託憑證。於 1998. 立. 年至 2003 年間，共有五檔臺灣存託憑證申請掛牌，此時期為臺灣存託憑證. ‧ 國. 學. 第一波發行熱潮。然而此階段之政策仍趨於保守，成長不如預期，後於 2009 年始，由於對大陸的政策放寬等因素，掀起一陣臺商回臺發行臺灣存託憑. ‧. 證之熱潮，光是 2009 年即有 10 檔臺灣存託憑證於臺灣證券交易所上市。. Nat. sit. y. 然而，自 2011 年後不但未再有新增臺灣存託憑證掛牌，更有部分臺灣. a. er. io. 存託憑證先後下市，其中多檔下市之原因為財務不佳，目前臺灣存託憑證. n. iv 之交易市場呈現冷卻之狀態，因而引發本文自法律層面探究市場冷卻之因 l 素。. Ch. n U engchi. 準此，本文旨在全面檢視現行與臺灣存託憑證相關之法律制度，包含主管機關之監理機制及資訊揭露不實之責任歸屬，並參考美國存託憑證之制度進行比較分析，以期提出能夠平衡「投資人保護」與「我國證券市場活絡」之制度建議，使我國之存託憑證法律制度更加完備。. 1. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(8) 第二節研究範圍與方法. 第一項研究範圍本文以臺灣存託憑證之法律規範及實務運作為主要研究對象，並參考美國存託憑證之相關制度，探討臺灣存託憑證之監理機制並釐清臺灣存託憑證資訊不實之責任歸屬。. 第二項研究方法. 政治大本文係以比較法學分析及訪談法作為研究方法。首先透過蒐集國內之立. 現行法律規範、學者論述、實務見解及新聞報導等文獻，據以瞭解現行臺. ‧ 國. 學. 灣存託憑證之監理機制及所面臨之問題。再透過蒐集美國存託憑證之相關. ‧. 規範及論著，比較並分析二國於法律規範及證券監理機制上的差異。並藉. y. Nat. 由與實務人士進行訪談，進一步了解現行臺灣存託憑證市場及實務運作，. n. er. io. al. sit. 進而對我國之法律規範制度提出建議。. Ch. engchi. i n U. v. 2. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(9) 第二章. 存託憑證概述. 第一節企業海外籌資概述企業最重要的目標之一是追求資金最有效率的配置，企業進行海外籌資可降低籌資成本並能提升企業的國際知名度 1。跨國企業長期籌資之資金來源介紹如下：首先，可將資金來源分為「內部資金」及「外部資金」，內部資金來源. 政治大. 包含各據點的保留盈餘及各據點間的資金融通（如母子公司間的借貸）等；. 立. 而外部資金來源則包含向銀行借款或在資本市場發行有價證券等。當企業. ‧ 國. 學. 有良好的獲利能力時，通常會先使用內部資金融通，內部資金無法滿足其需求時始轉向外部資金融通 2。. ‧. 此外，跨國企業資金來源依籌資工具之不同，可區分為「負債資金」. y. Nat. sit. 及「權益資金」兩種。其中負債資金是指企業透過銀行借款、發行債券等. a. er. io. 所取得的資金；權益資金則是指企業發行股票所取得的資金，除了在國內. n. iv 發行股票外，企業亦可赴海外發行股票或存託憑證（Depositary Receipt， l. n U engchi 3 DR）來籌措權益資金，其形態可分為第一上市（櫃）及第二上市（櫃）。. Ch. 所謂第一上市（櫃）是指股票未在海外證券交易所或證券市場上市（櫃）之外國發行人，以原股初次申請其發行之股票上市者 4。所謂第二上市（櫃），依外募發準則第 3 條第 3 款之定義則是指外國發行人所發行之股票或表彰 1. 張世潔，證券境外發行實務及法律規範，證券暨期貨月刊，第 24 卷第 5 期，頁 25，2006 年 5 月。. 2. 另有其他因素亦會影響內部及外部資金來源的選擇，例如稅負成本、政治風險、匯率風險等考量。謝劍平，國際財務管理－跨國企業之價值創造，頁 286-287，2014 年再版。. 3. 謝劍平，同前註，頁 286-287。. 4. 外募發準則第 3 條第 2 款。 3. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(10) 股票之有價證券已在經核定之海外證券市場掛牌交易，且其有價證券經證券交易所（即臺灣證券交易所股份有限公司，下稱「證交所」）或證券櫃檯買賣中心（即中華民國證券櫃檯買賣中心，下稱「櫃買中心」）同意上市或上櫃買賣者，其中以存託憑證之方式較為常見。本文之研究主題「存託憑證」，即屬企業「外部資金來源」，同時亦屬「權益資金來源」，詳如圖一：. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源: 謝劍平著，國際財務管理－跨國企業之價值創造. 4. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(11) 第二節存託憑證之意義與性質存託憑證是一種間接投資外國股票的金融工具，即外國發行人為使其股票能在國內流通，遂將其有價證券交付外國保管機構（或稱保管銀行， Custodian）保管，再與國內存託機構（或稱受託銀行、存託銀行，Depositary Bank）簽訂存託契約（Deposit Agreement），委由存託機構在國內發行表彰其有價證券權利的一種替代性證券 5。存託憑證的發行最早源自美國，早期美國投資人欲投資英國企業，但. 政治大 1927 年發行了美國存託憑證（ American. 二國間有許多股票交易上之限制，為了滿足美國投資人的投資需求，美國 Guaranty Trust Company 於. 立. Depositary Receipts，ADR），以表彰英國百貨公司 Selfridge & Co.的股票。. ‧ 國. 學. 藉此突破兩國間交易制度之不同及上市條件之限制，使美國投資人能間接. ‧. 參與英國企業之股權 6。. y. Nat. 存託憑證的命名方式係依其交易地點定之，外國發行人在美國市場發. io. sit. 行與交易的存託憑證稱為美國存託憑證、在全球各地發行流通的存託憑證. er. 稱為全球存託憑證（Global Depositary Receipts，GDR）、在臺灣發行與交易. al. n. v i n 的存託憑證即稱為臺灣存託憑證（Taiwan Depositary Receipts，TDR） 7。 Ch U engchi. 5. 寗國輝，存託憑證之發行實務淺論，證券管理，第 5 卷第 5 期，頁 22-23，1987 年 9 月；吳壽山、謝文良、陳莉貞、高儀慧，臺灣證券交易所股份有限公司委託專題研究--研議得發行 TDR 之海外證券市場相關監理規範暨評估其妥適性，頁 7， 2012 年 1 月。. 6. 林家璋、林岳霖，臺灣存託憑證市場發展歷程之回顧與展望，證券暨期貨月刊，第 35 卷第 6 期，頁 24，2017 年 6 月。. 7. 吳壽山、謝文良、陳莉貞、高儀慧，同前揭註 5，頁 7。 5. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(12) 第三節存託憑證之類型存託憑證可依外國發行人是否介入存託憑證之發行計畫分為「公司參與型」（Sponsored）存託憑證與「非公司參與型」（Unsponsored）存託憑證：. 第一項公司參與型存託憑證公司參與型存託憑證是指外國發行人有「介入」存託憑證之發行，且不論公司是發行新股或以老股為之，均屬之。亦即，外國發行人主動與本. 政治大託機構，存託機構負責發行存託憑證，藉以達到海外籌資或證券流通之目立國存託機構簽訂存託契約，約定由外國發行人提供相關財務業務資訊予存. 的（詳如圖二）。此類存託憑證之資訊揭露要求較為嚴格，對投資人之保障. ‧ 國. 學. 較為充分，故目前各國皆以發行公司參與型存託憑證為主 8。. ‧. 第二項非公司參與型存託憑證. y. Nat. er. io. sit. 非公司參與型的存託憑證則指外國發行人本身「不介入」發行計畫，而是由原有價證券持有人（證券商、投資銀行等）將其在境外取得的外國. al. n. v 9 i n 有價證券，委託國內存託機構發行存託憑證（詳如圖三）。此類型存託憑 Ch engchi U 證下，外國發行人是立於被動的角色，僅存託憑證發行時可能須經其同意而已。由於非參與型存託憑證僅具有流通功能而不具有籌資之效果，各國的證券管理機關對於證券之審查程序較為簡化，無需額外之資訊揭露 10。. 8. 李銷勳，跨國證券發行之相關法律問題研究－以債券、存託憑證、股票為中心，國立中正大學碩士論文，頁 78-79，2004 年。. 9. 高珮菁，臺灣存託憑證發展外界關注議題，證券暨期貨月刊，第 28 卷第 4 期，頁 22，2010 年 4 月。. 10. 同前揭註 6，頁 25；李宜雯，淺談「發行人募集與發行海外有價證券處理準則」規範及近期修改重點，證券暨期刊月刊，第 33 卷第 4 期，頁 17，2015 年 4 月。 6. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(13) 在我國，基於投資人保護之原因，於 2011 年才開放發行非參與型存託憑證，而依外募發準則第 36 條規定，外國發行人應先參與發行臺灣存託憑證並已上市或上櫃後，其股東始得委託存託機構發行非參與型臺灣存託憑證 11。且為便利臺灣存託憑證之兌回及股務相關業務辦理，非參與型存託憑證所委託之存託機構及保管機構應與參與型存託憑證相同。美國法則未規定必須先有參與型存託憑證上市（櫃）才能發行非參與型存託憑證，但也因此導致倘若非參與型存託憑證先前已存在，將對於外國發行人建立參與型美國存託憑證產生阻礙，因為發行參與型美國存託憑. 政治大行人或參與型存託憑證的存託機構通常須給付相關費用給承辦非參與型立證的前提是「所有表彰同一證券之非參與型美國存託憑證皆終止」。外國發. 存託憑證的存託機構，以取消先前的非參與型存託憑證計畫 12。. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 11. 參見外募發準則第 36 條第 2 項立法理由。. 12. Guide to Public ADR Offerings in the United States, at https://www.clearygottlieb.com/news-andinsights/publication-listing/guide-to-public-adr-offerings-in-the-united-states-2016 (last visited 10/03/2018). 7. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(14) 第四節存託憑證的發行流程與交易架構. 立. 政治大. ‧ 國. 學 ‧. 資料來源：本文繪製. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：本文繪製 8. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(15) 本文參考「臺灣存託憑證存託契約參考範例」13，分別論述存託憑證之交易架構如下：. 第一項外國發行人（或原股東）與存託機構「參與型」存託憑證，係由外國發行人指定國內存託機構，與之簽訂存託契約，約定由存託機構在國內發行表彰原股權利義務的存託憑證。外國發行人須依約協助發行，提供相關財務、業務資訊及其他相關文件予存託機構 14。「非參與型」存託憑證則是由原股之持有人與存託機構簽訂存. 政治大證之發行，其與存託機構間並不存在存託契約。立. 託契約，約定由存託機構發行存託憑證，由於外國發行人並未參與存託憑. ‧ 國. 學. 第二項存託機構與保管機構. ‧. 依存託契約之約定，存託機構應經外國發行人同意後指定保管機構. y. Nat. （通常是存託機構於海外分行或其往來之銀行），並與之簽訂保管契約 15，. er. io. sit. 保管存託憑證所表彰之原有價證券。. 此外，保管機構依據保管契約之約定，除了負有保管原有價證券之責. al. n. v i n 任外，尚須處理「與原股相關的權利、兌換、期權、認股權證和其他類似 Ch engchi U 13. 臺灣存託憑證存託契約參考範例是由證交所發布，「為強化臺灣存託憑證持有人之權益，避免外國發行人與存託機構簽訂之存託契約存有爭議性之免責條款或／及部分約定未符合註冊地國或／及上市地國法令規定之情事，並兼顧行政院金融監督管理委員會業於 99 年 5 月 19 日公告修正『外國發行人募集與發行有價證券處理準則』，增加臺灣存託憑證發行管道，開放第二上市（櫃）公司股東得以持有之已發行股份委託存託機構發行臺灣存託憑證（非參與型臺灣存託憑證）；及開放第二上市（櫃）公司得總括申報臺灣存託憑證並分次發行。爰依據前揭修正後之處理準則第 31 條所訂存託契約應載明事項規定，協助外國發行人與存託機構訂定公平、公正之存託契約，特擬定本參考範例以供參考採用，立約雙方仍可視本身之個別情況加以修訂。」. 14. 臺灣存託憑證存託契約參考範例第 19 條—外國發行人之承諾事項。. 15. 外募發準則訂有保管契約應揭露之事項，詳後述。 9. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(16) 利益或任何其他可酌定的權利」；「收取、接收及/或在保管帳戶或現金帳戶貸記與原股有關的所有收入、付款和分配以及因原股而產生的或與原股有關的任何資本（包括保管人因原股分紅、紅利股發行、股份分拆或重組、公積金轉股或其他原因而收到的所有證券）並採取與之相關的任何必要和適當的行動」等 16。. 第三項保管機構與外國發行人（或原股東）「參與型」存託憑證之保管機構依據其與存託機構簽訂的保管契約，. 政治大放之股利，並協助存託機構處理存託憑證解約後原股的繳回等相關事宜。立除應保管外國發行人交付之原有價證券外，尚須代為轉發外國發行人所發. 而外國發行人所提供之股份可能是其「增資發行之新股」或「股東持有之. ‧ 國. 學. 已發行股份」。「非參與型」存託憑證與參與型不同之處在於，保管機構係. ‧. 依保管契約保管原股東所交付之股票，而非外國發行人所提供者。. Nat. er. io. sit. y. 第四項證券承銷商. 外國發行人（原股東）與證券承銷商簽訂承銷契約，由承銷商代為規. al. n. v i n 劃與執行存託憑證發行流程，以及發行地之申請作業、輔導、送件、與主 Ch engchi U 管機關之聯繫及承銷存託憑證等。. 在我國，依外募發準則第 6 條、第 35 條及第 36 條第 2 項之規定，不論是參與型或非參與型存託憑證，外國發行人及原股東均應委託證券承銷商辦理承銷，並委請承銷商評估後出具評估報告。. 第五項投資人雖原股名義上之股東是存託機構，實質股東仍然是存託憑證持有人，. 16. 參考康師傅控股有限公司臺灣存託憑證公開說明書，頁 42-43。 10. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(17) 故其所享有的股東權利義務與持有該發行公司普通股之投資者相同，均享有盈餘分派權、新股認購權及表決權等各種股東權。且投資人之權利義務亦不因存託憑證為參與型或非參與型而有不同。投資人於行使前開股東權所須辦理的相關手續，係由存託機構及保管機構依據存託契約及保管契約代為處理。以臺灣存託憑證存託契約參考範例為例，外國發行人現金增資發行新股時，如存託機構或其指定之人就存託財產享有優先認購權，且存託機構於事前接獲外國發行人之通知時，存託機構具有儘速通知存託憑證之持有人之義務。. 政治大持有之存託憑證數額向存託機構主張存託股票上的權利，其對於外國發行立然而，也因為存託憑證持有人並非名義上之股東，投資人僅能依其所. 人並無直接的股東權。因此，縱使外國發行人有違法分派股利或其他侵害. ‧ 國. 學. 投資人權利之行為，存託憑證之持有人亦無法以公司股東之地位行使相關. ‧. 監督之權。此外，存託憑證之持有人須承受保管機構及存託機構遭破產宣. y. Nat. 告之風險，因為外國發行人發放股利後，須經由保管機構及存託機構辦理. er. io. sit. 後交付予投資人，若其遭破產宣告，投資人即無法受股利之給付，故相關的投資人保護法制顯得重要。. n. al. Ch. engchi. i n U. v. 11. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(18) 第三章. 臺灣存託憑證之現行法制. 第一節臺灣存託憑證之發展歷程及現況臺灣第一檔的臺灣存託憑證是由新加坡福雷電子於 1998 年 1 月 8 日參與發行，其後於 1998 年至 2008 年間僅新增了四家公司發行臺灣存託憑證。於 2008 年福雷電子所參與之臺灣存託憑證下市後，截至 2008 年止僅存四檔臺灣存託憑證，臺灣存託憑證之成長未如預期。. 政治大. 為吸引外國企業來臺上市（櫃），於 2008 年主管機關之政策有所轉變，. 立. 陸續取消許多限制。首先，金管會為配合 2008 年 6 月行政院通過「調整兩. ‧ 國. 學. 岸證券投資方案」有關兩岸政策之開放進程，於同年 8 月 14 日修正外募發準則之規定，取消外國企業在臺募集資金直接或間接用於大陸地區投資. ‧. 之限制。此外，金管會亦於 2008 年 6 月 26 日及 10 月 23 日開放香港及韓. y. Nat. sit. 國證券交易所掛牌企業得申請來臺第二上市發行臺灣存託憑證。隨著前開. n. a. er. io. 政策之開放，臺灣存託憑證開始成長快速，自 2009 年起至 2011 年即新增了三十二檔臺灣存託憑證。 l. Ch. i. i n U. v. engch 然而，自 2011 年起，臺灣存託憑證市場又逐漸冷卻，不但自 2011 年. 起未再有外國企業來臺參與發行臺灣存託憑證外，原已掛牌上市之存託憑證更紛紛下市。2012 年 2 月 27 日，日商爾必達（Elpida Memory，於 2011 年 2 月 25 日來臺發行臺灣存託憑證）向東京地方法院聲請重整，東京證交所於 2012 年 3 月 28 日遂將其股票下市，同日臺灣證交所亦同步將其臺灣存託憑證下市，是臺股第一檔因財務不佳被動下市的案例。有鑑於爾必達因財務不佳下市事件，金管會於 2012 年推出五大臺灣存託憑證之監理改善措施，以期使臺灣存託憑證市場更加健全：強化 TDR 之上市審查，包括委請專家出具意見、加強承銷商評估作業、增訂不宜上 12. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(19) 市條款，此其一。強化承銷商責任，即規範證券承銷商所承銷上市（櫃）公司於上市後二年內下市（櫃），且承銷商有評估缺失者，應加重處記缺點，此其二。強化 TDR 資訊揭露，於 2012 年 8 月 1 日建置 TDR 財務重點專區，提醒投資人注意 TDR 發行公司財務業務變化及相關風險，此其三。健全 TDR 退場機制，即增訂淨值低於股本二分之一、未依規定公告財務報告等九項 TDR 變更交易條款；及增訂淨值低於股本三分之一、聲請重整或破產等七項終止上市條款，此其四。強化投資人權益保護，比照第一上市（櫃）公司及興櫃公司，規範投資人應於投資 TDR 前先行簽署風險預告書；另明確規範 TDR 上市契約之準據法為中華民國法律，如因上市契約所生之紛. 政治大爭，訴訟管轄法院為臺灣臺北地方法院，此其五。立 17. 然而，臺灣存託憑證之交易市場仍未見起色，自爾必達下市後迄今. ‧ 國. 學. （2018 年 11 月）共有十六檔臺灣存託憑證陸續下市。最近一檔下市的臺. ‧. 灣存託憑證是金衛醫療，其於 2017 年 10 月 30 日公布公司董事會決議主. y. Nat. 動申請臺灣存託憑證於證交所終止上市。. io. sit. 截至 2018 年 11 月為止，共有十八檔存託憑證掛牌，其中唯一一檔「上. n. al. er. 櫃」之臺灣存託憑證（即新加坡特藝石油能源公司）自 2016 年 6 月 2 日停止買賣至今。. Ch. engchi. i n U. v. 本文參考公開資訊觀測站的「臺灣憑證專區」18、證交所新聞 19及櫃買中心網站「最近發行臺灣存託憑證公司」20，整理自 1998 年迄今來臺參與. 17. 金融監督管理委員會網站（新聞稿－金管會強化證券市場資訊揭露與臺灣存託憑證監理改革相關措施）， https://www.fsc.gov.tw/ch/home.jsp?id=96&parentpath=0,2&mcustomize=news_view.jsp&datase rno=201211070002&toolsflag=Y&dtable=News，最後瀏覽日期：2018 年 3 月 29 日。. 18. 公開資訊觀測站「臺灣存託憑證財務重點專區」，http://mops.twse.com.tw/mops/web/t132sb05，最後瀏覽日期：2018 年 3 月 29 日。. 19. 證交所網站，http://www.twse.com.tw/zh/news/newsList，最後瀏覽日期：2018 年 3 月 29 日。. 20. 證券櫃檯買賣中心網站， 13. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(20) 發行臺灣存託憑證的外國企業之原掛牌地及掛牌日期（包括上市及上櫃），如已終止掛牌者則列示終止掛牌日期、終止掛牌原因及終止所涉之法規。以下表格是依照掛牌日期先後做排序，且為求閱讀之便利，本文將目前仍在臺掛牌之存託憑證標記灰色的底色：表一來臺參與發行臺灣存託憑證之外國企業統計公司名稱. 原掛. 掛牌. 終止. (代號). 牌地. 日期. 日期. 福雷電子. 新加坡. 01/08 07/14 及 TDR 之收購案，主動申之 3 第. ‧ 國. 11 項. 2011/ 原股終止上市。. 第 50 條. 項第 1 款. y. sit. 2002/. －. －. v i n 2003/C h 2012/ 在外流通單位數低於一仟 engchi U. 第 50 條. er. －. 12/13. al. n 南非. 之3第9. ‧. 新加坡. 政治大請終止上市。. 04/25 01/17. io. 9104. 2001/. 新加坡. 9103 萬宇科技. 立. Nat. 美德醫療. 法條. 學. 9102. 所涉. 1998/ 2008/ 福雷通過日月光對其股票第 50 條. 9101. 東亞科技. 終止掛牌原因. 01/20 08/28 萬個單位。. 之3第7 項第 6 款(已刪除) 21. http://www.tpex.org.tw/web/regular_emerging/apply_schedule/latest/latest_tdr.php?l=zh-tw，最後瀏覽日期：2018 年 3 月 29 日。 21. 係指 2014 年 2 月 10 日修正前之第 50 條之 3 第 7 項第 6 款，修正理由謂：「一、臺灣存託憑證屬跨境商品，其有價證券得在原股及第二上市兩個市場相互流通，具有雙邊套利互相流通之特性，TDR 發行餘額受市場、趨利因素及兩地政經、景氣環境變動影響下呈現增減變 14. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(21) 表一來臺參與發行臺灣存託憑證之外國企業統計公司名稱. 原掛. 掛牌. 終止. (代號). 牌地. 日期. 日期. 泰金寶. 泰國. 2003/. －. 9105 中國旺旺. 終止掛牌原因. 所涉法條－. －. 09/22 香港. 9151. 2009/. 2013/ 基於整體財務和成本效益第 50 條. 04/28. 10/15 考量，主動申請終止上市。之 3 第 11 項. 2009/. 香港. 9136. 10/08. 9110 陽光能源. 10/12. 06/27 已低於合併財務報告所列之 3 第 9. 9157 康師傅. y. 項第 2. 示股本三分之一。. al. 2009/C h － 12/03. 香港. －. 2017/ 合併財務報告顯示其淨值第 50 條. n 香港. －. 2009/. io 越南製造. －. sit. 香港. Nat. 9106. －. －. ‧. 新焦點. 2009/. 香港. ‧ 國. 9188. 立. 學. 精熙國際. 05/25. 政－治大. er. 巨騰. 2009/. engchi U. v ni. 款－. －. －. －. －. －. －. －. 12/11 香港. 2009/. 化。現行 TDR 流通單位數偏低者，主係因兌回多而增發少所致，其主要可能原因包括流動性風險考量、成本考量及投資人兌回套利操作等，不必然有股價操縱之情形；且投資人兌回原股（出售）套利者，多為原股於原上市地股價及業績表現佳者，不必然代表公司財務業務有所惡化。二、因此 TDR 一定期間之流通量不足應視為跨境商品之常態現象，不宜作為強制終止上市之條件」。 15. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(22) 表一來臺參與發行臺灣存託憑證之外國企業統計公司名稱. 原掛. 掛牌. 終止. (代號). 牌地. 日期. 日期. 910322. 2009/. 香港. 910482. 法條. －. －. －. －. －. －. 2009/. 2014/ 合併財務報告經簽證會計第 50 條. 12/31. 政治大 07/30 師出具無法表示意見之查. 之3第9. 12/18. 同方友友. 2009/. 香港. 911868. 12/22 新加坡. 910579. ‧ 國. 學. 善。. 2014/ 未依規定期限公告申報年第 50 條. 02/04. 12/30 度財務報告，自停止其之 3 第 9. n. al. 泰國. 911602. sit. y. 2010/. io 華豐泰國. ‧. 911201. 香港. 核報告，且自變更交易方項第 12 法後已屆滿六個月仍未改款. Nat. 僑威. 立. er. 歐聖. 所涉. 12/16. 聖馬丁. 22. 終止掛牌原因. TDR 之買賣後已屆滿六個項第 12. i n Ch e n g月仍未改善。 chi U. v. 款. 2010/. 2013/ 在外流通單位數低於一仟第 50 條. 02/08. 12/03 萬個單位。. 之3第7 項第 6 款(已刪除) 23. 友佳. 香港. 2010/. 22. 前身為「真明麗控股有限公司」。. 23. 同前揭註 21。. －. －. －. 16. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(23) 表一來臺參與發行臺灣存託憑證之外國企業統計公司名稱. 原掛. 掛牌. 終止. (代號). 牌地. 日期. 日期. 912398. 終止掛牌原因. 所涉法條. 03/18. 大成糖. 2010/ 2015/ 合併財務報告經簽證會計第 50 條. 香港. 03/25 12/29 師出具無法表示意見之查之 3 第 9. 913889. 核報告，自變更交易方法項第 12 後已屆滿六個月仍未改款. 立. ‧ 國. io. al. n 新加坡. 911611. 之3第7. y. 11/06 萬個單位。. 項第 6. sit. 09/09. ‧. Nat. 中泰山. 11 項. 2010/ 2012/ 在外流通單位數低於一仟第 50 條. 新加坡. 911606. 第 50 條. 09/08 06/17 考量，主動申請終止上市。之 3 第. 學. 911609. 超級集團. 2010/. 新加坡. er. 揚子江. 治政善。大 2015/ 基於整體財務和成本效益. Ch. engchi U. 款(已刪. v ni. 除) 24. 2010/ 2016/ 合併財務報告經簽證會計第 50 條 10/06. 11/29 師出具無法表示意見之查之 3 第 9 核報告，自變更交易方法項第 12 後已屆滿六個月仍未改款善。. 明輝. 新加坡. 911608 24. 2010/. －. －. －. 10/20. 同前揭註 21。 17. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(24) 表一來臺參與發行臺灣存託憑證之外國企業統計公司名稱. 原掛. 掛牌. 終止. (代號). 牌地. 日期. 日期. 聯合環境. 新加坡. 終止掛牌原因. 所涉法條. 2010/ 2014/ 基於整體財務和成本效益第 50 條 10/22 01/28 考量，主動申請終止上市。之 3 第. 911610. 11 項 2010/ 2016/ 合併財務報告顯示其淨值第 50 條. 新加坡. 10/28 01/26 已低於合併財務報告所列之 3 第 9. 911612. 11/24. y. sit. 國停止買賣已屆滿六個月項第 9. al. 仍未改善。. n 香港. －. 12/03 03/01 止買賣，其 TDR 依法於我之 3 第 9. io 金衛醫療. －. 2010/ 2015/ 因其原股於香港交易所停第 50 條. 新加坡. Nat. 910948. －. 款. ‧. 融達. ‧ 國. 910861. 2010/. 香港. 學. 神州. 立. 項第 2. 治政示股本三分之一。大. er. 滬安. 款. v ni. 第 50 條 2011/C h 2017/ 基於整體財務和成本效益 U. engchi. 01/24 12/13 考量，主動申請終止上市。之 3 第. 910801. 11 項爾必達. 東京. 916665. 2011/. 2012/ 向日本地方法院申請更生第 50 條. 02/25. 3/28. 程序（類似我國重整程之 3 第 9 序），東京證券交易所於 3 項第 9 月 28 日將其股票下市。. 特藝 911613. 新加坡. 2011/. －. －. 款－. 02/25 18. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(25) 表一來臺參與發行臺灣存託憑證之外國企業統計公司名稱. 原掛. 掛牌. 終止. (代號). 牌地. 日期. 日期. 杜康. 新加坡. 2011/. －. －. －. －. －. －. －. －. －. －. －. －. －. 911616. 2011/. 香港. 04/25 2011/. 新加坡. 911619. 910069. 新加坡. －. 09/29. Nat. 新曄. 2011/. 泰國. 2011/. ‧. 911622. 07/19. 2015/ 基於整體財務和成本效益第 50 條. y. 泰聚亨. 立. 學. 910708. 2011/. 香港. 政治大－. 10/05 05/13 考量，主動申請終止上市。之 3 第. io. sit. 25. 06/24. ‧ 國. 恒大健. 法條. 03/09. 912000 耀傑. 所涉. er. 晨訊科技. 終止掛牌原因. n. al. 華運中國. 馬來西. (MSH). 亞. 11 項. v ni. 第 50 條 2011/C h 2016/ i U e 未依規申報財務報告及未 12/30. ngch. 11/01 補設訴訟及非訴訟之代理之 3 第 9. 911626. 人等情事，致違反我國證項第 11 交法暨本公司章則規定，款且對股東權益有重大影響，經多次函請該公司補正未予改善。資料來源：自行整理. 25. 原公司名稱為「新傳媒集團控股有限公司」。 19. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(26) 由上表可知，自 2008 年起下市的十九檔存託憑證中包含六檔（即福雷、中國旺旺、揚子江、聯合環境、金衛醫療、新曄）是由外國發行人主動申請下市，另外十三檔（即東亞科技、萬宇科技、新焦點、歐聖、僑威、華豐泰國、大成糖、超級集團、中泰山、滬安、融達、爾必達、華運中國）則是因構成臺灣證券交易所股份有限公司營業細則（下稱「證交所營業細則」）第 50 條之 3 之法定下市事由，遭證交所終止上市。於遭證交所終止上市之存託憑證中，因原股終止上市者共有一檔；因淨值已低於合併財務報告所列示股本三分之一者共有二檔；因存託憑證流通單位數少於一千萬. 政治大府法令、本公司章則及公告事項有關規定情節重大，或不履行上市契約規立者共三檔；因原股遭停止買賣且逾六個月事由未消滅者共二檔；因違反政. 定之義務情節重大者共一檔；合併財務報告經簽證會計師出具無法表示意. ‧ 國. 學. 見之查核報告，自變更交易方法後已屆滿六個月仍未改善者共四檔（彙整. ‧. 如下表二）。. y. Nat. 由於多檔存託憑證是因財務問題而下市，且現行臺灣存託憑證市場相. er. io. sit. 當不活絡，因此本章將檢視臺灣存託憑證之現行法制，包括臺灣存託憑證在我國法下之定位、監理機制及申報資訊不實之責任歸屬，以期吸引更多. al. n. v i n 外國企業來臺發行存託憑證、使臺灣存託憑證市場更加活絡。 Ch engchi U. 20. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(27) 表二臺灣存託憑證下市事由彙整終止上市事由. 法規依據. 主動申請下市. 公司名稱. 證交所營業福雷電子、中. 合計 6檔. 細則第 50 國旺旺、揚子條之 3 第 11 江、聯合環項、證交法境、新曄、金第 165 條之衛醫療 2 準用第 145 條政治大第二上市公司之上市股票、臺灣存託證交所營業立. ‧ 國. 上市證券交易市場終止上市者。. 條之 3 第 9. ‧. 項第 1 款. n. al. er. io. 告所列示股本三分之一者。. 2檔. sit. y. Nat. 依規定公告並申報之最近期合併財證交所營業新焦點、滬安務報告，顯示淨值已低於合併財務報細則第 50. 1檔. 學. 憑證所表彰之外國有價證券已自其細則第 50. 東亞科. 條之 3 第 9. i n Ch 項第 2 款 engchi U. v. 在外流通單位數低於一仟萬個單位。證交所營業萬宇科、華豐. 3檔. 細則第 50 泰、超級條之 3 第 9 項第 6 款其上市有價證券經依第 7 項各款規證交所營業融達、爾必達. 2檔. 定予以停止買賣，滿六個月後仍有第細則第 50 七項各款規定情事之一者。. 條之 3 第 9 項第 9 款 21. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(28) 表二臺灣存託憑證下市事由彙整終止上市事由. 法規依據. 公司名稱. 第二上市公司或存託機構違反政府證交所營業華運中國. 合計 1檔. 法令、本公司章則及公告事項有關規細則第 50 定情節重大，或不履行上市契約規定條之 3 第 9 項第 11 款. 之義務情節重大者。. 違反第 49 條之 1 第 9 項第 1 款、第證交所營業歐聖、大成. 4檔. 4 款、第 5 款、第 6 款或第 10 款規細則第 50 糖、中泰山、定，自變更交易方法後之次一營業日條之 3 第 9 僑威. 政治大起，六個月內無法達成同條第 10 項項第 12 款立. ‧ 國. 學. 第 1 款、第 4 款、第 5 款、第 6 款或第 10 款之情事者。. ‧. 資料來源：自行整理. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 22. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(29) 第二節臺灣存託憑證在我國法下的定位在進入「臺灣存託憑證之監理機制」及「資訊不實規範之責任主體」之討論前，須先確立臺灣存託憑證是否為證交法定義下的有價證券，以及是否適用證交法第 165 條之 2 之規定，詳述如下：. 第一項臺灣存託憑證是否為有價證券. 證券交易法上的有價證券. 政治大證交法第 6 條所規範之有價證券有政府債券、公司股票、公司債券、立. 利之證書、新股認購權利證書及新股權利證書。. 學. ‧ 國. 主管機關核定之其他有價證券、前述有價證券之價款繳納憑證或表明其權. ‧. 目前主管機關依此規定授權核定之其他有價證券如下:外國之股票、公. y. Nat. 司債、政府債券、受益憑證及其他具有投資性質之有價證券，凡在我國境. io. sit. 內募集、發行、買賣或從事上開有價證券之投資服務者 26；華僑或外國人. al. er. 在臺募集資金赴外投資所訂立之投資契約 27；證券投資信託事業所發行之. v i n ；認購（售）權證 C h ；息票；期貨信託事業為募集期貨信託 engchi U n. 受益憑證. 28. 29. 30. 基金所發行之受益憑證 31。另金融資產證券化條例第 7 條 32及不動產證券. 26. 財政部 76 年 9 月 12 日（76）臺財證（二）第 900 號函。. 27. 財政部 76 年 10 月 30 日（76）臺財政（二）第 6934 號函。. 28. 財政部 77 年 9 月 20 日（77）臺財證（三）第 09070 號公告。. 29. 財政部 86 年 5 月 23 日（77）臺財證（五）第 03037 號公告。. 30. 民國 94 年 2 月 4 日金管證一字第 094000539 號令。. 31. 民國 96 年 8 月 8 日金管證七字第 0960038704 號令。. 32. 金融資產證券化條例第 7 條:「受益證券及資產基礎證券，除經主管機關核定為短期票券者外，為證券交易法第 6 條規定經金融監督管理委員會核定之其他有價證券。」 23. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(30) 化條例第 5 條 33直接將受益證券定位為「證交法第 6 條規定經主管機關核定之其他有價證券」 34。其中與臺灣存託憑證最相關的函釋為證管會 76 年 9 月 12 日（76）台財證（二）第 900 號函 35（下稱「系爭函釋」），學說與實務上在討論臺灣存託憑證是否為我國證交法所核定的有價證券時，大多將討論之重點置於「臺灣存託憑證是否為系爭函釋所稱之外國有價證券」，詳如後述。. 臺灣存託憑證是否為有價證券臺灣存託憑證是否為證交法第 6 條第 1 項所謂之「經主管機關核定之. 政治大其他有價證券」，於我國實務與學說上有不同見解。立. 學說上有採「否定說」，認為主管機關並未將臺灣存託憑證核定為有價. ‧ 國. 學. 證券，僅是實務上直接將其作為外國有價證券處理 36。另有學者認為「臺. ‧. 灣存託憑證是外國發行人依據所屬國法律所發行之記名股票」，於存託憑. y. Nat. 證掛牌前，已經在主管機關核定之證券交易所或證券市場上市（櫃），而外. er. io. sit. 國發行人將所發行股票經保管存放於保管機構，再由存託機構在臺發行表彰該原股票之另一種憑證，其發行地與交易地皆在臺灣，已衍生成立一「獨. al. n. v i n 立之金融商品」，非屬系爭函釋核定之外國有價證券，亦未經主管機關依證 Ch engchi U 交法第 6 條第 1 項規定正式核定過，故「非」屬證交法定義下的有價證券 37. 。而多數實務與學說見解採「肯定說」，雖然理由不盡相同、且對於被主. 33. 不動產證券化條例第 5 條:「依本條例規定募集或私募之受益證券，為證券交易法第六條規定經主管機關核定之其他有價證券。」. 34. 劉連煜，新證券交易法實例研習，頁 37-40，2018 年 9 月 15 版。. 35. 「外國之股票、公司債、政府債券、受益憑證及其他具有投資性質之有價證券，凡在我國境內募集、發行、買賣或從事上開有價證券之投資服務，均應受我國證券管理法令之規範。」. 36. 戴銘昇，論證券交易法上之「有價證券」，華岡法粹，第 38 期，頁 7-8，2007 年 7 月。. 37. 臺灣高等法院 105 年度聲再字第 36 號刑事裁定中，聲請人所提出之郭土木教授見解。 24. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(31) 管機關核定之時點有不同見解，但結論上皆認為至遲於外募發準則制定時，臺灣存託憑證即被核定為有價證券 38。詳言之，實務上法院多認為臺灣存託憑證係在中華民國境內經主管機關許可辦理臺灣存託憑證業務之金融機構，在中華民國境內所發行，發行人為中華民國境內之金融機構，所依據之法令為中華民國法令，並非外國有價證券，故非為系爭函釋所涵蓋 39. 。然而，證交法第 6 條第 1 項並未明定主管機關核定其他有價證券之法. 定程式，故主管機關對於核定之方式除得以「函文」之方式核定外，自亦得以「訂立法律授權命令」之方式為之。且相較於以函文核定方式，以訂立處理準則之方式加以核定更為嚴謹。因此，主管機關於 1992 年 6 月 20 日依當時. 40. 政治大證交法第 22 條第 1 項之授權，以財政部證券管理委員會（81）立 41. 台財證（一）字第 01327 號令訂定發布「募集與發行臺灣存託憑證處理準. ‧ 國. 學. 則」（於 1996 年 2 月 6 日修改為外國人募集與發行有價證券處理準則），. ‧. 即係以訂定處理準則之方式將臺灣存託憑證核定為證交法之有價證券，故. y. Nat. 臺灣存託憑證自屬證交法第 6 條第 1 項規定之「經主管機關核定之其他有. er. io. sit. 價證券」42。學者則認為系爭函釋之規範對象是「具有外國有價證券性質」之股票、公司債、政府債券、受益憑證之有價證券，而非單純的外國價證. al. n. v i n 券。因為若將系爭函釋之核定對象解釋為單純的國外有價證券，於文義解 Ch engchi U. 釋上將產生不合理之情形。亦即，主管機關於系爭函釋前段將「外國有價證券」納入規範，又於後段說明「在我國募集、發行」，然而在「我國募集. 38. 王志誠、邵慶平、洪秀芬、陳俊仁，實用證券交易法，頁 42， 2018 年 3 月 5 版。陳彥良，臺灣存託憑證的法律性質，月旦法學教室，第 176 期，頁 23-24，2017 年 6 月。. 39. 臺灣高等法院 105 年度聲再字第 36 號刑事裁定、最高法院 105 年度台抗字第 70 號刑事裁定、最高法院 105 年度台抗字第 925 號刑事裁定。. 40. 民國 77 年 1 月 29 日修正之證券交易法。. 41. 證券交易法第 22 條第 1 項:「有價證券之募集及發行，除政府債券或經主管機關核定之其他有價證券外非向主管機關申報生效後，不得為之。」. 42. 臺灣高等法院 105 年度聲再字第 36 號刑事裁定。 25. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(32) 發行」的國內有價證券，實不可能同時又為在「外國募集發行」之外國有價證券，在文義解釋上有所矛盾，因此學者認為並非單純外國有價證券才受證交法之規範，其他「具有外國有價證券性質」者亦受規範。準此，學者認為臺灣存託憑證既然係由我國之存託機構於我國募集發行，用以表彰外國之有價證券，應「同時兼具有本國及外國有價證券之性質」，自屬系爭函釋之核定對象。退步言之，學者認為在體系解釋上，臺灣存託憑證早已為系爭函釋核定為有價證券，惟至遲於主管機關依證交法第 22 條第 4 項授權訂定「募集與發行臺灣存託憑證處理準則」（現為外募發準則）時，臺灣存託憑證亦已經明文被納入證交法之規範 43。. 政治大表三 TDR 被核定為證交法有價證券之依據（肯定說論點）立實務見解. 學說見解. ‧ 國. 學. TDR 是否為否，TDR 之發行人為我國境否，TDR 同時兼具有本國有. 法令為我國法令，故非外國質。. sit. y. Nat. 券. ‧. 外國有價證內之金融機構且所依據之價證券及外國有價證券之性. io. er. 有價證券。. 是否為系爭否，系爭函釋的規範對象為是，系爭函釋之規範對象是. n. al. 函釋所涵蓋 43. Ch 「單純的外國有價證券」. engchi. iv n 「具有外國有價證券性質」 U. 「『外國發行人募集與發行有價證券處理準則』是依證交法第 22 條第 4 項規定訂定之。該準則是由 81 年頒布的『募集與發行臺灣存託憑證處理準則』修改而成，也就是說在 76 年發布第 900 號函之後，主管機關才依證交法第 22 條的授權訂定準則具體明文處理募集與發行臺灣存託憑證事宜。其後才將『募集與發行臺灣存託憑證處理準則』修訂並改名為『外國發行人募集與發行有價證券處理準則』。此時對於外國發行人在我國境內募集與發行以價證券之種類更加擴大，由此可見第 90 號函的確未將 TDR 排除於外。由證交法體例性觀之，證交法第 6 條係規定有價證券之定義，其置於第 1 章『總則』，而第 22 條則是置於第 2 章『有價證券之募集、發行、私募及買賣』，也就是所謂的分則。總則係指『規章條例最前面的概括性的條文』，而我國主管機關依據分則中之授權規定（證交法 22）頒布命令，訂定『募集與發行行臺灣存託憑證處理準則』，故至遲於當時便已對於 TDR 明文納入證券交易法的規範，更何況證管會第 900 號函解釋上已可將 TDR 包含納入。」陳彥良，同前揭註 38，頁 23-24。 26. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(33) 表三 TDR 被核定為證交法有價證券之依據（肯定說論點）實務見解. 學說見解之股票、公司債、政府債券、受益憑證之有價證券，而非單純的外國有價證券。. 核定依據. 依據「外募發準則」被核定，依據「系爭函釋」已被核定，蓋證交法並未明文核定有但至遲於主管機關訂定外募價證券之方式，故除得以發準則時被納入證交法規. 政治大得以「訂立法律授權命令」立「函文」之方式核定外，亦範。. ‧ 國. 學. 之方式為之。. 資料來源：自行整理. Nat. v. n. a. er. io. 外國公司來臺掛牌的規範選擇. sit. y. ‧. 第二項證券交易法第 165 條之 2 之規範對象. l 在學理上，對於外國公司來臺掛牌之規範模式有三種：第一種是依「註 ni. Ch. U i e h n c g 冊地國法」規範之；第二種是由「掛牌地國法」加以規範；第三種則是「混和適用」註冊地及掛牌地國之法律規定，亦即挑選一些關於掛牌地國公司治理有關規定要求來臺上市之外國公司加以準用，我國目前證交法採用第三種規範模式 44。第二上市（櫃）公司來臺掛牌之法令依據為證交法第 165 條之 2 45，採. 44. 劉連煜，資本市場發展視角下的台灣國際板市場(臺灣 F 股及 T 股)—外國公司來臺第一上市及第二上市的規範問題，法令月刊，第 64 卷第 4 期，頁 45-46，2013 年 4 月。. 45. 證券交易法第 165 條之 2:「前條以外之外國公司所發行股票或表彰股票之有價證券已在國外證券交易所交易者或符合主管機關所定條件之外國金融機構之分支機構及外國公司之從屬 27. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(34) 用前開第三種「混合適用」註冊地國及我國法令之規範模式，其立法理由謂:「考量修正條文第 165 條之 1 以外之外國公司所發行股票或表彰股票之有價證券已在國外證券交易所交易者或符合主管機關所訂條件之外國金融機構分支機構及外國公司之從屬公司，因其已受外國證券主管機關相當之監理，即第二上市（櫃）外國公司有價證券於國外募集、發行及買賣之行為尚無必要準用本法之相關規定，僅就其有價證券於中華民國募集、發行及買賣之行為，除主管機關另有規定外，準用本法相關條文規定為管理、監督，並逐一列出其準用之條文。」亦即，第二上市（櫃）公司因已於外. 政治大證之公司大多未在我國營業，因此對於第二上市（櫃）公司準用規定主要立國掛牌而須受外國證券主管機關及交易所之監理，且來臺發行臺灣存託憑. 集中在有價證券地募集與發行、公開說明書、財報與維護市場交易秩序等. ‧ 國. 學. 相關規定，較無公司治理有關規定之準用的必要 46。. ‧. 臺灣存託憑證之規範適用. y. Nat. er. io. 有疑義。. sit. 然而，對於臺灣存託憑證是否為證交法第 165 條之 2 之規範對象，仍. al. n. v i n 臺灣高等法院 105 年度聲再字第 36 號刑事裁定及最高法院 105 年台 Ch engchi U. 抗字第 583 號刑事裁定採「否定說」，法院在此採納該案聲請人提出之學者見解（即「臺灣存託憑證之發行地與交易地皆在臺灣，已衍生成立一獨立. 公司，其有價證券經證券交易所或證券櫃檯買賣中心同意上市或上櫃買賣者，除主管機關另有規定外，其有價證券在中華民國募集、發行及買賣之管理、監督，準用第 5 條至第 8 條、第 13 條、第 14 條第 1 項、第 3 項、第 19 條至第 21 條、第 22 條、第 23 條、第 29 條至第 32 條、第 33 條第 1 項、第 2 項、第 35 條、第 36 條第 1 項至第 6 項、第 38 條至第 40 條、第 42 條、第 43 條、第 43 條之 1 第 2 項至第 4 項、第 43 條之 2 至第 43 條之 5、第 61 條、第 139 條、第 141 條至第 145 條、第 147 條、第 148 條、第 150 條、第 155 條至第 157 條之 1 規定。」 46. 同前揭註 44，頁 46-48。 28. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(35) 之金融商品」），認為臺灣存託憑證「非」第二上市（櫃）公司經證交所或櫃買中心同意上市或上櫃買賣之股票或有價證券。而證交法第 165 條之 2 既係在規範第二上市（櫃）外國公司有價證券於我國募集、發行及買賣之管理、監督，準用我國證交法相關條文之規定，自與臺灣存託憑證無關。惟多數學者採「肯定說」47，學者謂我國存託機構發行臺灣存託憑證所表彰者限於該「外國公司所發行股票或表彰股票之有價證券已在國外證券交易所交易者」。而為使該有價證券亦能夠在臺灣申請上市（櫃），在交易架構之設計上，遂由存託機構發行臺灣存託憑證，用以表彰該外國公司所. 政治大司發行的股票或有價證券於臺灣申請上市（櫃）。實務上一般將由存託機構立發行之有價證券。因此自發行存託憑證之實質面觀之，等同將外國上市公. 發行臺灣存託憑證向證交所或櫃買中心申請上市(櫃)買賣一事，稱為外國. ‧ 國. 學. 公司申請來臺第二上市（櫃），其發行、募集及買賣自「屬」證交法第 165. io. sit. y. Nat. 第三項小結. ‧. 條之 2 之規範對象 48。. er. 針對前開疑義，本文認為臺灣存託憑證係證交法第 6 條第 1 項「經主. al. n. v i n 管機關核定之其他有價證券」 C，並且為證交法第 h e n g c h i U165 條之 2 之規範對象，. 討論如下：. 臺灣存託憑證為經證交法定義下的有價證券首先，按財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心外國有價證券櫃檯買賣審查準則及證券商受託買賣外國有價證券管理規則之規定，均將存託憑證. 47. 同前揭註 34，頁 319-322。. 48. 王志誠，國際板之建置與改革：外國公司來臺上市之監理架構及對投資人之保護機制，保險資訊季刊，第 30 卷第 1 期，頁 36-37，2017 年 3 月。 29. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(36) 定義為「外國有價證券」49，可認臺灣存託憑證為系爭函釋所涵蓋，屬被主管機關核定為證交法之有價證券。退步言之，縱認為臺灣存託憑證並非「外國有價證券」，本文從實務及學者見解，即認為「核定」並非只能以函文為之，以法規命令為之亦可，故於外募發準則訂定時，臺灣存託憑證即被主管機關核定為有價證券。又依體系解釋，由證券交易法施行細則第 11 條第 1 項規定:「本法第 157 條第 6 項及第 157 條之 1 第 1 項所稱具有股權性質之其他有價證券，指可轉換公司債、附認股權公司債、認股權憑證、認購（售）權證、股款. 政治大存託憑證及其他具有股權性質之有價證券。」可知我國法上明文將臺灣存立. 繳納憑證、新股認購權利證書、新股權利證書、債券換股權利證書、臺灣. 託憑證與其他「法條明文」的有價證券及「經核定」之有價證券並列，同. ‧ 國. 學. 屬證交法第 157 條第 6 項及第 157 條之 1 第 1 項所稱之「具有股權性質之. y. Nat. 範圍內。. ‧. 其他有價證券」，可認為主管機關傾向將臺灣存託憑證納入證交法之規範. er. io. sit. 綜上，於外募發準則、財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心外國有價證券櫃檯買賣審查準則、證券商受託買賣外國有價證券管理規則等規範中. al. n. v i n ，均將臺灣存託憑證作為證交法上之有價證券，而於證交法總則中對於臺 Ch engchi U. 灣存託憑證之定位卻未為明確規範，此規範體系上的不一致將使募集、發行及買賣臺灣存託憑證之參與者無所適從，不利於投資人之保護。因此，. 49. 參見財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心外國有價證券櫃檯買賣審查準則第 2 條第 2 款:「外國有價證券，謂外國政府發行之政府公債及外國發行人在我國發行之外國股票、臺灣存託憑證、外國債券及其他經主管機關核定之外國有價證券。」證券商受託買賣外國有價證券管理規則第 6 條第 1 項:「證券商受託買賣之外國有價證券，其範圍以下列各款為限，並應符合本會所定條件：一、本會指定外國證券交易所交易之股票、認股權證、受益憑證、存託憑證及其他有價證券。二、經本會認可之信用評等公司評等為適當等級以上之債券。但受託賣出之外國債券，不在此限。三、經本會核准或申報生效在國內募集及銷售之境外基金。四、其他經本會核准投資之有價證券。」 30. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(37) 本文認為，應全面檢討證交法及主管機關訂定之相關規範中關於「有價證券」及「外國有價證券」之定義，使臺灣存託憑證之法律定位更加明確，才能使投資人權益之保障更完備。. 臺灣存託憑證為證交法第 165 條之 2 之規範對象雖然在國外證券市場交易的為原有價證券，而在我國發行的是存託憑證，在形式上似不符合「所發行股票或表彰股票之有價證券已在國外證券交易所交易」之文義。然而，自發行存託憑證之實質面觀之，存託憑證所. 政治大國上市公司發行的股票或有價證券於臺灣申請上市（櫃）相同。準此，本立表彰的就是原有價證券，其權利義務均與原有價證券相同，可認為與將外. 文從學者見解採肯定說，臺灣存託憑證屬證交法第 165 條之 2 之適用對象，. ‧ 國. 學. 臺灣高等法院 105 年度聲再字第 36 號刑事裁定及最高法院 105 年台抗字. Nat. n. al. er. io. sit. y. ‧. 第 583 號刑事裁定之見解顯有適用法律之重大錯誤。. Ch. engchi. i n U. v. 31. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(38) 第三節臺灣存託憑證之監理機制本文將臺灣存託憑證的監理機制以上市時程區分為「上市前之審查」、「上市後之監理」及「退場機制」，分述如下：. 第一項臺灣存託憑證上市前之審查欲將臺灣存託憑證於我國證交所上市，發行公司須符合上市審查標準、不得有不宜上市之情事，並應遵行法定流程申請上市。以下將「上市申. 政治大. 請流程」、「上市審查標準」、「不宜上市條款」及應申報之「註冊文件」分別彙整之。. 立. 第一目填具「臺灣存託憑證上市申請書」. Nat. y. ‧. ‧ 國. 學. 上市申請流程. io. sit. 依臺灣證券交易所股份有限公司有價證券上市審查準則（下稱「有價. er. 證券上市審查準則」）第 2 條第 1、3 項 50；上市作業程序第 3 條 51及臺灣. al. n. v i n 證券交易所股份有限公司有價證券上市契約準則（下稱「有價證券上市契 Ch engchi U 約準則」）第 26 條規定，外國發行人暨其在中華民國境內之存託機構或代理機構申請其發行之臺灣存託憑證上市，應依證交所之規定，填具「臺灣. 50. 「凡依證券交易法規定發行或補辦發行審查程序之有價證券，其發行人於依據證券交易法第 139 條之規定向本公司申請上市者，應分別檢具各類有價證券上市申請書，載明其應記載事項，連同應檢附書件，向本公司申請，本公司依據本準則暨本公司審查有價證券上市作業程序之規定審查之。（第 1 項）第 1 項規定之申請書及審查有價證券上市作業程序，由本公司訂定，並於報經主管機關核備後施行。（第 3 項）」. 51. 「申請上市時發行公司應填具股票上市申請書，並備齊附件欄所載明之必要書件全套，至備供查閱書件部分，本公司將視審查需要另行調閱。經經理部門檢視所送書件齊全後，送由本公司總收發簽收，經登記編號、分發經理部門分案承辦依序審查。（第 1 項）……」 32. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(39) 存託憑證上市申請書」，併同應檢附之書件送證交所。. 第二目臺灣證券交易所股份有限公司審查證交所之承辦人員應簽請具產業專長之外部專家依諮詢事項表就該案表示諮詢意見，並依據其上市申請書及所附之附件暨參考前開諮詢意見，審查其是否合於上市審查準則所訂之上市條件及不宜上市情事，填具上市條件審查表，逐級複核，經由經理部門審核決議。又承辦部門應按月將臺灣存託憑證上市契約報請金融監督管理委員會證券期貨局（下稱「證期. 政治大申請案日起算，應於四週內完成，送交逐級複核，但有特殊情形，得簽報立局」）備查之情形，彙總陳報董事會。前揭審查，自受理臺灣存託憑證上市. 核准後延長審查期間 52。. ‧ 國. 學. 第三目中央銀行審查. ‧. y. Nat. 中央銀行原則採平行審查，外國發行人於申請募集發行有價證券時，. io. sit. 可同時將案件送請證交所及中央銀行審查。中央銀行可於十二個營業日內. n. al. er. 完成審查作業並出具同意函 53。. C. hengchi 第四目上市契約經證交所報請證期局備查. i n U. v. 依證交法第 141 條規定，證交所與上市有價證券之公司訂立之有價證券上市契約，除其內容有牴觸有價證券上市契約準則而決議不同意上市者，應報請證期局備查 54。故依臺灣證券交易所股份有限公司審查外國有價證券上市作業程序（下稱「審查外國有價證券上市作業程序」）第 4 條，經 52. 審查外國有價證券上市作業程序第 4 條。. 53. 臺灣證券交易所股份有限公司，外國企業來臺上市：發行臺灣存託憑證，頁 30-31，2011 年。. 54. 證交法第 141 條、審查外國有價證券上市作業程序第 4 條第 1 項第 2 款。 33. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(40) 證交所經理部門審核決議同意上市者，證交所之承辦人員即與外國發行人簽訂有價證券上市契約。而該上市契約依民法之相關規定，一經簽訂即行生效。隨後證交所之承辦人員應再將上市契約連同審查報告，報請證期局備查。. 第五目送請證期局申報生效外國發行人募集與發行臺灣存託憑證者，應檢具相關書件及中央銀行同意函，向證期局申報生效 55。依外募發準則第 5 條規定，外國發行人募集與發行有價證券之申報生. 政治大效期間原則上為十二個營業日，如有但書所列之各款情形者，則縮短為七立個或三個營業日。. ‧ 國. 學. 於 2010 年修正前，只有以老股參與發行臺灣存託憑證之生效期間縮. ‧. 短為七個營業日；以新股參與發行臺灣存託憑證者，仍為十二個營業日。. y. Nat. 然而於 2010 年考量「提升臺灣存託憑證之審查效率及參酌本條第 1 項第 2. er. io. sit. 之規定，爰於第 1 項第 3 款增訂第二上市（櫃）公司於證交所或證券櫃買中心向金管會申報其參與發行臺灣存託憑證之上市（櫃）契約後，辦理初. al. n. v i n 次上市、上櫃前公開銷售之申報生效期間亦縮短為七個營業日。」因此， Ch engchi U 不論外國發行人係以新股或老股參與發行臺灣存託憑證，其生效期間均是自證期局收到申報書之日起屆滿「七個」營業日。此外，若原股股東以其持股委託存託機構於國內發行臺灣存託憑證者（即非參與型存託憑證），須外國發行人已於國內參與發行過臺灣存託憑證後，始可為之。原股股東並須檢其相關書件向證期局申報，於證期局收到申報書後七個營業日生效。. 55. 外募發準則第 4 條第 1 項。 34. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(41) 第六目辦理募集發行. 募集發行臺灣存託憑證之期限上市契約於簽訂後即行生效，原則上於上市契約生效後，外國公司應自證交所函知之日起三個月內辦理臺灣存託憑證公開銷售。但有正當理由得經證交所同意申請延期三個月，且以一次為限，並報請證期局備查 56。此外，自證期局申報生效通知到達之日起三個月內，外國公司應募足並收. 政治大. 足現金款項。但有正當理由申請延期，經主管機關核准者，得再延長三個 57. 月，並以一次為限。. 立. ‧. ‧ 國. 學. 公開銷售方式. y. Nat. 開申購配售」及「洽商銷售配售」，以下分述之：. n. al. 1. 競價拍賣. Ch. engchi. er. io. sit. 目前我國承銷配售的方式共有四種，即「競價拍賣」、「詢價圈購」、「公. i n U. v. 所謂競價拍賣是指由承銷商和有價證券發行公司，議定競價拍賣的數量和最低的投標價格，並向證券商同業公會申報，辦理公告之後，接受欲購買的投資人投標，開標時以投標價格較高者得標. 58. 。此種銷. 售方式適用於股票初次上市（櫃）前之公開銷售或依規定辦理之公開招募之案件，一般股票初次上市上櫃案件，其對外公開銷售部分應由 56. 有價證券上市審查準則第 26 條第 4 項。. 57. 外募發準則第 9 條第 2 款。. 58. 謝劍平，現代投資銀行，頁 47-48，2018 年 1 月 5 版。 35. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(42) 承銷團提撥「公開銷售總數之全數辦理競價拍賣」或「部分競價拍賣、部分公開申購配售」，公營事業及其他法令另有規定者，不在此限 59。. 2. 詢價圈購詢價圈購，又稱「詢圈」，是由主辦承銷商舉辦說明會，辦理詢價圈購，將詢價圈購的結果加以統計，依市場供需狀況與發行公司共同決定合適的承銷價格，通知投資人可認購的股數及價格。一經投資人承諾認購後，交易即成立 60。此種銷售方式是由承銷商尋覓買主，由於券商具有「配售裁. 政治大上市的蜜月行情，詢圈利益龐大，因而此種方式長年遭外界詬病立. 量權」，故只有深厚關係的客戶、或是機構法人才能認到證券，再加上新股。. ‧ 國. 學. 3. 公開申購配售. 61. ‧. 公開申購配售是最傳統的承銷方式，即由承銷商公告辦理公開申購，. y. Nat. 由投資人向其開戶的證券經紀商以電話、傳真或當面委託等方式申請認購. io. sit. 。如認購數量超過總發行數量時，即以電腦抽籤方式決定認購者。此種銷. n. al. er. 售方式下，申購人通常只能認購到一、二張，不如詢價圈購無限制 62。. 4. 洽商銷售配售. Ch. engchi. i n U. v. 洽商銷售是由承銷商依合理方式訂出參考價，而後與發行公司或有價證券持有人議定承銷價格 63。 59. 中華民國證券商同業公會證券商承銷貨再行銷售有價證券處理辦法第 7 條。. 60. 同前揭註 58，頁 49。. 61. 蘋果日報網站（詢圈配售利益龐大，金管會盯上，金檢局列 2 大缺失--券商喊冤：盼給做生意空間），https://tw.appledaily.com/finance/daily/20161019/37420834，最後瀏覽日期：2018 年 3 月 28 日。. 62. 同前揭註 58，頁 49。. 63. 同前揭註 58，頁 49-50。 36. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(43) 依外募發準則第 35 條規定，外國公司參與發行臺灣存託憑證者，原則上應委託證券承銷商辦理公開銷售。募集臺灣存託憑證對外公開銷售的部分以「全數辦理詢價圈購」或「部分詢價圈購、部分公開申購配售」之方式辦理 64。又臺灣存託憑證初次發行案件以「部分詢價圈購、部分公開申購」方式辦理者，應同時辦理詢圈及申購作業，並應先行就對外公開銷售數量之 10%額度辦理公開申購配售，並依申購數量調整公開申購配售數量. 政治大認申購總數量認定之）未達前項規定之公開申購配售數量之差額部分得併立。該承銷案件之申購數量（以公開申購截止日經紀商傳輸證交所之最後確. 者，應依一定比例調增公開申購配售數量 65。. Nat. y. ‧. 第七目檢送股權分散表洽上市掛牌. 學. ‧ 國. 入詢價圈購部分辦理配售；如申購數量超過公開申購配售數量達一定倍數. io. sit. 外國發行人暨其代理機構或存託機構應於承銷完成後三日內檢送外. er. 國發行人參與發行臺灣存託憑證申報書 66及股權分散情形表，並洽訂上市. al. n. v i n 買賣日期（應距函送之日不少於二個營業日）。經證交所承辦人員核對審查 Ch engchi U. 符合上市條件者，即行據以辦理上市公告事宜，並函報主管機關備查 67。. 64. 中華民國證券商業同業公會證券商承銷或再行銷售有價證券處理辦法第 22 條。. 65. 中華民國證券商業同業公會證券商承銷或再行銷售有價證券處理辦法第 22 條之 3。. 66. 外募發準則第 28 條：「外國發行人為第二上市（櫃）公司者，得參與存託機構發行臺灣存託憑證，並應依案件性質檢具「外國發行人參與發行臺灣存託憑證申報書」（附表十至附表十三）載明其應記載事項，連同應檢附書件，向本會申報生效後，始得為之。（第 1 項）第二上市（櫃）公司之股東以持有之已發行股份委託存託機構於國內發行臺灣存託憑證者，應檢具「非參與發行臺灣存託憑證申報書」（附表十四）載明其應記載事項，連同應檢附書件，向本會申報生效後，始得為之。（第 2 項）……」. 67. 審查外國有價證券上市作業程序第 5 條第 2 項。 37. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.

(44) 第八目上市掛牌典禮上市掛牌當日將由證交所舉行上市掛牌典禮 68。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 資料來源：臺灣證券交易所，外國企業來臺上市：發行臺灣存託憑證. 68. 同前揭註 53，頁 30-31。 38. DOI:10.6814/THE.NCCU.LAW.006.2019.F10.