收購的概念與收購方式

上市公司收購係指，投資者以簽約或者協議的方式，向上市公司 所有的股票或持有人公開購買部分或全部股票，以取得上市公司控股 權的法律行為。

一九九 o 年底，上海證券交易所的開幕視為大陸證券市場起點的 話，以往大陸對於上市公司收購的規定是在一九九二年四月，由深圳 市人民政府所發布的《深圳市上市公司監管暫行辦法》散見於零散的 規定相比，大陸《證券法》關於上市公司收購集中於第四章一章，比 較完整地規定有關上市公司收購的相關規定。

依照大陸《證券法》第七十八條之規定，上市公司收購可以採取 要約收購或者協議收購兩種方式。對 於上市公司的收購是指投資者以 獲得上市公司（目標公司）的控制權為目的，所採取通過在證券交易 所 向 目 標 公 司 所 有 以 發 行 在 外 的 股 票 持 有 人 公 開 發 出 要 約 方 式 購 買 該公司以發行在外的股票，或是通過其他方式購買該公司有表決權股 票的行為，前者主要便是要約收購或者係為協議收購。證券法中對於 收購方式的規定，對於已實行多年《股票發行與交易暫行管理條例》

場外協議收購發生多次，但 強制要約收購的規定雖形同虛設確仍有正 面意義。

上 市 公 司 收 購 是 指 投 資 者 以 簽 約 或 者 協 議 的 方 式 向 公 司 所 有 的 股票持有人公開購買部分和全部股票，以取得上市公司控股權的法律 行為¹。

1 大 陸 對 於 上 市 公 司 的 收 購 方 式 僅 採 行 要 約 收 購 與 協 議 收 購 兩 種，但 在 成 熟 的 證 券 市 場 中，按 照 支 付 方 式 劃 分，除 現 金 支 付 收 購 外，上 市 公 司 的 收 購 很 多 情 況 下 是 以 通 過 換 股 收 購 的 方 式 進 行 ， 然 大 陸 證 券 法 中 對 於 此 種 方 式 仍 缺 乏 明 確 的 法 律 規 定 。

根據大陸《證券法》的規定，在大陸，上市公司收購可以採取要 約收購或者協議收購的方式。要約收購是指收購人為取得上市公司的 控股權，向所有的股票持有人發出購買該上市公司股份的收購要約，

收購該上市公司股份。收購要約要寫明收購價格、數量及要約期間等 收購條件。協議收購即由收購人與上市公司的股票持有人就收購該公 司股票的條件、價格、期限等有關事項達成協議，由公司股票的持有 人向收購者轉讓股票，收購人付出資金，達到收購的目的。

1.1 從事收購主體的範疇

在對上市公司收購的確認時，那些投資者是為證券法中所允許的 主體，便是首先必須確認的問題。

由於在原《股票發行與交易暫行管理條例》中第四十六條規定，

「 任 何 人 不 得 持 有 一 個 上 市 公 司 千 分 之 五 以 上 的 發 行 在 外 的 普 通 股。」換言之，大 陸禁止個人透過交易市場中獲得上市公司的控股權，

收購的主體僅能是法人，而 A 股市場的收購主體僅能是境內法人。一 九九四年三月，國有資產管理局所發布的《股份制試點企業國有股權 管理的實施意見》中，對於特定行業和特定企業以及在本地區佔有舉 足輕重地位的企業，要保證其國家股的控股地位，做為境內法人的外 商投資企業不能成為上市公司的收購主體。

在《證券法》中已經修正此一相關不合理規定，對於收購方的主 體稱謂不再作細分，一概稱之為「投資者」，對個人持股比例亦不作 上限的規定。這一規定使得自然人、民營企業和外商投資企業或是外 國投資者與境內法人有一平等地位，均可獲得對大陸上市公司收購、

控股的權利。

大陸《證券法》作出此一轉變，將有利其通過資本市場的合理流 動實現資本的合理配置，並提高個人投資者的參與程度，多少將改變

個人股東在上市公司股東大會與董事會上無足輕重的零的現象。

1.2 大股東持股報告與信息公開制度

為了保護廣大中小投資者的利益，防止持股大戶操縱股票交易價 格的現象出現，大陸《證券法》規定了持股大戶報告制度。

根據《證券法》的規定：通過證券交易所的證券交易，投資者持 有一個上市公司已發行的股份的 5%時，應當在該事實發生之日起三 日內，向國務院證券監督管理機構、證券交易所作出書面報告，通 知 該上市公司，並予以公告；在上述期間內，不得再行買賣該上市公司 的股票。

投資者持有一個上市公司已發行的股份的 5%後，通過證券交易 所的證券交易，其 所持該上市公司已發行的股份比例每增加或者減少 5%，應當依照前述辦法進行報告和公告。在報告期限內和作出報告、

公告後二日內，不得再行買賣該上市公司的股票。

報告應當包括下列內容 (1)持股人的名稱、住所；

(2)所持有的股票的名稱、數量；

(3)持股達到法定比例或者持股增減變化達到法定比例的日期。

1.3 一般收購

1. 持股百分之五至百分之三十

大陸《證券法》第七十九條第一款中規定，「通過證券交易所的 證券交易，投資者持有一個上市公司已發行股份的百分之五時，應 當 在該事實發生之日起三日內，向國務院證券監督管理機構、證券交易 所作出書面報告，通知該上市公司，並予以公告；在上述規定的期限 內，不得再行買賣該上市公司的股票。」這種對於大量持股達一定比

例的信息披露點越低，披露期限越短，對投資者的保護相較為有利，

但同時使收購者負擔的成本增加，收 購所能發揮的市場資源運用機會 將會削弱。

由 於 大 陸 上 市 公 司 的 股 份 ， 係 區 分 為 流 通 在 外 與 非 流 通 股 票 兩 類。在此一般收購係以上市公司獲准在證券交易所上市交易的股票作 為收購的主體。一 般收購的界定係以對上市公司收購上市股票達百分 之五至百分之三十為界限。

2.持股百分之五後再買賣股票的公告義務

從大陸證券法第七十九條中的規定可知，任何收購者在其直接或 間接持有某一上市公司發行上市股票達百分之五時，或 者在達到該法 定比例後，又發生一定比例的增減變化時，均必須依照法定的程序公 開披露其持股。

持股百分之五後再買賣股票的公告義務，適用於兩種場合：

(1)通過證券交易所持有某上市公司發行在外股票的百分之五時，應 依照法定要求進行持股信息的公開披露。

(2)通過證券交易所持有某上市公司發行在外股票的百分之五後，其 持 股 數 量 每 增 減 百 分 之 五 時 ， 應 依 照法 定 要 求 進 行 持 股 信 息 的 公 開 披露。

大陸《證券法》中對於上市公司收購的信息披露對原《股票發行 與交易暫行管理條例》作了一些修正。大陸《證券法》第七十九條規 定，投資者持有一個上市公司已發行股份的百分之五時，應向證券監 督管理機構、證券交易所作出書面報告，通知該上市公司，並予以公 告；持股數若達百分之五以後，如通過證券交易所增持或減持股份，

比例每達百分之五時，必須進行報告和公告。這比原《股票發行與交 易暫行管理條例》的百分之二的間隔寬鬆許多，使得信息披露的密度 大為減少，大大降低收購的成本與難度，也使投資者在收購不理想時

退出收購較為容易，對於交易市場股價波動的影響也較為減少。

1.4 一般收購公開的內容與形式

對於一般收購的的權益公開，系為維繫證券市場之穩定，防止市 場操縱，消弭證券違法交易行為。基於此，大陸《證券法》第七十九 條第二款中規定，「投資者持有一個上市公司已發行股份的百分之五 後，通過證券交易所的證券交易，其所持該上市公司已發行的股份比 例每增加或者減少百分之五，應當依前款規定進行報告和公告。在 報 告 期 限 內 和 作 出 報 告 、 公 告 二 日 內 ， 不 得 再 行 買 賣 該 上 市 公 司 的 股 票。」大 股東持股達法定披露界限，其持股數量的變化無疑會影響對 投資者的判斷，因此必須履行披露義務。大陸《證券法》對於收購股 權變動的披露股權變化的比例為百分之五，與原先《股票發行與交易 暫行管理條例》中第四十七條第二項所規定的發行在外百分之二股權 增減比例相比大大減少了對上市公司收購的成本²。

由 於 大 陸 上 市 公 司 股 票 中 流 通 股 與 非 流 通 股 之 間 存 在 著 巨 大 的 價格差異，這種限制使得要約收購的成本遠遠高於協議收購轉讓非流 通股的成本。另外，過去《股票發行與交易暫行管理條例》第四十八 條中規定，要約收購必須以現金支付，而且一旦要約失敗，收購方要 麼在要約期滿後十二個月內再次發出收購要約，要麼每年購買該上市 公 司 發 行 股 票 的 數 量 須 受 到 限 制 ， 這 些 限 制 使 得 要 約 收 購 難 以 進 行

（過去並無成功的案例發生）。現行證券法中撤銷這些規定，使要約

2 過 去 對 上 市 公 司 進 行 收 購 ， 若 從 持 有 目 標 公 司 5%的 信 息 披 露 開 始 ， 到 達 持 股 30%，

以 每 變 動 2%為 增 減 幅 度 時 ， 則 至 少 要 進 行 十 三 次 的 披 露 ， 在 這 期 間 目 標 公 司 的 股 價 變 化 不 可 想 像，所 耗 費 的 鉅 額 收 購 成 本 足 以 使 收 購 者 望 而 卻 步，如 此 一 來，通 過 證 券 交 易 所 對 上 市 公 司 有 效 收 購 的 成 功 率，幾 乎 為 零。事 實 上，大 陸 在 多 起 收 購 案 例 中，還 沒 有 一 起 是 通 過 公 開 要 約 進 行 的。參 見 李 偉，「 論 我 國 證 券 法 中 的 上 市 公 司 收 購 」，政 法 論 壇 1999 年 第 1 期 ， 第 28 頁 。

收 購 可 以 採 取 較 為 靈 活 的 方 式 進 行³， 某 些 層 面 也 釋 出 立 法 者 鼓 勵 公

收 購 可 以 採 取 較 為 靈 活 的 方 式 進 行³， 某 些 層 面 也 釋 出 立 法 者 鼓 勵 公