第五章 大陸上市公司收購制度
第二節 要約收購的制度
大陸《證券法》中對於上市公司收購的信息披露對原《股票發行 與交易暫行管理條例》作了一些修正：
(1)必須披露的持股比例間隔：大陸《證券法》第七十九條規定，投 資 者 持 有 一 個 上 市 公 司 已 發 行 股 份 的百 分 之 五 時 ， 應 向 證 券 監 督管 理機構、證券交易所作出書面報告，通知該上市公司，並予以公告；
持 股 數 若 達 百 分 之 五 以 後 ， 如 通 過 證券 交 易 所 增 持 或 減 持 股 份 ，比 例 每 達 百 分 之 五 時 ， 必 須 進 行 報 告 和公 告 。 這 比 原 《 股 票 發 行 與交 易 暫 行 管 理 條 例 》 的 百 分 之 二 的 間 隔寬 鬆 許 多 ， 使 得 信 息 披 露 的密 度 大 為 減 少 ， 大 大 降 低 收 購 的 成 本 與難 度 ， 也 使 投 資 者 在 收 購 不理 想時退出收購較為容易，對於交易市場股價波動的影響也較為減少。
(2)信息披露的時間：大陸《證券法》對於收購時信息披露的時間一 概 以 自 然 天 數 為 計 算 標 準 ， 而 不 是 以工 作 日 計 算 ， 既 簡 便 又 提 高了 信息披露的時效性；使得其他投資者能進早作出反應。
(3)大陸《證券法》對於收購要約的信息披露與原《股票發行與交易 暫 行 管 理 條 例 》 相 比 ， 以 法 律 條 文 增加 賦 予 證 券 監 督 管 理 機 構 有豁 免收購要約的權利。（大陸證券法第八十一條）
第二節 要約收購的制度
2.1 繼續收購制度
大陸《證券法》第八十一條規定，「通過證券交易所的證券交易，
投資者持有一個上市公司已發行的股份的百分之三十時，繼續進 行收
頁 。
購的，應當依法向上市公司所有股東發出收購要約。但經國務院證券 監督管理機構免除要約的除外。」此一規定本身主要在對於股東平等 原則的救濟。大陸《證券法》中對於發出收購要約的條件作出了重大 的改變，過去《股票發行與交易暫行管理條例》中規定，除發起人外，
只要達到百分之三十的持股比例時，必須發出收購要約。考慮到隨著 資本市場的發展，持有一家上市公司股份的百分之三十，基本上已經 達到了相對控制的地位，所以大陸《證券法》使收購活動變得更有操 作性。
繼續收購是指特定投資者所進行的收購行為。依照大陸《證券法》
第八十一條規定，繼續收購投資者必須是上市公司的股票持有人，如 果收購投資者非上市公司股票持有人，尚不足以構成大陸《證券法》
中所稱繼續收購者；收購者需要持有高於一家上市公司已發行的股份 的百分之三十6。
繼續收購是收購人與上市公司其他股東之間的特殊交易行為。這 主要表現在，繼續收購的投資者並無須在持股比例發生百分之五增減 時，暫停對上市公司股票的收購，而可以在收購要約發出後持續進行 收購。再者，收購行為並不受證券交易集中競價規則的約束，而是依 據收購人在收購要約中的受購價格和條件進行成交。對此，大陸《證 券法》第八十二條第六款中規定，收購要約應記載收購價格與條件，
凡是承諾接受該收購價格或條件的股東，均可依此向收購者出售其所 持股票7。
繼續收購係採取收購要約所進行的收購行為。在一般收購中，收 購人係按照一般證券交易規則下達收購，並由證券交易所撮合成交。
然在繼續收購係採取要約形式進行，大陸《證券法》中對於收購要約
6 在 一 般 收 購 中，投 資 者 持 有 相 當 於 一 家 上 市 公 司 總 股 份 百 分 之 五 的 上 市 股 票，僅 構 成 一 般 收 購 的 主 體 ， 可 見 一 般 收 購 與 上 市 收 購 存 在 明 顯 的 法 定 區 別 。
的相關規定亦以繼續收購為規定。
2.2 收購要約
通過證券交易所的證券交易，投資者持有一個上市公司已發行的 股份的百分之三十時，仍繼續進行收購的，應當依法向該上市公司所 有股東發出收購要約。收購要約若經國務院證券監督管理機構批准，
亦可免除收購要約的發出。在收購要約發出之前，收購人應向國務院 證券監督管理機構和證券交易所報送上市公司收購報告書，其目 的 在 於便於證券監督管理機關和證券交易所即時了解市場動態，以確 保 市 場穩定，保護所有投資者的合法權益不受侵害。但是，在《證券法》
第 八 十 一 條 後 段 規 定 經 國 務 院 證 券 監 督 管 理 機 構 的 批 准 可 以 豁 免 收 購人的要約收購義務，但卻沒有對於豁免條件作出規定，蓋例外規定 應當具有較為嚴格限制，例外條件未設標準將使黑箱作業形成可能，
這將影響該法向收購人設定要約收購義務的效果與意義。
收購人在依照《證券法》第八十三條規定報送上市公司受購報告 書之日起十五日後，必須公告其收購要約。收購要約的公告期限不得 少 於 三 十 日 ， 並 不 得 超 過 六 十 日 。 收 購 要 約 一 經 發 出 便 產 生 法 律 效 力，在收購要約的期限內，收購人不得撤回其要約。在收購要約的有 效期限內，收購人若需要變更收購要約中的事項，必須事先向國務院 證券監督管理機構以及證券交易所提出報告，經獲准後，予以公告。
收購要約法定最低期限的用意在於便於投資者作出出讓的判斷，最 高 期限六十日，是為有利收購人，以免期限過長增加收購費用。但較為 模糊的是，證券法中並沒有對變更的實質條件作細部規定。
公告收告要約書，並載明下列事項（大陸《證券法》第八十二條）：
(1)收購人的名稱、住所；
7 葉 林 編 著 ， 「 中 國 證 券 法 」 ， 中 國 審 計 出 版 社 ， 1999 年 7 月 ， 第 270 頁 。
(2)收購人關於收購的決定；
(3)被收購的上市公司名稱；
(4)收購目的；
(5)收購股份的詳細名稱和預定收購的股份數額；
(6)收購期限、收購價格；
(7)收購所需資金及資金保證；
(8)報 送 上 市 收 購 報 告 書 時 所 持 有 被 收 購 公 司 股 份 數 占 該 公 司 已 發 行的股份總數的比例8。
2.3 收購要約和公告
收 購 人 應 在 依 法 向 國 務 院 證 券 監 督 管 理 機 構 報 送 上 市 公 司 收 購 報告書之日起十五日後，公告其收購要約。收購要約期限不得少於三 十日，並不得超過六十日。
在收購要約的有效期限內，收購人不得撤回其收購要約，也不得 採 取 要 約 規 定 以 外 的 形 式 和 超 出 要 約 的 條 件 買 賣 被 收 購 公 司 的 股 票。在收購要約的有效期限內，收購人需要變更收購要約中事項的，
必須事先向國務院證券監督管理機構及證券交易所提出報告，獲 准後 予以公告9。
2.4 被收購公司股票終止上市
收購要約期滿之後，收購人持有的被收購公司的股份數達到該公 司已發行的股份總數的百分之七十五以上，該 上市公司的股票應當在
8 公 開 要 約 收 購 的 報 告 書 係 為 廣 大 投 資 者 作 出 投 資 判 斷 的 基 礎，因 此，對 於 收 購 報 告 書 信 息 的 公 開 、 即 時 、 完 全 的 要 求 更 為 嚴 格 。 大 陸 《 證 券 法 》 第 82 條 所 列 載 的 內 容 相 較 以 往 較 為 健 全 ， 但 似 乎 仍 有 不 足 ， 例 如 為 核 心 的 財 務 信 息 便 付 之 闕 如 。
9 大 陸 《 證 券 法 》 第 84 條 。
證券交易所終止上市交易。大陸《公司法》第一百五十二條中規定，
股 份 公 司 上 市 的 條 件 之 一 就 是 其 向 社 會 公 開 發 行 的 股 份 總 數 達 到 公 司股份總數百分之二十五以上，如果收購人持有上市公司股票達百分 之七十五以上，該上市公司向社會公眾發行的股份，顯然已不符合《 公 司法》關於股份公司股份上市的要求。
嚴格的說，對於上市公司的收購，係指對企業控制權的移轉，在 收 購 完 成 後 ， 收 購 者 與 被 收 購 者 之 間 只 形 成 一 種 控 制 與 被 控 制 的 關 係，他們二者之間仍然可能是獨立的法人。大陸《證券法》對於收購 行為的界定仍是以發出收購要約為準，在發出收購要約前僅表現為持 股，投資人持有上市公司股份百分之五至百分之三十，其承擔的僅是 信息公開義務，對 於收購具體完成的衡量標準在證券法中並未作出明 確的規定，僅規定持股百分之七十五比例為全面收購完成的界線。因 此，對收購完成的具體衡量標準仍有待進一步明確化。
當收購要約期滿後，收購人持有的被收購公司的股份數達到該公 司已發行的股份總數的百分之九十以上時，其 被收購上市公司顯已被 收購者所控制，其餘仍持有被收購公司股票的小股東，在公司中所能 起的作用已顯得過小，其股東權益將受到影響，因此《證券法》第八 十七條規定，當出現這種情況時，有權向收購人以收購要約的同等條 件出售其股票，收購人應當收購，亦即屬於強制受讓，不過《證券法》
並沒有對強制受讓義務作出截止期限，亦為作限制性規定。
大陸《證券法》第九十二條規定，收購行為完成後，被收購公司 若不再具有《公司法》中所規定之條件者，應 當依法變更其企業形式。
2.5 中途退出收購的情事
在高度市場化的資本運作過程中，市場的進入和退出完全取決於 投資者的利益考量，法律上不應設置關卡障礙，以使投資者有較大的
選擇空間。
對於上市公司的收購行為中，其收購成本較高，所需時間亦長，
投資者若達不到預期的收購目標與效果，有退出收購的情事之時，現 行大陸《證券法》第九十一條規定，「在上市公司收購中，收購人對 所持有被收購的上市公司股票，在收購行為完成後的六個月內不得轉 讓。」按大陸《證券法》第四十二條的規定，持有一上市公司已發行 股份百分之五的股東，將其所持有的股份在買入六個月內賣出或是賣 出六個月內又買入，由此所得的收益歸公司所有；但如果投資者持有
投資者若達不到預期的收購目標與效果，有退出收購的情事之時，現 行大陸《證券法》第九十一條規定，「在上市公司收購中，收購人對 所持有被收購的上市公司股票，在收購行為完成後的六個月內不得轉 讓。」按大陸《證券法》第四十二條的規定，持有一上市公司已發行 股份百分之五的股東，將其所持有的股份在買入六個月內賣出或是賣 出六個月內又買入，由此所得的收益歸公司所有；但如果投資者持有